關(guān)鵬

【摘 要】在較低利率市場(chǎng)環(huán)境下，擁有較多資產(chǎn)儲(chǔ)備、信貸監(jiān)管薄弱的日本銀行業(yè)放松了對(duì)貸款的審查，導(dǎo)致銀行發(fā)放大量有問(wèn)題貸款，并流入股市和土地市場(chǎng)，放大了泡沫經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。

【關(guān)鍵詞】日本；泡沫經(jīng)濟(jì)；原因

一、長(zhǎng)期實(shí)行寬松的貨幣政策，導(dǎo)致日本國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩

（一）為抑制日元過(guò)快升值，日本政府不斷降低利率水平，甚至一再拖延加息時(shí)間

日本2000年廣場(chǎng)協(xié)議簽訂后，日元進(jìn)入了快速升值軌道，日本面臨嚴(yán)重的通貨緊縮壓力，外貿(mào)出口增速由1999年2.4%降到2000年-4.8%，1999年GDP增長(zhǎng)率由前一年5.1%降至3%。政府為避免日元的快速升值引起國(guó)內(nèi)通貨緊縮的壓力增大，決定運(yùn)用寬松的貨幣政策抑制日元升值，連續(xù)五次降息。1999年第一次降息，為阻止日元升值，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，貼現(xiàn)率由5%降到4.5%；3月第二次降息是美國(guó)、日本、德國(guó)和法國(guó)這四個(gè)國(guó)家的協(xié)調(diào)行動(dòng)；4月美國(guó)財(cái)長(zhǎng)貝克建議日本降息以阻止日元升值，實(shí)行了第三次降息，貼現(xiàn)率由4%降到3.5%；10月，為保持日元匯率穩(wěn)定，日本請(qǐng)求美國(guó)阻止美元進(jìn)一步貶值作交換，承諾實(shí)行擴(kuò)張性貨幣政策，進(jìn)行第四次降息，貼現(xiàn)率由3.5%降到3%；第五次降息，調(diào)到2.5%低利率水平。在寬松貨幣政策下，1999年日本GDP增速回升3.8%，2000年達(dá)6.8%，出口額顯著回升，政府開始考慮在此時(shí)進(jìn)行加息。美國(guó)要求日本繼續(xù)維持低利率政策，維持美元穩(wěn)定，日本考慮到美元貶值會(huì)使日元大幅升值，同意美國(guó)要求，推遲加息時(shí)間，錯(cuò)過(guò)了調(diào)整貨幣政策的好時(shí)機(jī)。因日本經(jīng)常項(xiàng)目順差在繼續(xù)擴(kuò)大，外匯市場(chǎng)對(duì)日元的升值預(yù)期沒(méi)有改變，美國(guó)要求日元升值壓力沒(méi)有減弱，使政府通過(guò)降低利率來(lái)抑制日元升值沒(méi)達(dá)到預(yù)期效果。

（二）日本政府為平衡財(cái)政預(yù)算，需要貨幣政策在刺激經(jīng)濟(jì)的行動(dòng)上唱主角

20世紀(jì)日本政府為應(yīng)對(duì)第一次石油危機(jī)帶來(lái)的滯脹危機(jī)，實(shí)行了擴(kuò)張性的財(cái)政政策，發(fā)行大量國(guó)債。大力度的財(cái)政擴(kuò)張政策使日本最先從滯脹中解脫出來(lái)，但償付國(guó)債支出對(duì)20世紀(jì)80年代的日本政府財(cái)政也造成很大壓力。1999年度，政府債務(wù)依存度達(dá)32.65%，國(guó)債余額占GDP比重28.72%。在廣場(chǎng)協(xié)議后，為完成財(cái)政重建計(jì)劃，出臺(tái)了9.6萬(wàn)億日元財(cái)政措施，與20世紀(jì)70年代為應(yīng)對(duì)滯脹所采取的政策措施相比，財(cái)政政策力度明顯降低。1999年，因開征消費(fèi)稅使當(dāng)年純?cè)黾拥呢?cái)政收入108969億日元。因財(cái)政支出減少、國(guó)債發(fā)行量沒(méi)有擴(kuò)大相稅收增加，實(shí)際上是奉行了松申有緊的政策，增大了貨幣政策壓力。

（三）日本一直沒(méi)出現(xiàn)物價(jià)高漲現(xiàn)象，沒(méi)有通貨膨脹壓力

物價(jià)長(zhǎng)期保持平穩(wěn)原因：一是在于日元大幅升值和國(guó)際石油價(jià)格的小幅下降減少了生產(chǎn)成本。廣場(chǎng)協(xié)議后，由1999年250日元兌1美元一直升值到2000年125日元兌1美元，升值100。國(guó)際石油價(jià)格持續(xù)走低，因日本有許多制造行業(yè)以石油及其產(chǎn)品作為原料，日本進(jìn)口油價(jià)下調(diào)刺激了以石油為原料的石化產(chǎn)業(yè)增長(zhǎng)，減少了日本物價(jià)上漲壓力。二是日本原來(lái)沉淀貨幣和新增發(fā)貨幣多流向非實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，沒(méi)有形成相應(yīng)物價(jià)高漲。盡管貨幣供應(yīng)大于貨幣需求，出現(xiàn)流動(dòng)性過(guò)?，F(xiàn)象，國(guó)民對(duì)大宗商品需求已飽和，最大消費(fèi)支出在于住房和奢侈品。因房?jī)r(jià)不斷攀高，很多家庭要用一輩子積蓄購(gòu)買一套住房，導(dǎo)致個(gè)人財(cái)產(chǎn)大部流向不動(dòng)產(chǎn)企業(yè)和發(fā)放住房貸款金融機(jī)構(gòu)，不是用來(lái)擴(kuò)大對(duì)大宗商品消費(fèi)，造成了日本GDP金融資產(chǎn)大幅增長(zhǎng)。因缺乏實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)支撐，日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)基礎(chǔ)不牢固，GDP虛高引起對(duì)貨幣需求增加，稀釋了一部分流動(dòng)性，減少了物價(jià)上漲壓力。

二、過(guò)剩流動(dòng)性流向土地和金融證券市場(chǎng)，推動(dòng)日本地價(jià)和股票價(jià)格上升

（一）銀行向房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)放大量貸款，大舉投資金融證券市場(chǎng)

日本房?jī)r(jià)地價(jià)保持不斷上漲勢(shì)頭，日本商業(yè)銀行認(rèn)為，房地產(chǎn)公司業(yè)績(jī)與其股票價(jià)格會(huì)隨著地價(jià)、房?jī)r(jià)上漲而增長(zhǎng)，而向房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)放大量貸款。房地產(chǎn)貸款占商業(yè)銀行貸款比例一路攀升，從1988年底6.9%上升1990年12.2%。銀行房地產(chǎn)貸款比重大幅上升，對(duì)房地產(chǎn)價(jià)格上漲起到了助推作用。在金融證券市場(chǎng)，20世紀(jì)80年代，銀行持有股票增加2.9萬(wàn)億日元，到1985年末達(dá)6.6萬(wàn)億日元，1990年末達(dá)18.6萬(wàn)億日元。1988年日本城市銀行公布利潤(rùn)平均有42%來(lái)自出售股票所得，日本勸業(yè)銀行利潤(rùn)中有60%為股票出售所得。1987年銀行等金融機(jī)構(gòu)證券交易買賣額達(dá)1472萬(wàn)億日元，與1986年比增1.6倍。在泡沫經(jīng)濟(jì)頂峰1989年度，日本上市公司發(fā)行全部股票中，有42.3%為各類金融機(jī)構(gòu)持有，銀行持股比例為16.4%，持股量在各類金融機(jī)構(gòu)中位居第一。

（二）企業(yè)大量購(gòu)入土地和股票

因土地不斷增值，企業(yè)把資金投入土地市場(chǎng)，購(gòu)買土地并以土地作擔(dān)保，從銀行取得大筆借款，再購(gòu)買土地，為滾雪球式土地買賣增長(zhǎng)。1987-1990年間，日本企業(yè)土地買賣很活躍，大企業(yè)土地投資規(guī)模8.5萬(wàn)億日元，中小企業(yè)22.3萬(wàn)億日元。中小企業(yè)土地投資和不動(dòng)產(chǎn)等投資比1983-1986年分別增長(zhǎng)1.72倍和1.35倍。日本企業(yè)通過(guò)特定金錢信托（SMT），委托信托銀行和證券公司，搞金融投機(jī)。1983-1985年，SMT賬戶中的資產(chǎn)從9千億日元增4萬(wàn)億日元。通過(guò)SMT購(gòu)買股票金額從1984年3千億日元增到1985年1.1萬(wàn)億日元，增長(zhǎng)3.7倍。因金融收入回報(bào)率高，日本制造企業(yè)金融收入超過(guò)本行業(yè)利潤(rùn)。

三、金融自由化改革和薄弱融監(jiān)管體系，增大了日本金融市場(chǎng)不穩(wěn)定性

實(shí)行嚴(yán)格的市場(chǎng)準(zhǔn)入限制。銀行業(yè)非經(jīng)大藏大臣同意不許營(yíng)業(yè)，大藏省擁有對(duì)銀行分支機(jī)構(gòu)實(shí)行配置的限制；禁止銀行承購(gòu)國(guó)債以外的所有證券，但不限制出于投資目的持有股票和證券；對(duì)經(jīng)營(yíng)不善、瀕臨崩潰的銀行，由政府出面組織有實(shí)力的銀行采取兼并收購(gòu)方式解決。政府對(duì)銀行業(yè)的過(guò)度保護(hù)，使得每家銀行都相信大藏省在必要時(shí)會(huì)給予其以適當(dāng)保護(hù)，完全不必?fù)?dān)心破產(chǎn)危險(xiǎn)，所以沒(méi)有加強(qiáng)和完善銀行內(nèi)部監(jiān)管的動(dòng)力。

20世紀(jì)80年代后，日本政府實(shí)行金融自由化，逐步放松對(duì)金融機(jī)構(gòu)在業(yè)務(wù)范圍上的監(jiān)管，實(shí)行利率自由化，允許銀行兼營(yíng)證券業(yè)務(wù)、金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)住宅貸款債權(quán)信托和外國(guó)銀行涉足信托業(yè)務(wù)，實(shí)行特定金錢信托；繼續(xù)放松本國(guó)金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管。1999年日本政府簽署了巴塞爾協(xié)議，要求成員國(guó)銀行要有8%資本充足率，政府為不保護(hù)本國(guó)銀行業(yè)利益，要求巴塞爾委員會(huì)同意日本商業(yè)銀行更改會(huì)計(jì)核算，將所持股票隱含收益算作自有資金，使其銀行免受資本充足率不足困擾。

金融自由化改革，使日本商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)環(huán)境發(fā)生了大變化。原來(lái)日本的大公司一直向銀行申請(qǐng)貸款以解決資金不足，每家公司都有自己的主銀行作為資金來(lái)源，大型企業(yè)開始在資本市場(chǎng)直接融資，脫離了主銀行體系。為彌補(bǔ)優(yōu)質(zhì)客戶流失，銀行把一些原本信譽(yù)不好無(wú)法在資本市場(chǎng)融資的中小企業(yè)和非銀行金融機(jī)構(gòu)作為新的放款對(duì)象。在低利率市場(chǎng)環(huán)境下，擁有較多資產(chǎn)儲(chǔ)備、信貸監(jiān)管薄弱的日本銀行業(yè)放松了對(duì)貸款的審查，導(dǎo)致銀行發(fā)放大量有問(wèn)題貸款，并流入股市和土地市場(chǎng)，放大了泡沫經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。