李宏偉 王詩雨

內(nèi)部控制、市場化進程與企業(yè)現(xiàn)金流風險

李宏偉 王詩雨

本文探討了內(nèi)部控制對企業(yè)現(xiàn)金流風險的影響機理，并以2012-2016年滬深兩市A股上市公司數(shù)據(jù)作為研究樣本，對內(nèi)部控制與企業(yè)現(xiàn)金流風險的關(guān)系進行了實證檢驗。結(jié)果表明，企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量越高，其經(jīng)營、融資和防御現(xiàn)金流不當流出的能力越強，現(xiàn)金流風險越小。進一步地，考慮市場化進程的調(diào)節(jié)作用，發(fā)現(xiàn)市場化進程越高的地區(qū)，內(nèi)部控制對企業(yè)現(xiàn)金流風險的防御能力越強。

內(nèi)部控制 現(xiàn)金流風險 市場化進程 風險管理

一、引言

現(xiàn)金流是企業(yè)生存和持續(xù)發(fā)展的血液，它將經(jīng)營、投資以及籌資活動緊密連接在一起，為企業(yè)價值創(chuàng)造注入了強大而鮮活的生命力。在當今錯綜復雜的經(jīng)濟形勢下，現(xiàn)金流風險無時無刻影響著企業(yè)的生死存亡。近些年，大型公司因資金周轉(zhuǎn)不暢大幅裁員、中小企業(yè)主因資金短缺跑路等資金鏈斷裂危機持續(xù)蔓延，企業(yè)提升現(xiàn)金流風險管理水平已顯得尤為重要和緊迫。與此同時，為了在變化叵測的經(jīng)濟環(huán)境中得以存活，企業(yè)中遏制和防御“非我”與“損我”的免疫系統(tǒng)——內(nèi)部控制在近十年來得到了理論界和實務界的持續(xù)關(guān)注。我國五部委先后聯(lián)合發(fā)布《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》和《企業(yè)內(nèi)部控制配套指引》的舉措，在法律層面上賦予了內(nèi)部控制風險管控的擔當。

內(nèi)部控制的作用和功效必須要經(jīng)過實踐的洗禮和驗證才能讓實務界信服，有關(guān)這方面的研究體現(xiàn)為對內(nèi)部控制經(jīng)濟效應的檢驗。目前，有關(guān)內(nèi)部控制經(jīng)濟效應的研究較多集中于COSO內(nèi)部控制三目標和內(nèi)部控制對注冊會計師、投資者等外部利益相關(guān)者的影響這兩方面，而直接對內(nèi)部控制與企業(yè)風險關(guān)系進行研究的文獻并不多。其中，方紅星和陳作華（2015）探究了內(nèi)部控制與企業(yè)系統(tǒng)風險與非系統(tǒng)風險之間的關(guān)系，吳寧等（2015）考察了不同的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和外部法律環(huán)境對內(nèi)部控制與企業(yè)風險關(guān)系的影響。

實務界亟待提升企業(yè)現(xiàn)金流風險管理水平，但究竟能否把內(nèi)部控制制度作為應對現(xiàn)金流風險的有效手段，仍缺少內(nèi)部控制在現(xiàn)金流風險方面經(jīng)濟效應的檢驗。因此，本文基于內(nèi)部控制對現(xiàn)金流風險影響機理的分析，檢驗了內(nèi)部控制的風險管理效應在現(xiàn)金流風險方面的適用性。進一步地，考察了市場化進程對上述關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

二、理論分析與研究假設

（一）內(nèi)部控制對企業(yè)現(xiàn)金流風險影響機理分析

企業(yè)現(xiàn)金流風險主要表現(xiàn)為企業(yè)現(xiàn)金不足或現(xiàn)金周轉(zhuǎn)不順暢引起現(xiàn)金收支出現(xiàn)不匹配而蒙受損失，甚至破產(chǎn)清算的可能性。一般來說，內(nèi)部控制作為風險管理的重要組成部分，高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠有效識別和感知風險的影響因素，并會對風險因素進行評估，積極采取應對策略和措施，以預防和降低風險帶來的損失。但是，鑒于現(xiàn)金流風險與其他類別風險有差異，內(nèi)部控制對現(xiàn)金流風險的影響路徑理應有其獨特性，因此本文試圖從經(jīng)營、融資以及防御現(xiàn)金流不當流出三個角度揭示內(nèi)部控制對現(xiàn)金流風險的影響機理。

首先，內(nèi)部控制能夠提高企業(yè)經(jīng)營效率效果以降低現(xiàn)金流風險。企業(yè)現(xiàn)金流主要來源于企業(yè)的經(jīng)營活動、投資活動以及籌資活動，其中經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流表示了企業(yè)在經(jīng)營活動中創(chuàng)造的現(xiàn)金數(shù)額。企業(yè)為了生存和發(fā)展，經(jīng)營活動產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流就不可能一直為負，這表明經(jīng)營活動以及其效率效果對企業(yè)現(xiàn)金流風險有著至關(guān)重要的影響。從本質(zhì)上來說，內(nèi)部控制是一種具有激勵和監(jiān)督作用的制度安排，在內(nèi)部控制有效運行的情況下企業(yè)群體決策能力得到提升，促使管理層效率提高（李萬福，2011），進而提高了企業(yè)的經(jīng)營效率和效果。經(jīng)營效率效果的提高，一方面有助于縮短現(xiàn)金循環(huán)周期和加快現(xiàn)金周轉(zhuǎn)率，促進營運資金使用效率的提高；另一方面，有助于增加企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量，促進企業(yè)獲現(xiàn)能力增強。企業(yè)營運資金使用效率和獲現(xiàn)能力的改善，提升了企業(yè)現(xiàn)金流風險的防御和應對能力。

其次，內(nèi)部控制能夠提升企業(yè)融資能力以降低現(xiàn)金流風險，這一作用機制的實現(xiàn)離不開內(nèi)部控制提升企業(yè)信譽水平的效用。一方面，內(nèi)部控制能夠減弱企業(yè)信息不對稱的程度，提高企業(yè)的信息質(zhì)量和透明度（董望等，2011），有助于債權(quán)人明晰公司實際的經(jīng)營和財務狀況，增進借貸雙方的信任關(guān)系；另一方面，內(nèi)部控制作為動態(tài)控制系統(tǒng)和風險防范體系，能夠有效防御和應對公司所面臨的營運風險（方紅星等，2015）。伴隨著營運風險的降低，企業(yè)在日益激烈的競爭掠奪中仍可較好地履行和完成契約。企業(yè)信譽水平的提高，有助于企業(yè)以更低的成本獲取融通資金，緩解融資約束，促進銀行信貸和商業(yè)信用融資能力的增強（鄭軍等，2013）。由于沒有足夠的現(xiàn)金支付能力是現(xiàn)金流風險的主要原因之一，那么企業(yè)融資能力的增強將會有效防御和控制因現(xiàn)金不足導致的現(xiàn)金流風險。

表1 內(nèi)部控制質(zhì)量的評價指標

表2 變量定義列表

最后，內(nèi)部控制能夠防御現(xiàn)金流不當流出以降低現(xiàn)金流風險。由于揮霍、濫用以及錯用等原因引發(fā)的現(xiàn)金流風險值得關(guān)注，因為其不但剝奪了現(xiàn)金流創(chuàng)值的效用，而且可能將企業(yè)置于蒙受損失甚至破產(chǎn)清算的困境。這里的現(xiàn)金流不當流出，主要由公司違法違規(guī)和委托代理問題導致。由于企業(yè)存在違法違規(guī)行為，比如激進的避稅行為、擔保糾紛、借款合同糾紛，其結(jié)果往往使現(xiàn)金流不能按照既定的軌道和目的進行循環(huán)周轉(zhuǎn)，從而增加企業(yè)的現(xiàn)金流風險，但企業(yè)內(nèi)部控制制度卻能有助于企業(yè)合規(guī)性目標的實現(xiàn)（單華軍，2010；毛新述，2013），減少或避免現(xiàn)金流不當損失。此外，由于企業(yè)存在兩類委托代理問題，經(jīng)理為了建造“經(jīng)理帝國”以及控制股東出于私人利益最大化的動機，企業(yè)選擇凈現(xiàn)值小于零的投資項目的現(xiàn)象屢見不鮮。內(nèi)部控制作為企業(yè)管理的保障系統(tǒng)，能夠有效緩解委托代理問題（張會麗等2014），促進改善“獨裁主義”環(huán)境和減少關(guān)聯(lián)交易，降低了現(xiàn)金流發(fā)生毀損的可能性。

基于上述分析，可以推測內(nèi)部控制可以起到抑制現(xiàn)金流風險的經(jīng)濟效應，據(jù)此，本文提出：

假設1：限定其他條件，內(nèi)部控制能夠防御企業(yè)現(xiàn)金流風險。

（二）市場化進程對內(nèi)部控制與企業(yè)現(xiàn)金流風險關(guān)系的調(diào)節(jié)作用分析

本文認為，企業(yè)外部環(huán)境中市場化進程會強化內(nèi)部控制對企業(yè)現(xiàn)金流風險的防御作用，而這一調(diào)節(jié)作用主要源于市場化進程對內(nèi)部控制質(zhì)量的積極影響。一方面，市場化進程高的地區(qū)，市場競爭程度更充分，依托于這種不確定程度較高的情景下，企業(yè)風險防范意識增強，更愿意采取積極的風險管理策略。而內(nèi)部控制作為企業(yè)風險管理的重要舉措，市場化競爭程度越強，管理層對內(nèi)部控制建設的重視程度越高，企業(yè)中更多的人、財、物的投入促進了企業(yè)內(nèi)部控制制度的持續(xù)改進與優(yōu)化。另一方面，地區(qū)市場化程度不僅反映了市場競爭環(huán)境，而且也映射出企業(yè)外部的法律環(huán)境。市場化進程高的地區(qū)，法律監(jiān)督與執(zhí)行效率更高，企業(yè)守法意識更強。由于內(nèi)部控制制度已有《企業(yè)內(nèi)部控制基本規(guī)范》、《企業(yè)內(nèi)部控制配套指引》等法律規(guī)范的保障實施，因此地區(qū)市場化進程越高，內(nèi)部控制制度在法律約束的驅(qū)動下建設動力會更強，企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量隨之也會越高。結(jié)合內(nèi)部控制對現(xiàn)金流風險的影響機理以及市場化進程對企業(yè)內(nèi)部控制建設的促進作用分析，可以推測，企業(yè)所處地區(qū)市場化進程越高，其內(nèi)部控制質(zhì)量也會越高，企業(yè)在現(xiàn)金流風險防范的能力表現(xiàn)上也會越強。因此，本文提出：

假設2：企業(yè)所處地區(qū)市場化進程越高，內(nèi)部控制對現(xiàn)金流風險的防范作用越強。

表3 主要變量描述性統(tǒng)計

表4 樣本分組描述性統(tǒng)計

三、研究設計

（一） 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取我國2012—2016年滬深兩市A股上市公司作為實證研究樣本。為了盡可能保證樣本數(shù)據(jù)的有效性，依據(jù)以下原則對樣本進行篩選：（1）剔除金融業(yè)、綜合行業(yè)上市公司，因為這兩個行業(yè)不適合與其他行業(yè)進行橫向比較；（2）剔除ST與*ST上市公司，以避免經(jīng)營與財務狀況異常的樣本公司影響；（3）剔除主要變量數(shù)據(jù)缺失的樣本；（4）本文參照證監(jiān)會2012年頒布的《上市公司行業(yè)分類指引》，以制造業(yè)取兩位字母分類，其他行業(yè)以一位字母分類的原則對上市公司所屬行業(yè)進行分類，并剔除每年樣本公司少于10個的行業(yè)，避免樣本過少對實證結(jié)果的影響。經(jīng)剔除后在樣本期間共得到了5332個觀測值。本文市場化進程數(shù)據(jù)是基于《中國市場化指數(shù)：各地區(qū)市場化相對進程2011 年報告》中的數(shù)據(jù)計算而得，其他基本數(shù)據(jù)來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。為了避免數(shù)據(jù)中離群值的影響，對部分樣本數(shù)據(jù)進行了前后各1%的Winsorize縮尾處理。本文使用Stata12進行數(shù)據(jù)統(tǒng)計與分析。

（二） 變量的選擇與度量

現(xiàn)金流風險的度量。本文采用陳志斌和王詩雨（2015）的做法，以企業(yè)連續(xù)3年經(jīng)營現(xiàn)金凈流量的標準差對現(xiàn)金流風險進行度量，同時除以總資產(chǎn)，以控制企業(yè)規(guī)模的影響。

內(nèi)部控制質(zhì)量的度量。本文從內(nèi)部控制實現(xiàn)五大目標的程度入手，參考姚靜（2013）和武永旭（2013）的評價指標的選取，構(gòu)建了內(nèi)部控制質(zhì)量的評價指標體系（如表1所示）。本文對衡量內(nèi)部控制五大目標實現(xiàn)程度的18個評價指標進行因子分析提取公因子，然后計算各公因子得分，并以每個公因子所解釋的方差占累計貢獻率的比例作為權(quán)重，計算內(nèi)部控制目標實現(xiàn)的總得分（ICI）。

市場化進程的度量。市場化進程指標使用的是樊綱等（2011）編制的市場化指數(shù)，但由于該指數(shù)報告截止到2009年，因此參考強國令等（2015）的方法進行推算處理。推算方法以2012年為例進行說明，2012年市場化進程指數(shù)等于2011年的數(shù)據(jù)加上2009、2010、2011三年相對前一年指數(shù)變動額的平均數(shù)，其中2010、2011年的市場化指數(shù)也基于報告數(shù)據(jù)計算而得。

控制變量選取。為盡可能確保實證結(jié)果的準確性，本文控制了影響企業(yè)現(xiàn)金流風險的其他因素：公司規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金持有量、現(xiàn)金流量、成長性、投資支出、長期負債率、現(xiàn)金周轉(zhuǎn)率、流動性替代物、股利支付率；同時，設置了行業(yè)和年份虛擬變量以控制不同行業(yè)和年份對結(jié)果的影響。本文的變量定義列表見表2。

（三） 模型構(gòu)建

為了檢驗內(nèi)部控制與企業(yè)現(xiàn)金流風險的關(guān)系，本文構(gòu)建了如下回歸模型：

為了考察市場化進程對內(nèi)部控制與企業(yè)現(xiàn)金流風險關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，本文根據(jù)市場化進程高低將全樣本數(shù)據(jù)分為兩組，然后采取分組回歸方法進行檢驗。

表5 多元回歸結(jié)果

四、實證結(jié)果與分析

（一） 描述性統(tǒng)計分析

表3顯示的是主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。從中可以發(fā)現(xiàn)，5332家樣本公司現(xiàn)金流風險（CVAR）的均值為0.0343，中位數(shù)為0.0264，最小值和最大值分別為0.0020和0.1655，表明在樣本期內(nèi)我國企業(yè)整體現(xiàn)金流風險雖不高，但風險暴露的差距卻較大；內(nèi)部控制有效性（ICI）的均值為-0.0257，中位數(shù)為-0.400，最小值和最大值分別為-1.3800和1.6400，可以看出我國企業(yè)內(nèi)部控制有效性整體水平仍較低，且內(nèi)部控制實施的效果也參差不齊。

表4列示了根據(jù)內(nèi)部控制質(zhì)量高低分組后的現(xiàn)金流風險的描述性統(tǒng)計結(jié)果。本文將樣本觀測值按照內(nèi)部控制質(zhì)量從低到高進行排序，定義內(nèi)部控制質(zhì)量小于上四分位點為低內(nèi)部控制組，高于下四分位點為高內(nèi)部控制組。本文對兩組樣本現(xiàn)金流風險（CVAR）的均值和中位數(shù)分別進行t檢驗和Wilcoxon秩和檢驗，結(jié)果表明高內(nèi)部控制組企業(yè)的現(xiàn)金流風險顯著低于低內(nèi)部控制組的企業(yè)，即內(nèi)部控制質(zhì)量越高，企業(yè)現(xiàn)金流風險越小，初步驗證了本文提出的假設1。

（二）內(nèi)部控制與企業(yè)現(xiàn)金流風險關(guān)系的回歸結(jié)果分析

表5欄（1）中顯示了內(nèi)部控制與企業(yè)現(xiàn)金流風險關(guān)系的回歸結(jié)果。結(jié)果顯示，內(nèi)部控制質(zhì)量（ICI）的估計系數(shù)為-0.0090，并在1%水平下顯著。其經(jīng)濟含義在于，樣本上市公司的現(xiàn)金流風險與其內(nèi)部控制質(zhì)量顯著負相關(guān)，內(nèi)部控制質(zhì)量越高，現(xiàn)金流風險越小。這表明，高內(nèi)部控制質(zhì)量能顯著抑制現(xiàn)金流風險，低內(nèi)部控制質(zhì)量的企業(yè)易受到現(xiàn)金流風險的影響。本文的實證結(jié)果與預期一致，支持了前文提出的假設1。此外，本文進行了方差膨脹因子檢驗，結(jié)果表明各變量VIF值均小于10，證明模型不存在多重共線性問題。

（三） 內(nèi)部控制、市場化進程與企業(yè)現(xiàn)金流風險關(guān)系的回歸結(jié)果分析

本文按照市場化指數(shù)從低到高的順序進行排序，將低于25%的市場化進程指數(shù)的樣本觀測值作為低市場化進程組，將高于75%的市場化進程指數(shù)的樣本觀測值定義為高市場化進程組，分組進行回歸分析，結(jié)果報告在表6欄（2）中。高市場化進程組的內(nèi)部控制（ICI）的估計系數(shù)為-0.0144，低市場化進程組的內(nèi)部控制（ICI）的估計系數(shù)為-0.0074，兩者都在1%水平下顯著。這意味著，內(nèi)部控制與現(xiàn)金流風險的顯著負相關(guān)關(guān)系并不受市場化進程的影響，但就內(nèi)部控制對現(xiàn)金流風險的抑制效果而言，市場化進程高的地區(qū)要比低的地區(qū)效果更好，即地區(qū)市場化進程越高，內(nèi)部控制對現(xiàn)金流風險的抑制作用越明顯。證明了前文提出的假設2。此外，研究結(jié)論也證明了內(nèi)部控制與市場化進程之間的互補關(guān)系，這與李志斌（2013）的發(fā)現(xiàn)相一致。

（四）穩(wěn)健性檢驗

由于會計事務擔當獨立第三方的角色，其出具的內(nèi)部控制審計意見在很大程度上反映了企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量水平，因此本文以內(nèi)部控制審計意見作為內(nèi)部控制質(zhì)量的替代變量，重新多元回歸，回歸結(jié)果見表6欄（3）。從表中可以看出，內(nèi)部控制（ICI）的估計系數(shù)為-0.0050，在1%水平下顯著，同時其他變量的系數(shù)和顯著性水平也都沒有發(fā)生顯著變化，說明假設1的結(jié)論具有穩(wěn)健性。此外，本文剔除模型中成長性、長期負債率兩個控制變量，以檢驗市場化進程對內(nèi)部控制與企業(yè)現(xiàn)金流風險關(guān)系調(diào)節(jié)作用的穩(wěn)健性，結(jié)果具有穩(wěn)健性，出于篇幅考慮，結(jié)果未在文中報告。

五、研究結(jié)論與管理啟示

本文從經(jīng)營、融資和防御現(xiàn)金流不當流出三個角度理論分析了內(nèi)部控制對現(xiàn)金流風險的影響路徑，然后以我國滬深兩市A股2012-2016年的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，建立多元回歸模型實證檢驗了內(nèi)部控制與現(xiàn)金流風險之間的關(guān)系，并根據(jù)市場化進程高低分組探究了市場化進程對內(nèi)部控制與現(xiàn)金流風險關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。在理論分析和實證檢驗的支撐下，本文得出了三個結(jié)論：（1）我國企業(yè)現(xiàn)金流風險差異較大；（2）內(nèi)部控制能夠有效應對現(xiàn)金流風險，降低企業(yè)資金鏈斷裂的可能性；（3）市場化進程強化了內(nèi)部控制對現(xiàn)金流風險的防御作用。

本文的研究結(jié)果對實務界啟示意義在于：一方面，深化企業(yè)內(nèi)部控制建設，提高風險管理水平。內(nèi)部控制建設上人、財、物的投入，將促進自身風險應對能力的提升。另一方面，企業(yè)現(xiàn)金流風險暴露程度是由內(nèi)部特點和外部環(huán)境共同作用的結(jié)果，因此企業(yè)現(xiàn)金流風險預警體系的構(gòu)建應充分考慮企業(yè)內(nèi)外部因素，以促使風險預警更具前瞻性和準確性。

作者單位：東南大學經(jīng)濟管理學院

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