馬光遠

對于外界關于中國金融數(shù)據(jù)，特別是“流動性陷阱”的討論，央行在隨后做了公開回應：央行認為，由于多種因素，貨幣信貸月度數(shù)據(jù)出現(xiàn)一定波動比較常見，央行建議避免對某個月的短期數(shù)據(jù)作過度解讀，否定了M 2接近歷史低位的增速是主動收緊貨幣的結(jié)果。同時，央行非常嚴謹?shù)刂赋?，在?jīng)濟發(fā)展“新常態(tài)”和落實“去杠桿”任務的大背景下，貨幣信貸增長的中樞水平可能比過去有所調(diào)整，對此也需要適應，這其實又承認，未來M 2增速告別超高速是趨勢。而對于“流動性陷阱”問題，央行解釋，2015年下半年以來M 1增速持續(xù)上升的原因主要有：中長期利率降低導致企業(yè)持有活期存款的機會成本下降，房地產(chǎn)市場活躍導致的交易性貨幣需求上升以及地方政府債務置換暫時沉淀的資金。

筆者認為，金融數(shù)據(jù)不是獨立的存在，它是實體經(jīng)濟的一面鏡子。正確解讀當下中國的金融數(shù)據(jù)，以及判斷是否進入“流動性陷阱”，要結(jié)合各界對中國經(jīng)濟的判斷，以及宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)本身加以研判。就7月份主要的宏觀指標而言，中國經(jīng)濟面臨的下行壓力依然很大：固定資產(chǎn)投資同比名義增長8.1%，2012年以來，民間投資和制造業(yè)投資的增速都在20%以上，但2015年以來下滑，今年更是出現(xiàn)了斷崖式的下滑，民間投資7月份增速只有2.1%，跌至有統(tǒng)計以來的低點，制造業(yè)投資自6月份以來進入負增長。

特別是，從M 1高增長背后的結(jié)構看，非金融企業(yè)存款的增加成為主要原因。中國企業(yè)不愿意投資，大量囤積現(xiàn)金。根據(jù)英國《金融時報》數(shù)據(jù)，剔除銀行和券商，中國上市公司的現(xiàn)金持有量目前高達1.2萬億美元，二季度以來中國企業(yè)現(xiàn)金持有量同比大增18%，為六年來的最高增幅。企業(yè)拿著這么多的現(xiàn)金，卻不愿意投資，這和大多數(shù)情況下，M 1增速提高一般情況下是在企業(yè)投資意愿強烈的時候，但現(xiàn)在出現(xiàn)的情況卻恰好相反，這是非常罕見的。這如果不是“流動性陷阱”，那又是什么陷阱？

也就是說，“流動性陷阱”從表象看是貨幣政策的失效，本質(zhì)上反映的是企業(yè)對未來的信心。我們看到，從企業(yè)的融資需求看，企業(yè)貸款增速下滑始于去年，今年6月首次跌破10%，制造業(yè)貸款余額增速更是首次跌破3%。在實業(yè)和制造業(yè)困難的情況下，資金大量流向了政府推動的基建行業(yè)和房地產(chǎn)，從而形成了7月份新增貸款超過100%流向了房地產(chǎn)的情況。

因此，當下急需解決的，絕不是爭論什么是“流動性陷阱”，而是應該意識到，金融數(shù)據(jù)的量和結(jié)構都在強烈地提醒企業(yè)對未來的信心問題。當萬業(yè)凋敝，錢大量流向房地產(chǎn)的時候，企業(yè)是很難有信心貸款投資的?！靶判南葳濉北取傲鲃有韵葳濉币膳潞芏?。在理論上爭論“流動性陷阱”的概念，而罔顧信心缺失的問題，是只看到了表象而沒有看到問題的根本。