吳東燕

近日，深圳時代裝飾股份有限公司（以下簡稱“時代裝飾”）發(fā)布首次公開發(fā)行股票招股說明書（申報稿）。受益于建筑業(yè)的快速增長，公司報告期內(nèi)的營業(yè)收入和凈利潤均保持了高增長，不過業(yè)績增長乏力的苗頭也逐漸開始顯現(xiàn)。招股書顯示，2013年公司營業(yè)收入同比增速為51.12%，到2015年已降至20.02%，而凈利潤增速則從2013年的70.70%大幅縮減至3.73%。在此期間，公司主營業(yè)務的毛利率也是呈現(xiàn)下滑的趨勢，而期間費用卻大幅增長，從而導致了業(yè)績增速的下滑。

此外，公司的償債能力也十分讓人擔心。報告期內(nèi)公司的資產(chǎn)負債率一直保持在80%以上，遠高于行業(yè)均值，而其同期的流動比率、速動比率則遠低于同行業(yè)平均水平。究其原因，主要是應收賬款大幅增長所致，而這也直接影響到了公司的經(jīng)營現(xiàn)金流水平，報告期內(nèi)，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)為負值。公司的資金鏈已然十分緊張，為此，公司本次IPO擬募集的3.87億元中，有近六成（2億元）擬用于償還銀行貸款。

業(yè)績增長乏力

資料顯示，時代裝飾是新三板建筑裝飾龍頭企業(yè)，其主營業(yè)務涵蓋城市綜合體及大型公共設施的全方位公共建筑裝飾、高品質住宅裝飾裝修、幕墻及景觀裝飾裝修。公司實際控制人在新三板掛牌慶典上曾公開表示，未來三年公司將延續(xù)業(yè)績高增長態(tài)勢，保守預計到2017年營收規(guī)模超過20億元，凈利規(guī)模達到1億兀。

不過，記者發(fā)現(xiàn)，截至2015年末，公司營業(yè)收入僅為10.64億元，凈利潤僅為0.31億元，而且業(yè)績增長乏力的苗頭正在顯現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，2015年公司營業(yè)收入同比增速為20.02%，而2013、2014年的同比增速則分別為51.12%、48.84%；凈利潤同比增長率下滑更嚴重，直接從2013年的70.70%驟降至3.73%，2014年同比增速則為40.70%。

從毛利率的角度來看，2015年，無論是公共建筑裝修業(yè)務還是住宅精裝修業(yè)務的毛利率，都較2013年大幅下降。其中，公司最核心的公共建筑裝修業(yè)務2015年的毛利率為15.80%，較2013年的18.24%下降了3.56%，期間住宅精裝修業(yè)務毛利率則下降了1.26%。在主營業(yè)務毛利率大幅下滑的拖累下，2014、2015年公司綜合毛利率均低于行業(yè)均值。與此同時，公司期間費用卻大幅增長，從2013年的4628.03萬元猛增至2015年的7490.70萬元，增幅達到61.86%。

另一方面，公司所處的行業(yè)前景也并不樂觀。2013-2015年，2013年全國建筑裝飾行業(yè)完成工程總產(chǎn)值為2.89萬億元，同比增長率為10%，到2015年，行業(yè)總產(chǎn)值達到3.40萬億元，同比增長率卻為7%。在這樣的背景下，公司業(yè)績增長乏力的情況恐怕還會日趨嚴重，而要在兩年內(nèi)完成公司實際控制人所提出的上述目標，恐怕只是心有余而力不足。

償債能力堪憂

除業(yè)績增長乏力外，公司的償債能力也堪憂。2013年-2015年，公司資產(chǎn)負債率分別為85.24%、85.06%、80.72%，雖然逐年略有降低，但仍然保持較高的水平，并高于同行業(yè)可比上市公司平均值。與此同時，公司同期的流動比率、速動比率也都遠低于同行業(yè)平均水平。對此，公司在招股書中表示，公司資產(chǎn)負債率高于同行業(yè)可比上市公司平均值，主要原因系上市公司可以通過股權融資方式進行融資，大幅降低資產(chǎn)負債率。

緊接著，公司用表列舉了同行業(yè)可比上市公司上市前一年的資產(chǎn)負債率，欲說明其他可比上市公司上市前一年資產(chǎn)負債率也相對較高，表明這是建筑裝飾行業(yè)普遍的現(xiàn)象。然而根據(jù)公司所列舉的數(shù)據(jù)，10家A股同行中，除了金螳螂（002081）上市前一年的資產(chǎn)負債率為86.45%以外，其余9家上市公司的資產(chǎn)負債率均低于80%，10家可比上市公司的平均值僅為68.48%。

從招股書中還可以看到，公司收入的變現(xiàn)能力并不強。公司應收賬款逐年增長，2013-2015年分別為3.03億元、4.87億元和6.37億元，增速明顯高于當期收入增速，而且占同期末公司資產(chǎn)總額的比例也較高，分別達到 69.19%、69.42%和64.54%。從賬齡來看，主要集中在2年以內(nèi)，報告期內(nèi)占比分別為93.47%、91.39%和92.00%。如果繼續(xù)保持上升的趨勢，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流將進一步減少，經(jīng)營風險進一步增加。

事實上，應收賬款的波動已經(jīng)影響到了公司的經(jīng)營現(xiàn)金流水平，報告期內(nèi)公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額持續(xù)為負值。而截至2015年末，公司負債總額已經(jīng)達到7.96億元，2013年末時僅為3.74億元。其中銀行借款（不包含因商業(yè)票據(jù)貼現(xiàn)而確認的短期借款）從2013年的1.31億元增至2015年末的2.13億元，增長了62.60%。

從上述數(shù)據(jù)可以看到，時代裝飾對資金已然十分饑渴。為此，公司本次IPO擬發(fā)行不超過3111萬股募集資金約3.87億元，用于四個項目建設，其中近六成的（2億元）用于償還銀行貸款。而在此之前，公司已經(jīng)于2015年5-6月份連續(xù)在新三板進行了三次定向發(fā)行股票，累計募集資金高達5530萬元。

除了上述情況以外，時代裝飾的客戶集中度也比較高，報告期內(nèi)，公司前五名客戶銷售額分別占營業(yè)收入的96.92%、85.89%和85.91%。同時，公司還存在一起尚未了結的訴訟，雖然訴訟所涉及的金額（5.22萬元）并不高，但也會在一定程度耗費公司的精力。