紀(jì)巧慧

一、公司簡(jiǎn)介和背景介紹

先導(dǎo)股份是專業(yè)為薄膜電容器、鋰電池、光伏電池/組件等節(jié)能環(huán)保及新能源產(chǎn)品的生產(chǎn)制造廠商提供設(shè)備及解決方案的供應(yīng)商。公司實(shí)際控制人、董事長(zhǎng)王燕清先生曾在薄膜電容器企業(yè)工作多年，并于2002年創(chuàng)立了公司前身—無(wú)錫先導(dǎo)電容器設(shè)備廠，經(jīng)過十幾年的創(chuàng)業(yè)發(fā)展，成為涵蓋三大產(chǎn)品領(lǐng)域的新銳龍頭企業(yè)。公司于2015年5月6日在深證證券交易所上市，股票代碼300450。

二、主營(yíng)業(yè)務(wù)介紹

（一）電容設(shè)備業(yè)務(wù)。2002年公司成立，在發(fā)展初期公司主要業(yè)務(wù)為電容器生產(chǎn)設(shè)備的制造。多年來(lái)在國(guó)內(nèi)電容器生產(chǎn)設(shè)備處于領(lǐng)導(dǎo)地位，尤其是高壓電力電容器自動(dòng)卷繞機(jī)更是占有絕對(duì)市場(chǎng)份額。自從為松下電容器提供第一款高端設(shè)備開始，先導(dǎo)開始逐漸打開國(guó)內(nèi)的市場(chǎng)。到了2006年，先導(dǎo)已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)電容器薄膜設(shè)備領(lǐng)域無(wú)可爭(zhēng)議的龍頭。在卷繞機(jī)上的多年技術(shù)積累與沉淀，也為公司向鋰電生產(chǎn)設(shè)備進(jìn)軍提供了技術(shù)支撐。

（二）光伏設(shè)備業(yè)務(wù)。公司于2009年進(jìn)入光伏設(shè)備行業(yè)，是國(guó)內(nèi)較早致力于光伏自動(dòng)化生產(chǎn)配套設(shè)備的研發(fā)與生產(chǎn)的廠商之一，掌握了以全自動(dòng)上下料技術(shù)和串焊技術(shù)為主的行業(yè)核心技術(shù)。根據(jù)貝格數(shù)據(jù)提供的2013年國(guó)內(nèi)光伏主流企業(yè)有效產(chǎn)能排名，公司與其中的大部分建立了合作關(guān)系。其中，公司與尚德集團(tuán)、海潤(rùn)光伏、英利太陽(yáng)能、阿特斯等多家光伏龍頭企業(yè)保持著良好的合作關(guān)系，在光伏自動(dòng)化生產(chǎn)配套設(shè)備行業(yè)有豐富經(jīng)驗(yàn)。

（三）鋰電設(shè)備業(yè)務(wù)。在2008年以前，國(guó)內(nèi)已經(jīng)有為數(shù)不少的鋰電池設(shè)備制造企業(yè)，但大多數(shù)企業(yè)做的設(shè)備相對(duì)比較簡(jiǎn)單，很多都是半自動(dòng)產(chǎn)品，再加上生產(chǎn)廠家也不成規(guī)模，技術(shù)經(jīng)驗(yàn)相對(duì)欠缺，在與日韓等先進(jìn)設(shè)備企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于不利地位。因此2008年之前，我國(guó)的高端鋰電設(shè)備依然主要依靠進(jìn)口。經(jīng)過多年技術(shù)轉(zhuǎn)化與研發(fā)投入，目前公司掌握的以卷繞技術(shù)、高速分切技術(shù)、自動(dòng)焊接技術(shù)、自動(dòng)貼膠技術(shù)和真空注液技術(shù)為主的鋰電池設(shè)備行業(yè)核心技術(shù)，都已經(jīng)達(dá)到國(guó)際先進(jìn)水平。

三、企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造優(yōu)勢(shì)分析

（一）產(chǎn)業(yè)爆發(fā)優(yōu)勢(shì)。公司作為國(guó)內(nèi)鋰電設(shè)備龍頭企業(yè)，將享受新能源市場(chǎng)爆發(fā)帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)大機(jī)遇。國(guó)家大力推動(dòng)新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展，并發(fā)布了《節(jié)能與新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2012～2020年）》。

（二）產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)。目前來(lái)看，鋰電相關(guān)產(chǎn)業(yè)存在幾個(gè)大趨勢(shì)：1、鋰電池市場(chǎng)份額越來(lái)越集中，小的生產(chǎn)廠商由于資金、技術(shù)上的差距慢慢被淘汰，尤其是鋰電安全問題凸顯之后，市場(chǎng)份額越來(lái)越集中在高端鋰電廠商，其上游高端鋰電設(shè)備廠商先受益；2、鋰電設(shè)備國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程加速，主要是由于國(guó)產(chǎn)設(shè)備價(jià)格、服務(wù)上的優(yōu)勢(shì)以及技術(shù)的提升；3、安全性問題凸顯，基于安全考慮，高質(zhì)量鋰電池需求料進(jìn)一步增大，高端鋰電池份額進(jìn)一步提升，提高高端鋰電設(shè)備需求。

（三）生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)。公司借助資本市場(chǎng)的力量，積極推進(jìn)新型自動(dòng)化設(shè)備產(chǎn)業(yè)基地建設(shè)項(xiàng)目。鋰電設(shè)備集成度越來(lái)越高，越少的人工操作產(chǎn)品的一致性越高，一次解決人力成本飆升以及產(chǎn)品一致性要求提升的問題。目前在國(guó)內(nèi)大部分設(shè)備企業(yè)還是設(shè)備功能單一，先導(dǎo)是為數(shù)不多的國(guó)內(nèi)已經(jīng)可以做到圍繞卷繞形成部分功能一體化的企業(yè)。并且在多功能一體卷繞設(shè)備中，先導(dǎo)在國(guó)內(nèi)都是龍頭。

（四）客戶優(yōu)勢(shì)。目前公司已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)鋰電高端設(shè)備龍頭企業(yè)，與國(guó)內(nèi)外一線鋰電池企業(yè)都保持著良好的合作關(guān)系，客戶包括惠州比亞迪電池有限公司、新能源科技有限公司（ATL）、索尼電子（無(wú)錫）、松下能源（無(wú)錫）、天津三星視界、波士頓電池、珠海光宇電池、無(wú)錫日立麥克賽爾、河南義騰新能源等。其中，新能源科技有限公司（ATL）是公司鋰電設(shè)備最大的客戶（ATL數(shù)碼和動(dòng)力鋰電設(shè)備幾乎全部來(lái)自先導(dǎo)），而公司對(duì)比亞迪的供貨也有望從數(shù)碼鋰電設(shè)備拓展至動(dòng)力鋰電設(shè)備，新能源汽車巨頭比亞迪有望成為公司未來(lái)動(dòng)力鋰電設(shè)備的又一大采購(gòu)方。

（五）智能化優(yōu)勢(shì)。2015年，國(guó)務(wù)院印發(fā)了《中國(guó)制造2025》全面推進(jìn)實(shí)施制造強(qiáng)國(guó)戰(zhàn)略，將信息化和工業(yè)化深度融合，國(guó)內(nèi)將迎來(lái)智能制造時(shí)代。公司圍繞卷繞等關(guān)鍵工序的整合即在卷繞機(jī)等關(guān)鍵設(shè)備上同時(shí)自動(dòng)化完成其他前后工序是設(shè)備自動(dòng)化智能化趨勢(shì)。公司通過高端鋰電設(shè)備制造在自動(dòng)化控制有一定的技術(shù)積累。同時(shí)大力加快智能工廠建設(shè)，與IBM合作開發(fā)了“先導(dǎo)云”和大數(shù)據(jù)中心，建立全價(jià)值鏈的協(xié)同平臺(tái)。為客戶提供系統(tǒng)集成和智能工廠解決方案，打造理想智能工廠，實(shí)現(xiàn)工業(yè)4.0目標(biāo)。高端智能制造設(shè)備前景明朗，市場(chǎng)空間大，有利于行業(yè)龍頭的發(fā)展。

四、先導(dǎo)智能企業(yè)價(jià)值評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)確定示例

（一）銷售收入增長(zhǎng)率的確定依據(jù)。近三年公司的薄膜電容器的份額逐年降低，預(yù)計(jì)到2018年企業(yè)薄膜電容器設(shè)備的營(yíng)業(yè)收入將維持在-8%的增長(zhǎng)率，以后為4%。

光伏產(chǎn)業(yè)和配件隨著行業(yè)的回暖，進(jìn)入發(fā)展周期，預(yù)計(jì)到2018年也將保持較為穩(wěn)定的增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率為10%，之后增長(zhǎng)率為4%

鋰電池設(shè)備業(yè)務(wù)隨著國(guó)家政策的推行，以及新能源汽車行業(yè)及充電樁的發(fā)展，在未來(lái)三年將有一個(gè)大幅的增長(zhǎng)，同時(shí)公司積極和比亞迪、ATL等公司合作，預(yù)計(jì)訂單量也將有較大的提升，預(yù)計(jì)未來(lái)三年鋰電池設(shè)備業(yè)務(wù)將保持持續(xù)高速增長(zhǎng)，增長(zhǎng)率分別為120%，80%，30%，以后各年穩(wěn)定在4%的增長(zhǎng)。

（二）預(yù)計(jì)利潤(rùn)表中各數(shù)據(jù)的調(diào)整依據(jù)

（三）經(jīng)營(yíng)性貨幣資金的確定依據(jù)。查看了先導(dǎo)股份的行業(yè)分類，屬于機(jī)械行業(yè)下屬的專有設(shè)備制造業(yè)，共有142家公司，再分別查看其主營(yíng)業(yè)務(wù)，選出與公司主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)的公司確定其貨幣資金與營(yíng)業(yè)收入的比值，選取最低值，即石化機(jī)械的3%作為經(jīng)營(yíng)性貨幣資金占銷售收入的比率。

（四）β系數(shù)的確定依據(jù)。由于公司2015年5月在創(chuàng)業(yè)板上市，所以，選取了從2015年5月22日到2016年5月22間每周創(chuàng)業(yè)板的收盤指數(shù)以及對(duì)應(yīng)的先導(dǎo)股份的股價(jià)來(lái)計(jì)算β系數(shù)。

（五）加權(quán)平均資本成本的計(jì)算。分別求出股權(quán)資本成本以及債務(wù)資本成本，然后再利用市值的權(quán)數(shù)求得加權(quán)平均資本成本。WACC=D/（D+E）*（1-T）*Rd+E/（D+E）*Re

1、股權(quán)資本成本利用CAPM模型計(jì)算。Re=Rf+β（Rm-Rf）

其中Rf選擇了十年期的政府債券的到期收益率作為替代，為2.78%。

2、股權(quán)市值由2016年5月22日的股價(jià)和股本相乘求得。

3、債權(quán)的市值，由債權(quán)的賬面成本替代。

（六）企業(yè)價(jià)值的評(píng)估

（作者單位：上海大學(xué)）