謝曉聞，方 意，李勝蘭

(1.中山大學(xué) 嶺南學(xué)院，廣東 廣州 510275；2.廣州越秀集團(tuán)有限公司 博士后科研工作站，廣東 廣州 510623；3.中央財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院，北京 100081)

中國碳市場(chǎng)一體化程度研究
——基于中國試點(diǎn)省市樣本數(shù)據(jù)的分析

謝曉聞1 2，方 意3，李勝蘭1

(1.中山大學(xué) 嶺南學(xué)院，廣東 廣州 510275；2.廣州越秀集團(tuán)有限公司 博士后科研工作站，廣東 廣州 510623；3.中央財(cái)經(jīng)大學(xué) 金融學(xué)院，北京 100081)

構(gòu)建全國統(tǒng)一的碳市場(chǎng)迫在眉睫，深入研究中國碳市場(chǎng)的一體化程度問題能夠?yàn)槿珖y(tǒng)一碳市場(chǎng)的構(gòu)建提供理論支持。文章以中國試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)數(shù)據(jù)為樣本，基于價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制視角，利用最新發(fā)展的有向無環(huán)圖(DAG)等方法首次探討了中國碳市場(chǎng)的一體化程度問題。研究結(jié)果表明：中國碳市場(chǎng)在一體化方面已取得一定成果，但整體一體化程度依然有待提高；湖北碳市場(chǎng)和廣東碳市場(chǎng)影響其他試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)的程度更高，中國碳市場(chǎng)局部中心化趨勢(shì)凸顯。文章從滾動(dòng)時(shí)間窗口角度進(jìn)一步論證了上述實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性。在此基礎(chǔ)上，首次構(gòu)建中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架，通過經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)說和市場(chǎng)傳染說等理論進(jìn)一步分析了中國碳市場(chǎng)之間相互影響的傳導(dǎo)機(jī)理，并詳細(xì)解釋了中國碳市場(chǎng)整體一體化程度不高和局部中心化凸顯的內(nèi)在原因，可為全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)的啟動(dòng)提供理論與實(shí)證支撐?；谏鲜鰧?shí)證結(jié)果，文章從五個(gè)方面給出了相關(guān)政策建議。

碳市場(chǎng)一體化；價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制；有向無環(huán)圖

一、引 言

全球氣候變暖是人類迄今為止共同面臨的最大環(huán)境問題，解決該問題的根本措施在于減少二氧化碳等溫室氣體的排放。目前，控制二氧化碳排放的手段主要有兩種：一種是以碳稅為代表的直接管制手段，另一種是以碳排放權(quán)交易為代表的市場(chǎng)化手段。由于后者更貼近市場(chǎng)需求，該手段已成為全球范圍內(nèi)應(yīng)對(duì)氣候變化的主流方式。作為全球最大的溫室氣體排放國，中國面臨的資源供給壓力、環(huán)境污染及生態(tài)惡化等問題日益嚴(yán)重，但碳市場(chǎng)發(fā)展卻較為滯后，直到2013年，中國才開始啟動(dòng)碳交易試點(diǎn)工作。

根據(jù)國家發(fā)展與改革委員會(huì)(簡(jiǎn)稱國家發(fā)改委)的總體規(guī)劃，全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)的建設(shè)主要分三步：2014—2017年為前期準(zhǔn)備階段；2017—2020年為全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)的正式啟動(dòng)階段；2020年以后，全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)將進(jìn)入快速運(yùn)行階段。上述規(guī)劃表明，中國碳交易試點(diǎn)的主要目的在于先行先試，為全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)的構(gòu)建積累經(jīng)驗(yàn)和鋪平道路。建設(shè)全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)不僅是黨中央、國務(wù)院的戰(zhàn)略部署，同時(shí)也是我國節(jié)能減排的實(shí)際需要。當(dāng)然，部分國家一開始就建立了全國性或地區(qū)性統(tǒng)一碳市場(chǎng)，如歐盟和新西蘭等。歐盟是目前全球最大和最成熟的碳市場(chǎng)，不管是交易規(guī)模，還是體制機(jī)制建設(shè)，我國與歐盟的差距都很大，而且歐盟一開始就一步到位地建成了碳期貨市場(chǎng)。但也有一些國家與中國類似，只在國內(nèi)部分地區(qū)建立了碳市場(chǎng)，如美國和日本等，這些碳市場(chǎng)如今也在快速發(fā)展中。近幾年來，中國各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)的運(yùn)行情況如何？是否已經(jīng)具備構(gòu)建全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)的基礎(chǔ)？全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)建立之后，哪些省市適合打造成為全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)現(xiàn)貨市場(chǎng)的中心呢？根據(jù)國家相關(guān)部委和業(yè)內(nèi)權(quán)威人士的指示和相關(guān)講話，未來可能在七個(gè)試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)中選定一個(gè)或若干個(gè)碳市場(chǎng)，將其建設(shè)成為整個(gè)國家的碳市場(chǎng)現(xiàn)貨市場(chǎng)中心。因此，在2017年即將啟動(dòng)建設(shè)全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)的背景下，深入研究中國碳市場(chǎng)一體化程度問題，一方面可以檢驗(yàn)各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)的成效，為構(gòu)建全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)提供經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)；另一方面還可以為我國建設(shè)碳市場(chǎng)現(xiàn)貨市場(chǎng)中心提供相關(guān)建議。

中國碳市場(chǎng)起步較晚，現(xiàn)有碳市場(chǎng)的相關(guān)實(shí)證研究主要集中于歐盟碳市場(chǎng)，而歐盟碳市場(chǎng)并未進(jìn)行碳交易試點(diǎn)，幾乎沒有文獻(xiàn)研究歐盟碳市場(chǎng)的一體化問題。大部分實(shí)證文獻(xiàn)主要關(guān)注以下幾個(gè)方面：一是研究了歐盟碳市場(chǎng)內(nèi)的價(jià)格聯(lián)動(dòng)問題，如Wagner和Uhrig-Homburg(2009)研究發(fā)現(xiàn)，歐洲碳期貨價(jià)格對(duì)碳現(xiàn)貨價(jià)格具有價(jià)格引導(dǎo)功能。王玉和郇志堅(jiān)(2012)的研究結(jié)果表明，EUA與CER之間具有長期的均衡關(guān)系，但后者居于主導(dǎo)地位，并基于中國是全球CER市場(chǎng)的最大供應(yīng)者，建議中國構(gòu)建全國統(tǒng)一的CER場(chǎng)外交易平臺(tái)。二是研究了歐盟碳市場(chǎng)與其他市場(chǎng)間的價(jià)格聯(lián)動(dòng)問題(劉紀(jì)顯等，2013)，如張躍軍和魏一鳴(2010)探討了化石能源市場(chǎng)對(duì)歐盟碳市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)影響問題，研究表明，油價(jià)沖擊對(duì)歐盟碳價(jià)影響最為顯著，天然氣和煤炭次之。三是研究了歐盟碳市場(chǎng)的有效性問題(2010)，如Montagnoli和Vries(2010)利用有效市場(chǎng)假說(EMH)研究了歐盟碳排放權(quán)交易體系的有效性問題，發(fā)現(xiàn)第一階段市場(chǎng)效率低下，第二階段市場(chǎng)效率有所上升。

后來，隨著中國碳市場(chǎng)的發(fā)展，有學(xué)者開始研究中國碳市場(chǎng)，但由于碳市場(chǎng)價(jià)格數(shù)據(jù)匱乏，幾乎沒有學(xué)者利用碳價(jià)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，目前關(guān)于國內(nèi)碳市場(chǎng)的研究主要集中于理論探討和體制機(jī)制設(shè)計(jì)等方面(尹應(yīng)凱和崔茂中，2010；王瑤和劉倩，2010；譚志雄和陳德敏，2012；涂永前，2012；杜莉和李博，2012；杜莉等，2013)。代表性的有：杜莉和張?jiān)?2013)基于歐盟經(jīng)驗(yàn)探討了中國碳市場(chǎng)總量控制交易的分配機(jī)制設(shè)計(jì)問題，結(jié)果表明，中國應(yīng)將基準(zhǔn)排放作為分配原則，通過100%的拍賣方式建立健全分配機(jī)制的配套政策安排。同時(shí)，也有學(xué)者研究了中國碳市場(chǎng)的其他問題(楊波等，2010；林柏強(qiáng)和李愛軍，2012；石敏俊等，2013)，如曹軍新和姚斌(2014)從銀行信貸視角分析了碳減排與金融穩(wěn)定的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)從減排彈性較大和減排成本較低的行業(yè)開始碳減排，能夠最小化其對(duì)銀行資產(chǎn)質(zhì)量的沖擊。

綜上所述，雖然迄今幾乎沒有相關(guān)文獻(xiàn)研究中國碳市場(chǎng)的一體化程度問題，但隨著中國即將構(gòu)建全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)，有關(guān)中國碳市場(chǎng)一體化程度問題的實(shí)證研究又顯得非常重要。目前，關(guān)于市場(chǎng)一體化的研究文獻(xiàn)較多存在于金融市場(chǎng)，從理論上看，常見的研究方法主要包括價(jià)格法、Feldstein-Horioka法、歐拉方程法、制度限制法和動(dòng)態(tài)計(jì)量分析方法等(郭燦，2004)，如早期學(xué)者主要采用VAR模型等方法對(duì)全球股市的一體化特征進(jìn)行量化測(cè)度，發(fā)現(xiàn)全球股市間的價(jià)格聯(lián)動(dòng)性逐漸增強(qiáng)、區(qū)域間聯(lián)系不斷加深(Eun和Shim，1989；King和Wadhwani，1990)。隨著計(jì)量技術(shù)的發(fā)展，學(xué)者們開始用越來越前沿的計(jì)量方法來測(cè)度全球股市的一體化特征(Yang等，2006；Wang等，2007)。由于有向無環(huán)圖分析(DAG)方法不需要任何先驗(yàn)假設(shè)，僅基于數(shù)據(jù)的殘差方差——協(xié)方差矩陣就能測(cè)度變量擾動(dòng)項(xiàng)之間的同期因果關(guān)系，這能有效規(guī)避傳統(tǒng)的Choleski分解和Bernanke分解的缺陷，且基于DAG結(jié)果的SVAR方法相對(duì)于傳統(tǒng)的Granger因果檢驗(yàn)和一般的VAR方法均具有較為明顯的優(yōu)勢(shì)，故本文借鑒金融市場(chǎng)一體化的研究思路，利用上述方法首次量化測(cè)度了中國碳市場(chǎng)的一體化程度問題。本文的創(chuàng)新點(diǎn)主要為：①基于價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制視角利用碳交易數(shù)據(jù)首次研究了中國碳市場(chǎng)的一體化程度問題，發(fā)現(xiàn)目前中國碳市場(chǎng)整體一體化程度不高，但局部中心化趨勢(shì)凸顯，文章從滾動(dòng)時(shí)間窗口維度對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行了穩(wěn)健性檢驗(yàn)。②首次構(gòu)建了中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架，基于經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)說和市場(chǎng)傳染說等理論深入分析了中國碳市場(chǎng)之間相互影響的傳導(dǎo)機(jī)理，并詳細(xì)解釋了中國碳市場(chǎng)整體一體化程度不高和局部中心化凸顯的內(nèi)在原因，可為全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)的構(gòu)建提供理論與實(shí)證支撐。

本文的研究安排如下:首先，利用前沿的金融時(shí)間序列方法研究中國試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)一體化程度，并通過現(xiàn)貨市場(chǎng)數(shù)據(jù)和滾動(dòng)窗口檢驗(yàn)方法對(duì)實(shí)證結(jié)果作進(jìn)一步穩(wěn)健性分析；其次，基于價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制，構(gòu)建一個(gè)中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架闡述實(shí)證結(jié)果背后的理論機(jī)理，進(jìn)而論述一體化程度的形成緣由。

二、實(shí)證研究

(一)DAG方法介紹。傳統(tǒng)的Granger因果檢驗(yàn)方法主要注重檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)上的顯著性，檢驗(yàn)結(jié)果對(duì)滯后期非常敏感，滯后期不同，檢驗(yàn)結(jié)果也會(huì)發(fā)生變化。更為重要的是，Granger因果關(guān)系并不具有經(jīng)濟(jì)意義上的顯著性，更多的是時(shí)間上的“先于”關(guān)系。為解決這一問題，Pearl(1995)和Sprites等(2000)較早提出了有向無環(huán)圖方法(DirectedAcyclicGraph，DAG)，該方法能夠檢驗(yàn)變量間與時(shí)間先后順序無關(guān)的因果關(guān)系。同時(shí)，該方法的另一優(yōu)勢(shì)在于能夠檢驗(yàn)多個(gè)變量之間的相互影響關(guān)系，這能克服多數(shù)傳統(tǒng)計(jì)量方法只能研究雙變量之間關(guān)系的局限。

有向無環(huán)圖方法的基本原理就是通過擾動(dòng)項(xiàng)之間的無條件相關(guān)系數(shù)及偏相關(guān)系數(shù)來判定所需研究變量之間是否存在同期因果關(guān)系，通俗地講，該方法就是以有向邊的方向來表示代表變量之間同期因果關(guān)系的指向性。具體而言，對(duì)于X和Y兩個(gè)變量之間的關(guān)系存在以下幾種情況：若其他條件不變，X的變化直接引起了Y的變化，則存在X單向影響Y的同期因果關(guān)系，即“X→Y”；Y的變化直接引起了X的變化，則存在Y單向影響X的同期因果關(guān)系，即“Y→X”；X和Y的變化能直接引起彼此的變化，則兩者之間存在雙向的同期因果關(guān)系，即“X?Y”；X和Y可能會(huì)存在同期因果關(guān)系，但方向不確定，即“X—Y”；X和Y變量之間也有可能是獨(dú)立的，不存在任何同期因果關(guān)系。

在具體操作過程中，本文基于Spirtes等(2000)提出的PC算法，可以得到能夠直觀描繪出研究變量之間同期因果關(guān)系的有向無環(huán)圖。該算法先假設(shè)所有研究變量之間都有一條相連的邊，但方向未知，即完全無向圖。然后，通過去邊(elimination)和定向(orientation)兩個(gè)步驟判定研究變量之間的同期因果關(guān)系。去邊時(shí)，該算法主要是檢驗(yàn)每兩個(gè)研究變量之間的無條件相關(guān)系數(shù)(或稱0階偏相關(guān)系數(shù))，該系數(shù)若顯著，則保留相連的邊，否則剔除相連的邊，并將其檢驗(yàn)至N-2階偏相關(guān)系數(shù)。在檢驗(yàn)顯著性的過程中，本文主要采用了Fisher’sz統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)量，具體如下：

(1)

在定向時(shí)，該算法主要基于“相鄰(adjacent)”和“隔離集(supset)”等剔除兩個(gè)研究變量間無向連線時(shí)的條件變量的集合。具體表述為：假設(shè)X和Y、Y和Z分別相鄰，但X和Z不相鄰，假設(shè)Y不在X和Z的分離集里面，則有向無環(huán)圖結(jié)果為：X→Y←Z。

(二)樣本說明。國家發(fā)改委于2011年10月29日正式批準(zhǔn)北京、天津、上海、重慶、廣東、湖北和深圳等7省市開展碳交易試點(diǎn)工作，各試點(diǎn)省市均于2014年6月底前順利啟動(dòng)碳排放權(quán)試點(diǎn)交易。鑒于重慶碳市場(chǎng)自試點(diǎn)以來，交易日過少，故將其剔除。在其他6個(gè)試點(diǎn)省市中，湖北啟動(dòng)時(shí)間最晚，時(shí)間為2014年4月2日，故本文樣本區(qū)間為2014年4月2日至2015年10月23日。由于碳市場(chǎng)交易活躍度有待提升，部分碳市場(chǎng)出現(xiàn)交易日數(shù)據(jù)缺失或不完全一致現(xiàn)象。在處理該類型數(shù)據(jù)時(shí)，學(xué)術(shù)界通常有兩種方法：一是直接剔除缺失或不完全一致的數(shù)據(jù)(Hamao等，1990；封思賢等，2010)，二是將上一個(gè)交易日的數(shù)據(jù)代替缺失或不完全一致的數(shù)據(jù)(Chen等，2002；潘越，2008；周璞和李自然，2012)。由于本文所使用數(shù)據(jù)樣本期不長，故借鑒第二種方法進(jìn)行處理。依據(jù)樣本數(shù)據(jù)缺失程度，使用周度平均數(shù)據(jù)代替日度數(shù)據(jù)(由于樣本期有限，采用月度數(shù)據(jù)會(huì)導(dǎo)致樣本量過少)。相對(duì)于日度數(shù)據(jù)而言，周度數(shù)據(jù)幾乎每周都有交易，且波動(dòng)性更好，更能反映碳市場(chǎng)的真實(shí)運(yùn)行情況，樣本量也符合要求，故使用周度數(shù)據(jù)更加合理。

本文以北京(BJEA)、廣東(GDEA)、湖北(HBEA)、上海(SHEA)、深圳(SZEA)和天津(TJEA)碳市場(chǎng)配額成交均價(jià)分別作為各自碳市場(chǎng)價(jià)格的代表變量，湖北碳市場(chǎng)的價(jià)格數(shù)據(jù)來自于湖北碳排放權(quán)交易中心，其他省市的數(shù)據(jù)均來自于WIND數(shù)據(jù)庫。在具體研究時(shí)，變量間價(jià)格關(guān)聯(lián)程度越高，說明中國碳市場(chǎng)一體化程度越高；大部分變量間關(guān)聯(lián)程度越高，說明中國碳市場(chǎng)整體一體化程度越高；只有個(gè)別變量影響其他變量的程度更高，則說明中國碳市場(chǎng)局部中心化趨勢(shì)凸顯，反之亦然。本文主要運(yùn)用TetradⅢ和WinRats7.0軟件編制程序進(jìn)行實(shí)證分析。

(三)平穩(wěn)性及協(xié)整檢驗(yàn)。本文采用ADF檢驗(yàn)方法對(duì)各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)配額成交均價(jià)時(shí)間序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，以保證上述時(shí)間序列不會(huì)出現(xiàn)虛假回歸問題，檢驗(yàn)結(jié)果表明，北京、廣東、湖北、上海、深圳和天津碳市場(chǎng)配額成交均價(jià)等時(shí)間序列的水平值都不能拒絕“存在單位根”的原假設(shè)。而一階差分檢驗(yàn)的結(jié)果表明，上述變量均在1%的顯著性水平下拒絕了“存在單位根”的原假設(shè)。由此可知，上述六個(gè)變量均為非平穩(wěn)的I(1)過程，本文將對(duì)其進(jìn)行Johansen協(xié)整檢驗(yàn)，以判定變量之間的均衡關(guān)系。在選擇VAR模型最優(yōu)滯后期時(shí)，由于SC和HQ準(zhǔn)則都為1，故本文選擇的最優(yōu)滯后期為1期(最大滯后期為8期)。Johansen協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果表明，無論數(shù)據(jù)空間有線性趨勢(shì)，還是無線性趨勢(shì)，協(xié)整向量個(gè)數(shù)均為1，故存在協(xié)整關(guān)系，本文以數(shù)據(jù)空間有線性趨勢(shì)建立計(jì)量模型。同時(shí)，基于數(shù)據(jù)空間無線性趨勢(shì)建模得到的結(jié)果與數(shù)據(jù)空間有線性趨勢(shì)得到的結(jié)果非常一致。*限于篇幅，平穩(wěn)性及協(xié)整檢驗(yàn)具體實(shí)證結(jié)果并未給出，若讀者有興趣，可向作者索取。

(四)同期因果關(guān)系及方差分解。由于BJEA、GDEA、HBEA、SHEA、SZEA和TJEA六個(gè)時(shí)間序列存在一個(gè)協(xié)整關(guān)系，因而本文基于它們的水平值構(gòu)建VECM模型，最大滯后期設(shè)為8期。根據(jù)VAR模型的滯后期長度選擇判定準(zhǔn)則(FPE、AIC準(zhǔn)則)，最終選擇滯后期為2期(VAR為2期，VECM差分項(xiàng)為1期)，并基于此得到VECM模型的殘差方差——協(xié)方差矩陣：

(2)

在20%置信度水平下，基于TETRADⅢ軟件，本文利用Scheines等(1996)編制的PC算法程序得到上述變量間的有向無環(huán)圖結(jié)果，具體如圖2所示。

圖1 無向完全圖 圖2 有向無環(huán)圖

由圖2可知，廣東碳市場(chǎng)配額價(jià)格存在影響北京和天津碳市場(chǎng)配額價(jià)格的同期因果關(guān)系，深圳碳市場(chǎng)配額價(jià)格存在影響天津碳市場(chǎng)配額價(jià)格的同期因果關(guān)系，湖北和上海碳市場(chǎng)配額價(jià)格與其他碳市場(chǎng)之間均不存在任何同期因果關(guān)系。上述DAG結(jié)果表明，中國各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)之間存在一定的相互關(guān)聯(lián)關(guān)系，說明在一體化過程中已取得一定成果，這為全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)的構(gòu)建奠定了一定的基礎(chǔ)，但整體一體化程度有待提高。

為檢驗(yàn)上述結(jié)果的合理性，本文對(duì)其進(jìn)行Sims似然比檢驗(yàn)，結(jié)果表明，Sims卡方統(tǒng)計(jì)量值為10.41，顯著性水平為0.58，這說明在20%的顯著性水平下我們無法拒絕“過度約束為‘真’”的原假設(shè)，因而所施加的約束是合理的。當(dāng)然，DAG結(jié)果僅能初步判斷上述六個(gè)碳市場(chǎng)配額價(jià)格之間的相互影響關(guān)系，它們之間最終相互影響關(guān)系的確立需要以DAG方差分解結(jié)果為依據(jù)。為進(jìn)一步研究BJEA、GDEA、HBEA、SHEA、SZEA和TJEA等變量之間的相互影響程度及動(dòng)態(tài)影響機(jī)制，本文將基于DAG結(jié)果對(duì)上述變量進(jìn)行預(yù)測(cè)方差分解分析，結(jié)果如下：

表1 中國各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)配額價(jià)格預(yù)測(cè)方差分解結(jié)果 單位：%

續(xù)表1 中國各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)配額價(jià)格預(yù)測(cè)方差分解結(jié)果 單位：%

由上表可知，在對(duì)BJEA的預(yù)測(cè)方差分解中，BJEA在第1個(gè)預(yù)測(cè)期，BJEA自身對(duì)其影響最大，GDEA對(duì)其影響次之，其他變量對(duì)其沒有影響。隨著預(yù)測(cè)期的增大，HBEA對(duì)BJEA的影響逐漸增大，在第30個(gè)預(yù)測(cè)期，影響程度高達(dá)19.9%。在對(duì)GDEA的預(yù)測(cè)方差分解中，無論是第1個(gè)預(yù)測(cè)期，還是第30個(gè)預(yù)測(cè)期，GDEA自身對(duì)其影響均為最大，HBEA在第30個(gè)預(yù)測(cè)期對(duì)GDEA的影響次之。在HBEA的預(yù)測(cè)方差分解中，HBEA在第1個(gè)預(yù)測(cè)期僅受自身的影響，其他試點(diǎn)碳市場(chǎng)配額價(jià)格均對(duì)其無任何影響。隨著預(yù)測(cè)期的延長，SZEA、GDEA、SHEA和TJEA均對(duì)其產(chǎn)生了一定的影響，但廣東碳市場(chǎng)對(duì)其影響最大，上海碳市場(chǎng)則甚為微弱。在對(duì)SHEA的預(yù)測(cè)方差分解中，第1個(gè)預(yù)測(cè)期的預(yù)測(cè)方差分解結(jié)果與HBEA在第1個(gè)預(yù)測(cè)期的預(yù)測(cè)方差分解結(jié)果相同，在第30個(gè)預(yù)測(cè)期，HBEA和GDEA在其他試點(diǎn)碳市場(chǎng)配額價(jià)格中對(duì)其影響相對(duì)較大，其他則相對(duì)較小。在對(duì)SZEA的預(yù)測(cè)方差分解中，在第1個(gè)預(yù)測(cè)期，SZEA僅受自身的影響，隨著預(yù)測(cè)期的延長，HBEA成為繼自身之后影響SZEA最大的變量，GDEA次之。在對(duì)TJEA的預(yù)測(cè)方差分解中，其他碳市場(chǎng)配額價(jià)格對(duì)TJEA的影響均相對(duì)較小，但廣東碳市場(chǎng)在第30個(gè)預(yù)測(cè)期對(duì)其影響相對(duì)較大。

因此，從上述預(yù)測(cè)方差分解結(jié)果來看，中國各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)之間存在一定的相互影響關(guān)系，表明中國碳市場(chǎng)在一體化方面已取得一定成效，這為即將構(gòu)建的全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)奠定了基礎(chǔ)，但整體一體化程度依然有待提高。同時(shí)，各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)之間的緊密程度不一，呈現(xiàn)出局部中心化的趨勢(shì)，即湖北和廣東碳市場(chǎng)具有全國碳市場(chǎng)中心的潛力。

綜觀湖北碳市場(chǎng)和廣東碳市場(chǎng)，在一級(jí)市場(chǎng)方面，廣東碳市場(chǎng)位居全國第一、世界第三，2014年、2015年和2016年度配額總量分別高達(dá)4.08億噸、4.08億噸和3.86億噸，湖北碳市場(chǎng)位居全國第二。在二級(jí)市場(chǎng)方面，無論是交易總量，還是交易總額，湖北碳市場(chǎng)均位居全國首位，廣東碳市場(chǎng)次之。同時(shí)，在累計(jì)日均成交量、投資者數(shù)量和省外引資金額等主要市場(chǎng)指標(biāo)方面，湖北碳市場(chǎng)亦均位居全國第一，而廣東碳市場(chǎng)也有出色表現(xiàn)。在碳市場(chǎng)體制機(jī)制建設(shè)方面，廣東碳市場(chǎng)和湖北碳市場(chǎng)均走在了市場(chǎng)前列，如廣東碳市場(chǎng)和湖北碳市場(chǎng)率先啟動(dòng)碳排放配額現(xiàn)貨遠(yuǎn)期交易，為中國碳市場(chǎng)的發(fā)展和創(chuàng)新開了先河。2016年3月28日，國內(nèi)首單(非標(biāo)準(zhǔn))碳配額遠(yuǎn)期交易在廣東碳市場(chǎng)成功交易；同年4月27日，湖北碳市場(chǎng)推出全國首個(gè)碳排放權(quán)現(xiàn)貨遠(yuǎn)期交易產(chǎn)品，上線交易當(dāng)日成交量為680.22萬噸，成交金額高達(dá)1.5億元。此外，2015年4月，國務(wù)院在《中國(廣東)自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)總體方案》中明確提出，在廣東省自貿(mào)區(qū)研究設(shè)立以碳排放為首個(gè)品種的創(chuàng)新型期貨交易所，這意味著國家可能在政策層面助力將廣東省碳市場(chǎng)打造成為全國碳市場(chǎng)中心。

(五)穩(wěn)健性檢驗(yàn)。為防止出現(xiàn)結(jié)構(gòu)突變，基于時(shí)間窗口的穩(wěn)健性檢驗(yàn)主要是通過有向無環(huán)圖(DAG)技術(shù)識(shí)別VECM模型得出的結(jié)論在樣本內(nèi)是否穩(wěn)健。借鑒楊子暉(2008)和趙勝民等(2011)學(xué)者的經(jīng)驗(yàn)，本文將基于DAG結(jié)果進(jìn)一步進(jìn)行遞歸方差分解分析。以2014年4月2日至2014年4月6日的第一周為基期，作第一次方差分解分析，并將其作為第1周的實(shí)證結(jié)果；第二次滾動(dòng)窗口向后延展一周，并將其作為第2周的實(shí)證結(jié)果，逐個(gè)樣本進(jìn)行類推直至整個(gè)樣本期末，并把每次回歸的第30期方差分解結(jié)果繪成下圖(橫坐標(biāo)為影響期數(shù)，縱坐標(biāo)為影響程度)。

圖3 北京碳市場(chǎng)配額價(jià)格遞歸方差分解圖 圖4 廣東碳市場(chǎng)配額價(jià)格遞歸方差分解圖

圖7 深圳碳市場(chǎng)配額價(jià)格遞歸方差分解圖 圖8 天津碳市場(chǎng)配額價(jià)格遞歸方差分解圖

從圖3到圖8可以看出，中國各試點(diǎn)碳市場(chǎng)之間存在一定程度的聯(lián)系，但湖北碳市場(chǎng)和廣東碳市場(chǎng)影響其他碳市場(chǎng)更多一些，這與前文預(yù)測(cè)方差分解結(jié)果基本一致，即中國碳市場(chǎng)在一體化方面已取得一些效果，但整體一體化程度仍需加強(qiáng)，并呈現(xiàn)出局部中心化趨勢(shì)。具體來說，北京碳市場(chǎng)、廣東碳市場(chǎng)、上海碳市場(chǎng)和深圳碳市場(chǎng)的配額價(jià)格受湖北碳市場(chǎng)配額價(jià)格影響最大；廣東碳市場(chǎng)對(duì)湖北碳市場(chǎng)和天津碳市場(chǎng)的影響程度最高，對(duì)上海碳市場(chǎng)和深圳碳市場(chǎng)的影響程度略小于湖北碳市場(chǎng)，故湖北碳市場(chǎng)和廣東碳市場(chǎng)在整個(gè)試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)中居于相對(duì)主導(dǎo)的地位。綜上所述，遞歸預(yù)測(cè)方差分解結(jié)果進(jìn)一步證實(shí)了前文實(shí)證結(jié)論的穩(wěn)健性。從動(dòng)態(tài)發(fā)展趨勢(shì)來看，廣東碳市場(chǎng)影響上海碳市場(chǎng)、深圳碳市場(chǎng)和天津碳市場(chǎng)的程度逐漸加強(qiáng)，而湖北碳市場(chǎng)影響北京碳市場(chǎng)、廣東碳市場(chǎng)和天津碳市場(chǎng)的程度略有下降，但對(duì)深圳碳市場(chǎng)和上海碳市場(chǎng)的影響程度略有提升。

三、中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制分析

前文對(duì)中國碳市場(chǎng)的一體化程度進(jìn)行了量化研究，下文將試圖構(gòu)建一個(gè)中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架。在該框架下，通過經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)說(EconomicFundamentalsHypothesis)和市場(chǎng)傳染說(MarketContagionHypothesis)等理論對(duì)實(shí)證結(jié)果背后的傳導(dǎo)機(jī)理進(jìn)行深入探討。

(一)構(gòu)建中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架。在構(gòu)建中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架之前，有必要對(duì)碳市場(chǎng)的市場(chǎng)體系進(jìn)行闡述。與傳統(tǒng)金融市場(chǎng)不同，碳市場(chǎng)主要包括一級(jí)市場(chǎng)(又稱分配市場(chǎng))、二級(jí)市場(chǎng)(又稱現(xiàn)貨市場(chǎng))和三級(jí)市場(chǎng)(又稱衍生品市場(chǎng))，其中一級(jí)市場(chǎng)主要負(fù)責(zé)碳配額的總量設(shè)定和初始分配，主要功能在于創(chuàng)設(shè)碳配額；二級(jí)市場(chǎng)從事碳配額的現(xiàn)貨交易，基礎(chǔ)價(jià)格發(fā)現(xiàn)和資源流轉(zhuǎn)通常發(fā)生在該市場(chǎng)；三級(jí)市場(chǎng)則交易碳期貨、碳期權(quán)及其他碳金融衍生品，作用在于價(jià)格發(fā)現(xiàn)、套期保值和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)等。目前，中國只開展了一、二級(jí)市場(chǎng)試點(diǎn)，暫未建立三級(jí)市場(chǎng)。

圖9 中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架 注：實(shí)線表示目前可以傳導(dǎo)的路徑，虛線表示目前暫不能傳導(dǎo)的路徑。

經(jīng)過研究，本文構(gòu)建的中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架如圖9所示。在該框架下，中國各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)之間的價(jià)格傳導(dǎo)主要有圖9中①和②兩種路徑，中國各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)內(nèi)部的價(jià)格傳導(dǎo)主要有圖9中傳導(dǎo)路徑③。同時(shí)，各省市之間的實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)分別各自雙向影響，且各省市內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)也是緊密聯(lián)系、互相影響的。

(二)中國碳市場(chǎng)具體價(jià)格傳導(dǎo)路徑分析。本文依次重點(diǎn)研究①、②、③三條價(jià)格傳導(dǎo)路徑，以進(jìn)一步解釋前文實(shí)證結(jié)果。路徑①和②發(fā)生在各試點(diǎn)碳市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)之間，路徑③發(fā)生在各自碳市場(chǎng)內(nèi)一、二級(jí)市場(chǎng)之間。

1.基本面?zhèn)鲗?dǎo)路徑分析

路徑①對(duì)應(yīng)的是基本面?zhèn)鲗?dǎo)路徑，該路徑可由經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)說進(jìn)行解釋。經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)說認(rèn)為，各市場(chǎng)間經(jīng)濟(jì)基本面的緊密程度決定了碳市場(chǎng)緊密程度的高低。為更好地分析該傳導(dǎo)路徑，本文首先建立經(jīng)濟(jì)模型對(duì)其傳導(dǎo)可行性進(jìn)行理論分析，然后再具體探討該傳導(dǎo)路徑。從定義看，碳配額是在限額與交易機(jī)制下，由主管機(jī)關(guān)確定和分配的允許控排企業(yè)向大氣中排放的溫室氣體的數(shù)量。由于其本身具有稀缺性，從更深層次的角度可將其認(rèn)為是一種生產(chǎn)要素?，F(xiàn)代西方經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，生產(chǎn)要素主要包括勞動(dòng)、資本、土地和企業(yè)家才能等，隨著社會(huì)的發(fā)展和科技的進(jìn)步，技術(shù)和信息等也被視為相對(duì)獨(dú)立的生產(chǎn)要素，生產(chǎn)要素的內(nèi)涵越來越豐富?？嘏牌髽I(yè)在生產(chǎn)過程中排放一定量的溫室氣體需要支付一定額度的碳配額，就本質(zhì)而言，碳配額可近似為控排企業(yè)投入的生產(chǎn)要素，這類似于勞動(dòng)或資本等。

為力求簡(jiǎn)單清晰，假設(shè)第i個(gè)地區(qū)某一行業(yè)(比如第二產(chǎn)業(yè)的鋼鐵行業(yè))的生產(chǎn)函數(shù)為Yi=f(Ki,Li,Ci)，其中，Yi為該地區(qū)該行業(yè)的總產(chǎn)出，Ki為投入的總資本品數(shù)量，Li為投入的勞動(dòng)數(shù)量，Ci為投入的碳配額數(shù)量。假設(shè)該地區(qū)該行業(yè)的生產(chǎn)函數(shù)為規(guī)模報(bào)酬不變，根據(jù)歐拉定理，可以得到：

(3)

當(dāng)然，上述模型考慮的是市場(chǎng)完全無摩擦的情形。若市場(chǎng)間存在一定的摩擦，即使各碳市場(chǎng)配額價(jià)格不趨同，價(jià)格走勢(shì)也會(huì)具有較高的一致性，故該模型也適用于市場(chǎng)存在摩擦的情形。由此可以看出，中國試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)配額的價(jià)格可以通過經(jīng)濟(jì)基本面進(jìn)行傳導(dǎo)。

由于碳配額可以近似為一種生產(chǎn)要素，它會(huì)在一定程度上影響本市場(chǎng)相關(guān)行業(yè)的價(jià)格。從圖9可以看出，各省市傳統(tǒng)市場(chǎng)相關(guān)行業(yè)的價(jià)格傳導(dǎo)非常順暢，故本省市碳市場(chǎng)配額價(jià)格的波動(dòng)經(jīng)由本省市傳統(tǒng)市場(chǎng)相關(guān)行業(yè)價(jià)格，很容易傳導(dǎo)至另一省市傳統(tǒng)市場(chǎng)相關(guān)行業(yè)的價(jià)格，并進(jìn)而引起另一省市碳市場(chǎng)配額價(jià)格的波動(dòng)。從該傳導(dǎo)路徑看，碳市場(chǎng)間相關(guān)行業(yè)聯(lián)系越緊密，價(jià)格傳導(dǎo)會(huì)越順暢。從中國各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)所覆蓋行業(yè)來看，所有試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)基本上均包括鋼鐵和電力等高耗能行業(yè)，且上述行業(yè)價(jià)格傳導(dǎo)非常順暢(若不同市場(chǎng)間存在套利機(jī)會(huì)，市場(chǎng)會(huì)自發(fā)進(jìn)行調(diào)節(jié))。由此可見，經(jīng)濟(jì)基本面?zhèn)鲗?dǎo)路徑在理論上非常順暢有效?；谶@一邏輯，中國碳市場(chǎng)整體一體化程度理應(yīng)較高，但現(xiàn)實(shí)并非如此，這是否意味著路徑①存在問題？通過進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，中國碳市場(chǎng)一體化程度不高的根源主要在于碳市場(chǎng)本身。中國碳市場(chǎng)由政府創(chuàng)設(shè)，碳市場(chǎng)本身的體制機(jī)制建設(shè)相對(duì)滯后于碳市場(chǎng)的內(nèi)在發(fā)展需求，導(dǎo)致中國碳市場(chǎng)一體化程度不高，故中國碳市場(chǎng)一體化程度有進(jìn)一步加強(qiáng)的內(nèi)在經(jīng)濟(jì)動(dòng)因。而目前中國碳市場(chǎng)體制機(jī)制建設(shè)存在的問題有：各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)之間缺乏鏈接機(jī)制，市場(chǎng)緊密程度有待加強(qiáng)；碳配額監(jiān)測(cè)、報(bào)告、核查體系標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，碳配額公信力不足；市場(chǎng)流動(dòng)性匱乏，核心功能發(fā)揮不足；法律法規(guī)體系建設(shè)亟待完善，制度約束力有待加強(qiáng)。

同時(shí)，基于經(jīng)濟(jì)基本面的傳導(dǎo)路徑(路徑①)，某碳市場(chǎng)對(duì)碳配額的需求越大(市場(chǎng)話語權(quán)相對(duì)較高)，該碳市場(chǎng)配額價(jià)格的波動(dòng)越會(huì)對(duì)其他碳市場(chǎng)配額價(jià)格產(chǎn)生較大影響。從中國試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)看，它們類似的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)使得各試點(diǎn)省市的經(jīng)濟(jì)基本面聯(lián)系更加緊密。具體而言，第一產(chǎn)業(yè)占比都很低，大多在5%以下；第二產(chǎn)業(yè)占比相對(duì)次之，大多在30%—50%之間；第三產(chǎn)業(yè)占比為所有產(chǎn)業(yè)中最高，大多在40%—70%之間。眾所周知，碳配額的需求與經(jīng)濟(jì)體的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高度相關(guān)，不同產(chǎn)業(yè)對(duì)碳配額的需求存在巨大差異，第二產(chǎn)業(yè)對(duì)碳配額的需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其他產(chǎn)業(yè)，所以第二產(chǎn)業(yè)占比越高，對(duì)碳配額的需求則越大。湖北、廣東和天津的第二產(chǎn)業(yè)占比較高，由于湖北和廣東碳市場(chǎng)的GDP總量相對(duì)更大，上述兩個(gè)市場(chǎng)對(duì)碳配額的需求也相對(duì)更大，進(jìn)而使得上述兩個(gè)市場(chǎng)配額價(jià)格波動(dòng)對(duì)其他碳市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生較大的影響，故經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)說在一定程度上能較好地解釋中國碳市場(chǎng)呈現(xiàn)出局部中心化趨勢(shì)這一結(jié)果。

2.消息面?zhèn)鲗?dǎo)路徑分析

路徑②對(duì)應(yīng)的是消息面?zhèn)鲗?dǎo)路徑，該路徑有兩條：一條是由某碳市場(chǎng)的二級(jí)市場(chǎng)直接傳導(dǎo)至另一碳市場(chǎng)的二級(jí)市場(chǎng)，另一條是由某碳市場(chǎng)的二級(jí)市場(chǎng)先傳導(dǎo)至本市場(chǎng)的三級(jí)市場(chǎng)，然后通過本市場(chǎng)的三級(jí)市場(chǎng)傳導(dǎo)至另一碳市場(chǎng)的三級(jí)市場(chǎng)，最后傳導(dǎo)至另一碳市場(chǎng)的二級(jí)市場(chǎng)。該路徑可由市場(chǎng)傳染說進(jìn)行解釋，市場(chǎng)傳染說側(cè)重于從行為金融學(xué)角度探究各市場(chǎng)間的影響情況，當(dāng)某一碳市場(chǎng)發(fā)生劇烈波動(dòng)時(shí)，由于其他碳市場(chǎng)存在信息不對(duì)稱，“羊群效應(yīng)”和“趨同效應(yīng)”等容易使得這種波動(dòng)傳染到其他碳市場(chǎng)上，最終各碳市場(chǎng)之間的相互影響關(guān)系會(huì)得到加強(qiáng)。由于中國碳市場(chǎng)仍處于建設(shè)初期，總體成熟程度依然不高，市場(chǎng)對(duì)有效信息的辨別能力較弱，這在較大程度上了制約了消息面?zhèn)鲗?dǎo)路徑的效率。從圖9可知，中國碳市場(chǎng)的三級(jí)市場(chǎng)并沒有建立，因而通過三級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行傳導(dǎo)的路徑暫時(shí)無效，這影響了市場(chǎng)傳染說的解釋力度，故完善中國多層次碳市場(chǎng)體系能夠有效提高中國碳市場(chǎng)一體化的程度。因此，該假說在一定程度上較好地解釋了中國碳市場(chǎng)一體化程度不高的原因。

3.碳市場(chǎng)內(nèi)價(jià)格傳導(dǎo)路徑分析

路徑③對(duì)應(yīng)的是各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)內(nèi)一、二級(jí)市場(chǎng)碳配額價(jià)格內(nèi)部傳導(dǎo)的路徑。為探討一級(jí)市場(chǎng)碳配額價(jià)格是否會(huì)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)碳配額價(jià)格產(chǎn)生影響，鑒于廣東碳市場(chǎng)是全國首個(gè)探索部分配額實(shí)行有償分配的試點(diǎn)市場(chǎng)，本文以該碳市場(chǎng)為例，通過事件研究法進(jìn)行分析。一級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格主要是拍賣價(jià)格，二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格則為交易日價(jià)格，本文分析的基本原理為：一級(jí)市場(chǎng)的拍賣日期由政府規(guī)定，并不依賴于二級(jí)市場(chǎng)的運(yùn)行情況，因而具有嚴(yán)格的外生性和隨機(jī)性；滿足隨機(jī)游走要求的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格，在任意選定的交易日前后，價(jià)格走勢(shì)應(yīng)該具有較強(qiáng)的隨機(jī)性，而不應(yīng)該有系統(tǒng)性的偏離。如果有系統(tǒng)性的偏離，表明其受到一級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的“錨定”影響。本文以政府拍賣前后三個(gè)交易日平均價(jià)格與一級(jí)市場(chǎng)拍賣價(jià)格之差的絕對(duì)值為指標(biāo)，若政府拍賣后三個(gè)交易日均價(jià)與一級(jí)市場(chǎng)拍賣價(jià)格之差的絕對(duì)值經(jīng)常小于拍賣前三個(gè)交易日均價(jià)與一級(jí)市場(chǎng)拍賣價(jià)格之差的絕對(duì)值，則說明二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格受到一級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的“錨定”影響。在分析過程中，采用如下模型：

(4)

在式(4)中，ΔP表示前后三個(gè)交易日均價(jià)與一級(jí)市場(chǎng)價(jià)格之差的絕對(duì)值，Pt±1、Pt±2和Pt±3分別表示拍賣日后和拍賣日前第1、2和3個(gè)交易日的價(jià)格，Pt表示拍賣日的配額價(jià)格。

圖10 廣東碳市場(chǎng)一級(jí)市場(chǎng)拍賣對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的影響結(jié)果

經(jīng)過數(shù)據(jù)處理，結(jié)果如圖10所示。從圖10可以看出，相對(duì)于拍賣前的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格，大多數(shù)拍賣后的二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格更加接近于一級(jí)市場(chǎng)的拍賣價(jià)格，這充分說明廣東碳市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)受到了一級(jí)市場(chǎng)的“錨定”影響。因此，雖然目前廣東碳市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)相對(duì)較弱，但強(qiáng)大的一級(jí)市場(chǎng)依然能夠使其在整個(gè)碳市場(chǎng)中具有重要的影響力，這也在一定程度上說明為什么廣東碳市場(chǎng)會(huì)對(duì)其他碳市場(chǎng)影響較大，故經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)說能夠進(jìn)一步解釋中國碳市場(chǎng)局部中心化凸顯的趨勢(shì)。當(dāng)然，隨著碳市場(chǎng)的發(fā)展，未來二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格也可能會(huì)較大程度地影響一級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)，這猶如在目前的股票市場(chǎng)上，二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)會(huì)在較大程度上影響一級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)。

綜上所述，路徑①較好地解釋了中國碳市場(chǎng)出現(xiàn)局部中心化趨勢(shì)的原因，路徑②和③較好地解釋了中國碳市場(chǎng)整體一體化程度不高的原因，經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)說和市場(chǎng)傳染說等理論均能對(duì)本文的實(shí)證結(jié)果提供較好的理論支撐。從傳導(dǎo)效果看，不同的傳導(dǎo)路徑在市場(chǎng)發(fā)展的不同階段發(fā)揮著不同的作用，且傳導(dǎo)路徑的方向也可能發(fā)生變化。在碳市場(chǎng)建立初期，由于市場(chǎng)基礎(chǔ)薄弱，經(jīng)濟(jì)基本面?zhèn)鲗?dǎo)路徑占主導(dǎo)作用。隨著中國碳市場(chǎng)的發(fā)展和多層次碳市場(chǎng)體系的完善，特別是碳衍生品市場(chǎng)的建立，消息面?zhèn)鲗?dǎo)路徑的作用會(huì)越來越大。同時(shí)，本文認(rèn)為，碳市場(chǎng)更加成熟之后，碳市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格可能會(huì)較大程度地影響一級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)。由此可見，目前中國碳市場(chǎng)的價(jià)格傳導(dǎo)仍以經(jīng)濟(jì)基本面(經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)說)路徑為主。未來，隨著碳市場(chǎng)的進(jìn)一步成熟，上述所有傳導(dǎo)路徑會(huì)更加通暢。

四、結(jié)論與政策建議

中國試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)運(yùn)行已兩年有余，深入研究中國碳市場(chǎng)的一體化程度可以較好地量化測(cè)度目前中國碳市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀，為全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)的構(gòu)建提供一定的經(jīng)驗(yàn)支持。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，對(duì)于中國碳市場(chǎng)而言，各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)之間整體相互影響關(guān)系不是很強(qiáng)，說明中國試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)一體化程度不高，這可能是由各試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)之間缺乏鏈接機(jī)制、碳配額MRV體系標(biāo)準(zhǔn)不一致和法律法規(guī)體系亟須完善等原因造成。湖北碳市場(chǎng)和廣東碳市場(chǎng)相對(duì)于其他試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)而言，對(duì)其他試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)影響程度較高，因而市場(chǎng)定價(jià)能力相對(duì)更強(qiáng)，具有成為全國碳市場(chǎng)中心的潛力，因?yàn)樯鲜鰞蓚€(gè)碳市場(chǎng)在市場(chǎng)規(guī)模和體制機(jī)制等方面都具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。為挖掘?qū)嵶C結(jié)果背后的理論機(jī)理，本文基于價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制視角首次構(gòu)建中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架對(duì)前文實(shí)證結(jié)果進(jìn)行了合理解釋，在解釋過程中，主要采用基本面?zhèn)鲗?dǎo)路徑分析、消息面?zhèn)鲗?dǎo)路徑分析和碳市場(chǎng)內(nèi)價(jià)格傳導(dǎo)路徑分析三種方式。其中，第一種方式對(duì)中國碳市場(chǎng)出現(xiàn)局部中心化趨勢(shì)能夠進(jìn)行較好地解釋，而第二種和第三種方式能較好地解釋中國碳市場(chǎng)整體一體化程度不高的現(xiàn)狀。

為切實(shí)提升中國碳市場(chǎng)的一體化程度，有效清除構(gòu)建全國統(tǒng)一碳市場(chǎng)前進(jìn)道路上的障礙，基于前文實(shí)證和理論分析，本文建議：(1)從完善各市場(chǎng)間的體制機(jī)制入手，提高中國碳市場(chǎng)的一體化程度。從中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架來看，各市場(chǎng)間基本面?zhèn)鲗?dǎo)路徑比較順暢，但碳市場(chǎng)本身的體制機(jī)制落后于碳市場(chǎng)的內(nèi)在發(fā)展需求，從而使得中國碳市場(chǎng)整體一體化程度有待加強(qiáng)。在具體構(gòu)建完善的體制機(jī)制時(shí)，首先應(yīng)建立統(tǒng)一的法律體系、統(tǒng)一的登記注冊(cè)系統(tǒng)和統(tǒng)一的核定、核查方法，這也是建立統(tǒng)一市場(chǎng)的主要標(biāo)志。中國碳市場(chǎng)目前一體化程度不高的一個(gè)重要原因就在于缺少一部全國性的法律作為市場(chǎng)構(gòu)建的基礎(chǔ)，這部法律應(yīng)涵蓋減排目標(biāo)、控排對(duì)象、配額分配和登記核查等主要內(nèi)容。在這部法律框架下，構(gòu)建一個(gè)全國性碳配額登記注冊(cè)系統(tǒng)。此外，中國政府還應(yīng)該建立一套行之有效的碳排放量核定核查方法，盡可能保證碳市場(chǎng)交易的公平性、公正性和公開性。(2)在打造全國碳市場(chǎng)現(xiàn)貨市場(chǎng)中心時(shí)，可優(yōu)先考慮湖北碳市場(chǎng)和廣東碳市場(chǎng)。實(shí)證結(jié)果表明，湖北碳市場(chǎng)和廣東碳市場(chǎng)對(duì)其他試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)的影響程度較高，從而使得中國試點(diǎn)省市碳市場(chǎng)呈現(xiàn)局部中心化趨勢(shì)，這意味著上述兩個(gè)碳市場(chǎng)具有成為中國碳市場(chǎng)現(xiàn)貨市場(chǎng)中心的潛力，而前文中關(guān)于湖北碳市場(chǎng)和廣東碳市場(chǎng)的市場(chǎng)規(guī)模和體制機(jī)制的論述進(jìn)一步佐證了上述潛力的存在。同時(shí)，也不能忽視的是，從動(dòng)態(tài)發(fā)展趨勢(shì)來看，廣東碳市場(chǎng)的影響力在逐漸提升，而湖北碳市場(chǎng)稍有下降，但最終全國現(xiàn)貨市場(chǎng)中心的確立須依當(dāng)時(shí)的具體情況而定。(3)加快發(fā)展中國碳衍生品市場(chǎng)。從中國碳市場(chǎng)價(jià)格傳導(dǎo)理論框架和實(shí)證結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，中國碳市場(chǎng)整體一體化程度不高的一個(gè)重要原因在于中國缺少碳衍生品市場(chǎng)，即碳衍生品市場(chǎng)的缺失影響了消息面?zhèn)鲗?dǎo)路徑的效率，從而導(dǎo)致中國碳市場(chǎng)整體一體化程度不高。目前，我國金融市場(chǎng)的傳統(tǒng)發(fā)展路徑是先發(fā)展現(xiàn)貨市場(chǎng)，再發(fā)展期貨市場(chǎng)，而歐盟的經(jīng)驗(yàn)表明，碳期貨現(xiàn)貨市場(chǎng)的建立并不存在一成不變的順序，而應(yīng)由市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)需求推動(dòng)及決定。由于碳排放權(quán)自身固有的遠(yuǎn)期交易、天然標(biāo)準(zhǔn)化等特殊屬性，在建設(shè)碳現(xiàn)貨市場(chǎng)時(shí)，我國可以同步或加快推進(jìn)碳期貨市場(chǎng)建設(shè)，以碳期貨市場(chǎng)的發(fā)展反推碳現(xiàn)貨市場(chǎng)的發(fā)展，進(jìn)而使得中國碳市場(chǎng)更加成熟。

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(責(zé)任編輯 石 頭)

The Study on the Integration Degree in China’s Carbon Market:Analysis Based on the Sample of Pilot Provinces and Cities

Xie Xiaowen1,2, Fang Yi3, Li Shenglan1

(1.Lingnan(University)College,SunYat-senUniversity,Guangzhou510275,China; 2.PostDoctoralResearchStation,GuangzhouYuexiuGroupCo.,Ltd.,Guangzhou510623,China;3.SchoolofFinance,CentralUniversityofFinanceandEconomics,Beijing100081,China)

The construction of a unified national carbon market is imminent, and the deep study of the integration degree in China’s carbon market can provide theoretical support for the construction of a unified national carbon market.Based on the carbon market data of pilot provinces & cities and from a perspective of price transmission mechanism, this paper studies the integration degree in China’s carbon market for the first time by the newly developed directed acyclic graph method.It comes to the results as follows: firstly, there have been some achievements in the integration of China’s carbon market, but the integration level still remains to be improved; secondly, carbon markets in Hubei and Guangdong provinces have deeper impacts on those in other pilot provinces and cities, and thus the local central trend of China’s carbon market is highlighting.From a perspective of rolling time window, it further confirms the robustness of the empirical results above.On this basis, this paper firstly constructs the theoretical framework of China’s carbon market price transmission, and further analyzes the transmission mechanism of interaction among the carbon markets through economic fundamentals hypothesis and market contagion hypothesis, and explains the internal reasons for overall low integration degree in China’s carbon market and the highlighting local central trend in detail, to provide a theoretical and empirical support for starting up a unified national carbon market.Based on these empirical results above, this paper makes some relevant policy suggestions in five aspects.

integration of carbon market; price transmission mechanism; directed acyclic graph

2016-06-01

中國博士后科學(xué)基金面上資助項(xiàng)目(2015M580711)

謝曉聞(1985-)，男，湖南永州人，中山大學(xué)嶺南學(xué)院和廣州越秀集團(tuán)有限公司聯(lián)合培養(yǎng)博士后； 方 意(1986-)(通訊作者)，男，湖北黃岡人，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院講師； 李勝蘭(1960-)，女，山東濟(jì)南人，中山大學(xué)嶺南學(xué)院教授，博士生導(dǎo)師。

F403

A

1001-9952(2017)02-0084-13

10.16538/j.cnki.jfe.2017.02.006