張銳

摘要：自2013年同業(yè)存單業(yè)務(wù)重新開啟以來，不到四年時間，同業(yè)存單規(guī)模大幅增長，成為債券市場中第四大產(chǎn)品種類。從融資方和投資方角度來看，均有多種因素促進同業(yè)存單市場快速增長。同時，同業(yè)存單市場隱含的風險也不容忽視，監(jiān)管部門已多重并舉進行規(guī)范，預(yù)計未來針對杠桿操作、同業(yè)擴張、監(jiān)管套利的監(jiān)管政策還將陸續(xù)出臺。

關(guān)鍵詞：同業(yè)存單 監(jiān)管政策 去杠桿 金融風險

今年4月以來，銀監(jiān)會陸續(xù)發(fā)布《關(guān)于提升銀行業(yè)服務(wù)實體經(jīng)濟質(zhì)效的指導(dǎo)意見》（4號文）、《關(guān)于銀行業(yè)風險防控工作的指導(dǎo)意見》（6號文）與《關(guān)于切實彌補監(jiān)管短板 提升監(jiān)管效能的通知》（7號文）等系列重要文件，加強了對銀行同業(yè)存單業(yè)務(wù)的監(jiān)管。穿透式監(jiān)管已從資本市場延伸到貨幣市場，從信貸基礎(chǔ)資產(chǎn)擴展至非信貸基礎(chǔ)資產(chǎn)。

同業(yè)存單發(fā)行狀況

同業(yè)存單是指存款類金融機構(gòu)在全國銀行間市場上發(fā)行的記賬式定期存款憑證。以中國人民銀行2013年底發(fā)布《同業(yè)存單管理暫行辦法》為開端，在至今不到四年的時間里，同業(yè)存單猶如高速列車一路疾行，市場規(guī)?？焖僭鲩L。政策落地當年，同業(yè)存單發(fā)行量只有340億元，次年便飆升至9000億元，2015年發(fā)行規(guī)模一舉突破5.30萬億元，2016年更是達到了13.25萬億元。Wind資訊的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2016年底，尚未到期的同業(yè)存單余額為6.3萬億元。今年前三個月，同業(yè)存單業(yè)務(wù)更是迎來井噴，發(fā)行量逼近5萬億元，余額規(guī)模升至7.8萬億元，期間單月發(fā)行量也首次突破2萬億元。

截至今年一季度末，同業(yè)存單占整個債券市場的比重已接近12%，成為余額規(guī)模僅次于政策性銀行債、國債和地方債的第四大券種。同時Wind資訊的統(tǒng)計結(jié)果表明，在商業(yè)銀行的負債構(gòu)成中，同業(yè)存單的占比已上升到5%。動態(tài)地審視，截至今年一季度末，已有487家銀行公布了本年度的同業(yè)存單發(fā)行計劃，合計規(guī)模約15.31萬億元，比2016年全年同業(yè)存單發(fā)行總量多出2.06萬億元。

截至今年一季度末，符合同業(yè)存單發(fā)行資格的銀行已逾1550家，但從發(fā)行結(jié)構(gòu)來看，發(fā)行人還是以股份制銀行和城市商業(yè)銀行為主。中金固定收益研究報告顯示，股份制銀行的存量占比為46%，城商行的占比為38%，也就是說股份制銀行與城商行二者圈占了同業(yè)存單市場約85%的份額。從參與投資的交易主體看，同業(yè)存單的持有人以商業(yè)銀行、廣義基金、政策性銀行為主，其中全國性商業(yè)銀行持有25.1%的同業(yè)存單，城商行、農(nóng)商行分別持有12%、8.7%的同業(yè)存單，其余部分主要為基金管理公司及基金類產(chǎn)品企業(yè)所持有。

融資方的推動力分析

在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)之外，銀行的創(chuàng)新業(yè)務(wù)半徑與品類如今有了前所未有的拓展與豐富，從而打開了銀行的多種盈利渠道。作為一種融資工具，同業(yè)存單備受銀行寵愛乃至急速擴身，這與銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的收縮、監(jiān)管政策的放行及同業(yè)存單的比較優(yōu)勢緊密相關(guān)。簡言之，銀行具有發(fā)行同業(yè)存單的強烈沖動。

伴隨利率市場化，商業(yè)銀行貸款利率呈下降趨勢，通過存貸息差獲取盈利的空間越來越窄；與此同時，受到新生的民營銀行競爭及互聯(lián)網(wǎng)金融的沖擊，商業(yè)銀行吸收存款的難度越來越大，金融脫媒現(xiàn)象不斷加劇。央行公布的存款類金融機構(gòu)人民幣信貸收支表顯示，截至2016年底，銀行從非金融機構(gòu)和住戶吸收的各類存款占總負債的比例約為62%，接近歷史最低水平。其中城市商業(yè)銀行與股份制商業(yè)銀行，其融資能力本來就較國有大型商業(yè)銀行要弱得多，因此更希望通過同業(yè)存單這類創(chuàng)新業(yè)務(wù)來彌補自身短板，最終表現(xiàn)出對同業(yè)負債的依賴度自然就高得多。

更為重要的是，對于商業(yè)銀行而言，同業(yè)存單是一種主動性負債，而且市場利率靈活波動，也就是說商業(yè)銀行可以自主決定在什么時點、什么價格發(fā)行同業(yè)存單，這樣就大大增強了商業(yè)銀行尤其是中小銀行主動負債的管理能力。不僅如此，相較同業(yè)存款，同業(yè)存單具有明顯的比較優(yōu)勢，比如同業(yè)存款業(yè)務(wù)需要走開戶面簽的程序，交易對手受到物理位置的限制，而這些約束性因素都被同業(yè)存單的統(tǒng)一電子交易平臺一一打破；同時同業(yè)存單也不存在同業(yè)存款的提前支取問題。正是這種快捷便利的交易方式，使得銀行對流動性負債的管理從以前依賴重資產(chǎn)轉(zhuǎn)向倚重輕資產(chǎn)，獲取資金的時效更高，甚至可以說同業(yè)存單成為了不少中小銀行和股份制商行實現(xiàn)“彎道超車”的利器。

商業(yè)銀行除了通過在負債端發(fā)行同業(yè)存單實現(xiàn)融資外，還可以借助同業(yè)存單在銀行機構(gòu)間進行靈活質(zhì)押，從而獲取必要的資金。由于商業(yè)銀行的國有性質(zhì)，特別是城市商業(yè)銀行還有地方政府的信用背書，因此作為一種質(zhì)押品，同業(yè)存單往往會被商業(yè)銀行高度認同，融資方通常能較順利地獲得資金。也正是如此，目前有相當數(shù)量的股份制銀行、城商行及農(nóng)商行可接受的質(zhì)押品除了利率債就是同業(yè)存單。

低資金成本優(yōu)勢應(yīng)當是同業(yè)存單的又一個特點。根據(jù)銀監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于規(guī)范金融機構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)的通知》，同業(yè)業(yè)務(wù)的主要類型有同業(yè)拆借、同業(yè)存款、同業(yè)借款、同業(yè)代付、買入返售（賣出回購）等同業(yè)融資業(yè)務(wù)和同業(yè)投資業(yè)務(wù)，而且單家商業(yè)銀行同業(yè)融入資金余額不得超過該銀行負債總額的三分之一。顯然，同業(yè)存單并沒有被納入同業(yè)業(yè)務(wù)中，發(fā)行時只是計入“應(yīng)付債券”，而不是“同業(yè)負債”口徑，因此不用繳準。與此同時，同業(yè)存單也沒有被納入央行宏觀審慎評估體系（MPA）的廣義信貸考核指標中，就是說商業(yè)銀行發(fā)行同業(yè)存單不會影響MPA“資產(chǎn)負債情況”項下的同業(yè)負債占比，也就不影響商業(yè)銀行滿足監(jiān)管要求的總體達標。由此，上述因素使得同業(yè)存單快速擴張。

投資方的拉動力觀測

對于買方市場而言，銀行間市場可投資的品種可謂色彩紛呈，除了同業(yè)存款外，還有短期融資券、國債、企業(yè)債、信貸類ABS及券商收益權(quán)憑證等，哪一個品種能夠成為投資標的，基本取決于其投資回報率有多高。比較發(fā)現(xiàn)，截至2017年4月初，同業(yè)存單的利率將短期融資券遠遠地甩在后面，而且二者0.4%的利差已接近歷史最高位。同時，1年期保本理財利率為4.6%左右，1年期銀行信貸類ABS利率為4.7%左右，券商收益權(quán)憑證利率為4.6%左右，而同業(yè)存單利率則在4.55%～4.6%的水平，甚至一些產(chǎn)品還達到了5%。與這些同業(yè)資產(chǎn)相比，同業(yè)存單的利率水平顯然也有競爭優(yōu)勢。

更為重要的是，相比其他同業(yè)資產(chǎn)，同業(yè)存單作為標準化的金融產(chǎn)品，流動性更好，投資者完全可以根據(jù)需要在二級市場上靈活交易變現(xiàn)。根據(jù)中國外匯交易中心的數(shù)據(jù)，今年一季度同業(yè)存單的交易量占到了整個債券二級市場總交易量的35.3%，而在一季度增加的1.57萬億元同業(yè)存單中，廣義基金和非銀金融機構(gòu)分別增持了9694億元和5309億元。同業(yè)存單二級市場的活躍度可見一斑。

當然，對于投資者而言，同業(yè)存單不僅是一種投資標的，由于其具有銀行與政府雙重信用背書，購買同業(yè)存單基本不用擔心違約，其收益的穩(wěn)定性自然高于企業(yè)債等產(chǎn)品，而且更為關(guān)鍵的是，投資者還可以用同業(yè)存單進行質(zhì)押，以此進行杠桿投資，從而獲得超額收益。正因如此，同業(yè)存單深受貨幣基金、廣義基金的喜愛。

無疑，商業(yè)銀行是同業(yè)存單買方市場的重要參與主體。按照規(guī)定，銀行類機構(gòu)作為投資者參與同業(yè)存單的投資，須根據(jù)期限長短不同計提20%～25%的風險資本金，但若參與信用債、短融、中票或是其他同業(yè)資產(chǎn)投資，則要按照100%的比例計提風險資本金。顯然，投資同業(yè)存單可以大大降低銀行的資本消耗，如此明顯的優(yōu)勢，很難不讓商業(yè)銀行對同業(yè)存單趨之若鶩。

事實上，除了在負債端發(fā)行同業(yè)存單獲得資金外，銀行還可以借此在資產(chǎn)端購買表外同業(yè)理財產(chǎn)品，而同業(yè)理財?shù)耐断騽t通過委外投資或自主投資進行債券配置，由此衍生出“同業(yè)存單—同業(yè)理財—委外投資—債券配置”的資金流轉(zhuǎn)鏈條。一般而言，只要流動性寬松和融資成本低，商業(yè)銀行便可通過這種表外理財或委外投資獲取不菲的收益。

風險認知與識別

由于同業(yè)存單具備銜接貨幣市場利率與貸款利率的天然優(yōu)勢，實際為整條貨幣市場利率曲線提供了全期限、可成交的真實定價參照，有助于全期限貨幣市場利率的完善，因此，同業(yè)存單對于推進利率市場化發(fā)揮了重要的作用。另外，作為一種新型貨幣市場工具，同業(yè)存單也充實了金融機構(gòu)市場化的負債產(chǎn)品，在改善商業(yè)銀行流動性管理方面助力不小。不僅如此，同業(yè)存單也豐富了金融投資品類，一定程度上優(yōu)化了微觀市場的投資結(jié)構(gòu)，拓展了投資者的選擇空間。但是，與歐美等國大額存單在銀行總負債中的占比達到10%均用了10年以上的時間相比，我國5%的占比只用了3年時間，同業(yè)存單的確存在野蠻擴張與虛胖之嫌，而且在大量發(fā)行過程中，同業(yè)存單繞道監(jiān)管套利而衍生出的風險也不容忽視。

在負債端與資產(chǎn)端進行資金期限的錯配是銀行獲取風險收益的主要方式。觀察發(fā)現(xiàn)，同業(yè)存單存在著1個月、3個月、6個月、9個月和1年五個檔期，而且發(fā)行品種基本上以短期為主，1年期以上的浮動利率產(chǎn)品極少。一般而言，期限越短，利率就越低，而銀行作為發(fā)行人，便可利用這一低融資成本優(yōu)勢，在資產(chǎn)端選擇與配置久期較長的理財產(chǎn)品或者委外債券，從而形成期限錯配，并借此獲取高額收益。然而，這種期限錯配一旦在負債端出現(xiàn)流動性問題，就很可能通過贖回同業(yè)理財—贖回債基等方式將流動性風險傳染至債券市場，同時也反向傳染給投資其同業(yè)存單的其他銀行。

不僅如此，作為投資者，銀行往往會借用同業(yè)存單資金，在資產(chǎn)端加杠桿甚至多次加杠桿進行投資擴張，但一旦資產(chǎn)端價格出現(xiàn)急劇下跌，就可能傳染到負債端并誘發(fā)金融機構(gòu)違約風險。值得關(guān)注的是，我國貨幣政策已從先前的中性偏寬松基調(diào)轉(zhuǎn)向穩(wěn)健中性基調(diào)，貨幣市場利率抬升過程中不排除出現(xiàn)同業(yè)存單借錢利率要高于資產(chǎn)收益率的情況。同時，此類工具主要向其他金融機構(gòu)發(fā)行，因此對于銀行業(yè)整體而言，同業(yè)存單規(guī)模擴大加大了金融體系的關(guān)聯(lián)性，使得系統(tǒng)性風險上升。

需要注意的是，同業(yè)存單不僅在銀行間存在大量自發(fā)自購、存單互換等“互相抓癢”行為，也存在銀行購買非銀金融機構(gòu)基金與債券、非銀金融機構(gòu)購買銀行理財產(chǎn)品等相互利益關(guān)聯(lián)與輸送現(xiàn)象，龐大的資金滯留于金融體內(nèi)空轉(zhuǎn)套利，脫實向虛的問題始終得不到根治。如此下去，“去杠桿”只會淺嘗輒止，實體經(jīng)濟將更加如履薄冰。

監(jiān)管趨勢預(yù)測

消除風險引爆點，加大力度“去杠桿”，乃貫穿今年全年的金融監(jiān)管主線。據(jù)此，銀監(jiān)會6號文提到，要督促同業(yè)存單增速較快、同業(yè)存單占同業(yè)負債比例較高的銀行，合理控制同業(yè)存單等同業(yè)融資規(guī)模；同時，7號文要求各級銀監(jiān)局要對同業(yè)融資依存度高、同業(yè)存單增速快的銀行業(yè)金融機構(gòu)，重點檢查期限錯配情況及流動性管理有效性，以及是否落實穿透管理、是否充足計提撥備和資本；而且，銀監(jiān)會要求同業(yè)融資占比高的銀行業(yè)金融機構(gòu)，要披露期限匹配和流動性風險信息。管理層施加于同業(yè)存單的監(jiān)管態(tài)度愈加清晰與堅決。

現(xiàn)在看來，同業(yè)存單應(yīng)當存在4號文所強調(diào)的市場亂象，也是6號文所關(guān)注的十大風險防控領(lǐng)域，同時還是銀監(jiān)會《關(guān)于開展銀行業(yè)“違法、違規(guī)、違章”行為專項治理工作的通知》（45號文）、《關(guān)于開展銀行業(yè)“監(jiān)管套利、空轉(zhuǎn)套利、關(guān)聯(lián)套利”專項治理的通知》（46號文）以及《關(guān)于開展銀行業(yè)“不當創(chuàng)新、不當交易、不當激勵、不當收費”專項治理工作的通知》（53號文）共同所要整改與糾偏的對象。針對同業(yè)存單的監(jiān)管全覆蓋趨勢愈加明朗。

必須指出，對于同業(yè)存單的潛在風險，央行已經(jīng)通過貨幣政策工具操作抬高市場利率來對沖，另外對于個別同業(yè)存單占比較高的銀行采用了“窗口指導(dǎo)”方式。臨時性監(jiān)管很可能會升級為制度性、標準性與常規(guī)性監(jiān)管。一方面，央行MPA考核是宏觀審慎監(jiān)管的大框架，未來很可能直接將同業(yè)存單納入廣義信貸的考核范圍；另一方面，同業(yè)存單也很可能從“應(yīng)付債券”口徑移出，并轉(zhuǎn)移到“同業(yè)負債”口徑之下。同時，未來針對杠桿操作、同業(yè)擴張、監(jiān)管套利的監(jiān)管政策還將陸續(xù)出臺。相關(guān)硬性約束指標的強化必將對同業(yè)存單規(guī)模、資產(chǎn)價格與利率以及資金空轉(zhuǎn)形成有效的抑制。

不過，由于同業(yè)存單的發(fā)行主體基本上都是股份制銀行和城市商業(yè)銀行，其融資能力本身就遜于大型國有銀行，如果簡單地將同業(yè)存單納入廣義信貸與同業(yè)負債口徑，必然將抬高它們同業(yè)負債占總負債的比重，部分銀行或?qū)⒊^監(jiān)管限制范圍，由此不僅不能像大型商業(yè)銀行那樣憑借MPA的達標而獲得10%的準備金獎勵，還會面臨著懲罰。同時，為適應(yīng)監(jiān)管要求，中小銀行的負債規(guī)模盡管最終降了下來，但其支持實體經(jīng)濟的能力也會相應(yīng)削弱，而且不排除負債端極具萎縮的風險會傳遞到資產(chǎn)端上?；诖?，監(jiān)管政策可能給予同業(yè)存單業(yè)務(wù)規(guī)模較大的銀行機構(gòu)半年左右的過渡整改期，或者采取“新老劃斷”的方法，以此減輕監(jiān)管創(chuàng)新所可能引發(fā)的市場震動。

作者單位：廣東技術(shù)師范學(xué)院

責任編輯：羅邦敏 劉穎