董文艷

轉(zhuǎn)售為租四年后，SOHO中國業(yè)績止跌回升。一路波折轉(zhuǎn)型，潘石屹有怎樣的反悔與堅守

“我最害怕排行榜，只要上榜我就不舒服，就覺得要大禍臨頭?！?月23日在香港舉辦的2016年SOHO中國有限公司（0410.HK，下稱SOHO中國）年度業(yè)績發(fā)布會上，董事長潘石屹如是說。

這句話更像是一種自我解嘲。自從2012年8月宣布公司從銷售型物業(yè)轉(zhuǎn)型為自持型物業(yè)，SOHO中國便幾乎從地產(chǎn)界各類排行榜上消失了。

近兩年來，國內(nèi)房地產(chǎn)市場日漸火爆，地產(chǎn)商在一二線城市大賺其錢，爭相開展銷售規(guī)模競賽。而SOHO中國遣散了銷售員，持有寫字樓，謀求租金輸血，這些動作讓這家地產(chǎn)公司變得更為另類。

四年多時間過去，SOHO中國的租金生意初現(xiàn)甜蜜苗頭。根據(jù)2016年度SOHO中國業(yè)績報告，2016年，SOHO中國實現(xiàn)主營收入約人民幣15.77億元，同比上升58%，毛利潤約人民幣12.42億元，同比上升69%，毛利率達(dá)79%;凈利潤約人民幣9.1億元，同比上升69%，凈利潤率57.7%;租金收入約15.11億元，同比上升44%，物業(yè)整體出租率則高達(dá)96%。

波折與反悔

SOHO中國轉(zhuǎn)型的決定是潘石屹與妻子張欣共同作出的，張欣同時是SOHO中國CEO。在潘石屹的定義里，2012年8月由售轉(zhuǎn)租模式是SOHO中國史上第三次轉(zhuǎn)型。前兩次分別是早年公司從住宅開發(fā)轉(zhuǎn)做商業(yè)地產(chǎn)及2007年SOHO中國赴港上市。

在轉(zhuǎn)型之前，潘石屹面臨的選擇是，將北京、上海的項目一一散售完畢，套現(xiàn)離開;或者長期租賃，等待租金回報細(xì)水長流。他最終選擇了后者，從銷售轉(zhuǎn)向自持寫字樓，而這背后亦是對北京、上海寫字樓市場的長期看好。

在宣告轉(zhuǎn)型之前，潘石屹還曾向多家大型基金投資者詢問意見，得到的回應(yīng)中，支持轉(zhuǎn)型者較多。除了公司長期發(fā)展的戰(zhàn)略考量，持有物業(yè)能讓SOHO中國繳納更少的土地增值稅。根據(jù)持有物業(yè)的地產(chǎn)商估值情況，一個合理的預(yù)測是，轉(zhuǎn)型也將有助于SOHO中國股價與凈資產(chǎn)的折讓更低，令估值更高。

然而，未曾料想，2012年8月，在宣布轉(zhuǎn)型之后的24小時里，SOHO中國股價便下跌近10%。這讓潘石屹感到出乎意料，一度也開始緊張起來。無論如何，資本市場已經(jīng)通過股價表明了他們的看空態(tài)度。

此后，外界對于公司轉(zhuǎn)型的擔(dān)憂從未消失?！癝OHO中國當(dāng)初判斷房地產(chǎn)市場會急轉(zhuǎn)直下，才轉(zhuǎn)售為租。我認(rèn)為它錯過了中國房地產(chǎn)這幾年的大發(fā)展，可以說是不進則退。”一位房企高管對《財經(jīng)》記者評價說。

SOHO中國主要業(yè)績也連年下滑。年報顯示，宣布轉(zhuǎn)型后，2013年SOHO中國主營收入146.21億元，2014年這一數(shù)字下滑到60.98億元，降幅達(dá)58.29%。到2015年主營收入再度下降到僅9.95億元，下降幅度高達(dá)84%。

轉(zhuǎn)型后三年內(nèi)，SOHO中國凈利潤也走出了一條下滑曲線。年報顯示，2013年SOHO中國凈利潤73.88億元，2014年凈利潤下滑到40.8億元，同比下降44.78%，到2015年，這一數(shù)字為5.38億元，大幅下降86.82%。

這三年的業(yè)績數(shù)據(jù)滑鐵盧是SOHO中國的轉(zhuǎn)型過渡之痛。從銷售模式到經(jīng)營模式，SOHO中國正在經(jīng)歷史上最大的一輪巨變。擺在潘石屹面前最棘手的問題，并非是一夜間要裁撤300余名銷售人員，而更多是公司經(jīng)營模式、管理模式上的徹底轉(zhuǎn)變。

而業(yè)績數(shù)字的低谷與市場的多變，也讓SOHO中國的轉(zhuǎn)型動作一度有反轉(zhuǎn)跡象。

這表現(xiàn)為重提銷售。在2015年SOHO中國業(yè)績發(fā)布會上，潘石屹稱決定抓住北京、上海房價上漲良機，出售旗下相對成熟、出租情況較理想的非核心資產(chǎn)。他改口說，“能賺的錢就賺?！崩^以32.97億元拋售SOHO上海世紀(jì)廣場等項目后，2016年中期業(yè)績發(fā)布會上，潘石屹表示將繼續(xù)拋售部分資產(chǎn)，比如出售上海三個非核心項目上海虹口SOHO、凌空SOHO、SOHO天山廣場。

如今，潘石屹的銷售之心再度更改。其中，上海虹口SOHO項目本已有一家知名大型公司接盤，雙方協(xié)議條款與合同簽署計劃都已談妥，但潘石屹卻在最后一刻反悔，聲稱不賣了，一度讓收購方甚為惱火。

在專注自持型物業(yè)的過程中，不論是對投資者還是潘石屹自己而言，最寶貴的仍是時間與耐心。與其說這一次棄售是潘石屹堅定捍衛(wèi)歷時已久的公司轉(zhuǎn)型，毋寧說，是公司總體租金收益的提高令他信心加碼。相比2012年，2016年SOHO中國的物業(yè)出租收入增長了逾10倍。年報顯示，到2016年底，SOHO中國租金收入約15.11億元，同比上升44%，物業(yè)整體出租率則高達(dá)96%。

但更重要的背景是，眼下中國外匯管制趨緊。潘石屹原想將項目出售，將資金派往境外，但目前已無可能。

“現(xiàn)在錢出不去，我如果還把項目銷售出去，把資產(chǎn)換成人民幣，我的錢還能往哪里投呢？在資產(chǎn)荒時，我擁有中國境內(nèi)的房子比擁有中國境內(nèi)的人民幣要好?！睂τ谶@次反悔，在2016年業(yè)績發(fā)布會上，潘石屹如此回應(yīng)。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2016年，人民幣對美元貶值約6.67%，人民幣貶值趨勢仍在繼續(xù)。為規(guī)避人民幣貶值的匯率風(fēng)險，除了堅定持有項目，今年上半年，SOHO中國還提前償還了14億美元的外幣債務(wù)，此舉使得公司外債只占到所有債務(wù)的7%。而償還高利率債務(wù)，以人民幣融資替代，借新債還舊債讓SOHO中國資金成本下降到4.4%，資產(chǎn)負(fù)債率低至32%。這些措施將為SOHO中國深化轉(zhuǎn)型提供資金安全墊。

在轉(zhuǎn)型主張下，過去出售個別項目的舉動，讓潘石屹更像是一個機會主義者，他秉承低買高賣的原則。但歸根結(jié)底，SOHO中國堅守自持型物業(yè)的主方向并未改變?！熬庸谈F，小人窮斯濫矣。”潘石屹說。

堅守與拐點

在宣布轉(zhuǎn)型的第四年，SOHO中國終于迎來了業(yè)績拐點。

年報顯示，2016年，SOHO中國主營收入結(jié)束三年下滑期，同比上升58%到15.77億元，凈利潤同樣止跌反彈，大幅提升69.3%到9.1億元。毛利潤約12.42億元，同比上升69%。

相比銷售型物業(yè)，自持型物業(yè)成本較低，由售轉(zhuǎn)租后，SOHO中國銷售費用一路削減，且租金收入毛利率較物業(yè)銷售收入高。這進一步推漲SOHO中國毛利率至79%，比2015年上升5個百分點。

潘石屹的寫字樓生意主要瞄準(zhǔn)北京、上海的優(yōu)質(zhì)地段，這樣的聚焦式發(fā)展讓SOHO中國免于2016年中國整體寫字樓市場的需求走低，將物業(yè)整體出租率推漲至96%。而由于大部分樓宇目前均在第一輪租期內(nèi)，這意味著，一兩年之后，SOHO中國將可以享受平均15%-25%的租金漲幅紅利。

北京與上海寫字樓的租金紅利為潘石屹堅守轉(zhuǎn)型增加了底氣。根據(jù)戴德梁行寫字樓市場研報，截至2016年四季度，北京甲級寫字樓市場凈租金達(dá)每月每平方米387.2元，其中，五大核心商圈甲級寫字樓按建筑面積計算的有效凈租金高達(dá)每月每平方米409.5元。上海核心商圈甲級寫字樓總體租金也達(dá)每月每平方米316.5元。

在出租生意中，SOHO 3Q是2015年SOHO中國推出的新產(chǎn)品，主打共享辦公空間。到2016年底，SOHO 3Q平均出租率達(dá)85%。租戶群涉及互聯(lián)網(wǎng)和高科技公司，比如Airbnb、新浪、小紅書、首汽集團等。

租戶的持續(xù)型需求催生了聯(lián)合辦公產(chǎn)業(yè)。根據(jù)仲量聯(lián)行研究報告，在全球范圍內(nèi)，聯(lián)合辦公空間內(nèi)的租戶數(shù)量正在快速增長，預(yù)計到2020年將達(dá)到380萬。2015年以后，中國聯(lián)合辦公空間規(guī)模也開始加速增長。

市面上，與SOHO3Q業(yè)務(wù)模式類似的同行有WeWork與優(yōu)客工場。如今WeWork估值約170億美元，并已正式進軍中國。優(yōu)客工場則已將觸角伸至美國、新加坡、以色列，盡管拓展方向不同，SOHO3Q同樣被認(rèn)為潛力巨大。

作為自持型商業(yè)物業(yè)的一個產(chǎn)品形態(tài)，SOHO3Q將物業(yè)管理進一步提到重要位置，尤其是面對新型服務(wù)對象時。潘石屹認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)公司的人都很玩命，老不下班，晚上10點、11點還不下班。正因為如此，過去一年，SOHO中國將精力更多花費在確保這類企業(yè)在辦公樓內(nèi)的手機、互聯(lián)網(wǎng)信號暢通，以及夜間設(shè)備供應(yīng)等。

不同于較多房企同行轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)外領(lǐng)域，在業(yè)績發(fā)布會上，潘石屹稱，SOHO中國是一家房地產(chǎn)公司，積累下來的經(jīng)驗仍在房地產(chǎn)領(lǐng)域，沒有進軍其他行業(yè)的計劃。

而房地產(chǎn)公司的發(fā)展目前仍與規(guī)模拓展緊密掛鉤。上述業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，SOHO中國如果不繼續(xù)拓展業(yè)務(wù)，僅靠收租，盡管未來會吃喝不愁，但也沒有更多發(fā)展空間。易居中國執(zhí)行總裁丁祖昱向《財經(jīng)》記者表示，SOHO中國要進一步發(fā)展，就必須在一線城市繼續(xù)并購商辦物業(yè)。

在這條轉(zhuǎn)型路上，SOHO中國還需證明更多。早年，在潘石屹宣布公司轉(zhuǎn)型時，曾放言五年后，租金年收入將超過40億元。如今時限已近，目標(biāo)仍遠(yuǎn)，對此SOHO中國歸因于中途出售過數(shù)個項目，公司順應(yīng)市場而做了調(diào)整。潘石屹亦稱，“計劃是計劃，市場是市場?！?