（內(nèi)蒙古工業(yè)大學(xué) 管理學(xué)院，內(nèi)蒙古 呼和浩特 010051）

人民幣匯率制度變遷及匯率變動影響因素分析

董天棋

（內(nèi)蒙古工業(yè)大學(xué) 管理學(xué)院，內(nèi)蒙古 呼和浩特 010051）

人民幣匯率制度自新中國成立以來經(jīng)歷了多次改革和變遷，本文首先對1949年以來人民幣匯率制度變遷進行梳理，并在相關(guān)經(jīng)濟理論基礎(chǔ)上對貨幣供應(yīng)量、外商直接投資、國家外匯儲備、人民幣基準利率、進出口貿(mào)易差額、居民消費價格指數(shù)等六個可以影響匯率變動的因素進行多元回歸分析，最后試圖給出相應(yīng)的政策建議。

人民幣匯率；制度改革；影響因素；多元回歸分析

一、引言

近年來，人民幣匯率問題成為學(xué)術(shù)界、商界和政策當(dāng)局持續(xù)關(guān)注的問題，在中國經(jīng)濟高速增長的前提下和我國外匯儲備激增的背景下，國際上要求人民幣升值的呼聲不斷；而大量理論研究和實證研究均表明一國匯率的變動會對經(jīng)濟產(chǎn)生持久、深遠的影響。本文對過去60年以來的人民幣匯率制度變遷進行梳理，并就影響人民幣匯率的六個經(jīng)濟變量進行多元回歸分析。

二、人民幣匯率制度變遷及人民幣匯率變動趨勢

1、人民幣匯率制度變遷及變動幅度

新中國成立以來，中國逐步完成了從計劃經(jīng)濟到市場經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型，人民幣匯率制度也進行了多次調(diào)整。人民幣匯率變動經(jīng)歷了三個大的發(fā)展階段。

第一階段，1949—1979年計劃經(jīng)濟時期。該時期人民幣匯率制度實行的是固定匯率制度。其中，1949—1952年是人民幣匯率變動較大的階段。這一階段人民幣匯率的特點是：人民幣對外幣變化與國內(nèi)物價變化緊密結(jié)合。在這一時期，人民幣被高估且不可浮動，變動比較頻繁。據(jù)統(tǒng)計，在這段期間人民幣共進行了52次調(diào)整，累計貶值達525倍。[1]1953—1972年是人民幣匯率長期穩(wěn)定的階段。在這一階段，我國開始全面進入到社會主義建設(shè)時期，并建立了高度集中的計劃經(jīng)濟體制。1973—1979年是人民幣匯率逐漸上調(diào)的時期。由于1973年石油危機爆發(fā)，資本主義國家發(fā)生嚴重的經(jīng)濟衰退，布雷頓森林體系崩潰，為了避免西方國家向我國轉(zhuǎn)嫁經(jīng)濟衰退的影響，我國在原則上采取了盯住貨幣籃子的匯率制度，根據(jù)貨幣籃子平均匯率的變動情況來確定匯率。在這段時期，人民幣對美元累計升值39.02%，人民幣匯率的波動變化大體上同西方主要工業(yè)發(fā)達資本主義國家的貨幣貶值保持了一致。

第二階段，1980—1993年我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌時期。從1981年開始試行人民幣匯率官方牌價與貿(mào)易內(nèi)部結(jié)算價并存的雙重匯率制度，到1985年1月1日起又恢復(fù)以貿(mào)易匯價為基礎(chǔ)的單一匯率，同時大幅度調(diào)整了官方匯率。1985—1993年，人民幣匯率大幅度貶值階段，1985年重新實行單一匯率制度后，我國理論界和實際部門認為人民幣匯率定價偏高，不利于擴大出口和解決外貿(mào)虧損問題，要求必須貶值。因此，這一時期，人民幣經(jīng)歷了4次大幅度的貶值，即1985年l月、1986年7月、1989年12月和1990年11月，貶幅分別達到12.5%、13.6%、21.2%、和9.57%。[2]這幾次人民幣匯率大幅度貶值是以外貿(mào)出口換匯成本為主要依據(jù)，同時參考美元匯率的變動。人民幣幾次大幅度貶值對擴大出口有一定的刺激作用，但最終效果并不明顯。人民幣匯率幾次大幅度的貶值都不同程度地提高了以人民幣計價的進口商品價格。

第三階段，1994年至今。其中在1994—1997年間，我國人民幣匯率制度實行的是單一的、有管理的浮動匯率制度。1994年1月，中國取消了官方匯率、外匯調(diào)劑市場匯率并存的雙重匯率制度，兩種匯率正式并軌，實行單一匯率，匯率安排轉(zhuǎn)變?yōu)橐允袌龉┣鬄榛A(chǔ)、單一的、有管理的浮動匯率制度。從1998年開始，中國政府開始采取積極的財政政策，實行的人民幣匯率制度是盯住美元匯率制度，人民幣匯率波動范圍狹窄，人民幣兌美元的名義匯率基本保持在8.27～8.28的波動區(qū)間，保持著相對穩(wěn)定的狀態(tài)。

表1 人民幣匯率制度演變及變動進程

自1948年12月1日人民幣誕生之日起，人民幣匯率制度隨著中國以及國際形勢的變動經(jīng)過多次變遷。每個時期的制度變遷因不同的歷史和政治原因?qū)?jīng)濟建設(shè)的影響也各有不同。

2、人民幣匯率發(fā)展進程表

為了能更直觀地看到我國人民幣匯率制度變遷以及匯率變動浮動區(qū)間，本文通過表格的方式梳理人民幣匯率的發(fā)展進程（見表1）。

3、1985—2014年人民幣（兌美元）匯率變動折線圖

從圖1可以清晰地看到，在1985—1995年間人民幣匯率變動頻率和幅度較大，貶值速度較快；在1998—2005年間人民幣匯率基本保持穩(wěn)定；2005年至今人民幣在逐步小幅度升值。

三、影響人民幣匯率變動的因素分析

在一些研究文獻中把GDP、通貨膨脹率、利差、國際收支、貨幣供應(yīng)量和政策因素作為影響人民幣匯率的基本因素，還有一些文獻也提出了一些其它變量，比如央行貼現(xiàn)率、城鄉(xiāng)儲蓄存款余額、失業(yè)率、工業(yè)化指數(shù)、城市化指數(shù)、出口換匯成本、固定資產(chǎn)存量、外國直接投資、世界出口品價格、相對生產(chǎn)率進步指標和市場預(yù)期心理等。[3]本文根據(jù)已有的研究文獻以及相關(guān)經(jīng)濟學(xué)原理提出了以下幾個影響人民幣匯率變動的相關(guān)變量。

1、貨幣供應(yīng)量

貨幣供給是決定貨幣價值、貨幣購買力的首要因素。如果貨幣供應(yīng)量增加，則超額的貨幣將以通貨膨脹的形式表現(xiàn)出來，這會引起國內(nèi)物價上漲導(dǎo)致出口減少，外國對本國貨幣的需求量減少，從而導(dǎo)致本國貨幣貶值。同時本國對外國商品的需求量會增加，外國貨幣流入，會導(dǎo)致外匯匯率上漲。若貨幣供應(yīng)量減少，本國貨幣升值，即本國貨幣供應(yīng)量與匯率之間應(yīng)是負相關(guān)關(guān)系。

2、外商直接投資（FDI）

國際借貸說是在金本位制度盛行時期流行的一種闡釋外匯供求與匯率形成的理論。該理論的提出者認為，外匯匯率變動是由外匯供求對比變動所引起的，而外匯供求狀況又取決于由國際間商品進出口和資本流動所引起的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。當(dāng)一國的流動債權(quán)即外匯應(yīng)收多于流動負債時，外匯的供給大于需求，則外匯匯率下跌，而當(dāng)一國流動負債多于流動債權(quán)時，外匯的需求大于供給，則外匯匯率上升，即外匯供給與外匯匯率應(yīng)呈負相關(guān)關(guān)系。[4]

圖1 人民幣匯率變動折線圖

3、國家外匯儲備

外匯儲備是由巨額貿(mào)易順差、外國直接投資凈流入、外國貨款、國際游資組成的，其變化主要是受國際收支差額的影響。而由于中國長期存在國際收支盈余使得外匯儲備的規(guī)模不斷擴大。又由于中國管制的資本項目和強制結(jié)售匯制度的存在，龐大的外匯儲備規(guī)模就代表更多的基礎(chǔ)貨幣投放。貨幣供應(yīng)量增加，人民幣對內(nèi)貶值。但是在外匯市場上，由于大量外匯涌入，外匯供大于求，使得外匯貶值，本幣升值，即人民幣對外升值。[5]由此說明外匯儲備與匯率之間的關(guān)系應(yīng)為負相關(guān)關(guān)系。

4、人民幣存款基準利率

利率平價理論即由凱恩斯和愛因齊格提出的遠期匯率決定理論。他們認為均衡匯率是通過國際拋補套利所引起的外匯交易形成的。在兩國利率存在差異的情況下，資金將從低利率國流向高利率國以謀取利潤。當(dāng)一國提高利率水平或者本國利率高于外國利率時，會引起資本流入該國，由此對本國貨幣需求增大，使本幣升值，外匯貶值；反之則外匯升值、本幣貶值。[6]即本國利率水平與匯率之間應(yīng)該是正相關(guān)關(guān)系。

5、居民消費價格指數(shù)（CPI）

購買力平價理論認為，任何一單位通貨應(yīng)該能在所有國家買到等量的物品。許多經(jīng)濟學(xué)家認為，購買力平價描述了長期中決定匯率的因素。購買力平價理論的含義是，兩國之間的名義匯率取決于這兩個國家之間的物價水平。根據(jù)購買力平價理論可以得出，兩國通貨之間的名義匯率等于國外物價水平與國內(nèi)物價水平之比。[7]也就是說，名義匯率與國內(nèi)物價水平之比基于購買力平價理論之上應(yīng)該是負相關(guān)關(guān)系。

6、進出口貿(mào)易差額

所謂貿(mào)易順差是指在特定年度一國出口貿(mào)易總額大于進口貿(mào)易總額，又稱“出超”，表示該國當(dāng)年對外貿(mào)易處于有利地位，貿(mào)易順差的大小在很大程度上反映一國在特定年份對外貿(mào)易活動狀況。伴隨著貿(mào)易順差的增加，外匯儲備也在快速增長，外匯供大于求，則會引起外匯貶值，本幣升值，即匯率下降。即進出口貿(mào)易差額與匯率是負相關(guān)關(guān)系。

四、基于多元回歸模型的影響人民幣匯率變動因素實證分析

本文實證分析所采用的數(shù)據(jù)是人民幣匯率改革以后從2005—2014年十年的月度數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源于wind 資訊金融終端數(shù)據(jù)庫。

1、模型的建立

根據(jù)第二部分的相關(guān)理論分析，設(shè)影響人民幣匯率變動的多元回歸函數(shù)為：

其中，y為2005—2014年的月度平均匯率（美元兌人民幣），為了方便回歸，單位設(shè)為0.1美元兌人民幣。x1為2005—2014年的貨幣（M2）供應(yīng)量月度同比增長率，x2為外商直接投資實際使用金額（單位為百億美元），x3為國家外匯儲備（單位為千億美元），x4為人民幣存款基準利率活期存款利率，x5為居民消費價格指數(shù)（CPI）當(dāng)月同比增加值，x6為進出口貿(mào)易差額（單位為百億美元）。

2、多元回歸分析

在EViews 6.0 軟件中輸入多元回歸命令可得回歸結(jié)果，如表2所示。

表2 多元回歸分析結(jié)果

根據(jù)分析結(jié)果中的R2值可以看出，此模型擬合優(yōu)度較高，回歸模型顯著，這六個解釋變量可以在95.6%的水平上解釋被解釋變量y，即人民幣匯率。但是由于回歸系數(shù)中x2的t統(tǒng)計量對應(yīng)的p值大于5%，說明解釋變量之間可能存在多重共線性。

3、多重共線性檢驗

表3 變量間相關(guān)系數(shù)

表4 最終回歸結(jié)果

通過相關(guān)系數(shù)檢驗可得各解釋變量間的相關(guān)系數(shù)表（見表3）。由表3可以看出，x2與x3，x3與x4之間簡單相關(guān)系數(shù)在70%以上，這表明解釋變量之間存在多重共線性。

4、根據(jù)逐步回歸法確定回歸模型

通過EViews 6.0 軟件中的逐步最小二乘法中的后向有進有出法、單項逐步回歸可得最終回歸結(jié)果，如表4所示。

5、分析結(jié)果

根據(jù)修正后的最終結(jié)果，在剔除了解釋變量x2以后，其它5個解釋變量的t 統(tǒng)計量對應(yīng)的P值均小于5%，而且F 統(tǒng)計量對應(yīng)的P值足夠小，說明修正后的回歸模型顯著。最終的回歸方程是：

其中，回歸系數(shù)的含義是：在其它條件不變的情況下，國家外匯儲備每上升1千億美元，1美元匯兌人民幣匯率則下降5.88%；貨幣供應(yīng)量每上升1%，1美元匯兌人民幣匯率則下降2.03%；居民消費價格指數(shù)當(dāng)月同比增加值每增加1%，1美元匯兌人民幣匯率則下降0.038%；進出口貿(mào)易差額每上升1百億美元，則1美元匯兌人民幣下降2.57%；人民幣存款基準利率每變動1%，則1美元匯兌人民幣匯率同方向變動0.46%。由回歸系數(shù)可以看出，本文所選的六個人民幣匯率變動影響因素中，國家外匯儲備、貨幣供應(yīng)量以及進出口貿(mào)易差額對人民幣匯率變動影響較大。

五、政策建議

基于2005年以前不成熟的人民幣匯率機制以及持續(xù)性的政策失調(diào)所帶來的資源配置效率的損失和國民福利水平降低的實際情況來看，匯率的穩(wěn)定對我國經(jīng)濟的發(fā)展是有著重要作用的。自我國加入WTO 以來，我國的外匯需求和外匯供給隨著國際收支流的規(guī)模以及全球經(jīng)濟變動的波動幅度日益增大。當(dāng)一國貨幣相對于其它貨幣貶值時，有利于該國出口規(guī)模的擴大；而當(dāng)一國貨幣升值時，出口則會降低，進口會增加。外匯儲備過快增長使得央行投入過多的基礎(chǔ)貨幣，而外匯儲備和貨幣供給的增加都會帶來人民幣升值的壓力，對于當(dāng)前經(jīng)濟增長嚴重依賴出口并且外匯儲備增長速度過快的我國來說，我國人民幣匯率在升值的發(fā)展趨勢下要通過宏觀經(jīng)濟政策合理控制貨幣供給量、國家外匯儲備以及進出口貿(mào)易差額。

[1] 張曉莉：貨幣籃設(shè)計、匯率適度彈性：人民幣匯率形成機制研究[M].北京：經(jīng)濟科學(xué)出版社，2013.

[2] 王偉宇：論人民幣匯率變動趨勢及對國民經(jīng)濟的影響[D].首都經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)，2004.

[3] 張曉昱：基于多元回歸模型的人民幣匯率影響因素分析[J].商業(yè)經(jīng)濟，2008（11）.

[4] 黃達：金融學(xué)—貨幣銀行學(xué)[M].北京：中國人民大學(xué)出版社，2003.

[5] 孫晨華：人民幣匯率變動的影響因素分析[J].金融觀察，2014（12）.

[6] 黃憲、江春、趙何敏、趙征：貨幣金融學(xué)[M].武漢：武漢大學(xué)出版社，2002.

[7] 曼昆：經(jīng)濟學(xué)原理[M].北京：北京大學(xué)出版社，2009.

（責(zé)任編輯：張瓊芳）