宋奕青

這邊看空樓市的文章刷爆網(wǎng)絡(luò)，那邊地產(chǎn)板塊卻頻頻引爆。地產(chǎn)研究員只能滿地找膝蓋，質(zhì)疑人生了。

如果說(shuō)誰(shuí)在2016年過(guò)的最好，那么非地產(chǎn)商莫屬。

2016年房地產(chǎn)市場(chǎng)度過(guò)了火熱的一年，以北上廣為代表的一線房地產(chǎn)市場(chǎng)，大多出現(xiàn)翻倍上漲，二、三、四線城市的房?jī)r(jià)也聞風(fēng)而動(dòng)。

如今，房地產(chǎn)銷售同比增速已經(jīng)連續(xù)下滑多月，但在資本市場(chǎng)地產(chǎn)連續(xù)多日集體大漲。在地產(chǎn)股強(qiáng)勢(shì)大漲下，香港恒指由跌轉(zhuǎn)漲，盤(pán)中一度逼近26000點(diǎn)關(guān)口。6月6日，中國(guó)恒大漲4.78%，報(bào)價(jià)16.66港元；新城發(fā)展控股漲12.02%，報(bào)價(jià)2.89港元；世茂房地產(chǎn)漲5.05%，報(bào)價(jià)14.14港元。新世界發(fā)展?jié)q7.37%，報(bào)價(jià)10.78港元，領(lǐng)漲藍(lán)籌；新鴻基地產(chǎn)漲4.9%，報(bào)價(jià)124.1港元；中國(guó)海外發(fā)展2.35%，報(bào)價(jià)24港元。

地產(chǎn)股亢奮

進(jìn)入2017年以來(lái)，僅半年時(shí)間，恒大的股價(jià)已從年初的4.95港元/股漲至15.90港元/股，其股價(jià)已翻3倍多，年內(nèi)漲幅達(dá)到了229.19%，創(chuàng)下歷史新高。貴州茅臺(tái)、騰訊控股今年分別漲了32%和43%，但跟在香港上市的中國(guó)恒大比起來(lái)，就是小巫見(jiàn)大巫了。

恒大股價(jià)近期加速上漲，也一度帶動(dòng)了股市中的地產(chǎn)股行情，甚至蔓延到A股市場(chǎng)，萬(wàn)科等代表性地產(chǎn)股也一度奮力反彈。

去年9月深圳本地地產(chǎn)股深深房停牌，原因是有重大資產(chǎn)重組。當(dāng)時(shí)坊間報(bào)道透露，深深房的重組方是中國(guó)恒大。

6月1日，中國(guó)恒大發(fā)布公告，其已成功引入第二輪戰(zhàn)投395億，連同首輪共獲700億投資，遠(yuǎn)超市場(chǎng)早前預(yù)期的450億，目前資金已全部到賬，并完成相關(guān)工商變更登記。

對(duì)此，國(guó)泰君安研究報(bào)告認(rèn)為，以恒大2016年的財(cái)報(bào)測(cè)算，引入700億元戰(zhàn)投資金后，恒大地產(chǎn)凈負(fù)債率將由119.8%大幅下降至61.2%。有業(yè)內(nèi)人士說(shuō)，隨著中國(guó)恒大第二輪戰(zhàn)投工作的完成，恒大與深圳國(guó)資的合作越來(lái)越密切，而這也有助于公司更順利地回歸A股市場(chǎng)。

曾經(jīng)落井下石的大摩在恒大上漲之機(jī)錦上添花，他們的研究報(bào)告指出，中國(guó)恒大繼今次引資后，下一輪里程碑將是公布借殼A股上市進(jìn)展，大摩現(xiàn)估計(jì)會(huì)在2017年完成A股上市，評(píng)級(jí)“增持”。 大摩的預(yù)測(cè)或許有根據(jù)，深深房A在5月12日晚公告，公司預(yù)計(jì)要在6月14日前披露重大資產(chǎn)重組預(yù)案或報(bào)告書(shū)。

與恒大一同暴漲的，還有香港上市的內(nèi)房股（內(nèi)資房地產(chǎn)股）。融創(chuàng)中國(guó)股價(jià)5月內(nèi)上漲逾40%，雅居樂(lè)、世茂房地產(chǎn)等內(nèi)房股漲幅也超20%。

摩根大通5月發(fā)布的報(bào)告稱，維持對(duì)內(nèi)房股長(zhǎng)線正面的看法，因地產(chǎn)商業(yè)務(wù)模式正確，有望獲取利潤(rùn)增長(zhǎng)及提升市場(chǎng)份額，市場(chǎng)低估了今年前4個(gè)月強(qiáng)勁銷售可產(chǎn)生的利潤(rùn)，部分地產(chǎn)商銷售更按年增逾2倍，達(dá)到全年合同銷售一半目標(biāo)。因此，摩根大通認(rèn)為，直至今年第三季盈利收成期，個(gè)別贏得市場(chǎng)份額的內(nèi)房股有望重估，股價(jià)甚至超越去年9月及今年3月的高位。

此外，證券時(shí)報(bào)援引觀點(diǎn)稱，內(nèi)房股持續(xù)上漲的原因可能在于互聯(lián)互通機(jī)制下，內(nèi)地資金持續(xù)流入香港股市，這從今年以來(lái)港股通資金持續(xù)呈現(xiàn)凈流入可見(jiàn)一斑。

事實(shí)上，內(nèi)地資金對(duì)內(nèi)房股格外偏愛(ài)。對(duì)主要內(nèi)房股4月以來(lái)的港股通持股量統(tǒng)計(jì)后發(fā)現(xiàn)，絕大多數(shù)內(nèi)房股港股通持股數(shù)量都出現(xiàn)不同程度增長(zhǎng)。如3月底時(shí)，碧桂園的港股通持股量尚為2.07億股，但到了5月18日，就增至3.48億股，增幅高達(dá)七成。

大漲的邏輯

目前來(lái)看，A股地產(chǎn)行業(yè)整體估值雖然高于H股，但部分龍頭股的估值已經(jīng)低于恒大、融創(chuàng)、碧桂園等內(nèi)房股估值。有券商人士認(rèn)為，由于競(jìng)爭(zhēng)格局的改善，真正帶來(lái)龍頭公司的環(huán)境改善，并且?guī)?lái)周期底部時(shí)期估值底部的抬升，股價(jià)階段性觸底。

“南下資金持續(xù)擴(kuò)大、恒大回購(gòu)股份及國(guó)務(wù)院棚改計(jì)劃是重要催化劑?！蔽髂献C券分析師王立洲指出，

首先，去年末以來(lái)市場(chǎng)監(jiān)管壓力顯著增大，前海、恒大及安邦等主力資金負(fù)面影響不斷，而金融去杠桿加速高估值個(gè)股去化壓力，追求賺錢(qián)效應(yīng)的資金通過(guò)港股通持續(xù)流入港股市場(chǎng)，且美元走低也使得海外資金流入新興市場(chǎng)。

其次，棚改攻堅(jiān)計(jì)劃確定實(shí)施，對(duì)商品住宅庫(kù)存大的市縣進(jìn)一步提高貨幣化安置比例，在2018-2020年再改造各類棚戶區(qū)1500萬(wàn)套，此舉有利于三四線銷量和房地產(chǎn)投資的維持。

東方證券分析師竺勁指出，當(dāng)前港股內(nèi)房股的大漲很大程度上與這些因素有關(guān)：伴隨房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)去4個(gè)月的熱銷，今年全年銷售面積增速大概率為正。三四線城市的熱銷也帶動(dòng)以三四線城市布局為主的公司盈利及現(xiàn)金流出現(xiàn)明顯改善，使這一類公司比其他地產(chǎn)公司進(jìn)入一二線城市更具有優(yōu)勢(shì)。同時(shí)由于去年房地產(chǎn)銷售面積增速高點(diǎn)出現(xiàn)4月份?；鶖?shù)效應(yīng)將導(dǎo)致5-6月房地產(chǎn)同比增速出現(xiàn)明顯反彈，市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)行業(yè)熱銷的預(yù)期會(huì)更為樂(lè)觀。

我們看到，龍頭股中，A股龍頭股較內(nèi)房股估值更低。招商蛇口、保利地產(chǎn)、萬(wàn)科A和金地集團(tuán)的市盈率（TTM）分別為14.5倍、8.87倍、11.24倍、7.85倍；而港股中國(guó)恒大、融創(chuàng)中國(guó)、碧桂園市盈率（TTM）則分別為32.1倍、17.8倍和15.3倍。

中信建投證券分析師陳慎指出，相對(duì)而言，A股地產(chǎn)的估值常常較港股地產(chǎn)溢價(jià)一倍以上，整體PE也常年維持在10倍到20倍之間，在2016年險(xiǎn)資舉牌行業(yè)的帶動(dòng)下最高曾達(dá)到25.3倍，較港股地產(chǎn)溢價(jià)三倍以上。近年以來(lái)港股地產(chǎn)尤其是以內(nèi)房股為首的地產(chǎn)股確實(shí)在各方面的估值水平較A股地產(chǎn)公司更具吸引力。

“未來(lái)A股地產(chǎn)龍頭房企應(yīng)該享受更高的溢價(jià)。我們認(rèn)為，雖然在當(dāng)前政策壓制下，可能板塊難以擁有超額收益，但是板塊的分化將持續(xù)加劇，中長(zhǎng)期來(lái)看，A 股地產(chǎn)龍頭企業(yè)應(yīng)該如內(nèi)房股一樣擁有更高的估值溢價(jià)。”陳慎指出。

從業(yè)績(jī)上角度上看，去年是房地產(chǎn)行業(yè)的大年，量?jī)r(jià)飆漲。以恒大為例，近八年合約銷售的年均復(fù)合增長(zhǎng)達(dá)到43.2%，去年銷售達(dá)到3733億元，合約銷售面積4469萬(wàn)平米，位居行業(yè)榜首，而均價(jià)也是水漲船高。首季的合約銷售繼續(xù)同比增長(zhǎng)約60%，超過(guò)千億。

值得注意的是，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)的房屋的銷售和交付存在時(shí)滯，會(huì)計(jì)上銷售金額結(jié)轉(zhuǎn)成收入也會(huì)存在時(shí)滯，一般時(shí)間短則半年，長(zhǎng)則2、3年，從預(yù)收款可以管中窺豹，大致判斷未來(lái)房企的收入情況。以銷售三巨頭之中的恒大和碧桂園為例，可以看到2016年的預(yù)收款大幅上升，去年的合約銷售大部分將會(huì)轉(zhuǎn)化為今年和明年的收入，也就是說(shuō)即使現(xiàn)在正處于調(diào)控之中，但其實(shí)未來(lái)一年的收入已具較高的確定性，不過(guò)股價(jià)體現(xiàn)的是未來(lái)的預(yù)期，現(xiàn)在的股價(jià)或已經(jīng)包含了此信息。