黃衛(wèi)紅，俞晴眉

（杭州電子科技大學(xué)，浙江 杭州 310000）

CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效的實(shí)證研究
——基于董事會(huì)相對(duì)權(quán)力的影響

黃衛(wèi)紅，俞晴眉

（杭州電子科技大學(xué)，浙江 杭州 310000）

文章以2012—2014年的深A(yù)股上市公司為研究樣本，從校友社會(huì)資本、社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本、政治社會(huì)資本和商業(yè)社會(huì)資本四個(gè)維度度量CEO社會(huì)資本，研究了CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系。其中CEO校友社會(huì)資本、社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本和和商業(yè)社會(huì)資本與公司績(jī)效具有正相關(guān)關(guān)系，CEO政治社會(huì)資本與公司績(jī)效具有負(fù)相關(guān)關(guān)系。并考察了董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效關(guān)系的影響，結(jié)果顯示董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO校友社會(huì)資本、社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本和商業(yè)社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系起到了的正向調(diào)節(jié)作用，但董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO政治社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系不產(chǎn)生調(diào)節(jié)作用。

CEO；社會(huì)關(guān)系；公司績(jī)效；董事會(huì)相對(duì)權(quán)力

一、引言

資源優(yōu)勢(shì)對(duì)現(xiàn)代公司經(jīng)營(yíng)起到了至關(guān)重要的作用，通過(guò)稀缺資源公司可獲得獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)進(jìn)而獲得利益。以往大多研究將CEO作為控制和處理公司信息以及資源的對(duì)象，更多關(guān)注CEO個(gè)人的人力資本，忽視了CEO的社會(huì)資本的重要性。CEO社會(huì)資本通過(guò)CEO的社會(huì)關(guān)系構(gòu)建，是鑲嵌在其社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中的資源以及獲得相應(yīng)資源的能力[1]，CEO社會(huì)資本作為一項(xiàng)資源對(duì)公司經(jīng)營(yíng)起到了重要作用。如何量化CEO社會(huì)資本是研究CEO社會(huì)資本相關(guān)問(wèn)題的基礎(chǔ)。結(jié)合本文研究方法，目前國(guó)內(nèi)通過(guò)CEO個(gè)人特征對(duì)CEO社會(huì)資本量化主要從商業(yè)聯(lián)系、政治聯(lián)系兩個(gè)方面來(lái)度量企業(yè)家社會(huì)資本，在量化過(guò)程中遺漏了CEO社會(huì)資本的某些維度。因此需要建立更為詳細(xì)的CEO社會(huì)資本指標(biāo)體系，對(duì)CEO社會(huì)資本進(jìn)行全面、合理的量化。

CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系研究一直是研究熱點(diǎn)，隨著研究的深入，結(jié)果顯示CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系并不總是呈現(xiàn)相同的狀態(tài)，差異化的實(shí)證證據(jù)表明在CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效相關(guān)性的研究中遺漏了影響兩者關(guān)系的因素[2]。在此后研究中學(xué)者將經(jīng)濟(jì)環(huán)境[3]、法律環(huán)境[4]以及公司特征[5]等作為影響因素對(duì) CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行進(jìn)一步研究。然而在對(duì)CEO社會(huì)資本的研究中，研究者忽略了CEO作為“理性經(jīng)濟(jì)人”對(duì)CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效關(guān)系產(chǎn)生的影響，基于此公司治理作為一個(gè)重要影響因素應(yīng)受到研究者的關(guān)注。本文在此基礎(chǔ)上探究董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效關(guān)系的影響作用。董事會(huì)相對(duì)CEO權(quán)力定義為董事會(huì)對(duì)CEO進(jìn)行有效監(jiān)控、影響、控制和規(guī)范并使得股東實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化的能力[6]。通過(guò)公司治理相關(guān)理論可知，在現(xiàn)代公司兩權(quán)分離的背景下CEO掌握公司經(jīng)營(yíng)權(quán)代表了高管個(gè)人利益，董事會(huì)受到股東委托代表了股東利益。出于對(duì)各自不同利益的考量，董事會(huì)和CEO在戰(zhàn)略的選擇、實(shí)施中也會(huì)產(chǎn)生較大的差異。而董事會(huì)相對(duì)權(quán)力反映了董事會(huì)監(jiān)督CEO的能力，因此董事會(huì)相對(duì)權(quán)力較強(qiáng)時(shí)通過(guò)對(duì)戰(zhàn)略的選擇、實(shí)施的控制可對(duì)CEO進(jìn)行有效監(jiān)管，使得CEO在更大程度上運(yùn)用其社會(huì)資本來(lái)增加公司利益。

中國(guó)作為一個(gè)“人情社會(huì)”盛行的國(guó)家，國(guó)內(nèi)CEO社會(huì)資本的研究具有重要的現(xiàn)實(shí)意義，而目前國(guó)內(nèi)相關(guān)實(shí)證研究較為欠缺，因此亟需對(duì)國(guó)內(nèi)樣本公司進(jìn)行實(shí)證研究。本文通過(guò)實(shí)證探究了CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效的相關(guān)關(guān)系，并且進(jìn)一步研究了董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)兩者關(guān)系的影響。本文不僅有助于豐富CEO社會(huì)資本的研究，也為國(guó)內(nèi)公司對(duì)CEO的聘任、培養(yǎng)以及董事會(huì)權(quán)力配置提供了指導(dǎo)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）CEO校友社會(huì)資本與公司績(jī)效

校友社會(huì)資本考察了CEO從校友關(guān)系中獲取的社會(huì)資本。但并非所有的CEO校友關(guān)系都能成為對(duì)公司有價(jià)值的資源，其中CEO可通過(guò)名校校友關(guān)系獲得公司經(jīng)營(yíng)所需的關(guān)鍵資源和重要信息。名校校友社會(huì)關(guān)系建立發(fā)生在兩個(gè)時(shí)期。第一個(gè)時(shí)期是職業(yè)生涯初期，這一時(shí)期建立的校友關(guān)系形成特定領(lǐng)域穩(wěn)定的“校友圈”，處于“校友圈”的CEO可以通過(guò)校友關(guān)系網(wǎng)絡(luò)獲得相關(guān)商業(yè)信息和資源。第二個(gè)時(shí)期是在職業(yè)生涯中期。CEO通過(guò)MBA或EMBA學(xué)習(xí)，搭建了一個(gè)可供其與其他公司高管建立校友關(guān)系的平臺(tái)，CEO可以選擇性構(gòu)建校友關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，并從中獲取對(duì)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)有利的社會(huì)資本。有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)CEO在讀MBA的校友關(guān)系與CEO名校校友關(guān)系對(duì)CEO所在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)起到了顯著的影響[7]。由此，本文提出假設(shè)1：CEO校友社會(huì)資本與公司績(jī)效正相關(guān)。

（二）CEO社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本與公司績(jī)效

CEO社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本可以為公司創(chuàng)造領(lǐng)先于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)者以及潛在競(jìng)爭(zhēng)者的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。首先，CEO通過(guò)社會(huì)團(tuán)體構(gòu)建了一種可用于獲取外部知識(shí)的特殊組織關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。通常CEO為獲取另一個(gè)公司的隱性知識(shí)需要跨越該公司的組織邊界，但是社會(huì)團(tuán)體構(gòu)成了一種常態(tài)化的交流機(jī)制，通過(guò)這種機(jī)制隱性知識(shí)可以在社會(huì)團(tuán)體關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的成員之間良好地傳遞[8]。其次，CEO的社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本中行業(yè)協(xié)會(huì)社會(huì)資本是公司經(jīng)營(yíng)所需的重要資源。CEO作為行業(yè)協(xié)會(huì)成員可以參與制定行業(yè)規(guī)范和各類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)。行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定權(quán)作為標(biāo)準(zhǔn)戰(zhàn)略已經(jīng)成為公司戰(zhàn)略層面的重要因素，獲得行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定權(quán)不僅有利于提升品牌知名度和產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，同時(shí)也為公司在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中現(xiàn)金流的穩(wěn)定性提供保障。綜上，本文提出假設(shè)2：CEO社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本與公司績(jī)效正相關(guān)。

（三）CEO政治社會(huì)資本與公司績(jī)效

CEO政治社會(huì)資本考察了具有政治身份的CEO從政治關(guān)系中獲取的社會(huì)資本。CEO的政治社會(huì)關(guān)系與正式制度之間具有替代效應(yīng)，使得投資者在投資法律不完善的情況下得到保護(hù)[9]。早期研究認(rèn)為CEO政治社會(huì)資本對(duì)公司的績(jī)效會(huì)起到積極影響作用，主要體現(xiàn)在獲得戰(zhàn)略性資源與信息和產(chǎn)權(quán)保護(hù)等方面。Peng M W&Luo Y通過(guò)對(duì)中國(guó)公司的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)高管政治聯(lián)系與高管商業(yè)聯(lián)系都會(huì)促進(jìn)公司組織績(jī)效，其中高管政治聯(lián)系的促進(jìn)作用更為顯著[10]。

然而隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的完善，CEO政治社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系發(fā)生了轉(zhuǎn)變。一方面，隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)法律環(huán)境的不斷改善，公司與政界之通過(guò)“政治聯(lián)盟”進(jìn)行利益輸送的現(xiàn)象得到了控制。另一方面，CEO政治社會(huì)資本所帶來(lái)的政治成本也成為影響公司績(jī)效的重要因素。具有政治社會(huì)資本的CEO所在公司因?yàn)椤罢温?lián)盟”而負(fù)擔(dān)更多無(wú)效率的雇傭，或是被要求進(jìn)行一些支持地方政府建設(shè)但是對(duì)于公司經(jīng)營(yíng)而言是無(wú)效率的投資[11]。此外，具有政治社會(huì)資本的CEO所在的企業(yè)需要承擔(dān)更大的社會(huì)責(zé)任，包括負(fù)擔(dān)政治捐贈(zèng)等。有學(xué)者以國(guó)內(nèi)IPO上市企業(yè)為樣本，通過(guò)實(shí)證發(fā)現(xiàn)CEO政治社會(huì)資本為政府官員提供了尋租的契機(jī)反而導(dǎo)致公司績(jī)效下降[12]。而隨著CEO政黨身份層次的提高，所接觸的政府層級(jí)也會(huì)隨之提高，政治社會(huì)關(guān)系更加深入，以上的成本負(fù)擔(dān)機(jī)會(huì)也會(huì)隨之呈現(xiàn)幾何式的增長(zhǎng)。綜上，本文提出假設(shè)3：CEO政治社會(huì)資本與公司績(jī)效負(fù)相關(guān)。

（四）CEO商業(yè)社會(huì)資本與公司績(jī)效

CEO商業(yè)社會(huì)資本對(duì)提高公司發(fā)展能力起到了重要作用，其影響機(jī)制體現(xiàn)在降低公司信息來(lái)源成本和替代正式制度，降低制度成本等方面。CEO商業(yè)社會(huì)資本能為公司提供關(guān)鍵的異質(zhì)性資源，形成競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，而且商業(yè)社會(huì)資本依附于CEO個(gè)人存在，具有獨(dú)特性，難以被模仿和替代[1]。徐超和池仁勇通過(guò)企業(yè)家曾工作過(guò)的單位數(shù)量度量了企業(yè)家任職規(guī)模，并證明任職規(guī)模與企業(yè)利潤(rùn)總額、凈收益率和資產(chǎn)凈利率三個(gè)財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)均有正相關(guān)關(guān)系[13]。本文借鑒了孫俊華[14]的方法以CEO曾經(jīng)任職的公司數(shù)量作為量化商業(yè)社會(huì)資本的指標(biāo)。綜上，本文提出假設(shè)4：CEO商業(yè)社會(huì)資本與公司績(jī)效正相關(guān)。

（五）董事會(huì)相對(duì)權(quán)力的調(diào)節(jié)作用

根據(jù)公司治理相關(guān)理論可知由于現(xiàn)代公司制度經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)兩權(quán)分離的現(xiàn)狀，CEO作為理性經(jīng)濟(jì)人會(huì)為謀求個(gè)人利益的最大化或?qū)纠嬖斐蓳p害。董事會(huì)對(duì)CEO損害公司利益的行為具有監(jiān)督職責(zé)，當(dāng)董事會(huì)和CEO為此沖突時(shí)，通常通過(guò)使用權(quán)力來(lái)解決沖突。因此強(qiáng)大的董事會(huì)對(duì)CEO經(jīng)營(yíng)決策能起到有力的監(jiān)督作用。當(dāng)董事會(huì)相對(duì)權(quán)力較強(qiáng)時(shí)，CEO難以通過(guò)控制董事會(huì)和控制信息等政治手段來(lái)影響董事會(huì)對(duì)其的監(jiān)督，進(jìn)而達(dá)到自利的目的。因?yàn)檫@會(huì)使CEO喪失董事會(huì)對(duì)其的信任，失去信任后CEO通過(guò)社會(huì)關(guān)系而達(dá)到自利目的的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)將受到董事會(huì)更加嚴(yán)格的監(jiān)督。因此當(dāng)董事會(huì)相對(duì)權(quán)力較強(qiáng)有利于監(jiān)督CEO運(yùn)用社會(huì)資本所做的決策。反之，當(dāng)董事會(huì)相對(duì)權(quán)力較弱時(shí)，CEO權(quán)力得到釋放。CEO會(huì)通過(guò)自己的權(quán)力影響董事會(huì)決策與對(duì)其的監(jiān)督，使得公司做出有利于CEO通過(guò)社會(huì)資本達(dá)到自利目的的決策。此外還有研究表明當(dāng)CEO相對(duì)權(quán)力較大時(shí)，CEO會(huì)通過(guò)其權(quán)力選擇董事會(huì)成員，達(dá)到控制董事會(huì)并與董事會(huì)建立內(nèi)部社會(huì)關(guān)系的目的，有助于其進(jìn)一步在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中實(shí)施自利行為[15]。綜上，董事會(huì)相對(duì)權(quán)力較強(qiáng)對(duì)CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系起到正向調(diào)節(jié)的作用，本文提出：

假設(shè)5a：董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO校友社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系起到正向調(diào)節(jié)的作用。

假設(shè)5b：董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系起到正向調(diào)節(jié)的作用。

假設(shè)5c：董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO政治社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系起到正向調(diào)節(jié)的作用。

假設(shè)5d：董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO商業(yè)社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系起到正向調(diào)節(jié)的作用。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選擇深圳證券交易所2012—2014年的上市公司作為樣本。借鑒國(guó)內(nèi)外研究的方法以及依據(jù)本文研究條件的局限對(duì)樣本做出以下調(diào)整：（1）剔除在2012—2014年的的ST公司以及ST*公司；（2）剔除金融與保險(xiǎn)行業(yè)公司；（3）剔除CEO個(gè)人信息不完整、公司治理信息缺失的樣本。依據(jù)以上標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整樣本后共得到2 269年次有效樣本。本文研究樣本公司CEO數(shù)據(jù)主要來(lái)源于CSMAR國(guó)泰安上市公司治理研究數(shù)據(jù)庫(kù)，其中CEO任期以及CEO是否在股東公司兼任職務(wù)可直接獲取。但是CEO社會(huì)資本指標(biāo)由于缺乏類(lèi)BoardEx的權(quán)威高管信息數(shù)據(jù)庫(kù)，因此需要從CEO個(gè)人簡(jiǎn)介資料中手工分類(lèi)提取信息。本文采用SPSS.21工具進(jìn)行所有數(shù)據(jù)分析工作。

（二）變量設(shè)計(jì)

1.解釋變量。本文借鑒Nahapits和Ghoshal（1998）的方法建立模型，從CEO個(gè)人特征之中提取指標(biāo)，通過(guò)校友社會(huì)資本（Fam）、社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本（Gro）、政治社會(huì)資本（Pol）、商業(yè)社會(huì)資本（Bus）四個(gè)指標(biāo)衡量了CEO外部社會(huì)資本（Social captial）。CEO校友社會(huì)資本為虛擬變量。CEO畢業(yè)于國(guó)內(nèi)985、211院校、及其EMBA或MBA商學(xué)院以及國(guó)外知名院校取1，否則取0。CEO社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本依據(jù)CEO參加行業(yè)協(xié)會(huì)、工商聯(lián)以及其他行業(yè)組織的最高級(jí)別進(jìn)行度量，按照國(guó)家級(jí)、省級(jí)、市級(jí)進(jìn)行 3-0賦值。CEO政治社會(huì)資本依據(jù)CEO從政經(jīng)歷的最高級(jí)別進(jìn)行度量，包括CEO擔(dān)任人大代表、中國(guó)人民政治協(xié)商會(huì)議成員的經(jīng)歷以及在政府機(jī)關(guān)任職經(jīng)歷，并按照國(guó)家級(jí)、省級(jí)、市級(jí)以及區(qū)縣級(jí)進(jìn)行4-0賦值。CEO商業(yè)社會(huì)資本度量的是CEO除現(xiàn)任職公司以及現(xiàn)任職公司所處集團(tuán)中子公司以外作為高管任職的曾任職公司的數(shù)量。

2.被解釋變量。本文選擇TobinQ作為公司績(jī)效的代理變量。在高管社會(huì)資本研究領(lǐng)域中多采用單一指標(biāo)衡量公司績(jī)效，采用的指標(biāo)一般包括TobinQ、凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)收益率（ROA）和投資增值率等。隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的逐步完善，本文選擇TobinQ作為衡量公司績(jī)效的指標(biāo)具有合理性。TobinQ是由公司市場(chǎng)價(jià)值與公司資產(chǎn)重置成本所決定的，反映了公司的投資回報(bào)率水平，是一項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)。

3.調(diào)節(jié)變量。董事會(huì)相對(duì)CEO權(quán)力是董事會(huì)對(duì)CEO進(jìn)行監(jiān)控、影響、控制和規(guī)范并使得股東實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化的能力。本文涉及董事會(huì)相對(duì)權(quán)力均指董事會(huì)相對(duì)CEO權(quán)力。Bonazzi&Islam認(rèn)為董事會(huì)相對(duì)權(quán)力是由董事會(huì)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)組成和董事會(huì)成員的所有權(quán)所決定的[16]。參考Bonazzi&Islam對(duì)董事會(huì)相對(duì)權(quán)力內(nèi)涵的解釋以及國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)[6，17]針對(duì)董事會(huì)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)組成和董事會(huì)成員的所有權(quán)具體指標(biāo)的選擇，本文最終選取了CEO兩職是否合一、獨(dú)立董事占董事會(huì)成員比例以及董事會(huì)（非CEO成員）持股比例來(lái)擬合董事會(huì)相對(duì)權(quán)力。CEO兩職是否合一為虛擬變量，CEO不兼任董事長(zhǎng)時(shí)為1，否則為0。在擬合董事會(huì)權(quán)力變量時(shí)本文采用Haynes&Hillman設(shè)計(jì)的加總方法[18]。為避免指標(biāo)間由于不同量綱和數(shù)量級(jí)對(duì)綜合指標(biāo)的擬合造成影響，先對(duì)各董事會(huì)相對(duì)權(quán)力指標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)化處理，再進(jìn)行加總從而得出董事會(huì)相對(duì)權(quán)力變量。這些變量之間的Cronbach's α系數(shù)為0.56，該擬合方法可行。

4.控制變量。本文從CEO個(gè)人層面和公司層面分別選擇可能影響公司績(jī)效的指標(biāo)作為控制變量。在CEO個(gè)人層面（Personal）選取的控制變量為CEO任期和CEO是否在股東所在公司兼職作為控制變量，CEO任期為CEO任期月份數(shù)取自然對(duì)數(shù)，CEO是否在股東所在公司兼職為虛擬變量，兼職取1，否則為0。在公司層面（Firm）選取了公司規(guī)模、董事會(huì)規(guī)模、監(jiān)事會(huì)規(guī)模以及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)作為控制變量，公司規(guī)模為公司資產(chǎn)總額取自然對(duì)數(shù)，董事會(huì)規(guī)模和監(jiān)事會(huì)規(guī)模分別為董事會(huì)人數(shù)和監(jiān)事會(huì)人數(shù)取自然對(duì)數(shù)，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)為虛擬變量，國(guó)企取1，否則為0。此外還設(shè)置了年份指標(biāo)作為控制變量，以2012年為基準(zhǔn)，設(shè)置2個(gè)年度虛擬變量。

（三）研究方法

本文通過(guò)最小二乘法回歸并采用層次回歸的分析方法，基本模型如下：

式中α為截距，β2-β8為系數(shù)，ε為殘差。

首先將CEO個(gè)人層面和公司層面的控制變量放入模型，考察控制變量對(duì)公司績(jī)效的影響；其次將CEO校友社會(huì)資本、社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本、政治社會(huì)資本、商業(yè)社會(huì)資本四個(gè)解釋變量加入模型，考察不同維度CEO社會(huì)社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系；再次將調(diào)節(jié)變量董事會(huì)相對(duì)權(quán)力變量加入模型；最后將解釋變量與調(diào)節(jié)變量中心化，再將中心化后的解釋變量與調(diào)節(jié)變量的交互項(xiàng)加入模型，考察董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)不同維度CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。

四、實(shí)證分析結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

表1 主要變量描述性分析

統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示CEO社會(huì)資本中CEO校友社會(huì)資本的中位數(shù)均為1，表明研究樣本中絕大部分CEO具有名校校友關(guān)系。CEO社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本變量的描述分析結(jié)果顯示其均值小于1，中位數(shù)均為0，最大值為3，表明參加社會(huì)團(tuán)體的CEO相對(duì)較少。在具有政治社會(huì)資本的CEO中，縣鄉(xiāng)級(jí)和市級(jí)有297人次，省級(jí)110人次，國(guó)家級(jí)68人次，樣本的政治深度分布情況與國(guó)內(nèi)政治層級(jí)的人數(shù)分布情況相符，隨著政治層次的升高每個(gè)層次的人員數(shù)量下降。從商業(yè)社會(huì)資本的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看，CEO平均任職公司數(shù)量為3.16，中位數(shù)為3，說(shuō)明大多CEO具有較為豐富的從業(yè)經(jīng)歷。

（二）樣本相關(guān)性分析結(jié)果

表2 主要變量相關(guān)性分析

皮爾遜相關(guān)系數(shù)表明，TobinQ與CEO校友社會(huì)資本、CEO社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本和CEO商業(yè)社會(huì)資本呈正相關(guān)關(guān)系，TobinQ與CEO政治社會(huì)資本呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，TobinQ與董事會(huì)相對(duì)權(quán)力呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。此外其余變量之間相關(guān)性較低適合做進(jìn)一步檢驗(yàn)。

（三）回歸分析結(jié)果

1.回歸結(jié)果分析。在回歸結(jié)果中，各個(gè)變量的方差膨脹因子均在1至1.400之間，遠(yuǎn)小于10，說(shuō)明變量之間不存在嚴(yán)重的共線性，回歸結(jié)果可信。

CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效關(guān)系主效應(yīng)分析

模型（2）與模型（1）相比Ad-R2增加到了0.013，顯示了CEO社會(huì)資本對(duì)公司績(jī)效的解釋能力?；貧w結(jié)果顯示模型（2）中CEO校友社會(huì)資本（0.331）與TobinQ在1%顯著性水平下具有正相關(guān)關(guān)系，因此假設(shè)1得到驗(yàn)證。CEO社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本（0.069）與TobinQ在5%的顯著性水平下具有正相關(guān)關(guān)系，因此假設(shè)2得到驗(yàn)證。CEO政治社會(huì)資本（-0.101）與TobinQ在5%的顯著性水平下具有負(fù)相關(guān)關(guān)系，因此假設(shè)3得到驗(yàn)證。表明CEO政治社會(huì)資本對(duì)公司績(jī)效帶來(lái)的負(fù)向影響超過(guò)了正向影響，總體顯示了與公司績(jī)效呈負(fù)相關(guān)。CEO商業(yè)社會(huì)資本（0.066）與TobinQ在1%顯著性水平下具有正相關(guān)關(guān)系，因此假設(shè)4得到驗(yàn)證。CEO豐富的從業(yè)經(jīng)歷使得其商業(yè)社會(huì)資本得到了提升，CEO可將私人商業(yè)關(guān)系作為渠道獲取有用的信息和資源提升公司績(jī)效。

表3 回歸分析

2.董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效關(guān)系調(diào)節(jié)效應(yīng)分析。模型（4）與模型（3）相比，Ad-R2從0.152上升到了0.155，在1%的顯著性水平下增加了0.003，說(shuō)明從董事會(huì)相對(duì)權(quán)力總體對(duì)CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效關(guān)系確實(shí)產(chǎn)生了調(diào)節(jié)作用。模型（4）顯示在10%顯著性水平下董事會(huì)相對(duì)權(quán)力與CEO校友社會(huì)資本的交互項(xiàng)系數(shù)為正，董事會(huì)相對(duì)權(quán)力越大，CEO校友社會(huì)資本與公司績(jī)效的正相關(guān)關(guān)系越強(qiáng)，因此假設(shè)5a得到驗(yàn)證。董事會(huì)相對(duì)權(quán)力與CEO社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本的交互項(xiàng)系數(shù)在10%顯著性水平下為正，因此假設(shè)5b得到驗(yàn)證。董事會(huì)相對(duì)權(quán)力與CEO商業(yè)社會(huì)資本的交互項(xiàng)系數(shù)在5%顯著性水平下為正，因此假設(shè)5d得到驗(yàn)證。這表明了相對(duì)權(quán)力較大的董事會(huì)對(duì)于CEO通過(guò)其校友社會(huì)資本、社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本以及商業(yè)社會(huì)資本對(duì)公司經(jīng)營(yíng)決策實(shí)施影響的行為可進(jìn)行有效監(jiān)督，使得CEO在更大程度上通過(guò)其校友社會(huì)資本、社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本以及商業(yè)社會(huì)資本為公司帶來(lái)利益。而模型（4）顯示董事會(huì)相對(duì)權(quán)力與CEO政治社會(huì)資本的交互項(xiàng)系數(shù)為正但并沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，因此假設(shè)5c沒(méi)有得到驗(yàn)證。這表明了相對(duì)權(quán)力較強(qiáng)的董事會(huì)對(duì)CEO政治社會(huì)資本對(duì)公司利益的侵害行為不能起到有效的監(jiān)督作用。

3.控制變量對(duì)公司績(jī)效影響分析。在回歸結(jié)果中，除CEO任期、監(jiān)事會(huì)規(guī)模和董事會(huì)規(guī)模對(duì)公司績(jī)效不產(chǎn)生顯著影響，公司規(guī)模、公司產(chǎn)權(quán)性質(zhì)以及CEO兼職均對(duì)TobinQ具有顯著的負(fù)向影響，并且F檢驗(yàn)顯示了（1）整體是顯著的，表明控制變量整體對(duì)TobinQ影響顯著。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文將解釋變量CEO社會(huì)資本變量中CEO校友社會(huì)資本通過(guò)CEO不同學(xué)歷校友社會(huì)資本來(lái)度量，按照CEO最高學(xué)歷水平賦值，其中博士研究生學(xué)歷為5，碩士研究生學(xué)歷為4，本科學(xué)歷為3，高中學(xué)歷為2，高中以下學(xué)歷為0；此外參考石軍偉等[19]的方法將政治社會(huì)關(guān)系乘以2；并將衡量公司績(jī)效的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)由TobinQ替換為市凈率，對(duì)樣本進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)與原模型的結(jié)論一致。

五、結(jié)論與啟示

本文對(duì)CEO社會(huì)資本、董事會(huì)相對(duì)權(quán)力和公司績(jī)效進(jìn)行量化和回歸分析。通過(guò)實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，CEO社會(huì)資本確實(shí)與公司績(jī)效具有相關(guān)關(guān)系。其中CEO校友社會(huì)資本、社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本以及商業(yè)社會(huì)資本均與公司績(jī)效具有正相關(guān)關(guān)系，CEO政治社會(huì)資本與公司績(jī)效具有負(fù)相關(guān)關(guān)系。這與本世紀(jì)以來(lái)部分高管社會(huì)資本相關(guān)研究結(jié)果一致，CEO通過(guò)深入政治生活與政府部門(mén)建立社會(huì)關(guān)系以求為公司謀取利益的行為只在特定的歷史背景和制度背景下才起到效用[13]。隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步完善，政府部門(mén)對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)逐步減少，CEO通過(guò)建立政治關(guān)聯(lián)所帶來(lái)的利益不足以補(bǔ)償付出的政治成本，因此越來(lái)越多實(shí)證研究顯示CEO政治社會(huì)資本與公司績(jī)效具有負(fù)相關(guān)關(guān)系。

董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO校友社會(huì)資本、社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本以及商業(yè)社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系都起到了正向調(diào)節(jié)的作用，這表明對(duì)于廣泛存在于公司外部的CEO社會(huì)關(guān)系，相對(duì)強(qiáng)權(quán)的董事會(huì)仍然可以通過(guò)公司內(nèi)部監(jiān)管對(duì)CEO的行為與決策進(jìn)行有效監(jiān)督，使得CEO通過(guò)其社會(huì)資本更好地為公司服務(wù)。而董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)CEO政治社會(huì)資本與公司績(jī)效關(guān)系不能起到調(diào)節(jié)作用，這可能是CEO政治社會(huì)資本的獨(dú)特性所造成的。在市場(chǎng)中政府與公司都是社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)主體，但是兩者的地位并不相同，政府作為管理者相對(duì)于公司擁有軍隊(duì)、警察以及經(jīng)濟(jì)制度制定權(quán)等公司所沒(méi)有的權(quán)力，因此在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中政府地位高于公司。CEO政治關(guān)聯(lián)建立了一種關(guān)聯(lián)雙方地位并不平等的關(guān)系，作為公司內(nèi)部執(zhí)行機(jī)關(guān)的董事會(huì)迫于政治壓力而無(wú)法對(duì)CEO政治社會(huì)資本進(jìn)行有效監(jiān)督。

本文的結(jié)論對(duì)我國(guó)公司CEO選任以及董事會(huì)權(quán)力配置具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。首先，由于社會(huì)關(guān)系的培養(yǎng)是一個(gè)長(zhǎng)期而緩慢的過(guò)程，所以公司從節(jié)約成本的角度選聘CEO時(shí)需要在考量其人力資本的基礎(chǔ)上同時(shí)考慮其校友社會(huì)資本、社會(huì)團(tuán)體社會(huì)資本以及商業(yè)社會(huì)資本是否豐富，這將有助于提升公司績(jī)效。其次，經(jīng)本文實(shí)證證明CEO政治社會(huì)資本可能會(huì)給公司績(jī)效帶來(lái)負(fù)面影響，且這種負(fù)面影響也無(wú)法通過(guò)加強(qiáng)董事會(huì)監(jiān)督來(lái)削弱。因此公司應(yīng)避免CEO在政治生活的過(guò)度深入。最后，從CEO與董事會(huì)的內(nèi)部關(guān)系角度考慮，適當(dāng)增強(qiáng)董事會(huì)相對(duì)權(quán)力有利于更好監(jiān)督CEO運(yùn)用其社會(huì)資本的過(guò)程，合理配置董事會(huì)權(quán)力。

本研究的不足之處在于：（1）本研究的數(shù)據(jù)來(lái)源于公司年報(bào)，屬于二手?jǐn)?shù)據(jù)。此外由于國(guó)內(nèi)高管信息披露制度尚未完善，CEO社會(huì)資本的相關(guān)數(shù)據(jù)都需要手工收集，在手工收集的分析過(guò)程中容易受到個(gè)人主觀因素的影響，使得數(shù)據(jù)欠缺權(quán)威性。未來(lái)研究可考慮使用問(wèn)卷調(diào)查法增強(qiáng)研究的權(quán)威性。（2）董事會(huì)相對(duì)權(quán)力度量所選取的指標(biāo)有限，未來(lái)可增加指標(biāo)并采用主成分分析法或因子分析法來(lái)擬合董事會(huì)相對(duì)權(quán)力。（3）本文主要通過(guò)實(shí)證研究了CEO社會(huì)資本與公司績(jī)效的關(guān)系以及董事會(huì)相對(duì)權(quán)力對(duì)兩者關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，但是對(duì)CEO社會(huì)資本對(duì)公司績(jī)效的具體影響途徑缺乏實(shí)證研究，這也是未來(lái)該領(lǐng)域的研究方向。

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（責(zé)任編輯：D 校對(duì)：L）

F272.91

A

1004-2768（2017）02-0141-05

2016-12-05

黃衛(wèi)紅（1963-），女，浙江杭州人，杭州電子科技大學(xué)副教授，研究方向：資本市場(chǎng)與公司治理；俞晴眉，女，浙江杭州人，杭州電子科技大學(xué)，研究方向：資本市場(chǎng)與公司治理。