李琦　郭暉

摘要：近年來，我國并購數(shù)量急劇增加，并購金額也大幅攀升。隨著市場競爭日益激烈，資本借貸越來越頻繁，越來越多的企業(yè)選擇通過并購來擴(kuò)大市場規(guī)模，以此來拓展經(jīng)營，增強(qiáng)企業(yè)競爭力。而并購活動(dòng)也從傳統(tǒng)行業(yè)之間的整合逐步發(fā)展到互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，以網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)為平臺的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)并購潮不斷涌現(xiàn)。本文從互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)并購的特點(diǎn)出發(fā)，對于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)并購中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了簡單的分析，提出了相應(yīng)的防范并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的措施。

關(guān)鍵詞：互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)；并購；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；防范措施

一、并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念

并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，就是指在特定前提和條件下，企業(yè)因進(jìn)行并購活動(dòng)而承擔(dān)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購中受到很多因素的制約，如政治、法律、經(jīng)濟(jì)、科技、金融、企業(yè)自身狀況等； 同時(shí)也會產(chǎn)生相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是綜合性的，影響最深遠(yuǎn)的。企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指由并購決策、并購執(zhí)行（包括估價(jià)、籌資、支付等）所引起的企業(yè)財(cái)務(wù)結(jié)果的不確定性，導(dǎo)致并購實(shí)現(xiàn)價(jià)值與并購預(yù)期價(jià)值之間可能產(chǎn)生重大差異，從而引起企業(yè)資金供應(yīng)緊張，甚至資金鏈斷裂。

國內(nèi)外學(xué)者各持有不同的觀點(diǎn)，未形成統(tǒng)一的觀點(diǎn)。

Jeffery認(rèn)為企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)通過債務(wù)融資進(jìn)行收購引發(fā)的債務(wù)危機(jī)和企業(yè)經(jīng)營危機(jī)，并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)由企業(yè)承擔(dān)的債務(wù)多少決定。

Mark認(rèn)為企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指并購對資金的需求而造成的融資、支付和資本結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)。并購所進(jìn)行的融資會產(chǎn)生財(cái)務(wù)危機(jī)，進(jìn)而引發(fā)破產(chǎn)的可能。

二、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

（一）目標(biāo)企業(yè)估值風(fēng)險(xiǎn)

目標(biāo)企業(yè)估值是指在通過對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行綜合價(jià)值估算，在深入分析目標(biāo)企業(yè)提供的財(cái)務(wù)報(bào)告信息的基礎(chǔ)上，結(jié)合行業(yè)環(huán)境，對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行合理的并購估值。由于目標(biāo)企業(yè)提供的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)在結(jié)果上存在不確定性，因此，對目標(biāo)企業(yè)的估值就會存在很大的風(fēng)險(xiǎn)。而互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)屬于典型的輕資產(chǎn)行業(yè)，盈利模式主要依靠技術(shù)研發(fā)、客戶資源、品牌文化、供應(yīng)和銷售渠道等“輕資產(chǎn)”來獲得持續(xù)競爭優(yōu)勢和企業(yè)績效，特別重視非財(cái)務(wù)資源在企業(yè)價(jià)值和利潤創(chuàng)造中的作用。然而這些輕資產(chǎn)大多數(shù)都屬于無形資產(chǎn)的范疇，難以在財(cái)務(wù)報(bào)表中以準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)進(jìn)行列示，這樣就影響了并購方對于被并購企業(yè)價(jià)值評估結(jié)果的準(zhǔn)確性和合理性。并購雙方最在意的就是被并購企業(yè)的價(jià)值，如果并購方對被并購方的估價(jià)過高，有可能使并購方無法得到預(yù)期的收益；估值過低又可能使目標(biāo)企業(yè)實(shí)施反并購或拒絕交易。

（二）融資風(fēng)險(xiǎn)

并購的融資風(fēng)險(xiǎn)指企業(yè)在籌集并購資金過程中面臨的風(fēng)險(xiǎn)。由于并購?fù)枰揞~的資金量，如果企業(yè)的儲備資金不足，企業(yè)可以借助融資渠道獲得資金。但當(dāng)融資處置不妥時(shí)，就會產(chǎn)生融資風(fēng)險(xiǎn)。融資風(fēng)險(xiǎn)包括：融資結(jié)構(gòu)不合理、融資資金在時(shí)間或數(shù)量上未滿足并購需求、融資成本過高超出企業(yè)承受等?；ヂ?lián)網(wǎng)行業(yè)投資大，失敗率較高，使得互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)呈現(xiàn)出高投資、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的“三高”特點(diǎn)。而現(xiàn)實(shí)中大部分從事互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的企業(yè)又都是中小型企業(yè)，傳統(tǒng)融資渠道無法滿足其現(xiàn)實(shí)資金需求。另外，國內(nèi)企業(yè)往往在融資時(shí)渠道狹窄、融資工具落后，企業(yè)無法確定最合適和有效的融資方式，給企業(yè)融資帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)。

三、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

（一）目標(biāo)企業(yè)估值風(fēng)險(xiǎn)的防范

互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)并購的資金數(shù)額都較為巨大，對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行準(zhǔn)確的財(cái)務(wù)估值就顯得相當(dāng)重要。并購雙方信息不對稱是估值風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的根本原因，所以在確定目標(biāo)企業(yè)后，需要對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行詳盡的審查和評價(jià)，了解企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、技術(shù)實(shí)力、競爭優(yōu)勢和發(fā)展?jié)摿Φ?，對于目?biāo)企業(yè)未來的收益能力進(jìn)行合理的預(yù)估。同時(shí)，并購方企業(yè)應(yīng)當(dāng)密切關(guān)注目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表附注中的某些細(xì)節(jié)及表外資源，而這些內(nèi)容極有可能對目標(biāo)企業(yè)的估值產(chǎn)生重大影響。

同時(shí)并購方企業(yè)應(yīng)從并購實(shí)際出發(fā)，選擇正確的評估方法。針對互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的價(jià)值評估，較為常用且得到研究實(shí)證的方法包括數(shù)據(jù)包絡(luò)分析（DEA）法與相對估值法相結(jié)合的方法，現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型（DCF）與微學(xué)觀經(jīng)濟(jì)、概率加權(quán)相結(jié)合的方法。關(guān)于相對估值法乘數(shù)的選擇，市銷率（P/S）與價(jià)格毛利比（P/GM）被廣泛采用。這些方法大多利用傳統(tǒng)估值模型，并且結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)特點(diǎn)進(jìn)行了改良，經(jīng)過實(shí)證研究后，價(jià)值評估結(jié)果也較為令人滿意。

（二）融資風(fēng)險(xiǎn)的防范

企業(yè)并購需要大量的資金，必然需要借助融資獲取資金。并購方企業(yè)完成并購所需要的資金量應(yīng)當(dāng)包括三個(gè)方面：一是并購價(jià)款，并購價(jià)款包括并購價(jià)格和并購費(fèi)用；二是維持資金，是指維持目標(biāo)企業(yè)的正常運(yùn)營所需的資金；三是并購整合資金，即并購?fù)瓿珊髮δ繕?biāo)企業(yè)進(jìn)行業(yè)務(wù)、機(jī)構(gòu)、人員和文化整合所需的資金。并購方企業(yè)應(yīng)當(dāng)結(jié)合自身擁有的實(shí)際資金量，同時(shí)考慮融資成本的高低和融資風(fēng)險(xiǎn)的大小，合理選擇融資方式。

并購方企業(yè)首先應(yīng)當(dāng)考慮的是內(nèi)部融資，即從企業(yè)內(nèi)部籌措所需資金，包括自有資金、未使用或未分配的專項(xiàng)資金等。但內(nèi)部融資資金有限，無法滿足并購所需資金量，因此必須選擇合適的外部融資方式。外部融資包括債務(wù)性融資、權(quán)益性融資和混合性融資。在互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)并購中，并購活動(dòng)所需資金數(shù)額相對巨大，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)僅通過內(nèi)部融資籌集并購所需資金不太現(xiàn)實(shí)，也會影響自身資本結(jié)構(gòu)。所以，互聯(lián)網(wǎng)并購方企業(yè)應(yīng)當(dāng)采用內(nèi)部融資與外部融資相結(jié)合的方式，在并購中盡量減少現(xiàn)金的支付，更多地利用債務(wù)性融資和權(quán)益性融資相結(jié)合的方式，降低融資風(fēng)險(xiǎn)。

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作者簡介：

李琦，男，江蘇省揚(yáng)中市人，漢族，在讀研究生，新疆農(nóng)業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易學(xué)院，研究方向：財(cái)務(wù)管理；

郭暉，女，副教授，新疆農(nóng)業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易學(xué)院。