劉 昊

（116001 原沈陽軍區(qū)航務(wù)軍事代表辦事處 北京）

淺談我國(guó)企業(yè)管理層收購(gòu)的法律規(guī)制問題

劉 昊

（116001 原沈陽軍區(qū)航務(wù)軍事代表辦事處 北京）

管理層收購(gòu)，是指企業(yè)管理者通過自有資金或外部融資，收購(gòu)所在公司股份，實(shí)現(xiàn)企業(yè)控制權(quán)由大股東轉(zhuǎn)移到管理者手中的行為，它作為一種新的公司治理模式，是對(duì)傳統(tǒng)公司治理結(jié)構(gòu)的揚(yáng)棄，對(duì)于解決企業(yè)內(nèi)部的激勵(lì)機(jī)制問題、降低企業(yè)所有者與經(jīng)營(yíng)者之間的代理成本、完善公司的治理結(jié)構(gòu)均有積極作用。筆者認(rèn)為管理層收購(gòu)是國(guó)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展的趨勢(shì)，法律所要做的就是通過制度構(gòu)建，為該制度效用最大化的發(fā)揮創(chuàng)造良好的外部環(huán)境；通過對(duì)管理層收購(gòu)的理論基礎(chǔ)、中西方制度的比較分析，結(jié)合收購(gòu)實(shí)踐中所出現(xiàn)的問題，提出我國(guó)管理層收購(gòu)法律完善的建議。

管理層收購(gòu)；法律規(guī)制；信托融資

管理層收購(gòu)有利于避免國(guó)有資產(chǎn)的流失，有助于擴(kuò)大國(guó)有資產(chǎn)的規(guī)模．增加國(guó)有資產(chǎn)的價(jià)值。當(dāng)然，管理層收購(gòu)也帶來諸多問題。特別是我國(guó)中小企業(yè)管理層收購(gòu)的問題更加嚴(yán)重，但是其最核心、最嚴(yán)重的問題是定價(jià)要素。因此，研究我國(guó)中小企業(yè)管理層收購(gòu)定價(jià)問題，提出解決對(duì)策，使中小企業(yè)管理層收購(gòu)合理定價(jià)，對(duì)我國(guó)中小企業(yè)的發(fā)展具有重要的意義。

一、管理層收購(gòu)的理論概述

1.代理人成本理論

代理成本是指由代理人的短期行為、控制行為以及利用各種手段從公司獲取財(cái)富，而發(fā)生的最終要由全體股東承擔(dān)的成本。公司所有者和經(jīng)營(yíng)者之間存在委托關(guān)系，而二者目標(biāo)利益的非一致性和信息的不對(duì)稱性，所有者除了支付給管理者正常的工資外，還要承擔(dān)后者為了實(shí)現(xiàn)自身利益最大化而以公司利益為代價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，為了防止管理者運(yùn)用經(jīng)營(yíng)決策權(quán)惡意損害公司利益的行為，將所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)合二為一，將公司命運(yùn)和管理層的收益直接聯(lián)系在一起，構(gòu)成對(duì)分權(quán)導(dǎo)致的代理成本過大的一種矯正。

2.防御剝奪理論

防御剝奪理論以阿爾欽等發(fā)展起來的企業(yè)理論為基礎(chǔ)，認(rèn)為管理層對(duì)企業(yè)的投資最容易受到其他利益主體(如股東)的剝奪，為了防止投資收益被侵占，管理層就有可能激勵(lì)自己成為投資收益的完全獲取者。管理層在企業(yè)當(dāng)中具有“唯一性”，其投資和收益很容易被股東、雇員等其他利益主體剝奪，而且要衡量這部分利益本身成本很高，所以對(duì)于報(bào)酬的分配就非常容易產(chǎn)生分歧，因此，為了防止自己的專用投資被剝奪，管理層有足夠的動(dòng)機(jī)成為自己投資收益的完全獲得者，而管理層收購(gòu)就是管理層防止自我投資收益被侵占的有效手段。

3.法學(xué)視角下管理層收購(gòu)?fù)敢?/p>

管理層收購(gòu)時(shí)公司的高級(jí)管理人員對(duì)本公司股份的一種收購(gòu)行為，這不同于傳統(tǒng)的管理者之外的投資者與股東之間的收購(gòu)行為，是對(duì)傳統(tǒng)股權(quán)收購(gòu)的一種顛覆和沖擊，它造成了對(duì)股份公司中兩權(quán)分離的一種叛逆和背離，基于此，我們是應(yīng)當(dāng)持有絕對(duì)排斥抑或有所規(guī)制和保留的積極回應(yīng)呢？

筆者認(rèn)為，從公司治理和績(jī)效目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)上看，管理層收購(gòu)是具有一定合理性的。管理層收購(gòu)的后果必然導(dǎo)致所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)兩權(quán)合一，管理層既享有公司所有權(quán)又享有經(jīng)營(yíng)權(quán)，股份公司實(shí)行兩權(quán)分離的必然后果是，公司必須設(shè)立精細(xì)的治理結(jié)構(gòu)以達(dá)到所有者和經(jīng)營(yíng)者之間力量的均衡，并通過制度的設(shè)計(jì)對(duì)管理者進(jìn)行強(qiáng)有力的監(jiān)督，促使其履行忠實(shí)和注意義務(wù)，隨之而來的是較高的治理成本；而管理者由于不享有公司主權(quán)，不能分享公司利潤(rùn)，竭盡全力實(shí)現(xiàn)公司利益最大化的結(jié)果，只能是增加股東的利益而損害自身利益，因此，所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的天然沖突和不可調(diào)和的特性決定了：無論公司運(yùn)用多么巧妙和完美的制度設(shè)計(jì)來約束管理人員的行為，都不可能阻止經(jīng)營(yíng)人員通過違反章程或法律的行為來實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益最大化，在此種情況下，雖然股東具有公司的所有人身份，但其在管理和控制公司事務(wù)、規(guī)范經(jīng)營(yíng)者行為方面的作用都是有限的，這將對(duì)公司績(jī)效的最大化造成阻礙。

然而，管理層收購(gòu)的出現(xiàn)通過經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)的統(tǒng)一就能很好解決公司過度分權(quán)導(dǎo)致治理成本過大這一難題，由于管理層變成了所有者，公司的生死存亡將直接與管理層的利益捆綁掛鉤。因此，管理層必將勤于經(jīng)營(yíng)、盡責(zé)盡力，相應(yīng)地也就減少了治理成本，增加了公司收益。

三、我國(guó)管理層收購(gòu)的制度構(gòu)現(xiàn)狀及完善對(duì)策

我國(guó)管理層收購(gòu)的制度構(gòu)建和現(xiàn)實(shí)的運(yùn)作中存在著收購(gòu)主體正當(dāng)性、相關(guān)人的利益難以維護(hù)和信息披露不健全等多方面的問題，結(jié)合西方先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)現(xiàn)實(shí)，可從以下幾方面予以完善：

1.信托融資——MBO的融資出路

面對(duì)當(dāng)前我國(guó)在民間借貸和向金融機(jī)構(gòu)借貸等方面的多重阻礙，引入信托機(jī)制是收購(gòu)主體進(jìn)行融資的一種合理選擇。

依照我國(guó)《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》的規(guī)定，信托公司具有資金信托的業(yè)務(wù)，即委托人基于對(duì)信托投資公司的信任，將自己合法擁有的資金委托給信托投資公司，由后者按照委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定的目的管理、運(yùn)用和處分的行為，在信托關(guān)系中，信托公司是社會(huì)公眾將自有資金交由其代為管理運(yùn)用的受托人，具有融資的功能，而處分權(quán)限就包括投資的方式。因此，信托公司作為收購(gòu)主體的資格在法律上是可行的：管理層可與信托公司簽訂一個(gè)有關(guān)收購(gòu)股權(quán)的信托計(jì)劃，由信托公司將該計(jì)劃向社會(huì)公布，吸收有興趣的社會(huì)公眾參與投資，并運(yùn)用籌集到的資金收購(gòu)股權(quán)；在收購(gòu)成功后，股權(quán)作為質(zhì)押物由信托公司持有，以股權(quán)分紅還貸，直至貸款還清為止，股權(quán)歸還給管理層。

2.逐步建立股權(quán)收購(gòu)的市場(chǎng)競(jìng)價(jià)機(jī)制

市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，MBO不應(yīng)當(dāng)是一種企業(yè)改革下對(duì)管理層等有關(guān)人員的一種激勵(lì)，其價(jià)格也不應(yīng)當(dāng)由行政機(jī)構(gòu)來確定，防止投機(jī)主義的方式之一就是將市場(chǎng)競(jìng)價(jià)機(jī)制引入MBO，唯有如此，才能體現(xiàn)中股權(quán)的真正價(jià)值，由于我國(guó)目前還沒有專門的法律規(guī)范作為制度支撐，現(xiàn)有的股權(quán)定價(jià)往往是管理層運(yùn)用信息優(yōu)勢(shì)暗箱操作的結(jié)果，股權(quán)價(jià)格合理與否無從判斷，為了防止國(guó)有資產(chǎn)的流失，應(yīng)當(dāng)在嚴(yán)格遵守不低于凈資產(chǎn)額的前提下，逐步引進(jìn)市場(chǎng)競(jìng)價(jià)機(jī)制，通過法律對(duì)競(jìng)價(jià)規(guī)則予以細(xì)化。

3.完善信息公開機(jī)制

收購(gòu)開始前，公告收購(gòu)的決定、價(jià)格、數(shù)目等關(guān)鍵信息，同時(shí)也要公開目標(biāo)公司的股東，以及管理層的相關(guān)數(shù)據(jù)。整個(gè)收購(gòu)過程要保持信息的流動(dòng)性，完成收購(gòu)后也要對(duì)于結(jié)構(gòu)改制計(jì)劃等操作計(jì)劃繼續(xù)公開給相關(guān)人士。我國(guó)《公司法》、《證券法》等相關(guān)法律部門應(yīng)建立嚴(yán)格信息披露制度，擴(kuò)大披露信息的范圍。如要求管理層提供收購(gòu)原因、收購(gòu)價(jià)格、收購(gòu)價(jià)格的確定依據(jù)及收購(gòu)資金的來源等信息，同時(shí)加強(qiáng)各方信息披露義務(wù)。

[1]趙丹丹.我國(guó)中小企業(yè)管理層收購(gòu)定價(jià)問題研究[J].科技視界，2013（36）：302.

[2]趙丹丹,孫長(zhǎng)江.我國(guó)中小企業(yè)管理層收購(gòu)定價(jià)影響因素實(shí)證研究[J].