尹振濤

當(dāng)前，中國正處在經(jīng)濟增速放緩的新常態(tài)下，企業(yè)盈利水平下滑，償債能力也隨之下降。在此背景下，商業(yè)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量受到一定的沖擊，突出表現(xiàn)在不良資產(chǎn)規(guī)模和增速出現(xiàn)雙升。根據(jù)銀監(jiān)會披露的數(shù)據(jù)，截至2015年底，商業(yè)銀行業(yè)全行業(yè)不良貸款余額升至12744億元，較2014年底大增51.2%；不良貸款率1.67%，較2014年底上升0.42個百分點，已連續(xù)第十個季度環(huán)比上升。在這樣的背景下，幾乎所有的銀行已主動調(diào)整信貸結(jié)構(gòu)，壓縮過剩產(chǎn)能行業(yè)貸款，并實行嚴(yán)格的名單制，嚴(yán)控高風(fēng)險行業(yè)的新增貸款。針對存量的不良貸款，目前銀行的處置方式較為單一，主要有清收、重組、核銷和轉(zhuǎn)讓等四種途徑。但前三種手段效果有限，批量轉(zhuǎn)讓也只能收回本金的20%～30%。因此，關(guān)于不良資產(chǎn)處置模式的探討與創(chuàng)新呼聲漸起，其中債轉(zhuǎn)股成為其中一個可行方案。銀行主導(dǎo)型債轉(zhuǎn)股是將商業(yè)銀行對企業(yè)的不良貸款直接轉(zhuǎn)換為商業(yè)銀行對企業(yè)的股權(quán)，由銀行或其子公司持有并管理。由于法律法規(guī)的限制、實際操作的難度等，采用此種債轉(zhuǎn)股方式的國家較少，較多出現(xiàn)在波蘭、捷克等轉(zhuǎn)軌國家，日本也曾有過一定的嘗試。資產(chǎn)管理公司主導(dǎo)型債轉(zhuǎn)股屬于更加常規(guī)的模式，即商業(yè)銀行將不良貸款剝離至政府設(shè)立的資產(chǎn)管理公司，再由資產(chǎn)管理公司決定是否轉(zhuǎn)換為股權(quán)。歷史上美國、韓國均采取過此類模式，更以韓國的經(jīng)驗較為成功。

韓國不良資產(chǎn)激增的原因

20世紀(jì)60年代，由于國內(nèi)資本市場尚未完善，無法有效地調(diào)節(jié)金融資源配置，韓國政府不得不通過政府干預(yù)的手段控制金融機構(gòu)，以此主導(dǎo)經(jīng)濟發(fā)展模式。早期，這種模式的確對韓國經(jīng)濟的快速增長和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級發(fā)揮了重大的作用。但是隨著經(jīng)濟規(guī)模的擴大和金融體系的發(fā)展，其弊端也逐步顯現(xiàn)出來。由于韓國政府長期控制著商業(yè)銀行信貸的流向和額度，變相剝奪了銀行的自主經(jīng)營權(quán)，加之行政決策的官僚化和內(nèi)部腐敗等原因，使得銀行體系效率低下，缺乏國際競爭力。從1990年開始，韓國商業(yè)銀行的不良貸款規(guī)模已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的上升苗頭，但并沒有引起韓國政府的高度重視，也沒有采取行之有效的應(yīng)對措施，使得韓國銀行不良資產(chǎn)規(guī)模迅速擴大，增加了處置的難度。

1997年亞洲金融危機的爆發(fā)，可以說是韓國銀行不良資產(chǎn)問題惡化的導(dǎo)火索。伴隨著韓元的大幅貶值，韓國進出口貿(mào)易企業(yè)遭受了巨額的匯兌損失。同時，由于房地產(chǎn)和股票等資產(chǎn)價格暴跌，使得國民資產(chǎn)出現(xiàn)了嚴(yán)重的縮水。加之熱錢的加速外逃，給市場帶來了更多的流動性緊張，在銀行收縮銀根的情況下，大量企業(yè)出現(xiàn)資金周轉(zhuǎn)不靈等經(jīng)營問題。很多企業(yè)由于不堪重負(fù)，無法按期償還銀行貸款甚至破產(chǎn)，韓國銀行業(yè)的不良資產(chǎn)出現(xiàn)了井噴。

韓國不良資產(chǎn)債轉(zhuǎn)股的具體措施

采取集中處置模式，設(shè)立政府主導(dǎo)的資產(chǎn)管理公司。亞洲金融危機爆發(fā)后，韓國政府經(jīng)過綜合考慮各種模式的利弊和現(xiàn)實情況，最終選擇由一家政府主導(dǎo)的資產(chǎn)管理公司來集中處理銀行的不良資產(chǎn)問題。韓國資產(chǎn)管理公司（Korea AssetManagement Corporation， KAMCO）原本為韓國發(fā)展銀行（Korea Development Bank， KDB）的一個分支機構(gòu)。在亞洲金融危機爆發(fā)后，韓國政府選擇將KAMCO獨立出來，作為韓國銀行業(yè)不良資產(chǎn)集中處置的窗口和平臺。為此，韓國政府修正了KAMCO的公司章程，明確其主要職責(zé)為管理并經(jīng)營不良資產(chǎn)處置基金、改革經(jīng)營困難的機構(gòu)、管理出售國有資產(chǎn)和政府委托管理的資產(chǎn)、為不良資產(chǎn)處理提供咨詢服務(wù)等。

完善法律法規(guī)體系，為債轉(zhuǎn)股營造良好的政策環(huán)境。為更好地發(fā)揮資產(chǎn)管理公司的作用，韓國政府于1999年4月又重新修訂了《有效處置金融機構(gòu)不良資產(chǎn)及設(shè)立韓國資產(chǎn)管理公司法》，允許KAMCO為促進債務(wù)企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和重組而實施債轉(zhuǎn)股、收購和經(jīng)營不動產(chǎn)及向債務(wù)企業(yè)提供必要的貸款資金等。同時，韓國政府參考了美國的DIP（Debtor in Possession）制度，于2005年出臺《有關(guān)債務(wù)人復(fù)生及破產(chǎn)的法律》，在破產(chǎn)程序中也大幅度改善了免責(zé)申請時期及免責(zé)財產(chǎn)制度，為負(fù)債過多的個人和企業(yè)提供重新開始的機會。

嚴(yán)格的企業(yè)選擇標(biāo)準(zhǔn)和流程，遵循市場化的定價機制。在選擇適用債轉(zhuǎn)股方式的企業(yè)時，KAMCO有一套嚴(yán)格的選擇標(biāo)準(zhǔn)和流程。例如，首先，該企業(yè)不能在法律、社會及道德上有瑕疵或遺留問題，其次，適用債轉(zhuǎn)股的企業(yè)必須是目前仍在生產(chǎn)經(jīng)營或可以立刻開工復(fù)產(chǎn)，而且企業(yè)管理層也有強烈的經(jīng)營愿望的企業(yè)。核心是，KAMCO還要求債轉(zhuǎn)股企業(yè)必須已經(jīng)償還了部分債務(wù)，且償還額達到購買價格的20%以上。一般情況下，企業(yè)應(yīng)該自行提出債轉(zhuǎn)股要求，并提交正式的申請書和其他材料。KAMCO通過實地盡調(diào)、審核材料及組織專家組進行咨詢后，形成一套完整的企業(yè)經(jīng)營計劃和財務(wù)規(guī)劃書，最終提交公司評審委員會審議確定。實施債轉(zhuǎn)股后，KAMCO還會每季度審查企業(yè)的經(jīng)營狀況及承諾兌現(xiàn)情況，如發(fā)現(xiàn)重大問題會及時采取財產(chǎn)保全等補救措施。在進行債權(quán)股權(quán)換算的時候，一律按照市場價格運作，參照企業(yè)的賬面價值和相關(guān)資產(chǎn)進行社會公允的折價標(biāo)準(zhǔn)。同時，KAMCO非常重視與國際知名的會計師事務(wù)所、評估機構(gòu)、投資銀行和咨詢公司緊密合作，在資產(chǎn)定價和企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略上尋求幫助。

豐富多樣的資本運作，更加靈活的退出機制。KAMCO實施債轉(zhuǎn)股后，更加注重其他資源的注入。例如，以追加注資、投貸聯(lián)動等方式，幫助企業(yè)走出財務(wù)困境，變輸血為造血，為其打造更好的發(fā)展平臺和外部空間。同時，KAMCO還積極引入海外戰(zhàn)略投資者，參與韓國企業(yè)的復(fù)蘇。1998年至2003年，先后有摩根斯坦利、高盛、德意志銀行、雷曼兄弟公司等世界著名投資公司參與或購買KAMCO入股的企業(yè)，加速和擴大了債轉(zhuǎn)股的退出速度和機會。通過一系列的資本運作，企業(yè)在恢復(fù)擴大生產(chǎn)經(jīng)營的基礎(chǔ)上，重新獲得了現(xiàn)金流，實現(xiàn)了資金的良性循環(huán)和企業(yè)的保值升值。在必要時，KAMCO甚至還會實施管理控制，通過買賣公司股票和資產(chǎn)、公平拍賣股份等方式變現(xiàn)。

來自韓國的經(jīng)驗與啟示

通過采取一系列保全措施，韓國在不良資產(chǎn)處置和消化方面取得了不錯的成績，相對平穩(wěn)地渡過了亞洲金融危機，其中債轉(zhuǎn)股發(fā)揮了重要的作用。當(dāng)然，由于債轉(zhuǎn)股本身并沒有消除風(fēng)險，只是進行了風(fēng)險轉(zhuǎn)移或展期，其最終能否收回甚至增值仍存在較大的不確定性，影響因素十分復(fù)雜。因此，在結(jié)合韓國經(jīng)驗及中國實際的基礎(chǔ)上，應(yīng)審慎推進債轉(zhuǎn)股工作。

采取試點后逐步推廣的審慎方式。出于債轉(zhuǎn)股模式的特殊性及風(fēng)險特點，在推進路徑上，建議先從國有銀行、國有企業(yè)開始試點，并采取“一事一議”的方式逐漸打磨適合中國現(xiàn)階段特色的債轉(zhuǎn)股模式，在不斷試錯的基礎(chǔ)上，逐步推廣至股份制和其他銀行以及民營企業(yè)。

需要國家配套政策和法律支持。在債轉(zhuǎn)股實施過程中，政府應(yīng)更多地承擔(dān)服務(wù)職能，在登記注冊、稅收減免、行業(yè)指導(dǎo)和資源注入等方面予以支持。同時，建議盡快采用專項修改議案的方式，修改《商業(yè)銀行法》中關(guān)于銀行不得持有非金融企業(yè)股權(quán)的條款，為債轉(zhuǎn)股的有效實施營造完善的法律基礎(chǔ)。同時，就債轉(zhuǎn)股適合主體、流程程序及要求出臺導(dǎo)向性規(guī)范文件，以此保護投資人利益，防止國有資產(chǎn)流失。

適當(dāng)引入銀行主導(dǎo)型債轉(zhuǎn)股模式。雖然韓國及中國第一輪債轉(zhuǎn)股基本都是以資產(chǎn)管理公司為資產(chǎn)承接方，但由于當(dāng)前的經(jīng)濟條件及銀行自身實力發(fā)生了很大的變化和提升，為銀行或其控制公司作為債轉(zhuǎn)股主體提供了基礎(chǔ)，以此消除更多的委托代理環(huán)節(jié)，并有助于發(fā)揮銀行在整合企業(yè)上下游產(chǎn)業(yè)鏈和資金成本的優(yōu)勢。因此，建議本次債轉(zhuǎn)股可嘗試銀行直接設(shè)立專項資管計劃，或?qū)W習(xí)韓國成立銀行子公司的模式承接不良資產(chǎn)債權(quán)及股權(quán)，并根據(jù)不同的標(biāo)的情況采取優(yōu)先/劣后或優(yōu)先股/普通股，以及投貸聯(lián)動等模式，吸引政府扶持基金和民間投資者跟隨。

尊重市場規(guī)律和市場選擇機制。韓國和我國上一輪的債轉(zhuǎn)股更多的被賦予政府行政彩色，在考慮處置效率的同時，更強調(diào)盤活國有資產(chǎn)，穩(wěn)定經(jīng)濟社會的責(zé)任。當(dāng)前銀行業(yè)和國有企業(yè)均發(fā)生了翻天地覆的變化，在中央淘汰落后產(chǎn)能的背景下，更應(yīng)該尊重市場規(guī)律，審慎選擇債轉(zhuǎn)股企業(yè)。一般而言，應(yīng)該重點考慮屬于國家關(guān)鍵或支持、符合國家發(fā)展戰(zhàn)略并有助于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級的行業(yè)。同時，除國有企業(yè)外，更應(yīng)該充分考慮這些行業(yè)中的領(lǐng)頭民營企業(yè)。對產(chǎn)能過剩或技術(shù)淘汰的僵尸企業(yè)，堅決予以清退。

融入公司日常的經(jīng)營管理。在上輪債轉(zhuǎn)股中，資產(chǎn)管理公司雖被賦予了股東權(quán)利，可參與重大事項表決，但由于當(dāng)時我國公司治理結(jié)構(gòu)普遍不健全及缺乏專業(yè)人才等原因，未對企業(yè)產(chǎn)生實質(zhì)性的影響?，F(xiàn)階段，我國公司治理體制已更規(guī)范，銀行或資產(chǎn)管理公司也已具備了切實履行股東權(quán)益，監(jiān)督、協(xié)助企業(yè)轉(zhuǎn)型升的能力。因此，商業(yè)銀行或資產(chǎn)管理公司應(yīng)深入企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營管理，整合資源，調(diào)整結(jié)構(gòu)，甚至通過投貸聯(lián)動、并購等方式盤活標(biāo)的企業(yè)。

挖掘更多市場化的退出機制和途徑。通過債轉(zhuǎn)股方式處置不良資產(chǎn)后，標(biāo)的企業(yè)的債權(quán)償還問題變?yōu)榱斯蓹?quán)退出問題，常見的退出方式包括股權(quán)回購、管理層收購、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、上市退出等。目前，需要不斷創(chuàng)新出更多元化的退出途徑及與之匹配的定價機制，只有這樣才能調(diào)動銀行實施債轉(zhuǎn)股的積極性。例如，應(yīng)盡快鼓勵和支持優(yōu)先股二級交易市場的建立，發(fā)展股債混合型融資工具和市場，以此打通優(yōu)先股的退出渠道。

（作者單位：中國社會科學(xué)院金融研究所）