郭夢飛，趙 敏

(河海大學 商學院，江蘇 南京 211100)

平臺對互聯(lián)網非公開股權融資影響的實證研究

郭夢飛，趙 敏

(河海大學 商學院，江蘇 南京 211100)

互聯(lián)網非公開股權融資秉持的開放性平臺、去中心化、數據為王等互聯(lián)網思維，給我國傳統(tǒng)金融的業(yè)態(tài)和格局帶來了深刻的影響和改變。采用眾籌家網站所公布的2015年互聯(lián)網非公開股權融資的相關數據，從平臺的角度研究了其人氣指數、透明度和影響力對國內項目融資的影響。研究結果表明：平臺的人氣指數、透明度和影響力對融資成功與否有顯著影響，且在融資過程中存在平臺歧視現(xiàn)象。最后，結合影響因素對國內互聯(lián)網非公開股權融資平臺提出相關發(fā)展建議。

互聯(lián)網非公開股權融資；融資平臺；影響因素；發(fā)展建議

互聯(lián)網非公開股權融資是指融資者通過互聯(lián)網融資平臺，籌資者發(fā)布其項目信息以吸引投資者進行投資，并以項目或企業(yè)股權作為投資者回報的融資模式[1]。目前國內關于互聯(lián)網非公開股權融資的研究主要集中于法律監(jiān)管、投資者保護和融資模式等方面，而對于影響融資績效因素的研究寥寥無幾，而且現(xiàn)有的研究也主要是從項目發(fā)起人的社交網絡和項目的特征這兩個視角出發(fā)[2]，尚未有研究是從融資平臺的角度探討平臺對于融資績效的影響。筆者根據眾籌家網站公布的“2015年互聯(lián)網非公開股權融資行業(yè)報告”[3]的數據，通過實證分析，從平臺的角度研究了其人氣指數、透明度和影響力對項目融資成功指數的影響。

1 理論與假設

融資平臺作為互聯(lián)網非公開股權融資的核心部分，以互聯(lián)網的方式將項目發(fā)起人和投資者連接起來[4]。雖然這一新興融資方式為破解小微企業(yè)融資難、融資貴的問題指明了方向，但也必須看到仍有許多項目融資不成功，甚至有些項目完全沒有投資人。究其原因，很多并不是因為項目品質或項目所傳達給投資者關于品質的錯誤信息，更多是因為投資者完全沒有接收到任何關于項目的信息，而這種導致沒有接收到信息的因素來源于平臺自身特性[5]。

高元厚等[6]通過對眾籌初期、中期、末期的瀏覽量及投資者結構的分析，認為融資項目的投資人數需要瀏覽量作保證，有足夠的瀏覽者才能有足夠的投資者，且項目在融資過程中的宣傳對項目的成功融資起著保障性作用。鄭海超等通過對我國知名眾籌平臺點名時間網的數據進行分析，認為項目發(fā)起人對項目描述的詳細程度能夠降低買賣雙方的信息不對稱、減弱買家的不確定感，從而提升融資的成功率；此外在融資期間經常且及時地與他人進行互動，積極參與他人的項目并吸引融資平臺的其他人對項目進行投資，對提高融資成功指數也大有裨益。BELLEFLAMME等[7]認為，項目發(fā)起人及時地更新項目信息，展示項目的進展，不僅有助于投資者了解創(chuàng)業(yè)人員全力認真工作的態(tài)度，從而降低投資者對項目的不確定性，還有助于提高投資者的參與熱情，使其獲得一定的社會價值感。BALBONI等[8]通過對獎勵性眾籌融資成功影響因素的研究，也發(fā)現(xiàn)積極地與投資人互動可以提高項目的融資績效?；ヂ?lián)網非公開股權融資平臺的影響力對于融資結果的影響與眾籌平臺一樣，無論是從項目發(fā)起人還是從投資者的角度來說，一個優(yōu)秀的、有經驗、有信譽的、成熟的融資平臺，不僅能夠保證項目融資成功的瀏覽量，還能夠對項目的質量和投資者自身權益提供一定的保證?；谏鲜隼碚摲治?，筆者認為融資平臺的人氣指數、透明度及影響力對項目融資成功與否有顯著影響，且平臺的人氣指數越高、透明度越高、影響力越大，則項目融資越容易成功。因此針對融資平臺提出以下假設：

H1：平臺的人氣指數與融資成功指數正相關。

H2：平臺的透明度與融資成功指數正相關。

H3：平臺的影響力與融資成功指數正相關。

2 研究設計

2.1 數據來源

筆者數據來源是眾籌家網站，眾籌家是國內處于領先地位的眾籌門戶網站，其所建立的眾籌數據研究院是國內權威的眾籌行業(yè)數據庫。眾籌數據研究院發(fā)布的“2015年互聯(lián)網非公開股權融資平臺綜合實力排名”的研究報告囊括了目前國內具有代表性的互聯(lián)網非公開股權融資的平臺。截至2015年8月14日，專注于互聯(lián)網非公開股權融資的平臺共有102家，除去其中32家沒有成功項目的平臺，以及14家已經下線、網站數據有問題、無法直接從網站上獲取數據的平臺，最終共采集了56家平臺的1 500條項目數據，其中包括融資中、已成功和已失敗3種融資狀態(tài)下的項目。由于筆者只針對互聯(lián)網非公開股權融資平臺，故并未將綜合型眾籌平臺納入統(tǒng)計樣本。

2.2 變量選擇

眾籌家網站采用分組打分法，從行業(yè)總體情況考慮，采用動態(tài)變動組距，根據平臺各指標在組中的位置來評分。這不僅顯示了每個平臺自身的表現(xiàn)情況，以便于與其他平臺進行比較，還反映了平臺對行業(yè)總體變動的影響，因此筆者選取其中46組數據進行分析。

被解釋變量為融資成功指數，用Y表示，融資成功指數是根據平臺已經成功融資的項目數綜合評分得出。解釋變量選擇融資平臺的人氣指數、透明度和影響力3個指標，分別用X1，X2，X3表示。平臺的人氣指數(X1)是衡量平臺用戶流量的指標，由平臺的融資人數和支持人數綜合評分得出；融資人數用總項目數來表示，支持人數則由投資人數、關注人數和評論人數3部分構成。人氣指數分值越高，說明平臺的活躍程度越高，平臺的流量越大，用戶參與性也越強。平臺的透明度(X2)是用來衡量平臺信息披露程度的指標，由分類明細、動態(tài)更新、項目表達、平臺表達、項目信息5個部分綜合評分得出。平臺的透明度越高，說明平臺信息披露程度越高，這對于投資人來說，可以有效降低由于信息不對稱所帶來的風險；同時從項目發(fā)起人的角度來看，提供更詳盡的信息,可以給投資者一個更加誠信的印象，使投資者對發(fā)起人更加信任與放心。平臺的影響力(X3)是用來衡量投資者對平臺的信任和滿意程度的指標，該指標是由平臺的Alexa排名、團隊背景、媒體報道情況等信息的綜合評分得出，其中團隊背景涵蓋了組成人員的信用評價和行業(yè)經驗等內容。

2.3 模型選擇

融資平臺影響互聯(lián)網非公開股權融資成功指數的計量經濟模型為：

Y=β0+β1X1+β2X2+β3X3+μ

式中：β0為回歸截距項；β1，β2，β3為回歸系數；μ為隨機誤差項。

3 結果與分析

筆者運用SPSS20.0軟件進行數據處理，采用Enter法進行擬合，以融資成功指數為被解釋變量，其余為解釋變量，對影響融資成功指數的3個特征全部進行回歸。

3.1 樣本的描述性統(tǒng)計分析

表1所示為描述統(tǒng)計量，可以看出融資平臺的人氣指數、透明度和影響力的極大值與極小值的極差、標準差均較大，說明目前我國互聯(lián)網非公開股權融資平臺的發(fā)展差異性較大，各平臺的宣傳力度以及信息披露的程度不一；其中平臺透明度的極差和標準差相較于其他兩個因素而言雖較小，各平臺對于項目信息披露的差異較其他兩個因素小一些，但是總體得分并不高，說明各融資平臺上融資項目的信息披露程度相差不大，可以看出各平臺對于項目發(fā)起人與投資者之間信息不對稱問題和對投資者保護的重視，但對于項目信息的披露仍不夠完善。然而融資平臺這3個因素對融資成功指數的影響均值相差不大，因此說明提升平臺的人氣指數、透明度和影響力對提高融資成功指數有很大的作用。

表1 描述統(tǒng)計量

3.2 變量的相關性分析

相關性分析主要是為了考察變量之間的關聯(lián)程度，通過相關性分析可以了解兩個變量之間的內在聯(lián)系。表2所示為解釋變量與被解釋變量的Pearson相關性檢驗結果，可以看出平臺的人氣指數、透明度和影響力的Sig.值都小于0.05，說明這3個因素與融資成功指數都是顯著相關的；人氣指數的Pearson相關系數為0.861,表明其與融資成功指數有極強的相關性；透明度的Pearson相關系數為0.513，與融資成功指數中等程度相關；影響力的Pearson相關系數為0.618，與融資成功指數有較強的相關性，3個變量都與項目的融資成功指數具有顯著相關性。從各變量間的Pearson相關性系數來看，各變量間在統(tǒng)計學方面也存在著一定的聯(lián)系，這與各變量在評價時有某些衡量指標有所重復有關，比如衡量平臺人氣指數涉及的訪問量和衡量平臺影響力涉及的網站瀏覽量存在一定程度的共通性，但這方面僅僅是用來衡量各變量的一個組成部分，且通過共線性的分析可知各變量間并不存在共線性的關系。模型匯總如表3所示。由表3可知，R2達到0.790，調整R2為0.775，擬合程度較好，說明模型是有效可行的。

表2 解釋變量與被解釋變量的Pearson相關性檢驗

表3 模型匯總

3.3 回歸分析

回歸分析結果如表4所示，可以看出所有解釋變量的容差大于0.1，方差膨脹因子小于2，說明解釋變量不存在共線性問題；且可知3個解釋變量都通過了t檢驗，且系數均為正，證明融資平臺的人氣指數、透明度和影響力與融資成功指數都是正相關關系，在5%的顯著性水平下所有變量都與融資成功指數存在顯著正相關關系，因此筆者的假設H1～假設H3都通過了檢驗。通過SPSS軟件可得到回歸方程為：

Y=0.647X1+0.388X2+0.170X3-13.745

表4 回歸結果

4 結論與啟示

4.1 結論

筆者采用眾籌網對互聯(lián)網非公開股權融資綜合實力調查的數據，運用線性回歸分析得出以下結論：

(1)平臺的人氣指數越高，項目融資成功指數越高，該結論與前人提出的平臺瀏覽量能夠在一定程度上保證項目融資的成功率相符合。

(2)平臺的透明度越高，項目融資成功指數越高。平臺的透明度越大，說明平臺上項目信息越詳細，項目發(fā)起人更新項目有關信息越積極、與投資者的互動越頻繁，該結論與前人對眾籌研究的結論相一致。

(3)平臺的影響力越大，項目融資成功指數越高。平臺影響力越高，說明平臺的信用狀況及在社會上的口碑越好，投資者對平臺的信任度和滿意度才會越高，該結論也與前人提出的投資者偏向在有信譽、成熟的平臺上進行投資相符合。

4.2 啟示

作為一種全新的金融業(yè)態(tài)，互聯(lián)網非公開股權融資在我國蓬勃發(fā)展，且在推動創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、中小企業(yè)發(fā)展方面發(fā)揮著越來越重要的作用[9]，因此要提高互聯(lián)網非公開股權融資的成功指數，需要從提高平臺的人氣指數、透明度和影響力這3個方面著手來解決目前存在的問題，從而吸引有優(yōu)質項目的融資者和有實力的投資者使用融資平臺。

首先，增加平臺的流量以提高平臺的人氣指數?；ヂ?lián)網是靠流量生存的行業(yè)，流量只是一個表象數據，其本質是指有眾多用戶的頻繁使用，那就需要上線新穎有趣的優(yōu)質項目來吸引潛在投資者。為吸引優(yōu)質項目發(fā)起人就需要著眼于解決其最關心的項目知識產權被侵犯的問題。作為融資平臺應做好以下工作：①強化項目發(fā)起人的知識產權保護意識，提醒項目發(fā)起人對眾籌項目申請知識產權保護，并提供適當的幫助；②平臺應當設定只有注冊申請為平臺認定的合格投資者才有權限查看項目的詳細信息，避免沒有真實投資意向的投資者渾水摸魚，剽竊發(fā)起者的創(chuàng)意；③平臺應當允許項目發(fā)起人采取線上與線下結合的方式，在線上項目發(fā)起人只需對項目進行簡要介紹，尤其對于項目的核心技術信息不需做詳細描述，而是在線下對有投資意向的投資者進行詳盡介紹。

其次，確保項目信息的全面性和真實性以提高平臺的透明度。項目信息的全面性和真實性是為了解決項目發(fā)起人與投資者之間信息不對稱的問題。由于項目發(fā)起人掌握更多關于項目的信息，而投資者由于客觀條件的限制，只能通過項目發(fā)起人公開的信息了解項目的狀況，倘若項目發(fā)起人有選擇地公開對項目融資有利的信息[10]，而對于不利的信息則予以掩蓋或隱瞞，甚至是發(fā)布虛假項目融資信息，這些行為很可能會給投資者帶來極大的損失，使得平臺在投資者心目中的形象損毀，流失用戶，最終導致平臺由于缺乏投資者而難以為繼。因此平臺不僅需要對項目進行嚴格篩選，還應不斷完善平臺的信息披露機制，制定一套完備的信息披露框架，促使項目發(fā)起人積極、準確地提供與項目有關的信息，其中不僅包括項目信息的一些必要的介紹，還包括發(fā)起人的信用狀況、行業(yè)經驗、教育水平、收入和房產等情況。

最后，增強用戶對平臺的信任度和滿意度以提高融資平臺的影響力。平臺的長久發(fā)展離不開投資者和項目發(fā)起人的支持，只有成功的項目足夠多、融資的金額足夠大，眾籌平臺才能形成一定的影響力，用戶對平臺的信任度和滿意度才會有所提升。融資平臺能不能給用戶帶來利益則直接決定了用戶對平臺的信任度和滿意度，這也決定了平臺在互聯(lián)網非公開股權融資的道路上能走多遠。因此，互聯(lián)網非公開股權融資平臺不僅要有相應完善的制度和措施來確保項目發(fā)起人的項目信息和投資者的資金安全，還應當利用自身平臺的優(yōu)勢幫助創(chuàng)業(yè)者迅速融資，推動企業(yè)快速發(fā)展，同時提供創(chuàng)業(yè)輔導、資源對接、宣傳報道等優(yōu)質的增值服務。此外，還要注重平臺的社交媒體功能，充分發(fā)揮群體社交的力量使項目發(fā)起人與投資者可以一起交流溝通，在減少信息不對稱的同時為項目融資成功、企業(yè)發(fā)展獻計獻策；使投融資者能夠從多個維度、多個思考角度認識投融資項目，互

相學習投融資技巧，同時為以后的投融資打好人脈和資源基礎。

4.3 不足與展望

筆者有以下兩點不足需后續(xù)研究完善：①筆者研究中的數據全部來源于眾籌家網站，故研究的對象僅為國內的融資平臺，使得研究結論有一定的局限性，在后續(xù)的研究中可以搜集國外的數據來進一步驗證筆者的模型。②由于與融資平臺相關的影響因素還有融資項目所屬的行業(yè)、投資人的行業(yè)偏好、項目的可實現(xiàn)性及融資金額的多少，但與之相關的數據難以搜集，為此在后續(xù)的研究中可以進一步提高數據搜集的質量，結合問卷調查等方法完善筆者的研究。

[1] 楊東,劉翔.互聯(lián)網金融視閥下我國股權眾籌法律規(guī)制的完善[J].貴州民族大學學報(哲學社會科學版),2014(2):93-97.

[2] 鄭海超,齊子豪,伍晶,等.產品眾籌項目融資績效的影響因素研究:ELM理論視角[J].電子科技大學學報(社科版),2015(1):45-50.

[3] 眾籌數據研究院.互聯(lián)網非公開股權融資平臺綜合實力排名[R/OL].[2016-06-05].http://www.zhongchoujia.com/data/a4fa5890-95b2-4ab5-9ecd-5db91eabffc1.html.

[4] 王阿娜.眾籌融資運營模式及風險分析[J].財經理論研究,2014(3):99-103.

[5] 費曉暉,焦微玲.關于股權眾籌的影響因子分析：以“大家投”平臺為例[J].鹽城工學院學報(社會科學版),2015,28(4):33-36.

[6] 高元厚,尹斯斯.互聯(lián)網眾籌融資特征、問題及建議[J].中國物價,2015(10):55-57.

[7] BELLEFLAMME P, LAMBERT T, SCHWIENBACHER A. Crowdfunding: tapping the right crowd[J]. Core Discussion Papers,2014,29(5):585-609.

[8] BALBONI B, KOCOLLARI U, PAIS I. How can social enterprises develop successful crowdfunding campaigns: an empirical analysis on Italian context[J]. SSRN Electronic Journal,2014,28(4)：23-24.

[9] 李文啟.互聯(lián)網金融破解中小企業(yè)融資困境研究[J].中州學刊,2014(8):51-54.

[10] 雷華順.眾籌融資信息披露問題探析[J].開放導報,2015(2):49-52.

GUO Mengfei:Postgraduate; School of Business, Hohai University, Nanjing 211100, China.

The Influence of the Financing Platform on the Internet Non-public Equity Financing

GUOMengfei,ZHAOMin

The internet type thinking,non-public equity-based financing.such as open platform, decentralization and data is king, has brought a profound impact and change to the traditional financial formats and patterns.In this paper, we analyzed the impact of popularity index, transparency and influence on domestic project financing from the perspective of platform, using the relevant data of Internet private equity financing in 2015.The result indicates that the popularity of the platform, transparency and platform influence are positively influence the success of financing, and there is a platform discrimination phenomenon in the financing process. Finally, combining the factors, this article puts forward relevant proposals for the development of non-public equity-based financing platform.

Internet non-public equity financing; financing platform; influencing factors; development suggestion

2095-3852(2016)06-0740-04

A

2016-06-05.

中央高?；究蒲袠I(yè)務費專項基金項目(2013B12714).

F832.48

10.3963/j.issn.2095-3852.2016.06.021

收稿日期：郭夢飛(1989-)，女，江蘇南京人，河海大學商學院碩士研究生.