高志凡

摘 要：本文基于 全球五次并購浪潮的分析和錦江集團并購案例的解析，提出當(dāng)前企業(yè)之間的并購進入了“戰(zhàn)略并購”時代，從以前的并購關(guān)注即期績效為主，演變?yōu)闃?gòu)建企業(yè)中長期競爭優(yōu)勢為主，并對我國企業(yè)的并購提出了注重全球化配置資源、金融資本創(chuàng)新和產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新等啟發(fā)。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購 戰(zhàn)略并購 技術(shù)創(chuàng)新

中圖分類號：F275 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：2096-0298（2017）06（b）-121-03

企業(yè)并購（M&A）是兼并（Merger）與收購（Acquisition）的合稱。通常，兼并是由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或多家公司。收購是某一公司通過購買另一公司的股票或資產(chǎn)，從而獲得對這一公司全部或部分資產(chǎn)并最終取得實際控制權(quán)的行為。由于企業(yè)兼并與收購有著相同的動機，都涉及公司所有權(quán)的改變，因此，在理論與實踐中，經(jīng)常統(tǒng)稱為企業(yè)并購。

與西方國家家族企業(yè)到現(xiàn)代企業(yè)制度相同步，19世紀60年代前后，企業(yè)之間的并購行為逐漸活躍。根據(jù)理論界的一般界定，在隨后的150多年時間中，大體上全球共發(fā)生了五次大規(guī)模的企業(yè)并購浪潮，尤以新世紀以來更顯性化。根據(jù)CVSource投中數(shù)據(jù)終端顯示，2016年中國宣布并購的案例8380起、年內(nèi)完成交易案例數(shù)量為4010起，披露交易金額案例數(shù)量6642起，披露交易規(guī)模5406.2億美元；中國并購市場在2015年迎來爆發(fā)后回落趨穩(wěn)，但仍保持著較大規(guī)模。

1 前四次全球企業(yè)并購潮的簡要回顧

1.1 第一次企業(yè)并購浪潮

19世紀末至20世紀初，第一次并購浪潮在西方國家產(chǎn)生，高峰時期主要集中在1898年～1903年。這次并購的最大特點是：同行業(yè)內(nèi)部橫向并購頻繁，同行業(yè)內(nèi)的大量中小企業(yè)被少數(shù)幾家具有行業(yè)支配地位的大型企業(yè)所取代，行業(yè)寡頭壟斷局面逐步形成，美、英、日、德等主要西方國家相繼形成了一批大型工業(yè)企業(yè)集團。比如，美國的300家最大公司規(guī)模擴大了4倍，控制了全美產(chǎn)業(yè)資本的40%，形成了美孚石油公司、杜邦公司、美國煙草公司、美國鋼鐵公司、美國橡膠公司等一大批現(xiàn)代化的大型托拉斯組織。如英國形成了雇員達到3萬人的優(yōu)質(zhì)紡織聯(lián)合體；德國產(chǎn)生了以西門子公司、克虜伯公司為代表的600個卡特爾（即企業(yè)同盟）。

1.2 第二次企業(yè)并購浪潮

1915年～1930年大約15年間，第二次并購浪潮發(fā)生并在1928年～1929年達到頂峰。相比于第一次并購浪潮，這次并購浪潮的主要特點是：同一行業(yè)相關(guān)上下游企業(yè)之間的縱向并購頻繁出現(xiàn)，一些行業(yè)性支配企業(yè)利用自身優(yōu)勢并購了大量中小企業(yè)。比如，通過這次并購，美國福特汽車公司形成了一個集生產(chǎn)焦炭、生鐵、鋼材、鑄件、鍛造、汽車零部件、裝配、運輸、銷售和金融等環(huán)節(jié)的統(tǒng)一聯(lián)合企業(yè)。而且，第二次并購浪潮的數(shù)量、規(guī)模都是史無前例的。在德國，卡特爾從600個狂增至2100個，各壟斷組織控制了德國資本總額的85%。工業(yè)資本與銀行資本的相互結(jié)合和滲透形成金融資本寡頭，摩根銀行控制了美國鋼鐵公司之后，又迅速形成了一批地方性財團。

1.3 第三次企業(yè)并購浪潮

第二次世界大戰(zhàn)后的20世紀五六十年代，第三次并購浪潮發(fā)生并于1967年～1969年達到高潮。這次并購浪潮以跨行業(yè)間的混合并購為主要形式，并產(chǎn)生了“特大魚吃大魚”效應(yīng)，產(chǎn)生了一批跨行業(yè)、跨地區(qū)、跨部門的巨型企業(yè)。如日本最大的豐田和日產(chǎn)兩家汽車公司，通過60年代的大量并購，這兩家汽車公司的汽車總產(chǎn)量占日本汽車總產(chǎn)量的62.3%。美國電報電話公司（AT&T）在這期間一舉并購了270多個公司，從原本只經(jīng)營電話業(yè)務(wù)發(fā)展成為一家經(jīng)營金融業(yè)、保險業(yè)、食品業(yè)和藥品專賣業(yè)等多行業(yè)的大型混合公司。

1.4 第四次企業(yè)并購浪潮

1975年～1992年，第四次并購浪潮發(fā)生并在1985年～1999年達到高潮。不同于前三次并購浪潮，這次浪潮呈現(xiàn)了融資杠桿化、規(guī)模大型化、形式多樣化（即橫向、縱向、混合并購均存在）和區(qū)域國際化四個特點。其中最為突出的是杠桿融資收購，通過合理運用金融工具，小公司以杠桿融資的方式籌集到巨額資本，從而大大推動了企業(yè)并購的發(fā)展。20世紀80年代，以這種杠桿融資方式并購的公司總價值達到2350億美元、涉及2800家公司。1988年，美國亨利·克萊維斯公司以250億美元的價格收購了雷諾煙草公司，其中99.04%的資金是通過發(fā)行垃圾債券獲得的，而克萊維斯本人動用的資金僅為1.59億美元。另外，1985年，凈資產(chǎn)僅為1.5億美元的美國潘特里公司通過杠桿融資，以58億美元的價格收購了凈資產(chǎn)10億美元的露華濃公司。

2 錦江集團并購重組案例剖析

2.1 并購重組的相關(guān)主體

錦江國際（集團）有限公司（以下簡稱錦江國際）為上海市國資委下屬的全資公司，下設(shè)酒店、客運物流、旅游、地產(chǎn)、實業(yè)、金融六個事業(yè)部，其中酒店、客運物流、旅游是其核心產(chǎn)業(yè)。

在香港聯(lián)交所上市的上海錦江國際酒店（集團）股份有限公司（HKO2006，以下簡稱錦江酒店）為錦江國際一級子公司（重組前占66.04%股份），重組前主業(yè)資產(chǎn)主要包括星級酒店資產(chǎn)、經(jīng)濟型酒店資產(chǎn)和其他資產(chǎn)三大類。

在境內(nèi)上市的上海錦江國際酒店發(fā)展股份有限公司（A股代碼為SH600754，B股代碼為SH900934，以下簡稱錦江股份）為錦江酒店控股子公司（占50.32%股份），重組前主業(yè)資產(chǎn)主要包括星級酒店資產(chǎn)、低星級酒店資產(chǎn)、餐飲與食品資產(chǎn)，以及對經(jīng)濟型酒店的少數(shù)股權(quán)投資四大類。

在境內(nèi)上市的上海錦江國際實業(yè)投資股份有限公司（A股代碼為SH600650，B股代碼為SH900914，以下簡稱錦江投資）重組前為錦江國際控股子公司（占38.54%股份）。

在境內(nèi)B股上市的上海錦江國際旅游股份有限公司（B股代碼為SH900929，以下簡稱錦江旅游）重組前為錦江國際控股子公司（占50.21%股份）。

2.2 并購重組的主要內(nèi)容

第一層面：2010年8月13日公告，以香港上市的錦江酒店為主體，向大股東錦江國際定向增發(fā)10億余股H股和支付7.7億元人民幣，收購錦江國際持有的2.12億股錦江投資股份（約占錦江投資注冊股本總數(shù)38.54%），及收購錦江國際持有的6656萬股錦江旅游股份（約占錦江旅游注冊股本總數(shù)50.21%），交易資產(chǎn)的總價值26.94億元。

第二層面：2009年8月29日公告，錦江酒店的“錦江之星”等3宗經(jīng)濟型酒店資產(chǎn)與錦江股份以11家高星級酒店資產(chǎn)進行互換，同時進行少數(shù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

2.3 本次并購重組的實施效果

本次并購重組是在錦江國際的整體策劃和總體主導(dǎo)下完成的，實施后達到了以下效果。

（1）推進錦江國際整體上市

作為錦江國際整體上市前奏，錦江酒店收購錦江投資、錦江旅游的股份，使錦江國際持有的錦江酒店的股份比例從66.04%提高到72.15%，總體資產(chǎn)證券化率進一步提高。

錦江國際借錦江酒店進行資本運作、資產(chǎn)注入的角色得到凸顯，實現(xiàn)整體上市和國有資產(chǎn)證券化的思路正日漸清晰。錦江國際已經(jīng)完成酒店、客運物流、旅游三大核心產(chǎn)業(yè)注入錦江酒店，未來錦江國際有可能向錦江酒店注入更多非主業(yè)資產(chǎn)，目前錦江國際還有錦江地產(chǎn)、錦江實業(yè)、錦江食品、錦江商貿(mào)、錦江金融以及錦江教育等非主業(yè)資產(chǎn)。

（2）優(yōu)化資源配置，整體實現(xiàn)共贏發(fā)展

通過本次重組，優(yōu)化資源配置，達到“資源集聚、主營突出，市值提升，回報提高”的目標(biāo)，理順了“錦江系”上市公司間的股權(quán)關(guān)系，明確了四家上市公司的分工和定位。

對于錦江酒店而言，直接運作高星級酒店和對錦江股份、錦江投資、錦江旅游3家境內(nèi)上市公司實施投資管理，實現(xiàn)錦江國際酒店、客運物流、旅游三大核心業(yè)務(wù)集聚，將酒店運營和管理的全部業(yè)務(wù)納入一體，有利于提高管理效率，減少外部交易，加強業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。

對于錦江股份來說，主業(yè)將專注于發(fā)展“錦江之星”經(jīng)濟型連鎖酒店業(yè)務(wù)。經(jīng)濟型酒店屬于快速擴張業(yè)務(wù)，需要大量的資本支出支持其擴張門店數(shù)量，保持和提高市場占有率。而錦江股份擁有較為充裕的資金，具有較強的融資能力，可以支持“錦江之星”未來幾年的快速擴張。同時，由于“錦江之星”的主要客源在境內(nèi)，將其注入錦江股份有利于進一步擴大其在目標(biāo)客戶市場的影響，強化品牌形象，間接促進其業(yè)務(wù)發(fā)展。

此外，錦江投資繼續(xù)負責(zé)客運、物流、房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營等；錦江旅游則集中運作旅游服務(wù)業(yè)務(wù)等。

（3）避免同業(yè)競爭，減少關(guān)聯(lián)交易

由于錦江股份與大股東錦江酒店存在同業(yè)競爭問題，兩者原來同時從事酒店管理和星級酒店投資運營業(yè)務(wù)。本次資產(chǎn)重組將同類業(yè)務(wù)進行分類整合，經(jīng)營定位將更加清晰：錦江酒店轉(zhuǎn)向?qū)Ｗ⒂诟咝羌壘频晖顿Y運營業(yè)務(wù)為主、錦江股份轉(zhuǎn)向?qū)Ｗ⒂诎l(fā)展“錦江之星”經(jīng)濟型酒店業(yè)務(wù)。

3 企業(yè)戰(zhàn)略并購的特點及對我國企業(yè)的啟發(fā)

第五次并購浪潮始于1993年，至今方興未艾。此次并購浪潮呈現(xiàn)跨國并購活躍、并購規(guī)模巨大、金融資本創(chuàng)新和科技含量較高四個特點；從企業(yè)并購的實質(zhì)看， 更多的企業(yè)實施并購計劃就是為了提升企業(yè)核心競爭力，從原來的關(guān)注即期績效演變?yōu)闃?gòu)建中長期競爭優(yōu)勢的“戰(zhàn)略并購”。

戰(zhàn)略并購是企業(yè)旨在鞏固企業(yè)市場份額、行業(yè)定位和把握資源要素的一系列并購組合行為。為了這個總體戰(zhàn)略，并購者可以犧牲短期利潤、局部市場、輔助行業(yè)等，并購企業(yè)和被并購企業(yè)都愿站在戰(zhàn)略的高度，有計劃地主動調(diào)整資源配置。從核心競爭力的視角來看第五次全球企業(yè)的并購浪潮，對我國企業(yè)有以下啟發(fā)。

3.1 注重全球化配置資源

隨著20世紀90年代以來世界經(jīng)濟的全球化、一體化和自由化進程加快，跨國并購使企業(yè)在全球范圍內(nèi)選擇適宜的生產(chǎn)區(qū)位和產(chǎn)品目標(biāo)市場，促使資源、技術(shù)、資金、人才、管理等在全球范圍流動，從而提高資源配置效率。例如，1996年12月，世界最大的航空制造商的波音公司并購世界第三大航空公司麥道公司，其著眼點就是領(lǐng)跑全球飛機制造領(lǐng)域，與歐洲“空中客車”在世界范圍內(nèi)長期抗衡。

本文案例中的錦江國際，針對全球知名酒店品牌紛紛進入中國的形勢，為了提升其酒店業(yè)務(wù)的國際競爭力，采取了“全球布局、跨國經(jīng)營”等一系列措施。一是積極開展國際合作和跨國并購，錦江國際與20多家全球知名企業(yè)集團建立了廣泛的合資合作關(guān)系；2010年3月，錦江國際與美國德爾集團合資設(shè)立錦江國際聯(lián)合德爾集團，合資公司收購了美國州際集團與度假村集團50%的股份，交易總價值達3億美元。二是通過內(nèi)部資產(chǎn)置換重組，酒店管理業(yè)務(wù)資源統(tǒng)一集聚到錦江酒店。三是采取“錦江”及“錦江之星”雙品牌戰(zhàn)略，實施品牌國際化，加快規(guī)?；木W(wǎng)絡(luò)布局，投資和管理各類酒店共795家，客房合共超過116000間，位居全球酒店行業(yè)第12位、亞洲第一位。四是實施人才國際化、市場化，2004年開始全球招聘錦江國際酒店管理的各類職業(yè)經(jīng)理人。

3.2 注重金融資本創(chuàng)新

本次并購潮的另一特點是“強強聯(lián)姻”成為熱點，并購交易總體規(guī)模大，并且屢創(chuàng)新高。據(jù)統(tǒng)計，1991年全球企業(yè)并購額為544億美元，1995年為8660億美元，2000年增加到34600億美元；進入21世紀以后，受國際經(jīng)濟形勢和金融危機的影響，全球企業(yè)并購額出現(xiàn)周期性波動。近幾年，全球每年企業(yè)并購額保持在2～3萬億美元的水平。全球龐大的并購交易規(guī)模，其背后是強大的金融資本支持。

本文案例中的錦江國際，充分利用香港、上海四家上市公司的資本運作平臺，企業(yè)實際動用的現(xiàn)金很少，成功實施了錦江酒店的“一拖三”資源集聚，順利完成了錦江酒店與錦江股份的重大資產(chǎn)置換。

3.3 注重產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新

通過跨國并購企業(yè)能夠迅速有效和安全地運用收購來的最新技術(shù)，這樣既節(jié)省了高昂的研發(fā)或交易成本，又克服了中間產(chǎn)品市場不完全的缺陷。

本文案例中的錦江國際，在國際技術(shù)合作和技術(shù)創(chuàng)新方面也是可圈可點：早在2005年10月，錦江國際就與世界酒店及旅游訂房網(wǎng)絡(luò)信息集成商——美國德爾集團合資成立了錦江德爾互動有限公司，在中國設(shè)立了全球旅游分銷平臺“匯通天下”，并成為中國2010年上海世博會的官方指定訂房平臺，年訂房量可達350萬間；同時，開通了具有中、英、法、日四國語言和實時預(yù)訂功能的電子商務(wù)網(wǎng)站和呼叫中心，顯著提升了國際市場的客源招攬能力和客戶網(wǎng)上、網(wǎng)下立體化的服務(wù)能力。

4 結(jié)語

正如諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者、美國著名經(jīng)濟學(xué)家施蒂格勒所說：“縱觀世界上著名的大公司，沒有一家不是通過資本運作而成長起來的，幾乎沒有一家大公司主要是靠自身積累成長起來的?！碑?dāng)今世界經(jīng)濟格局已進入以大公司、大集團為中心的時代；全球跨國公司的成長發(fā)展史也可以說是跨國并購史。企業(yè)并購已經(jīng)進入“戰(zhàn)略并購”時代，企業(yè)的并購、重組、聯(lián)合不僅僅是出于短期獲利動機，更多的是交易雙方尋求優(yōu)勢互補、實現(xiàn)更大的戰(zhàn)略優(yōu)勢。

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