李佳怡

一、國內(nèi)外研究現(xiàn)狀述評

關(guān)于財務(wù)管理，尤其是價值創(chuàng)造型財務(wù)管理的研究，國外學(xué)者的研究主要集中在對企業(yè)價值創(chuàng)造的界定、衡量以及評價上，以實證研究和數(shù)量模型的應(yīng)用為主；而在我國，如財務(wù)管理之類的管理概念在計劃經(jīng)濟時期才剛剛引入國內(nèi)。在社會主義市場經(jīng)濟初期，財務(wù)管理才剛剛發(fā)展為以提升盈利能力為目的，追求股東財富最大化的管理會計工具，應(yīng)用這樣的理論構(gòu)建的企業(yè)財務(wù)管理仍舊是傳統(tǒng)的、被動的財務(wù)管理模式。雖然，隨著時代的進(jìn)步，公司財務(wù)管理已經(jīng)有了很大的發(fā)展，但是以價值創(chuàng)造為目標(biāo)的財務(wù)管理模式轉(zhuǎn)型的研究已成型的理論觀點少之又少，是一個亟待解決的問題。

（一）有關(guān)價值創(chuàng)造的文獻(xiàn)研究

1898年歐文.費雪在他的博士畢業(yè)論文《價值與價格理論的數(shù)學(xué)研究》中首次闡述了價值這一概念。他在1906年的著作《資本和收入的性質(zhì)》中進(jìn)一步解釋了這個概念，他認(rèn)為任何資本物品所擁有的財富價值均來自于未來的收入價值，之后再從這些收入的價值中再折現(xiàn)推出資本的價值。他將收入可以分為享受收入、實際收入和貨幣收入。享受收入以實際收入和貨幣收入為基礎(chǔ)，主要是由人主觀判斷。貨幣收入不僅代表當(dāng)時可以購買的商品數(shù)量，也代表著未來可能積累下來的資本以及在未來某一個時間點上資產(chǎn)的價值。因此，費雪提出實際收入（消費當(dāng)時帶來的滿足感）與貨幣收入之間的差額（未來收入的折現(xiàn)值）就可以用來投資或儲蓄。在1930年的著作《利息理論》中費雪在他于1907年提出的完整而系統(tǒng)的資本價值評估框架的基礎(chǔ)上，首次提出了在確定條件下的價值評估技術(shù)，他認(rèn)為企業(yè)只有在未來價值的現(xiàn)值大于投資額時才值得進(jìn)行投資，雖然因為他的前提假設(shè)（企業(yè)的資本成本和市場的無風(fēng)險利率一直保持一致即企業(yè)價值最大化和資本結(jié)構(gòu)無關(guān)）是不可能實現(xiàn)的而沒有在當(dāng)時的企業(yè)中應(yīng)用，但是他明確指出了企業(yè)未來能帶來的收入的現(xiàn)值就是企業(yè)的價值這一概念，為未來的企業(yè)價值的創(chuàng)造和估量打下了基礎(chǔ)。

1958年，美國經(jīng)濟學(xué)家莫迪格利安尼和米勒通過對不確定性的論證，把債務(wù)作為一個特別的因素加以考慮，在費曼的理論基礎(chǔ)上提出了最初的MM理論。他們首先假設(shè)公司所處行業(yè)以及經(jīng)營風(fēng)險都處于同樣的水準(zhǔn)，之后再將所得稅的影響去除，之后選取資本結(jié)構(gòu)不同的公司進(jìn)行對比，發(fā)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)對上市公司的價值并無影響。之后，莫迪格利安尼和米勒于1963年共同發(fā)表的另一篇與資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的論文中修正了原來的MM。他們假設(shè)了另外一種極端情況，考慮公司所得稅，利用負(fù)債的免稅支出這一特點，降低成本。即利用財務(wù)杠桿的放大作用，將股東投入壓至最低，增加其負(fù)債的比例，杠桿作用越明顯，公司價值越大。當(dāng)公司所處行業(yè)以及經(jīng)營風(fēng)險都處于同樣的水準(zhǔn)之后再將所得稅的影響去除，債務(wù)構(gòu)成全部的資本，才是最佳的資本結(jié)構(gòu)，此時價值達(dá)到最大。前后的這兩種理論都比較正確的對企業(yè)價值評估的資本化率進(jìn)行了定義和論述，使得企業(yè)可以找到企業(yè)價值的所在，并根據(jù)此方向創(chuàng)造價值。

（二）國內(nèi)外有關(guān)價值創(chuàng)造型財務(wù)管理的研究文獻(xiàn)

自上世紀(jì)70年代之后，因為在如雨后春筍般的金融創(chuàng)新、日益加劇的國內(nèi)外市場競爭、經(jīng)濟全球化趨勢加快、信息技術(shù)迅猛發(fā)展、經(jīng)濟風(fēng)險日益加劇、金融市場趨于完善的大背景下，企業(yè)重新開始重視對負(fù)債和股東權(quán)益在資產(chǎn)負(fù)債表中的分析。公司的最佳資本結(jié)構(gòu)成為財務(wù)管理的重點，即研究如何平衡短期資金與長期資金以及負(fù)債與權(quán)益之間的關(guān)系，最終使企業(yè)能夠形成總資本成本最低的資本結(jié)構(gòu)。期間涌現(xiàn)了如布萊克和斯科爾斯的期權(quán)定價理論、詹森和麥克林的委托代理理論等財務(wù)管理理論。這一階段財務(wù)管理的研究注重不確定條件下企業(yè)價值的確定以及市場有效性對企業(yè)價值的影響等方面，首次將企業(yè)價值與財務(wù)管理聯(lián)系起來。

進(jìn)入20世紀(jì)80年代，國外企業(yè)紛紛謀求傳統(tǒng)財務(wù)管理體系的轉(zhuǎn)型。1985年美國的邁克爾·波特教授在其著作《競爭優(yōu)勢》中提出的“價值鏈分析法”將企業(yè)經(jīng)營管理的過程分為九項活動，串聯(lián)起來形成價值鏈之后，企業(yè)的業(yè)務(wù)流程形成一個價值增值和價值創(chuàng)造的鏈狀結(jié)構(gòu)，產(chǎn)品價值將在這一鏈條上流動，最終形成企業(yè)的價值。在整條價值鏈中，必不可少的活動就是財務(wù)管理，它通過自身價值創(chuàng)造（成本控制）以及對決策層的決策提供方向和資源、協(xié)助管理層控制費用和幫助運營層增加價值等支持活動，提高企業(yè)的市場競爭能力。這使得國外研究學(xué)者開始重視財務(wù)管理與價值創(chuàng)造之間的關(guān)系，并將財務(wù)管理從原來的理論方面轉(zhuǎn)變?yōu)橐詾槠髽I(yè)創(chuàng)造價值的應(yīng)用型管理工具。

提到價值創(chuàng)造和財務(wù)管理，最直觀的將兩者聯(lián)系起來并且能以數(shù)字對創(chuàng)造價值能力進(jìn)行判斷的就是經(jīng)濟增加值（EVA），富蘭克·法德利希曾經(jīng)在2004年選取71家歐洲銀行為樣本進(jìn)行實證分析，發(fā)現(xiàn)EVA對評價價值創(chuàng)造力有較為優(yōu)越的作用。經(jīng)過近40年的發(fā)展，它將績效管理與自身結(jié)合起來，除了作為財務(wù)指標(biāo)提供財務(wù)信息的作用，它還將股東的利益考慮進(jìn)去，幫組股東規(guī)范管理者的行為，減少做假賬的行為。這一方法的創(chuàng)新點在于它考慮了資本成本，將資本使用權(quán)的取得成本以及時間成本也計入企業(yè)成本里，真正計算出股東的利潤，也就是資本進(jìn)入企業(yè)之后除了產(chǎn)品創(chuàng)造出的價值之外，股東也通過企業(yè)的經(jīng)營創(chuàng)造出的價值，即從市場拿到的收益補償完所有的成本消耗之后的剩余，是真正的企業(yè)價值。

實物期權(quán)，即股票期權(quán)和指數(shù)期權(quán)，可以在不確定性的市場環(huán)境下，通過實物期權(quán)在投資組合中的價值對公司戰(zhàn)略決策進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。實物期權(quán)法主要從公司的投資決策中獲取價值，最終將價值傳達(dá)給股東，以達(dá)到股東價值最大化的目標(biāo)，它通過靈活評價時間價值、不確定性和風(fēng)險性來確定企業(yè)的價值，完整的評價了項目的真實價值。

在我國，谷祺（2000）追溯了西方學(xué)術(shù)界對EVA研究，尋找了EVA與激勵制度的內(nèi)在聯(lián)系，為應(yīng)用EVA進(jìn)行國企改革進(jìn)行了理論驗證。馮巧根（2001）在財務(wù)管理的大方向上，對價值管理的定義進(jìn)行了闡述，他的側(cè)重點在于信息對稱，認(rèn)為信息的對稱幫助投資者了解企業(yè)并幫助企業(yè)價值增值。郭敏、張鳳蓮（2005）根據(jù)價值鏈相關(guān)理論，嘗試構(gòu)建價值創(chuàng)造型的財務(wù)管理模式。趙建鋒、徐細(xì)雄（2006）應(yīng)用戰(zhàn)略地圖，明確了財務(wù)管理的戰(zhàn)略價值。顧偉忠（2011）指出因為企業(yè)的生命周期不一樣，其財務(wù)管理的價值創(chuàng)造能力也就不一樣。安靜、徐寶祥（2012）運用層析分析法和模糊綜合法對知識密集型服務(wù)業(yè)價值創(chuàng)造力進(jìn)行實證研究，為知識密集型服務(wù)業(yè)在提高價值創(chuàng)造能力方面指出努力的方向。鐘振東（2014）將價值共創(chuàng)過程分為價值促進(jìn)、價值共創(chuàng)和獨自創(chuàng)造階段。

通過搜集、整理國內(nèi)外相關(guān)研究的文獻(xiàn)，發(fā)現(xiàn)國內(nèi)外學(xué)者對價值創(chuàng)造型財務(wù)管理的研究較少。部分已有研究中，偏重于構(gòu)建價值創(chuàng)造力評價體系，具有一定的缺陷。

二、研究意義

我國多年以來應(yīng)用的財務(wù)模式是各營業(yè)單位有各自的一套財務(wù)人員和管理章程，只對本單位的決策負(fù)責(zé)，這樣的模式在現(xiàn)在以戰(zhàn)略為公司整體導(dǎo)向的背景下顯得過于陳舊，當(dāng)下的企業(yè)追求以企業(yè)未來十到五年的戰(zhàn)略為導(dǎo)向的價值創(chuàng)造路線，但我國大多數(shù)中小企業(yè)甚至連財務(wù)組織的分工都不明確，人員專業(yè)化程度不高，疲于應(yīng)付會計核算工作，沒有精力往高層次財務(wù)領(lǐng)域發(fā)展，僅僅作為記錄和財務(wù)信息被動提供者；而對大型企業(yè)來說，雖然已經(jīng)認(rèn)識到價值創(chuàng)造的重要性，但他們?nèi)狈梢杂糜谕茝V的財務(wù)管理體系，無法快速的對戰(zhàn)略做出反應(yīng)。

因此，對價值創(chuàng)造型財務(wù)管理的研究迫在眉睫，它可以幫組企業(yè)選擇戰(zhàn)略和經(jīng)營決策，使財務(wù)成為企業(yè)價值的發(fā)現(xiàn)者、推動者和創(chuàng)造者，幫助企業(yè)提升核心競爭力。