彭詠

摘要：并購是企業(yè)進行資本運作和經(jīng)營的一種主要形式。隨著私募股權(quán)投資的興起并逐漸發(fā)展成為國內(nèi)外資本市場上重要的投資方式之一，私募股權(quán)投資機構(gòu)越來越多地參與到企業(yè)并購中來，有效提高了資本市場資源配置和抗風(fēng)險能力。本文主要對企業(yè)并購中引入私募股權(quán)投資的作用和風(fēng)險控制方面進行闡述，分析了私募股權(quán)投資所發(fā)揮的提供低成本的資金、分散投資風(fēng)險、帶來專業(yè)的管理經(jīng)驗和優(yōu)秀的管理團隊等作用，提出企業(yè)并購如果能與私募股權(quán)投資進行有機的結(jié)合，互相促進，有效控制風(fēng)險，必將給各方帶來豐厚的回報。

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資 企業(yè)并購 風(fēng)險防范

一、相關(guān)概述

企業(yè)并購，是企業(yè)法人在平等自愿、等價有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進行資本運作和經(jīng)營的一種主要形式。企業(yè)并購主要包括公司合并、資產(chǎn)收購、股權(quán)收購三種形式。本文僅對股權(quán)收購模式下引入私募股權(quán)投資的情形進行分析。

私募股權(quán)投資（Private Equity，簡稱PE），是指投資于非上市公司股權(quán)，或者上市公司非公開交易股權(quán)的一種投資方式。私募股權(quán)投資機構(gòu)通過資金池對非上市企業(yè)進行權(quán)益性投資，在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或股東回購等方式，出售持股獲利。

廣義的PE為涵蓋企業(yè)首次公開發(fā)行前各階段的權(quán)益投資，即對處于種子期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、擴展期、成熟期和Pre-IPO各個時期企業(yè)所進行的投資。狹義的PE主要指對已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)的私募股權(quán)投資部分，本文中私募股權(quán)投資主要是指這一類投資。

二、引入私募股權(quán)投資的作用

企業(yè)并購需要資金，除了動用自有資金，還需要進行外部融資。相較于傳統(tǒng)的融資渠道，私募股權(quán)投資除了能提供大量的低成本資金，起到優(yōu)化財務(wù)結(jié)構(gòu)的作用，還能給企業(yè)帶來先進的管理理念，改善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)秀的私募股權(quán)投資機構(gòu)更能提升企業(yè)的知名度，為企業(yè)后續(xù)融資打下良好基礎(chǔ)。而私募股權(quán)投資最理想的退出方式——上市，也是企業(yè)做強做大的有效途徑。經(jīng)過研究分析，私募股權(quán)投資在企業(yè)并購中的作用主要有以下幾個方面。

（一）提供資金支持，分散投資風(fēng)險

資金是企業(yè)的血液，企業(yè)為籌集資金可運用各種融資工具進行股權(quán)和債務(wù)融資。相比銀行貸款、上市公司定向增發(fā)等方式，引入私募股權(quán)投資是成本較低、審批較簡單的融資方式。大量資金的引入為企業(yè)并購提供了強大的支持，有效分散了風(fēng)險。而國際私募股權(quán)投資對境外并購項目的作用尤為明顯。境外并購項目資金量普遍較大，國際私募股權(quán)投資的加入除了提供關(guān)鍵的資金支持，更能以其專業(yè)投資技能與掌握的深層信息，為項目提供豐富的境外并購經(jīng)驗，降低決策風(fēng)險，同時還能充當(dāng)并購各方的“中間人”，減少并購后的整合難度，降低整合風(fēng)險。如2008年曼達林基金協(xié)助中聯(lián)重科成功收購CIFA，就充分顯示了私募股權(quán)投資在政治公關(guān)和降低風(fēng)險方面的重要作用。

（二）優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)股權(quán)多元化

獨資企業(yè)，一股獨大，既有決策高效的好處，也有缺乏外部監(jiān)督、管理不規(guī)范的弊端。近幾年，國家在企業(yè)改革，大力發(fā)展混合所有制方面的政策導(dǎo)向，明確了股權(quán)多元化的重要意義。引入私募股權(quán)投資既能保持控制權(quán)，又能引入優(yōu)秀的管理理念，改善獨資企業(yè)在治理結(jié)構(gòu)和管理方式方面存在片面和隨意性的弊端，規(guī)范公司治理，為企業(yè)運營和融資打下良好基礎(chǔ)。

（三）發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢，推動上市融資

私募股權(quán)投資機構(gòu)擁有專業(yè)的管理團隊，擁有豐富的中介機構(gòu)資源，在資本運作方面具有無可比擬的優(yōu)勢。本著超額回報退出的私募股權(quán)投資機構(gòu)在進入企業(yè)之初就對企業(yè)架構(gòu)、業(yè)務(wù)進行了深入的研究分析，并對未來上市路徑進行了設(shè)計構(gòu)想；在企業(yè)發(fā)展過程中，私募股權(quán)投資機構(gòu)作為股東在企業(yè)經(jīng)營中發(fā)揮專業(yè)優(yōu)勢，以上市標(biāo)準對企業(yè)進行規(guī)范和培育；在上市準備階段，私募股權(quán)投資機構(gòu)更能發(fā)揮自身特長，在資料申報、審批階段進行專業(yè)把關(guān)和協(xié)助，促進企業(yè)上市進程。如蒙牛引入摩根斯坦利、鼎暉投資、英聯(lián)投資，不僅融得了大額資金，更得到了投資機構(gòu)在財務(wù)結(jié)構(gòu)重組、科學(xué)管理、品牌效應(yīng)方面提供的巨大支持，為上市做足了準備工作。

三、引入私募股權(quán)投資的風(fēng)險分析

雖然引入私募股權(quán)投資參與企業(yè)并購有諸多好處，但并不是沒有任何風(fēng)險，資本市場不乏引入私募股權(quán)投資失敗的案例，最終不僅不能有效使用外部資金，反而引起了各種法律糾紛，最終以賠償或破產(chǎn)清算收場。因此，風(fēng)險控制是企業(yè)并購實施安全引入私募股權(quán)投資的必要保障，企業(yè)對此應(yīng)有清醒的認識并嚴格防范，需要重點考慮以下方面。

一是選擇合適的私募股權(quán)投資機構(gòu)。企業(yè)要根據(jù)并購項目的實際情況，選擇擁有優(yōu)秀管理團隊、投資期限合理的投資伙伴，在此前提下，資金實力就不能作為唯一的選擇標(biāo)準，必須綜合考慮各方面需要。

二是保持合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，適度控股。在引入私募股權(quán)投資談判之初，出于對控股權(quán)的需要，設(shè)計合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)，既要考慮資金需求額度，又要能對企業(yè)有效控制。

三是選用有利的合作方式。私募股權(quán)投資機構(gòu)投資方式分為控股、不控股但參與管理、不控股不參與管理等，在此主要分析不控股的情形，對于僅投入資金不參與管理的私募股權(quán)投資，往往會有固定回報和股東回購的要求，該方式對企業(yè)造成了較大的財務(wù)負擔(dān)，投資機構(gòu)對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績不承擔(dān)風(fēng)險，一旦企業(yè)經(jīng)營不良，投資機構(gòu)先行撤資，不能共同承擔(dān)風(fēng)險。只有真正參與企業(yè)管理的投資機構(gòu)才能與企業(yè)共同成長，與股東一起追求利益最大化。

四是設(shè)計雙贏的退出機制。私募股權(quán)投資機構(gòu)經(jīng)常被視為“逐利者”，最終目的在于獲得高額的投資回報，因此上市退出作為首選，其次是新三板退出，最后是股東回購。目前上市退出包括IPO、上市公司并購重組，是回報率最高的退出方式，這也是企業(yè)期望的退出方式。但上市退出受制于證監(jiān)會審批和資本市場變化，而新三板目前也面臨排隊時間長、流動性差等風(fēng)險，股東回購可能成為最終的選擇，因此需要在相關(guān)協(xié)議上就股東回購進行約定，回購的前提是符合國家政策、法律法規(guī)，且需要履行必要的法律程序，回購價格依據(jù)市場價格并經(jīng)資產(chǎn)評估后確定等。

以上內(nèi)容為筆者在實際工作中對企業(yè)并購引入私募股權(quán)投資的一點研究分析，隨著新一輪國企混改的啟動，并購市場日益火爆，上市公司資本活躍，私募股權(quán)投資作為一種融資工具，已成為企業(yè)融資的一個有效途徑，在國內(nèi)外各領(lǐng)域發(fā)揮著越來越重要的作用，企業(yè)并購如果能與之進行有機的結(jié)合，互相促進，有效控制風(fēng)險，必將給各方帶來豐厚的回報。

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（作者單位：中國黃金集團公司）