趙飛

摘要：隨著經(jīng)濟(jì)全球化的不斷發(fā)展，企業(yè)并購已成為快速擴(kuò)大企業(yè)經(jīng)營規(guī)模，增強(qiáng)競爭優(yōu)勢并做大做強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)1+1>2 協(xié)同效應(yīng)的重要途徑。但是，如果并購過程中沒有制定完善的并購戰(zhàn)略規(guī)劃，沒有對并購對象的可行性分析和融資規(guī)劃安排，缺乏并購后公司戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)、人力資源、企業(yè)文化等資源的有效整合，并購反而可能使企業(yè)面臨價值減損的巨大風(fēng)險。本文通過巨化能源擬對中源水務(wù)的并購案例分析說明并購過程中財(cái)務(wù)分析的重要性，為企業(yè)的并購實(shí)踐提供有益探索。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；財(cái)務(wù)分析

伴隨經(jīng)濟(jì)全球化的不斷發(fā)展和市場化水平的不斷提高，我國企業(yè)并購活動日趨頻繁，自2010年9月《國務(wù)院關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組的意見》出臺以來，各地的掛牌兼并重組項(xiàng)目更是增長迅猛，企業(yè)并購已成為現(xiàn)代企業(yè)實(shí)現(xiàn)外部擴(kuò)張和跨越式發(fā)展的重要途徑。通過購買目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn)等資本化運(yùn)營手段，企業(yè)并購能有效實(shí)現(xiàn)資源的合理配置，增強(qiáng)企業(yè)競爭優(yōu)勢、實(shí)現(xiàn)價值增長，快速擴(kuò)大公司經(jīng)營規(guī)模做大做強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)1+1>2的協(xié)同效應(yīng)。從某種意義上來說企業(yè)并購就是通過并購這一杠桿來創(chuàng)造企業(yè)價值，最終在較短時間內(nèi)使企業(yè)完成改造和資源整合，最終提升企業(yè)價值。

然而企業(yè)并購的目的并不在于單純的追求企業(yè)形式的擴(kuò)大化，而在于追求企業(yè)并購后所能給公司帶來的整體效益和競爭優(yōu)勢。很多企業(yè)看到了并購“乘法”效應(yīng)下帶來的公司規(guī)模高速成長，卻忽視其背后隱藏的巨大風(fēng)險。并購過程中如果沒有制定完善的并購戰(zhàn)略規(guī)劃，沒有對并購對象的可行性分析和融資規(guī)劃安排，缺乏并購后公司戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)、人力資源、企業(yè)文化等資源的有效整合，將無法實(shí)現(xiàn)并購后迅速做大做強(qiáng)、企業(yè)價值增長的預(yù)期目標(biāo)，反而可能使企業(yè)面臨價值減損的巨大風(fēng)險。因此，并購戰(zhàn)略規(guī)劃的制定與并購對象財(cái)務(wù)狀況和企業(yè)價值的評估、并購后整合的預(yù)期效果將成為影響企業(yè)并購成敗的關(guān)鍵因素。以下通過L市巨化能源股份有限公司擬并購中源水務(wù)股份有限公司的案例進(jìn)行分析。

根據(jù)巨化能源與河南省城市建設(shè)投資有限公司的前期接洽，河南城建擬轉(zhuǎn)讓其持有的中源水務(wù)60%股權(quán)。由于巨化能源與中源水務(wù)同屬城市供水及水污染治理行業(yè)，具有一定業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)性，為實(shí)現(xiàn)公司多元化經(jīng)營，迅速擴(kuò)大公司規(guī)模，巨化能源擬對中源水務(wù)進(jìn)行并購。對此，巨化能源對中源水務(wù)近三年財(cái)務(wù)狀況開展可行性分析，為投資決策提供參考。

一、基本情況

中源水務(wù)是根據(jù)《河南省國資委關(guān)于河南省城市建設(shè)投資有限公司組建中源水務(wù)股份有限公司的復(fù)函》、《洛陽市人民政府關(guān)于對洛陽自來水集團(tuán)與河南省城市建設(shè)投資有限公司組建股份制公司的批復(fù)》文件精神，洛陽自來水集團(tuán)與河南城建于2008年12月就清水河引水供水工程項(xiàng)目開展公司化運(yùn)作、按雙方的投資權(quán)益出資，于2009年5月20日發(fā)起設(shè)立并辦理工商登記的非上市股份有限公司。公司注冊資本214，750萬元，營業(yè)期限為30年，股權(quán)結(jié)構(gòu)為自來水集團(tuán)代表洛陽市財(cái)政以持有的清水河引水供水工程85，900萬元投資權(quán)益作為出資，河南城建以其代表河南省財(cái)政持有的清水河引水供水工程128，850萬元投資權(quán)益作為出資，雙方持股比例為4：6。中源水務(wù)的控股股東為河南城建，公司法人治理結(jié)構(gòu)及組織機(jī)構(gòu)健全。

二、中源水務(wù)2013—2015年財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營成果

（見表1、表2）

2015年中源水務(wù)營業(yè)成本較上年大幅增加31，459.39萬元，增幅209%，原因?yàn)楣驹?015年對主要固定資產(chǎn)折舊年限進(jìn)行調(diào)整，導(dǎo)致固定資產(chǎn)折舊大幅增加。詳見下頁表3、表4：

三、存在問題

（一）河南城建對中源水務(wù)歷史投資為128，850萬元，投資資金的來源中有20，000萬元為國開行貸款。截止2009年6月清水河建設(shè)工程管理局作為清水河引水工程建設(shè)主體，為其墊付利息7，265.83萬元，河南城建一直未予歸還。

（二）清水河引水工程建設(shè)期間產(chǎn)生的債權(quán)債務(wù)及累計(jì)虧損9，357.25萬元由中源水務(wù)承擔(dān)，未提供有關(guān)部門的審計(jì)認(rèn)定資料（從數(shù)據(jù)關(guān)系看，為河南城建墊付的7，265.83萬元利息有可能包含其中），導(dǎo)致會計(jì)師事務(wù)所對中源水務(wù)近兩年都出具了保留意見的審計(jì)報(bào)告。

（三）截止2015年末，中源水務(wù)應(yīng)付債券150，000萬元，分別為中源水務(wù)2012年10月17日、2013年2月5日發(fā)行的中期票據(jù)，發(fā)行金額分別為70，000萬元、80，000萬元，期限均為五年，票據(jù)即將到期。此外，中源水務(wù)還負(fù)有清水河引水工程建設(shè)期日元貸款約135，000萬日元、約合人民幣72，859.34萬元，以及短期借款25，000萬元的償債壓力，公司還本付息及資金鏈接壓力巨大。

（四）表2顯示，2013年—2015年公司營業(yè)收入逐年遞減：2013年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9，818.11萬元，2014年比上年遞減19%，2015年比上年遞減5%。

（五）表4顯示，公司主營業(yè)務(wù)收入逐年下滑， 2013年公司實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入7，593.85萬元，2014年比上年遞減26%，2015年遞減8%。同時，主營業(yè)務(wù)收入占營業(yè)收入比例也呈逐年下降趨勢：2013年主營收入占營業(yè)收入比例為77%，2014年為71%，2015年為69%。公司營業(yè)收入中固定資產(chǎn)出租收入占比過高：2013年固定資產(chǎn)出租收入占營業(yè)收入比例為22%，2014年為27%，2015年為29%，呈逐年上升趨勢，反映出公司主營業(yè)務(wù)盈利能力呈下滑趨勢。

（六）從近兩年財(cái)務(wù)情況看，中源水務(wù)2014年、2015年分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7，866.55萬元和7，409.50萬元，近兩年管理費(fèi)用均約為1，000萬元，截止2015年末中源水務(wù)的有息負(fù)債為247，859.34萬元，每年利息支出約為11，565.34萬元。中源水務(wù)的成本主要為固定資產(chǎn)折舊，年固定資產(chǎn)折舊約為14，823.30萬元。綜上，中源水務(wù)在現(xiàn)在業(yè)務(wù)規(guī)模、沒有其他收入來源的情況下，每年虧損約為19，979.14萬元。

（七） 2015年11月19日，自來水集團(tuán)致函河南城建，就其二屆第二十三次董事會要求所屬各子公司統(tǒng)一固定資產(chǎn)估計(jì)使用年限變更事宜提出疑問，要求河南城建作為中源水務(wù)的控股股東，規(guī)范中源水務(wù)公司運(yùn)作，并完善股東權(quán)益保護(hù)機(jī)制，尊重股東知情權(quán)、參與權(quán)和收益權(quán)。同時，自來水集團(tuán)向河南城建鄭重提出：中源水務(wù)自2009年5月成立以來的累計(jì)虧損直接導(dǎo)致自來水集團(tuán)權(quán)益損失超7，500萬元，自來水集團(tuán)面臨巨大的經(jīng)營和國有資產(chǎn)保值增值壓力，希望河南城建收購自來水集團(tuán)持有的中源水務(wù)40%股權(quán)。由此可見，中源水務(wù)自成立以來的經(jīng)營狀況給自來水集團(tuán)帶來了巨大的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)和國有資產(chǎn)保值增值壓力，自來水集團(tuán)已不堪重負(fù)，急于退出中源水務(wù)。

四、巨化能源并購中源水務(wù)60%股權(quán)后的財(cái)務(wù)影響

（一）假設(shè)巨化能源從河南城建手中購買中源水務(wù)60%股權(quán)，資金來源將主要依賴銀行借款，由于是股權(quán)投資支出，該項(xiàng)借款利息不能資本化，將導(dǎo)致公司財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增加；巨化能源取得中源水務(wù)60%股份后，公司每年財(cái)務(wù)報(bào)表將減少利潤11，987.48萬元（19，979.14*60%=11，987.48）。

（二）巨化能源并購河南城建持有的中源水務(wù)60%股權(quán)后，雖然取得了中源水務(wù)控制權(quán)，投資完成后巨化能源資產(chǎn)規(guī)模雖有所增加，但結(jié)合中源水務(wù)的償債壓力、財(cái)務(wù)狀況及持續(xù)發(fā)展能力等方面來看，巨化能源公司總體價值和融資能力難以提升，并購預(yù)期目標(biāo)無法實(shí)現(xiàn)，甚至面臨并購后形成公司長期發(fā)展的經(jīng)營負(fù)擔(dān)。

五、結(jié)語

通過上述對中源水務(wù)的并購可行性分析，巨化能源認(rèn)為，并購中源水務(wù)后公司雖能獲得企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大化，但無法實(shí)現(xiàn)資源的有效配置和增強(qiáng)企業(yè)的競爭優(yōu)勢、實(shí)現(xiàn)價值增值的并購目標(biāo)，反而面臨中長期償債壓力及并購后公司經(jīng)營的巨大風(fēng)險。經(jīng)過慎重考慮，巨化能源最終放棄了對中源水務(wù)的并購計(jì)劃。由此可見，企業(yè)并購切不可盲從跟風(fēng)，要結(jié)合公司自身長期發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃審慎選擇并購對象，認(rèn)真進(jìn)行并購前的可行性分析，充分發(fā)揮并購效應(yīng)實(shí)現(xiàn)公司快速發(fā)展的戰(zhàn)略機(jī)遇，有效避免并購活動可能給公司帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險。

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