王 玥

中商宏峰投資集團(tuán)有限公司(北京市)

我國(guó)PPP發(fā)展現(xiàn)狀及融資熱點(diǎn)問(wèn)題淺析

王 玥

中商宏峰投資集團(tuán)有限公司(北京市)

在中國(guó)經(jīng)濟(jì)逐漸放緩的背景下，各地政府的財(cái)政資金壓力增大，此時(shí)PPP作為一個(gè)具有融資功能的模式，在中國(guó)逐漸興起，但是其在中國(guó)的發(fā)展面臨諸多瓶頸與障礙.中國(guó)政府應(yīng)積極應(yīng)對(duì)這些困難，努力營(yíng)造出適合PPP發(fā)展的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，借鑒國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，大力推進(jìn)PPP可持續(xù)發(fā)展。本文梳理了我國(guó)PPP發(fā)展的現(xiàn)狀，并針對(duì)融資方面出現(xiàn)的問(wèn)題進(jìn)行了分析，在此基礎(chǔ)上結(jié)合融資熱點(diǎn)問(wèn)題并從長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展的角度提出了相應(yīng)建議。

PPP；基礎(chǔ)設(shè)施；公共服務(wù)；融資

一、我國(guó)PPP發(fā)展現(xiàn)狀

PPP(Public-Private-Partnership)，即公私合作伙伴關(guān)系，我國(guó)政府稱之為“政府與社會(huì)資本合作模式”，政府和社會(huì)資本利益共享、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)，是基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)中的一種項(xiàng)目運(yùn)作模式。其中社會(huì)資本主要包括外資企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)、保險(xiǎn)資金、養(yǎng)老資金及其他民間資金。在國(guó)際上主要有英國(guó)的社會(huì)類基礎(chǔ)設(shè)施PF1、PF2模式，以及法國(guó)的經(jīng)濟(jì)類基礎(chǔ)設(shè)施特許經(jīng)營(yíng)模式，前者以政府購(gòu)買為主，后者以使用者付費(fèi)為主。我國(guó)PPP發(fā)展從上世紀(jì)八十年代開始，大體經(jīng)歷了五個(gè)階段。

(一) PPP發(fā)展歷程

1.探索階段。1984年-1992年，改革開放初期，以外資企業(yè)參與為主。

2.試點(diǎn)階段。1993年-2002年，建立社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，仍然以外資企業(yè)參與為主。

3.推廣階段。2003年-2007年，經(jīng)濟(jì)保持高速增長(zhǎng)，放寬非公有資本市場(chǎng)準(zhǔn)入限制，以民營(yíng)企業(yè)參與為主。

4.調(diào)整階段。2008年-2012年，全球金融危機(jī)，我國(guó)政府四萬(wàn)億救市計(jì)劃刺激經(jīng)濟(jì)，地方政府和國(guó)企獲得大量財(cái)政支持，市場(chǎng)缺乏自由競(jìng)爭(zhēng)，致使PPP遭受嚴(yán)重沖擊。

5.規(guī)制階段。2013年至今，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，各類資本廣泛參與，其中施工類企業(yè)和財(cái)務(wù)類投資人最為活躍。

在我國(guó)PPP發(fā)展的五個(gè)階段中，前四個(gè)階段基本屬于法國(guó)模式，對(duì)于推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共服務(wù)提供的投融資體制改革發(fā)揮了重要作用，但是制度建設(shè)滯后。第五個(gè)階段本質(zhì)上屬于英國(guó)模式，陸續(xù)出臺(tái)了大量政策文件，制度建設(shè)逐步健全，對(duì)深化財(cái)政體制改革和完善政府采購(gòu)體系起到了重要的推動(dòng)作用。

(二) PPP發(fā)展現(xiàn)狀

截止2017年4月，我國(guó)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域PPP項(xiàng)目庫(kù)有15966個(gè)項(xiàng)目，總投資額約15.9萬(wàn)億，涉及重大市政工程(8838個(gè))、交通運(yùn)輸(2646個(gè))、水利(1440個(gè))、能源(530個(gè))等多個(gè)領(lǐng)域。從地域分布來(lái)看，西部地區(qū)的項(xiàng)目數(shù)和總投資額皆為全國(guó)之最，其中云南、貴州、四川項(xiàng)目總投資額位列前三甲，均超過(guò)萬(wàn)億。這些數(shù)據(jù)和2014年以來(lái)國(guó)務(wù)院及有關(guān)部門的大力推動(dòng)密切相關(guān)。

1.國(guó)務(wù)院及有關(guān)部委連續(xù)出臺(tái)PPP改革系列指導(dǎo)文件，各級(jí)地方政府以此為依據(jù)，廣泛制定相關(guān)的地方性法規(guī)和政府規(guī)章。

2.有關(guān)部委和地方政府先后成立了PPP實(shí)施機(jī)構(gòu)，如PPP工作領(lǐng)導(dǎo)小組、PPP中心等，初步建立了協(xié)同推進(jìn)機(jī)制。

3.建立了PPP項(xiàng)目庫(kù)和信息平臺(tái)，并開展相關(guān)培訓(xùn)和項(xiàng)目推介。

4.創(chuàng)新投融資機(jī)制，有關(guān)部委從政府投資、開發(fā)性金融、商業(yè)銀行、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等層面推動(dòng)，地方政府試點(diǎn)PPP引導(dǎo)基金，為解決PPP項(xiàng)目融資難的問(wèn)題積極努力。

以上PPP模式的推廣應(yīng)用，對(duì)于緩解地方政府壓力及化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、推動(dòng)政府職能轉(zhuǎn)變及提供公共服務(wù)效率、擴(kuò)寬社會(huì)資本投資渠道及創(chuàng)新融資方式等起到了一定作用，但是由于我國(guó)PPP制度頂層設(shè)計(jì)尚不完善、政府職能轉(zhuǎn)變落后、投融資體制改革不到位等原因，PPP的發(fā)展出現(xiàn)了諸多問(wèn)題，如以PPP和公共利益為名，變相維護(hù)部門利益、拖延推進(jìn)改革、躲避公開招標(biāo)和預(yù)算約束等，甚至舍本逐末，直接把PPP當(dāng)成刺激投資的工具。下面，將主要深入探討PPP項(xiàng)目融資及在融資過(guò)程中出現(xiàn)的問(wèn)題。

二、項(xiàng)目融資存在的問(wèn)題

PPP項(xiàng)目融資的核心特征為新設(shè)特殊目的公司、僅就項(xiàng)目公司承擔(dān)有限責(zé)任、投資決策基于現(xiàn)金流、合作伙伴風(fēng)險(xiǎn)分配及共擔(dān)結(jié)構(gòu)、表外融資等。主要的融資工具包括債務(wù)類融資(占比40-60%)、股權(quán)類融資(占比10-30%)、其他資本融資等。

(一)私營(yíng)部門融資加壓地方政府財(cái)政

我國(guó)現(xiàn)有實(shí)施的PPP項(xiàng)目里，完全政府付費(fèi)項(xiàng)目占30%，完全使用者付費(fèi)項(xiàng)目占45%，其余25%為部分需要政府補(bǔ)貼的使用者付費(fèi)項(xiàng)目。由于政策規(guī)定將所有PPP項(xiàng)目都納入政府采購(gòu)范圍，導(dǎo)致各地爭(zhēng)相通過(guò)把項(xiàng)目或現(xiàn)有TOT等形式的債務(wù)包裝成PPP模式以獲取財(cái)政資金和享受優(yōu)惠政策。這樣使得通過(guò)財(cái)政承受能力論證并得到人大決議保障的項(xiàng)目其實(shí)不具備財(cái)政支付能力，國(guó)家關(guān)于不得由平臺(tái)公司替地方政府代為融資的規(guī)定形同虛設(shè)，私營(yíng)部門融資以更加隱蔽的方式增加了地方政府財(cái)政壓力。

(二)股權(quán)投資演變?yōu)椤懊鞴蓪?shí)債”

具體表現(xiàn)為：政府付費(fèi)類PPP不按績(jī)效支付、政府以可行性缺口補(bǔ)貼名義保證社會(huì)資本獲得穩(wěn)定回報(bào)、政府承擔(dān)股權(quán)投資連帶責(zé)任、政府不合理地承擔(dān)實(shí)際債務(wù)、政府許以投資回報(bào)保底承諾、關(guān)于分期溢價(jià)回購(gòu)的安排、各種形式拉長(zhǎng)回購(gòu)期等等。原本是為了化解過(guò)去地方政府因以融資平臺(tái)的名義所形成的企業(yè)債務(wù)而不得不以政府或有負(fù)債的方式承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)在以PPP的名義所形成的企業(yè)債務(wù)，同樣也會(huì)成為政府或有負(fù)債，而且其債務(wù)壓力會(huì)比平臺(tái)公司更為嚴(yán)重。

(三)長(zhǎng)期投資瘦身為短期融資

如前文所述，目前最為活躍的社會(huì)資本為施工類企業(yè)和財(cái)務(wù)類投資人。主要因?yàn)椋罢邽榱艘訮PP名義避免二次招標(biāo)獲得施工任務(wù)，并獲取高額施工利潤(rùn)和社會(huì)資本投資回報(bào)；后者以PPP名義投資當(dāng)?shù)仨?xiàng)目，重點(diǎn)關(guān)注投資回報(bào)水平、回收期限和退出方案，通常要求政府在一定期限內(nèi)按照約定價(jià)格回購(gòu)，以實(shí)現(xiàn)安全退出。因而，在實(shí)際操作的過(guò)程中，會(huì)假借PPP之名為政府提供短期過(guò)橋融資，與PPP的建立長(zhǎng)期合作伙伴關(guān)系的初衷背道而馳。

三、熱點(diǎn)問(wèn)題解析

隨著國(guó)際上對(duì)PPP理念的發(fā)展，PPP從政府采購(gòu)的工具、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的工具已經(jīng)進(jìn)一步成為可持續(xù)發(fā)展的工具，這就要求PPP要立足于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、社會(huì)發(fā)展、區(qū)域協(xié)調(diào)、資源環(huán)境等多個(gè)維度的長(zhǎng)遠(yuǎn)目標(biāo)開展。具體到我國(guó)現(xiàn)階段融資方面出現(xiàn)的問(wèn)題，在國(guó)務(wù)院的指導(dǎo)下，地方政府和社會(huì)資本進(jìn)行了積極的創(chuàng)新和嘗試。

(一) PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化

2016年12月26 日，國(guó)家發(fā)改委與中國(guó)證監(jiān)會(huì)印發(fā)《關(guān)于推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會(huì)資本合作(PPP)項(xiàng)目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知》(發(fā)改投資[2016]2698號(hào))，明確重點(diǎn)推動(dòng)資產(chǎn)證券化PPP項(xiàng)目的范圍，并優(yōu)先鼓勵(lì)符合國(guó)家發(fā)展戰(zhàn)略的PPP項(xiàng)目開展資產(chǎn)證券化，這一債務(wù)類融資機(jī)制對(duì)盤活PPP項(xiàng)目存量資產(chǎn)、加快社會(huì)投資者的資金回收、吸引更多社會(huì)資本參與PPP項(xiàng)目建設(shè)具有重要意義，為PPP持續(xù)健康發(fā)展提供了保障。關(guān)于未來(lái)實(shí)踐，應(yīng)建立如下認(rèn)識(shí)：

1.證券化主要應(yīng)是項(xiàng)目公司收益權(quán)

這是由PPP模式核心要求決定的。PPP模式要貫穿項(xiàng)目全生命周期，政府在公開選擇過(guò)程中對(duì)社會(huì)資本的資信、投融資、運(yùn)營(yíng)管理能力進(jìn)行了公開比對(duì)選擇，當(dāng)社會(huì)資本中標(biāo)設(shè)立項(xiàng)目公司后，項(xiàng)目公司股東是實(shí)現(xiàn)全生命周期高效服務(wù)的基礎(chǔ)，因而項(xiàng)目公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，需要尋找與之前股東具有同樣等級(jí)專業(yè)能力的受讓方。如果僅僅轉(zhuǎn)讓收益權(quán)，投融資、運(yùn)營(yíng)等專業(yè)事項(xiàng)仍然由之前公開選定的社會(huì)資本承擔(dān)，既能確保公共服務(wù)專業(yè)水平不降低，又能擴(kuò)大受讓方，尤其是銀行等金融機(jī)構(gòu)得以更多參與。

2.向社會(huì)資本無(wú)追索模式推進(jìn)

經(jīng)過(guò)股東增信后的有追索資產(chǎn)證券化，本質(zhì)是一種融資，未能抓住社會(huì)資本出表籌資的痛點(diǎn)，不利于改善社會(huì)資本財(cái)務(wù)指標(biāo)。其關(guān)鍵在于：第一，對(duì)收益權(quán)進(jìn)行切割，使用者付費(fèi)和績(jī)效考核變量留給社會(huì)資本，政府付費(fèi)和可用性付費(fèi)金額量化部分進(jìn)行資產(chǎn)證券化；第二，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行切割，建設(shè)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)由社會(huì)資本承擔(dān)，轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的政府支付風(fēng)險(xiǎn)由證券化產(chǎn)品投資人承擔(dān)；第三，多方配合，不要形成資產(chǎn)證券化是社會(huì)資本逃避風(fēng)險(xiǎn)的錯(cuò)誤觀念，政府尤其要擺正立場(chǎng)、積極支持推進(jìn)相關(guān)金融創(chuàng)新。

(二)股權(quán)回購(gòu)

如前文所述，明股實(shí)債、股權(quán)回購(gòu)是很多社會(huì)資本快速收回投資、減少帶息負(fù)債的方法，針對(duì)這一問(wèn)題，需要對(duì)股權(quán)回購(gòu)方式進(jìn)行具體分析：一是分析潛在回購(gòu)主體，PPP模式下的股權(quán)回購(gòu)，應(yīng)大部分發(fā)生在政府平臺(tái)公司對(duì)其他普通社會(huì)資本持有的項(xiàng)目公司的股權(quán)回購(gòu)；二是分析平臺(tái)公司是否是合規(guī)的社會(huì)資本；三是分析具體回購(gòu)模式，包括直接回購(gòu)另一股東項(xiàng)目公司股權(quán)模式和回購(gòu)基金、資管等產(chǎn)品份額模式。

(三)政府引導(dǎo)PPP基金

國(guó)家鼓勵(lì)政府引導(dǎo)基金(國(guó)辦發(fā)[2015]42號(hào))，社會(huì)反響也很熱烈，然而實(shí)際落地不多，落地項(xiàng)目也多為明股實(shí)債。主要原因?yàn)椋旱谝?，基金多為債?quán)模式，不能符合PPP項(xiàng)目股權(quán)資本的需要；第二，優(yōu)先級(jí)資金來(lái)源多為銀行理財(cái)為主的機(jī)構(gòu)資金，存在期限較短，一旦進(jìn)入項(xiàng)目公司權(quán)益性資本后，不通過(guò)股權(quán)回購(gòu)無(wú)法實(shí)現(xiàn)過(guò)程還本。建議參考以下模式落地：一是由金融機(jī)構(gòu)聯(lián)合地方國(guó)企發(fā)起成立有限合伙基金，金融機(jī)構(gòu)做LP優(yōu)先級(jí)，地方國(guó)企做LP次級(jí)，金融機(jī)構(gòu)指定股權(quán)投資管理人做GP，地方國(guó)企按照協(xié)議定期支付收益給金融機(jī)構(gòu)，并負(fù)責(zé)在基金到期時(shí)對(duì)金融機(jī)構(gòu)持有的權(quán)益進(jìn)行回購(gòu)，地方政府提供財(cái)政貼息保障；二是由省級(jí)政府出資成立引導(dǎo)基金，再以此吸引金融機(jī)構(gòu)的資金，合作成立產(chǎn)業(yè)基金母基金，各地申報(bào)的項(xiàng)目經(jīng)過(guò)金融機(jī)構(gòu)審核后，由地方財(cái)政做劣后級(jí)，母基金做優(yōu)先級(jí)。

總之，PPP涉及政府、社會(huì)資本等方面長(zhǎng)達(dá)二十年甚至更長(zhǎng)時(shí)間的合作，其核心在于公共治理機(jī)制的有效建立及良性運(yùn)行，需要中央和地方切實(shí)加強(qiáng)規(guī)范融資平臺(tái)，積極審慎地推進(jìn)PPP模式，從而實(shí)現(xiàn)相關(guān)投融資體制的轉(zhuǎn)型升級(jí)。

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