李華+湯學智

摘 要：從目前的國際形勢來看，如何推進人民幣對外開放是中國貨幣國際化的重要一環(huán)。而“一帶一路”的提出，更加突出了推進和加強人民幣在亞洲國家的區(qū)域化發(fā)展的重要性?！耙粠б宦贰笔侵袊珜У男滦秃献髂Ｊ剑侵袊蛭魍卣官Q(mào)易和投資的重要戰(zhàn)略。本文探討中國在“一帶一路”進程中人民幣國際化的影響因素，使用引力模型分析貨幣互換協(xié)議對人民幣的影響，發(fā)現(xiàn)貨幣互換協(xié)議對雙邊貿(mào)易存在著顯著的正面影響。通過貨幣互換緩解短期國際收支的矛盾，穩(wěn)定金融秩序；同時促進國家之間的貿(mào)易投資，調(diào)節(jié)外匯儲備，提高人民幣的境外流動性。

關鍵詞：“一帶一路”；互換協(xié)議；人民幣國際化

一、引言

長期以來我國以世界貨幣-美元進行經(jīng)濟貿(mào)易活動結(jié)算，而近些年來，美元對人民幣的威脅以及人民幣所面臨的挑戰(zhàn)也越來越大，為了擺脫負面影響，人民幣國際化勢在必行。同時，我國的對外開放區(qū)域結(jié)構(gòu)在一定程度上構(gòu)造成了東、中、西部的發(fā)展失衡，而國內(nèi)的產(chǎn)能過剩以及有效投資、技術改造升級的必要性日益加強。而21世紀以來，全球化的不斷加深，世界各國之間的聯(lián)系日益緊密，推動中國與其他國家的合作發(fā)展勢在必行。鑒于此，“一路一帶”因其得天獨厚的地理和人文優(yōu)勢，必將會為突破這些壁壘提供多種機遇。而“一帶一路”通過基礎設施、資源能源、投資貿(mào)易等方面的深度融合，促進與沿線國家的貿(mào)易發(fā)展以及帶來經(jīng)濟發(fā)展新機遇， 進而也在影響著人民幣國際化。

二、人民幣國際化的基本影響因素

1.人民幣國際化的影響因素模型選擇

在“一帶一路”進程中，貿(mào)易活動、投資活動為人民幣國際化的兩大路徑，我們可以選取進口、出口占世界份額作為貿(mào)易規(guī)模變量表示貿(mào)易因素，用對外直接投資占世界份額作為投資規(guī)模變量表示投資因素。同時選取經(jīng)濟自由度指數(shù)作為國家政策性金融指標。再次，國內(nèi)經(jīng)濟和人民幣本身方面，選取GDP的世界份額作為經(jīng)濟規(guī)模因素，選取CPI及匯率波動作為幣值穩(wěn)定因素。最后，考慮貨幣持有者可能面臨貨幣替代成本，故存在貨幣慣性，選取滯后1期的貨幣國際化指數(shù)代替。選取18個國家（美國、英國、歐元區(qū)、日本、瑞士、加拿大、澳大利亞、俄羅斯、新加坡、土耳其、韓國、巴西、印度、馬來西亞、泰國、印度尼西亞、菲律賓、沙特）的GDP占比、通脹率、匯率變動、經(jīng)濟自由度、進出口占比、OFDI占比與中國的數(shù)據(jù)做差形成中國與18個國家的差距作為自變量。選擇使用系統(tǒng)GMM模型可以有效控制內(nèi)生性問題，提高估計效率。

其中，Index代表被解釋變量，即人民幣與各國貨幣國際化差距；i代表國家；t代表時間；t-1表示滯后1期；a、b、c......代表估計系數(shù)；gdp、ofdi等代表解釋變量；α為常數(shù)；μ為隨機擾動項。

2.模型結(jié)果

（1）模型結(jié)果

（2）結(jié)果分析

①穩(wěn)定的經(jīng)濟發(fā)展是人民幣國際化的基礎。

②人民幣幣值穩(wěn)定是增強貨幣信心，增強持有意愿的有利保障。

③“一帶一路”進程中的人民幣國際化要在政府主導下進行。

④貿(mào)易順差對人民幣國際化的影響是有利的。

⑤人民幣國際化初期的對外投資邊際效應顯著。

⑥貨幣慣性的形成是促進人民幣國際化發(fā)展的良好機遇。

三、貨幣互換協(xié)議對人民幣國際化的影響

1.數(shù)據(jù)來源以及描述

本文運用引力方程，運用OLS和固定面板中的Between估計量來對互換協(xié)議及其規(guī)模對中國與各國之間的貿(mào)易的影響進行分別估計。估計方程為下：

其中因變量為第i國從第j國在第t年進口值。第i國或者第j國中至少有一國為中國。各國間貿(mào)易的名義值數(shù)據(jù)CEIC數(shù)據(jù)庫（https：//www.ceicdata.com/），單位為百萬美元。

衡量互換協(xié)議的自變量Swapijt有兩種度量方式，第一種是虛擬變量；第二種是互換協(xié)議相對規(guī)模，即該國與中國當年的互換協(xié)議簽訂的外幣價值相比于該國當年現(xiàn)金流通量（M1）的比例。各年互換協(xié)議及規(guī)模的數(shù)據(jù)來自中國人民銀行發(fā)布的《中國人民銀行和其他中央銀行或貨幣當局雙邊本幣互換一覽表（截至2016年12月）》。在該數(shù)據(jù)中，共計33個國家或地區(qū)的央行與中國人民銀行簽訂了貨幣互換協(xié)議。協(xié)議期限均為三年，到期后存在續(xù)簽的和未續(xù)簽從而失效的。每個協(xié)議都列出了分別以人民幣和外幣計價的互換規(guī)模。我們估計的時間段從2009年開始到2016年。在該時間段內(nèi)，共計28個國家或地區(qū)的央行與中國人民銀行之間發(fā)生國貨幣互換協(xié)議。

估計方程中的控制變量包括各年進口國和出口國的GDP（lnYit和lnYjt），進口國的人均GDP和CPI（qit），出口國的人均GDP（qit），以及貿(mào)易伙伴國之間的地理距離和是否交界的虛擬變量（qij）。其中，GDP、人均GDP以及CPI的數(shù)據(jù)皆來自世界銀行的World Development Indicators數(shù)據(jù)庫，并進行了取自然對數(shù)處理。地理距離（distance）和是否交界的數(shù)據(jù)來自Rose（2004）。第一個樣本是一帶一路涉及的65個國家或地區(qū)。第二個樣本是從2009年到2016年之間與中國發(fā)生過互換協(xié)議的國家或地區(qū)。

2.估計結(jié)果

下圖列出了兩組樣本相應變量的基本統(tǒng)計量。從該表中可以看到，在較大的“一帶一路”國家的樣本中，在樣本時間段內(nèi)簽訂互換協(xié)議的比例為15.9%；在較小的存在過互換協(xié)議的國家中，在樣本時間段內(nèi)存在協(xié)議的比例為56.2%。在互換協(xié)議的規(guī)模上，“一帶一路”國家樣本中互換協(xié)議的規(guī)模占相應國家當年M1的平均比例為3.49%，而互換協(xié)議國家則為10.3%。從貿(mào)易量、GDP和人均GDP的指標來看，互換協(xié)議國家的相應均值都要略微大于“一帶一路”國家樣本。從地理分布上看，互換協(xié)議國家與中國交界的比例（7.7%）高于“一帶一路”國家（1.8%），互換協(xié)議國家的與中國的平均距離則高于“一帶一路”國家。兩組樣本的CPI并沒有顯著差別。

圖3呈現(xiàn)的是是否簽訂貨幣互換協(xié)議的虛擬變量對貿(mào)易量影響的估計結(jié)果。其中第一列是對“一帶一路”國家作為樣本的OLS回歸估計，結(jié)果顯示，在控制了GDP、人均GDP、距離、是否交界等因素之后，是否簽訂互換協(xié)議對于貿(mào)易量的提升具有顯著的正面作用。是否存在互換協(xié)議的虛擬變量的系數(shù)接近0.66，意味著控制其它變量之后，“一帶一路”國家與中國簽訂貨幣互換協(xié)議，其與中國的貿(mào)易量將提升66%。圖3的第二列在第一列的基礎上進一步控制了年份效應。年份效應的控制基本沒有影響是否存在互換協(xié)議項系數(shù)的大小和顯著性。因此在OLS估計方法下得到的互換協(xié)議對于貿(mào)易的增進效應高達60%以上。為了驗證該結(jié)果的穩(wěn)健性，該表的第五列進一步呈現(xiàn)了利用面板數(shù)據(jù)的Between效應估計的結(jié)果。結(jié)果顯示雖然是否存在互換協(xié)議項的作用的顯著性略有下降，但是仍然在5%的水平上顯著為正，并且這一作用效果超過了1，幾乎為OLS估計結(jié)果的兩倍。因此，我們可以認為，對于“一帶一路”國家，與中國簽訂貨幣互換協(xié)議將顯著提升該國與中國的貿(mào)易量。

對于簽訂過互換協(xié)議的國家樣本，是否簽訂貨幣互換協(xié)議的作用也依然顯著為正。圖3的第三列顯示了OLS回歸下的基本結(jié)果：在控制了其它變量之后，對于這些國家，在互換協(xié)議生效期間的貿(mào)易量要比互換協(xié)議失效期間的貿(mào)易量顯著提升36%。第四列呈現(xiàn)的是在第三列的基礎上控制年份效應的結(jié)果，控制了年份效應之后簽訂互換協(xié)議項的系數(shù)略有上升，接近40%。相應的面板方法下的Between效應估計結(jié)果呈現(xiàn)在第六列，是否存在互換協(xié)議項的作用的顯著性略有下降，但是作用的效果大小則高達89%，超過了OLS估計結(jié)果的兩倍。由此，可以認為，對于發(fā)生過互換協(xié)議的國家，協(xié)議有效期內(nèi)的貿(mào)易量相比于協(xié)議失效期內(nèi)的貿(mào)易量有顯著的提升。

從控制變量的效應上看，圖3所有列結(jié)果都顯示，進出口國的GDP的作用均顯著為正，兩國距離的作用均顯著為負。這一結(jié)果也符合標準的引力方程模型的預測。因此，圖3的結(jié)果顯示，與中國簽訂貨幣互換協(xié)議的國家在協(xié)議生效期間，其與中國的貿(mào)易量顯著高于無協(xié)議國家和協(xié)議失效期間的貿(mào)易量。這一作用在控制了年份效應、在不同估計方法下均穩(wěn)健。

四、政策建議

1.提高人民幣跨境的跨境使用，提高人民幣的計價結(jié)算的比例。將“一帶一路”建設和人民幣國際化的發(fā)展相結(jié)合，協(xié)調(diào)規(guī)劃。

2.通過多種融資渠道和融資方式，提高人民幣的使用程度。積極開展多邊聯(lián)合融資，優(yōu)先使用人民幣進行對外投資。

3.中國國內(nèi)金融市場的發(fā)展和開放是人民幣國際化的先決條件。要把人民幣國際化與國內(nèi)改革、金融市場開放銜接起來。通過“一帶一路”和人民幣國際化要求進一步深化國內(nèi)金融和貿(mào)易方面的體制改革。

4.鼓勵推動金融機構(gòu)走出去，強化金融風險抵御能力。建設境內(nèi)外統(tǒng)一的風險管理平臺和體系，實現(xiàn)統(tǒng)一的風險評估并建立完善的風險控制和防范機制。

5.重視保險。在“一帶一路”建設中，要發(fā)揮保險所帶來的積極影響，從而降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營所面臨的危險。

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作者簡介：李華（1995- ），女，安徽蕪湖人，安徽財經(jīng)大學在讀本科生，研究方向：金融學；湯學智（1995- ），男，安徽馬鞍山人，安徽財經(jīng)大學在讀本科生，研究方向：金融學