干偉明，張滌新

(南京大學(xué)商學(xué)院，江蘇 南京 210093)

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促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的中國(guó)政府最優(yōu)債務(wù)率測(cè)算

干偉明，張滌新

(南京大學(xué)商學(xué)院，江蘇 南京 210093)

通過(guò)構(gòu)建跨期模型來(lái)探討一國(guó)債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系。理論分析表明，一國(guó)債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在倒U形關(guān)系，即在一定條件下，當(dāng)一國(guó)的債務(wù)低于最優(yōu)值時(shí)，提高債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有促進(jìn)作用，而當(dāng)債務(wù)超過(guò)這一最優(yōu)值時(shí)，增加債務(wù)則對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有副作用。在理論分析的基礎(chǔ)上，構(gòu)建了線性時(shí)間序列模型，基于中國(guó)樣本數(shù)據(jù)證實(shí)了中國(guó)政府債務(wù)與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間倒U形關(guān)系的存在，并測(cè)算出現(xiàn)階段中國(guó)政府最優(yōu)債務(wù)率約為47%。這一結(jié)論表明：中國(guó)政府債務(wù)目前尚處于合理范圍，雖然長(zhǎng)期來(lái)看中國(guó)政府債務(wù)的提升空間已不大，但短期內(nèi)進(jìn)一步提升的空間猶存，這為中國(guó)政府充分運(yùn)用財(cái)政政策提升尚處于探底階段的中國(guó)經(jīng)濟(jì)預(yù)留了政策空間。

債務(wù)門(mén)限；政府債務(wù)；中國(guó)債務(wù)率；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

一、引言與文獻(xiàn)回顧

2008年席卷全球的金融危機(jī)在隨后數(shù)年間從流動(dòng)性不足為特征的銀行體系危機(jī)逐漸演變?yōu)橐愿吒軛U為特征的債務(wù)危機(jī)，世界各國(guó)普遍面臨債務(wù)率高企，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)乏力的局面。因此近年來(lái)，關(guān)于債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系逐漸成為國(guó)外學(xué)術(shù)界關(guān)注的熱點(diǎn)之一。中國(guó)自2008年全球金融危機(jī)以來(lái)，在面臨嚴(yán)峻外部經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的情況下，又不得不面對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型升級(jí)和投資、出口拉動(dòng)持續(xù)疲軟的雙重挑戰(zhàn)，中國(guó)政府在撬動(dòng)投資以維穩(wěn)增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型以創(chuàng)新發(fā)展之間的抉擇使得中國(guó)債務(wù)水平快速提高。綜合來(lái)看，債務(wù)水平的提高短期內(nèi)拉動(dòng)了投資，促進(jìn)了消費(fèi)，從而擴(kuò)大了支出，但對(duì)長(zhǎng)期的影響是不確定的。在當(dāng)前復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)背景下，中國(guó)政府的債務(wù)是否合理，是否具備進(jìn)一步提高的空間是一個(gè)值得深入研究的問(wèn)題。

債務(wù)在日常經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中早已司空見(jiàn)慣。直觀來(lái)看，合理范圍內(nèi)的債務(wù)并非不利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但較高的債務(wù)率會(huì)對(duì)一國(guó)的財(cái)政收支產(chǎn)生約束，從而對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定性造成負(fù)面影響。同時(shí)在微觀層面，債務(wù)遠(yuǎn)期還本付息的壓力將迫使人們選擇風(fēng)險(xiǎn)較低的短期經(jīng)濟(jì)行為，從而使得經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受到影響。Hyman P. Minsky(1978)提出金融不穩(wěn)定理論，從信用體系的角度描述了債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系。近年來(lái)國(guó)外關(guān)注債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的文獻(xiàn)大量涌現(xiàn)，這些研究基于不同國(guó)家的數(shù)據(jù)樣本，檢驗(yàn)了債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響，并提出具有針對(duì)性的政策建議。Reinhart和Rogoff(2008)回顧了世界主要工業(yè)化國(guó)家債務(wù)違約情況，研究表明一國(guó)對(duì)外舉債違約與對(duì)內(nèi)舉債違約在統(tǒng)計(jì)意義上無(wú)差別[1]。Reinhart和Rogoff后續(xù)研究(2010)指出一國(guó)債務(wù)水平存在著“門(mén)限效應(yīng)”，即一國(guó)債務(wù)在不超過(guò)GDP的90%的條件下與該國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不相關(guān)，但債務(wù)超過(guò)GDP 90%國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平在統(tǒng)計(jì)意義上顯著低于債務(wù)低于GDP 90%國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平[2]。Kumar和Woo(2010)的研究發(fā)現(xiàn)，政府債務(wù)的提高對(duì)一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、全要素生產(chǎn)率提高和投資都存在著副作用[3]。其它學(xué)者(Egert 2013, Pescatori et al.2014)也僅是通過(guò)計(jì)量模型檢驗(yàn)了債務(wù)的門(mén)限效應(yīng)[4][5]。

在國(guó)內(nèi)，中國(guó)政府債務(wù)水平也受到眾多學(xué)者的關(guān)注。劉迎秋(2001)基于1980年至2000年的相關(guān)數(shù)據(jù)，測(cè)算出中國(guó)政府負(fù)債余額每增加1%，可使GDP增長(zhǎng)0.671%[6]。王寧(2005)根據(jù)1983-2003年中國(guó)的相關(guān)數(shù)據(jù)，采用歐盟財(cái)政標(biāo)準(zhǔn)測(cè)算出中國(guó)政府最大的安全債務(wù)水平應(yīng)該在50.51%-58.36%之間[7]。此外也有部分學(xué)者(郭順蘭等，2010)從償債率和債務(wù)率等角度研究了外債與中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系[8]。樊剛(2012)通過(guò)回顧中國(guó)政府債務(wù)的演變及現(xiàn)狀，對(duì)中國(guó)政府債務(wù)問(wèn)題持樂(lè)觀態(tài)度，但也指出長(zhǎng)期而言解決中國(guó)政府債務(wù)問(wèn)題需要對(duì)財(cái)政和金融系統(tǒng)進(jìn)行改革[9]。由于分析視角和數(shù)據(jù)樣本的不同，上述研究得到的結(jié)論存在一定差異。但更多學(xué)者僅是通過(guò)國(guó)際比較，定性分析我國(guó)政府債務(wù)水平，表達(dá)對(duì)中國(guó)政府債務(wù)水平偏高的擔(dān)憂。

總體而言，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與政府債務(wù)關(guān)系的問(wèn)題缺乏理論與實(shí)證的研究。與既有研究相比，本文的不同之處在于：第一，與僅僅計(jì)量檢驗(yàn)缺乏經(jīng)濟(jì)含義或單單的定性分析不同，本文首次構(gòu)建了債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的跨期模型。通過(guò)理論分析證明，在一定條件下債務(wù)的增長(zhǎng)到對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有促進(jìn)作用，而當(dāng)債務(wù)超過(guò)一定水平后，則具有副作用。第二，在理論分析的基礎(chǔ)上，構(gòu)造線性時(shí)間序列模型驗(yàn)證了中國(guó)政府債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間倒U形關(guān)系的存在，并測(cè)算出當(dāng)下中國(guó)政府債務(wù)率尚在合理范圍，短期具備提高政府債務(wù)的一定空間。

本文余下部分結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分基于柯布-道格拉斯函數(shù)構(gòu)建跨期模型從理論上探討債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系；第三部分對(duì)計(jì)量模型選取的變量和數(shù)據(jù)進(jìn)行說(shuō)明；第四部分對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行分析，并簡(jiǎn)單回顧了中國(guó)政府債務(wù)的演變和當(dāng)時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)背景；最后是基本結(jié)論與政策建議。

二、理論分析

我們依據(jù)柯布-道格拉斯函數(shù)構(gòu)建跨期模型來(lái)分析債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。

(1)

其中，各變量遵循柯布-道格拉斯函數(shù)一般定義，α,β∈(0,1)，α+β=1，K0為t期時(shí)不考慮債務(wù)影響時(shí)的資本存量，Y0為t期潛在經(jīng)濟(jì)水平。定義t期債務(wù)D=Ytd，d≥0為t期時(shí)的債務(wù)率，可假設(shè)K0>Y0d,K0>Ytd。t期獲得的債務(wù)全部投入資本存量中，則經(jīng)濟(jì)水平Y(jié)t0為：

Yt0=ALαKβ=ALα(K0+Yt*d)β

(2)

為簡(jiǎn)化分析，但不失一般性，可假設(shè)t期債務(wù)在t+T期時(shí)按照真實(shí)利率p一次性還本付息。L的年均復(fù)合增長(zhǎng)率為g(即經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率)，其它參數(shù)均保持不變，則t+T期的經(jīng)濟(jì)水平折現(xiàn)到t期的現(xiàn)值為：

(3)

式(3)中i為真實(shí)利率。由此可以得到t期的經(jīng)濟(jì)水平Y(jié)t為：

Yt=Yt0+Yt1-Y0

(4)

將式(1)、(2)和(3)按泰勒展開(kāi)，舍棄3階及更高階項(xiàng)代入式(4)后可得：

c2=β(1-λ(p+1))

(5)

由式(5)可以看到經(jīng)濟(jì)水平Y(jié)t同債務(wù)D之間的關(guān)系是非線型的，呈現(xiàn)倒U形關(guān)系。式(5)對(duì)d求導(dǎo)，整理后可得債務(wù)率對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的邊際作用為：

(6)

將(5)中c2代入f2(d)可得：

(7)

(8)

經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)Yt同債務(wù)D之間的關(guān)系是非線型的，呈現(xiàn)倒U形關(guān)系。當(dāng)λ(p+1)>1時(shí)，債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展只存在副作用。當(dāng)λ(p+1)≤1時(shí)，若債務(wù)小于Dthreshold，增加債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有促進(jìn)作用，但隨著債務(wù)的增加，其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的邊際促進(jìn)作用在減??；而當(dāng)債務(wù)超過(guò)Dthreshold時(shí)，增加債務(wù)則對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有副作用。

下文將構(gòu)建計(jì)量經(jīng)濟(jì)模型以檢驗(yàn)上述命題在中國(guó)是否成立，從而為債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系提供實(shí)證檢驗(yàn)。

三、變量與數(shù)據(jù)說(shuō)明

根據(jù)式(5)可以構(gòu)建如下線性時(shí)間序列模型：

(9)

其中被解釋變量Yt為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，解釋變量D為對(duì)應(yīng)年份債務(wù)，解釋變量Yt-i(i=1，…，p)是國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值Yt的i階滯后項(xiàng)，μt為隨機(jī)干擾項(xiàng)。

本文采取了1981年-2014年中國(guó)的時(shí)間序列數(shù)據(jù)。被解釋變量Yt選取國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值作為衡量經(jīng)濟(jì)水平的基本指標(biāo)，數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，并且按1978年的可比價(jià)格進(jìn)行了換算。解釋變量D根據(jù)債務(wù)率d乘以國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值而得到。由于中國(guó)現(xiàn)有統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中按不同債務(wù)類型對(duì)債務(wù)余額進(jìn)行統(tǒng)計(jì)缺乏完整性和統(tǒng)一性，綜合權(quán)衡各種因素，本文選取中國(guó)政府債務(wù)占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比例d作為中國(guó)債務(wù)測(cè)算的依據(jù)，具體數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)際貨幣基金組織(IMF)數(shù)據(jù)庫(kù)(IMF Data Mapper)及其2015年10月6日發(fā)布的《全球經(jīng)濟(jì)展望數(shù)據(jù)庫(kù)》(World Economic Outlook Databases)關(guān)于中國(guó)政府債務(wù)率的相關(guān)數(shù)據(jù)。在國(guó)家審計(jì)署2011和2013發(fā)布的全國(guó)政府債務(wù)審計(jì)公告中，對(duì)三種政府債務(wù)的類型做出了說(shuō)明：(1)政府直接負(fù)有償還責(zé)任的債務(wù)；(2)政府負(fù)有擔(dān)保責(zé)任的債務(wù)；(3)政府可能負(fù)有一定求助責(zé)任的債務(wù)。需要指出的是本文所指的政府債務(wù)是第一種類型。具體如圖1所示。

數(shù)據(jù)來(lái)源：IMF數(shù)據(jù)庫(kù)和中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局。圖1 中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(1978=100)和政府債務(wù)率

四、實(shí)證結(jié)果與分析

根據(jù)AIC定階準(zhǔn)則可以確定式(9)中p=2，由此確定國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值Yt的1階和2階滯后項(xiàng)Yt-1和Yt-2作為解釋變量，由此得到中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值與中國(guó)政府債務(wù)之間的線性時(shí)間序列模型如式(10)所示。

(10)

在此基礎(chǔ)上Q檢驗(yàn)表明式(10)中的殘差序列μt不存在序列自相關(guān)性。

表1 中國(guó)政府債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回歸模型估計(jì)結(jié)果(N=34)

注：“*** ”、“** ”和“* ”分別表示在1%、5%和10%的水平上顯著；括號(hào)內(nèi)的值為標(biāo)準(zhǔn)誤差。下同。

數(shù)據(jù)來(lái)源：IMF數(shù)據(jù)庫(kù)、中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局和表1整理計(jì)算而得。圖2 中國(guó)政府債務(wù)門(mén)限(1981-2014)

從圖2可以看到，2005年以前中國(guó)政府最優(yōu)債務(wù)率在30%至40%之間變化，之后開(kāi)始逐漸增加。從2008年以后開(kāi)始超過(guò)40%，截至2014年中國(guó)政府最優(yōu)債務(wù)率約為47%，高于當(dāng)年41%的實(shí)際債務(wù)率。中國(guó)政府債務(wù)率目前仍然有約5個(gè)百分點(diǎn)的增加空間，因此有理由對(duì)目前中國(guó)政府債務(wù)保持樂(lè)觀態(tài)度。根據(jù)式(8)可以看到，債務(wù)門(mén)限取決于潛在增長(zhǎng)率、利率、債務(wù)期限、資本存量及其彈性系數(shù)等多個(gè)因素，下面結(jié)合圖2簡(jiǎn)單回顧中國(guó)政府債務(wù)水平的演變及其當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境。

在上世紀(jì)90年初期，尤其是在鄧小平1992年南巡之后，經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)區(qū)熱和投資沖動(dòng)在中國(guó)非常普遍，由此導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、通貨膨脹和債務(wù)水平的快速增加。當(dāng)快速上漲的物價(jià)水平逐漸失控并演變成一場(chǎng)危機(jī)時(shí)，中國(guó)政府采取了緊縮措施用以給經(jīng)濟(jì)降溫。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在1996年末，當(dāng)時(shí)四大國(guó)有銀行的不良貸款超過(guò)了840億元，不良貸款率超過(guò)了25%。如此嚴(yán)峻金融形勢(shì)從圖2也可以看到：中國(guó)政府債務(wù)在1997年急速增加并首次高于債務(wù)門(mén)限。在隨后的近十年間，一方面由于2001年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅導(dǎo)致的外部經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不佳，另一方面由于2003年前后中國(guó)政府應(yīng)對(duì)“非典”疫情的刺激政策和地方政府換屆帶來(lái)的信貸“浪涌”導(dǎo)致投資快速增長(zhǎng)和通脹上行。但由于中國(guó)政府所采取的政治經(jīng)濟(jì)約束手段及時(shí)有效，加之美國(guó)首次加息比較有效的控制了全球大宗商品價(jià)格的升勢(shì)，使得全球通脹得到控制，為中國(guó)政府債務(wù)問(wèn)題的延續(xù)提供了良好的外部條件。通脹可控情況下國(guó)內(nèi)信貸的正常增長(zhǎng)，加之土地財(cái)政的興起使得地方政府債務(wù)狀況未發(fā)展到不可收拾的局面。因此在圖2可以非常明顯地看到，中國(guó)政府債務(wù)在1997年首次高于債務(wù)門(mén)限之后，問(wèn)題逐漸得以緩解并于2005年回歸到債務(wù)門(mén)限之下。

上述實(shí)證檢驗(yàn)證實(shí)了在債務(wù)水平與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間不存在簡(jiǎn)單的線性關(guān)系，有多個(gè)因素影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與債務(wù)水平。同時(shí)也不存在一個(gè)絕對(duì)的債務(wù)門(mén)限，比如90%，可以簡(jiǎn)單區(qū)分債務(wù)水平高低以及由此對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)影響的優(yōu)與劣。由于各國(guó)彼此因素的不同，各國(guó)的債務(wù)門(mén)限應(yīng)當(dāng)是不同的。為驗(yàn)證上述分析的有效性，根據(jù)同樣的方法采用式(10)對(duì)其它國(guó)家，比如日本，也可得到類似的結(jié)果，具體如表2和圖3所示。

表2 日本政府債務(wù)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回歸模型估計(jì)結(jié)果(N=40)

注：政府債務(wù)率、資本存量和GDP是1960-2001年數(shù)據(jù)，分別來(lái)自IMF數(shù)據(jù)庫(kù)、經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織(OECD)和日本國(guó)家統(tǒng)計(jì)局。

圖3 日本政府債務(wù)門(mén)限(1960-2001)

通過(guò)比較圖2和圖3可以發(fā)現(xiàn)中國(guó)政府債務(wù)率實(shí)際上已經(jīng)不低。就人均GDP而言，中國(guó)目前大致相當(dāng)于上世紀(jì)70年代的日本，而當(dāng)時(shí)日本政府債務(wù)率只有15%左右，對(duì)應(yīng)的債務(wù)門(mén)限大約在60%，其債務(wù)提升空間遠(yuǎn)高于目前的中國(guó)。

毫無(wú)疑問(wèn)，合理地評(píng)估中國(guó)政府債務(wù)規(guī)模并分析其上限將有助于控制債務(wù)規(guī)模，化解債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，從而有助于中國(guó)經(jīng)濟(jì)向持續(xù)和健康增長(zhǎng)模式的轉(zhuǎn)變，從這個(gè)意義上說(shuō)，本文將有助于中國(guó)政府債務(wù)問(wèn)題的解決。正如式(8)所示，合理債務(wù)門(mén)限受許多長(zhǎng)期基本因素決定，如潛在增長(zhǎng)率、彈性系數(shù)等，因此我們認(rèn)為化解中國(guó)政府債務(wù)問(wèn)題應(yīng)更多關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的長(zhǎng)期問(wèn)題和推動(dòng)財(cái)政與金融體系的改革，如建立合理的分稅制度、改善與加強(qiáng)政府預(yù)算管理、轉(zhuǎn)變政府職能等。同時(shí)考慮到直接融資市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的建立將有助于推動(dòng)利率市場(chǎng)化和改變整個(gè)經(jīng)濟(jì)以銀行為主的間接融資模式，降低杠桿率，因此加快建立多層次資本市場(chǎng)也將有助于化解債務(wù)問(wèn)題。

五、基本結(jié)論與政策建議

本文以債務(wù)率為切入點(diǎn)，從理論與實(shí)證兩個(gè)角度探討債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可持續(xù)性的影響。理論分析結(jié)果表明，一國(guó)的最優(yōu)債務(wù)率取決于潛在增長(zhǎng)率、利率、債務(wù)期限、資本存量及其彈性系數(shù)等多個(gè)因素。在一定條件下，當(dāng)債務(wù)低于某個(gè)門(mén)限值時(shí)，增加債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有促進(jìn)作用，而當(dāng)債務(wù)超過(guò)這一門(mén)限值時(shí)，增加債務(wù)則對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有副作用?；?981-2014年中國(guó)國(guó)民生產(chǎn)總值和中國(guó)政府債務(wù)率樣本數(shù)據(jù)，采用線性時(shí)間序列模型驗(yàn)證了上述結(jié)論，表明中國(guó)政府債務(wù)與國(guó)民生產(chǎn)總值存在倒U形關(guān)系。

研究發(fā)現(xiàn)，近幾年來(lái)中國(guó)政府的最優(yōu)債務(wù)率大致為47%，高于中國(guó)政府實(shí)際債務(wù)率，因此目前中國(guó)政府債務(wù)尚處于合理范圍，這為中國(guó)進(jìn)一步充分運(yùn)用財(cái)政政策提升尚處于探底階段的中國(guó)經(jīng)濟(jì)儲(chǔ)備了政策空間。通過(guò)回顧中國(guó)政府債務(wù)水平的演變及其當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境，本文認(rèn)為此輪中國(guó)政府債務(wù)高企的問(wèn)題將會(huì)逐步得以緩解，發(fā)生硬著落乃至危機(jī)的可能性幾乎為零。但長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)政府債務(wù)率的提升空間已經(jīng)不大，且國(guó)際比較也已表明中國(guó)政府債務(wù)水平的提升空間有限。考慮到經(jīng)濟(jì)減速背景下政府償債能力減弱、房?jī)r(jià)逐漸趨于理性使得政府土地收入大幅下降、地方政府融資平臺(tái)不規(guī)范、投資效率低下、期限錯(cuò)配等因素帶來(lái)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于“中國(guó)政府債務(wù)率具備提升空間”的結(jié)果并不能抱過(guò)多的樂(lè)觀態(tài)度。在關(guān)注財(cái)政收支短期平衡以外，政府更應(yīng)從潛在增長(zhǎng)率、利率、期限結(jié)構(gòu)、資本存量及其彈性系數(shù)等因素提升債務(wù)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展的促進(jìn)作用。因此我們提出如下政策建議：

第一、政府應(yīng)創(chuàng)新機(jī)制體制，采取“小政府，大服務(wù)”方式加快政府職能轉(zhuǎn)變。應(yīng)加快國(guó)內(nèi)多層次資本市場(chǎng)建設(shè)，擴(kuò)大直接融資比重?？煞e極吸引社會(huì)資本參與，在基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域推進(jìn)公私合作模式(PPP)。

第二、降低政府債務(wù)發(fā)行成本，嚴(yán)格控制政府債務(wù)投向，提高資金使用效率。合理選擇債務(wù)發(fā)行對(duì)象，調(diào)整債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，調(diào)整債務(wù)利率，使其真正發(fā)揮無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的基準(zhǔn)功能。

第三、政府應(yīng)著手控制債務(wù)增長(zhǎng)速度，保證債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)在可控制范圍內(nèi)。將政府債務(wù)問(wèn)題納入考核問(wèn)責(zé)機(jī)制和政績(jī)考核中。應(yīng)定期、詳細(xì)披露政府的全口徑債務(wù)，包括直接債務(wù)、或有債務(wù)和隱性債務(wù)等，提高政府債務(wù)的透明度。同時(shí)可引入信用評(píng)級(jí)機(jī)制，合理評(píng)價(jià)政府的信用風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步規(guī)范和引導(dǎo)政府舉債，從而有效發(fā)揮債務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用。

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[14] 中國(guó)人民共和國(guó)審計(jì)署．全國(guó)政府性債務(wù)審計(jì)結(jié)果[R]．2013, 第35 號(hào)公告．

(責(zé)任編輯:風(fēng) 云)

Measure of China’s Optimal Public Debt Ratio of Promoting Economic Growth

GAN Wei-ming, ZHANG Di-xin

(Business School, Nanjing University, Nanjing 210093, China)

This article builds a cross period model to discuss the relationship between a nation’s debt and its economic growth．Results of the theoretical analysis show that there is an inverted U-shaped relationship between a nation’s debt and its economic growth, that is, under specific conditions，when a nation’s debt ratio is below the optimal threshold，the debt increase has a promoting influence on the economic growth; on the contrary，when the debt ratio exceeds that threshold，the debt increase will just put constraints on the economic growth．Based on China’s time series data，this article builds a regression model to validate the inverted U-shaped relationship between public debt and economic growth, which finds that China’s optimal public debt ratio of recent years is about 47%．The policy implication of the paper is that China’s public debt is still within the optimal threshold，although in the long run China’s public debt increasing space is limited，in the short run China’s public debt definitely has increasing capacity for financial policy to bolster China’s slowing down economy．

debt threshold；public debt；China’s debt ratio；economic growth

2016-02-27

國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目(71271108；71372036)；中國(guó)特色社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)建設(shè)協(xié)同創(chuàng)新中心資助項(xiàng)目

干偉明(1977-)，男，江蘇南京人，南京大學(xué)商學(xué)院博士生；張滌新(1954-)，男，江西樟樹(shù)人，南京大學(xué)商學(xué)院教授，南京大學(xué)數(shù)學(xué)系教授。

F061.2

A

1004-4892(2016)08-0021-08