李欣

自全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)出臺(tái)分層制度以來(lái)，投資人對(duì)于進(jìn)一步完善全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)市場(chǎng)功能、降低投資人信息收集成本，提高風(fēng)險(xiǎn)控制能力，推進(jìn)市場(chǎng)創(chuàng)新等充滿期待。

然而，《財(cái)經(jīng)國(guó)家周刊》記者了解到，分層制度推出后，監(jiān)管層更多地將精力放在了自查、規(guī)范等一系列“存量監(jiān)管”政策的推進(jìn)上，相關(guān)配套制度優(yōu)化和推新未及預(yù)期，新三板創(chuàng)新層企業(yè)目前的處境可謂尷尬。

尷尬困境

進(jìn)入創(chuàng)新層，曾經(jīng)是很多新三板企業(yè)的夢(mèng)想，但現(xiàn)實(shí)卻是，監(jiān)管從嚴(yán)加之配套制度遙遙無(wú)期，使得很多創(chuàng)新層企業(yè)正在遭遇諸多尷尬。

尷尬之一，是對(duì)財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)的維持。某創(chuàng)新層新三板公司總經(jīng)理坦言，目前實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展境況不佳，公司業(yè)務(wù)發(fā)展并不順?biāo)?，?bào)表不好看，還要“維持業(yè)績(jī)”以求滿足創(chuàng)新層維持標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)業(yè)發(fā)展與金融指標(biāo)雙重壓力下，企業(yè)很吃力，對(duì)當(dāng)初“沖層”有些后悔。

更有投資人表示，企業(yè)如果把大部分時(shí)間花在維持創(chuàng)新層指標(biāo)上，那么做實(shí)業(yè)的精力勢(shì)必有所分散，這對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展不利。

另外，相應(yīng)的軟實(shí)力要求同樣考驗(yàn)著這些創(chuàng)新層企業(yè)。根據(jù)《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司分層管理辦法（試行）》第十二條規(guī)定，進(jìn)入創(chuàng)新層的掛牌公司除滿足相應(yīng)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)維持條件外，還應(yīng)當(dāng)滿足合格投資者不少于50人的要求。

僅這一個(gè)要求，新三板創(chuàng)新層公司就需要花費(fèi)更多功夫。

2016年下半年以來(lái)，鑒于全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公司嚴(yán)查新三板墊資開(kāi)戶，要求券商對(duì)新三板合格投資者權(quán)限賬戶進(jìn)行自查后，新三板市場(chǎng)合格投資者群體出現(xiàn)收縮。

有券商營(yíng)業(yè)部人士介紹，以往500萬(wàn)元開(kāi)戶標(biāo)準(zhǔn)下，投資人如果希望在T日實(shí)現(xiàn)在某券商開(kāi)立新三板投資賬戶，那么須于T-1日在該券商賬戶保有總額在500萬(wàn)元的證券和資金。T日開(kāi)戶完成后，投資人即可將賬戶中的現(xiàn)金轉(zhuǎn)出。但如今，T日開(kāi)戶完成后，資金不能動(dòng)，須在T+1日才可轉(zhuǎn)出。

這意味著，按照現(xiàn)有規(guī)范，創(chuàng)新層企業(yè)找齊50名合格投資者難度增加，而維持其合格投資人身份并長(zhǎng)期持有該公司股票也需要耗費(fèi)公司更多的精力。

特別是對(duì)于選擇標(biāo)準(zhǔn)一和標(biāo)準(zhǔn)二進(jìn)入創(chuàng)新層的新三板公司而言，這類(lèi)公司沒(méi)有參與做市交易，股權(quán)相對(duì)集中。

“如果不做市，找到這么多高凈值的投資人并維持也非易事。更何況，股東多了且過(guò)于分散，給那些經(jīng)驗(yàn)有限的新三板公司董秘也帶來(lái)麻煩，公司開(kāi)股東會(huì)也不如此前（未分層前）便利。一旦啟動(dòng)相關(guān)并購(gòu)計(jì)劃，股權(quán)分散還需要公司管理人‘天南海北地找尋股東?！鄙鲜鐾顿Y人說(shuō)。

維持標(biāo)準(zhǔn)不易，導(dǎo)致現(xiàn)在一些創(chuàng)新層公司們已經(jīng)與投資人達(dá)成一定默契。即希望在2017年分層評(píng)選前，找到大買(mǎi)家，通過(guò)被并購(gòu)的方式離開(kāi)新三板，又或回到基礎(chǔ)層潛心做業(yè)務(wù)。

更為嚴(yán)峻的是，2016年下半年以來(lái)，新三板企業(yè)融資需求正在不斷提升，但包括創(chuàng)新層在內(nèi)的新三板企業(yè)的融資境遇亦不理想。

安信證券統(tǒng)計(jì)顯示，三季度以來(lái)，單月定增預(yù)案擬募集資金依然維持在高位，單月定增預(yù)案次數(shù)在今年屢創(chuàng)新高，新三板企業(yè)融資需求裂口在最近三個(gè)月里尤為明顯。現(xiàn)實(shí)情況是，三季度內(nèi)單月募集資金不足百億元，而在之前的一年時(shí)間里，單月募集資金超百億卻是新三板定增融資的常態(tài)。

等風(fēng)來(lái)

和君集團(tuán)合伙人、君為資本創(chuàng)始合伙人曾喬認(rèn)為，上述情況與當(dāng)前整個(gè)宏觀資本市場(chǎng)環(huán)境不無(wú)關(guān)聯(lián)。但從長(zhǎng)期看，一方面需要新三板政策制度的進(jìn)一步落地，另一方面，更重要的是需要新三板企業(yè)自身的戰(zhàn)略升級(jí)，資本能力的發(fā)育，甚至包括資本團(tuán)隊(duì)的建設(shè)。

但他也坦言，雖然未來(lái)新三板門(mén)檻的提高，一些規(guī)模較小、成長(zhǎng)性差、模式較傳統(tǒng)的企業(yè)登陸新三板會(huì)更加困難，但相比之下，和IPO的成本和難度相比，新三板仍然是未來(lái)具備產(chǎn)業(yè)理想的中小微企業(yè)登陸資本市場(chǎng)的首選。

但更加重要的問(wèn)題是掛牌之后怎么辦？如何利用新三板完成戰(zhàn)略升級(jí)、新三板如何能夠切實(shí)地加速企業(yè)發(fā)展、如何成本可控地完成掛牌后的合規(guī)、如何開(kāi)展圍繞新三板的產(chǎn)融互動(dòng)等等。

曾喬稱(chēng)，這些問(wèn)題，是比掛牌或者進(jìn)創(chuàng)新層更重要的問(wèn)題，也是當(dāng)前新三板企業(yè)無(wú)法再加速自己成長(zhǎng)的癥結(jié)所在。新三板市場(chǎng)周期不好，政策不完善，制度不成熟等都是重要原因，但更重要的是大多數(shù)新三板企業(yè)的資本運(yùn)營(yíng)能力發(fā)育不起來(lái)，團(tuán)隊(duì)發(fā)育不起來(lái)，這是更加本質(zhì)的問(wèn)題。

2016年下半年以來(lái)，新三板企業(yè)融資需求正在不斷提升但包括創(chuàng)新層在內(nèi)的新三板企業(yè)的融資境遇亦不理想。

記者還了解到，進(jìn)入創(chuàng)新層的新三板企業(yè)的確有生存吃力的煩惱，有政策未落地的失望，但也有全力推進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合、力求收益最大化的企業(yè)主，更有業(yè)務(wù)不受影響仍在練內(nèi)功的中堅(jiān)份子。

另有投資人表示，雖然不可避免地遇到上述問(wèn)題，但由于進(jìn)入創(chuàng)新層的企業(yè)整體利潤(rùn)水平尚可，如果真想賣(mài)掉（被并購(gòu)），也并不困難。

據(jù)了解，該投資人早先入股了一家新三板公司，后者順利進(jìn)入創(chuàng)新層。分層制度推出以來(lái)，由于面臨上述尷尬，也多次考慮并購(gòu)?fù)顺觥?/p>

“本想年內(nèi)尋找縮小范圍，明年年初再推進(jìn)?？蓻](méi)想到公司被并購(gòu)的需求一放出，已有20多家公司對(duì)此標(biāo)的感興趣。”他說(shuō)，對(duì)于A股上市公司而言，利潤(rùn)和業(yè)績(jī)的指標(biāo)更嚴(yán)格，企業(yè)通過(guò)外延式并購(gòu)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的需求更為迫切。

有券商新三板業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人對(duì)記者表示，如今券商尋找推薦上市的標(biāo)的時(shí)，亦更加理性。對(duì)于券商而言，推薦企業(yè)上市的收益中，掛牌費(fèi)用只是其中一小部分，如果企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)良好，并有后續(xù)融資推進(jìn)，才是券商的盈利點(diǎn)。

“特別是2016年年內(nèi)有望突破一萬(wàn)新三板掛牌企業(yè)的預(yù)期下，全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)公司對(duì)于新三板掛牌企業(yè)也更注重質(zhì)量?！鄙鲜鋈耸繉?duì)記者表示，以往新三板掛牌申報(bào)過(guò)程中，一些反饋意見(jiàn)比較原則，而目前已經(jīng)更為細(xì)致且往往需要兩三輪反饋方可通過(guò)。

“每個(gè)公司進(jìn)創(chuàng)新層的初衷雖然不同，但如果只是單純的維持指標(biāo)，而不是從企業(yè)發(fā)展角度考慮問(wèn)題，很傻很天真?！庇袡C(jī)構(gòu)投資人表示，做好企業(yè)本身才是企業(yè)發(fā)展的首要條件。未來(lái)，無(wú)論是收購(gòu)、并購(gòu)、IPO，又或其它制度預(yù)期推出時(shí)，企業(yè)才可能真正借勢(shì)借力走得更遠(yuǎn)。

企巢新三板學(xué)院院長(zhǎng)程曉明看來(lái)，相比沖層，創(chuàng)新層的維持標(biāo)準(zhǔn)并不難達(dá)到，僅是沖層標(biāo)準(zhǔn)“打六折”。且從長(zhǎng)期看，創(chuàng)新層的標(biāo)準(zhǔn)會(huì)越來(lái)越市場(chǎng)化，創(chuàng)新層企業(yè)的財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)也會(huì)有所降低。

9月20日，國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資持續(xù)健康發(fā)展的若干意見(jiàn)》，要求進(jìn)一步完善創(chuàng)業(yè)投資退出機(jī)制，拓寬創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)化退出渠道……鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)投資以并購(gòu)重組等方式實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化退出，規(guī)范發(fā)展專(zhuān)業(yè)化并購(gòu)基金。

多位長(zhǎng)期關(guān)注新三板市場(chǎng)發(fā)展的人士表示，上述政策長(zhǎng)期來(lái)看對(duì)新三板是重大利好，但短期具體政策落地仍需要時(shí)間。練內(nèi)功，是當(dāng)下企業(yè)所必須的。