摘要： 創(chuàng)業(yè)板自2009年開板以來，一直以“高技術(shù)、高風(fēng)險(xiǎn)、高成長性”三高特征著稱，開板以來規(guī)模擴(kuò)張迅速。本文選取2011-2013年的數(shù)據(jù)，根據(jù)綜合的成長性評(píng)價(jià)指標(biāo)，采用主成分因子分析的方法，對(duì)廣東省創(chuàng)業(yè)板60家上市公司的成長性進(jìn)行實(shí)證分析，得出具有累積解釋性達(dá)85%以上的8個(gè)公共因子，采用 8個(gè)因子計(jì)算得到廣東省創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性得分和排名情況，結(jié)果顯示總體成長性較好。

Abstract： GEM was established in 2009， and was known as high-tech， high-risk and high-growth. Meantime the scale of GEM expends rapidly since establishing. This paper selects data of 2011-2013， and analyzes 60 GEM listed company's growth in Guangdong by principal components and factor analysis， according to a comprehensive evaluation index growth system. Eight common factors are up to more than 85% cumulative explanatory， then this article can calculate Guangdong Province GEM company's growth score and gets ranking，using the eight factors， the results show good growth overall.

關(guān)鍵詞： 創(chuàng)業(yè)板；上市公司；成長性；因子分析

Key words： GEM；listed companies；growth；factor analysis

中圖分類號(hào)：F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-4311（2016）05-0023-03

0 引言

創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)量自2009年10月開板以來增長迅速，由當(dāng)初的28家增長到422家（截止2015年2月），其中廣東省由當(dāng)初的2家增加到了88家，5年增長了44倍，數(shù)量位居全國之首，為我國資本市場(chǎng)體系健全，尤其是創(chuàng)業(yè)板制度的完善和發(fā)展發(fā)揮了重要作用。從行業(yè)分布來看，公司主要分布在制造業(yè)、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)等，其中制造業(yè)有64家占72.73%，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)由17家占19.32%，其他6個(gè)行業(yè)共有7家公司，這反映了廣東的制造業(yè)和信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展地位。成長性是企業(yè)的發(fā)展、管理、創(chuàng)新和經(jīng)營業(yè)績等的綜合反映，如何評(píng)價(jià)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)成長性，廣東省創(chuàng)業(yè)板上市公司上市后成長性如何、是否符合創(chuàng)業(yè)板高成長性的特點(diǎn)，這對(duì)于投資者的投資和經(jīng)營者的管理等都是個(gè)值得關(guān)注的問題。

1 指標(biāo)體系選擇

企業(yè)的成長從金融的角度來理解就是價(jià)值的增值，企業(yè)保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的時(shí)間越長，成長性越強(qiáng)，投資者預(yù)期能從企業(yè)獲取的超額收益就越多。高成長性作為創(chuàng)業(yè)板上市公司的重要特點(diǎn)，一直備受投資者關(guān)注。近年來，在國內(nèi)關(guān)于創(chuàng)業(yè)板相關(guān)研究中，成長性作為一個(gè)重要的課題被眾多學(xué)者研究論證，多數(shù)以實(shí)證研究方法進(jìn)行。

通過對(duì)國內(nèi)外學(xué)者的企業(yè)成長性研究成果的綜合分析和2003年修訂的《成長型中小企業(yè)評(píng)價(jià)方法》進(jìn)行整理，得到以下創(chuàng)業(yè)板企業(yè)成長性評(píng)價(jià)指標(biāo)體系（見表1）。指標(biāo)體系選取從盈利水平、發(fā)展?fàn)顩r、運(yùn)營效率、創(chuàng)新技術(shù)能力、現(xiàn)金流量能力五方面共17個(gè)指標(biāo)（A1～A17表示）來綜合體現(xiàn)創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性。為摒除個(gè)別年度的成長性波動(dòng)影響，各指標(biāo)采用研究對(duì)象公司在2011～2013年度3年的平均值對(duì)成長性進(jìn)行分析，指標(biāo)體系中除增長率、積累率使用幾何平均數(shù)進(jìn)行計(jì)算外，其他指標(biāo)值均采用算術(shù)平均值進(jìn)行計(jì)算。本文根據(jù)選定的成長性指標(biāo)體系，采用因子分析法對(duì)廣東省創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性進(jìn)行實(shí)證研究，得出各企業(yè)的成長性排名情況。

2 創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性實(shí)證分析

2.1 樣本采用及數(shù)據(jù)來源

本文采用廣東省創(chuàng)業(yè)板上市公司在2011～2013年的相關(guān)指標(biāo)數(shù)據(jù)，88家樣本公司中由于部分公司是2011年之后IPO的，不存在2011年或2012年的相關(guān)數(shù)據(jù)，因此指標(biāo)數(shù)據(jù)無法采集完整，最終進(jìn)入因子分析的樣本公司為60家，占總樣本的68.18%，具有代表性。本文研究數(shù)據(jù)主要來源于巨潮資訊網(wǎng)、國泰安數(shù)據(jù)庫。

2.2 評(píng)價(jià)模型構(gòu)建及分析

因子分析的基本原理是將具有一定相關(guān)關(guān)系的多個(gè)變量綜合為數(shù)量較少的幾個(gè)因子，研究一組具有錯(cuò)綜復(fù)雜關(guān)系的實(shí)測(cè)指標(biāo)是如何受少數(shù)幾個(gè)內(nèi)在的獨(dú)立因子所支配。本文利用SPSS20.0軟件對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，采用因子分析法對(duì)所選的17個(gè)指標(biāo)進(jìn)行提取少數(shù)幾個(gè)具有代表性公共因子，以得到最能反映和體現(xiàn)成長性的因子組合，并以此計(jì)算出各家公司的客觀成長性得分情況。

2.2.1 指標(biāo)的相關(guān)性和顯著性分析

做因子分析時(shí)要求各相關(guān)系數(shù)間要有較強(qiáng)的相關(guān)性和顯著性，通常相關(guān)性越強(qiáng)越合適，顯著性水平越高越好。經(jīng)進(jìn)行相關(guān)系數(shù)的相關(guān)性和顯著性分析，系數(shù)的相關(guān)性和顯著性是適合做因子分析。

2.2.2 樣本數(shù)據(jù)的KMO 檢驗(yàn)和Bartlett 球形檢驗(yàn)

為判斷各因子是否適合做因子分析，判斷標(biāo)準(zhǔn)以KMO 和 Bartlett 的檢驗(yàn)結(jié)果為依據(jù)。當(dāng)KMO值>0.5時(shí)，所選因子適合做因子分析。因此還需先做KMO 和 Bartlett 球形檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果：選取樣本數(shù)據(jù)的KMO值為0.621>0.5，表明該樣本可以進(jìn)行因子分析，且Bartlett 的球形度檢驗(yàn)中近似卡方為661.256，相應(yīng)的概率Sig.值為0.000，說明數(shù)據(jù)來自正態(tài)分布總體，相關(guān)性較強(qiáng)，適合進(jìn)一步分析。

2.2.3 相關(guān)系數(shù)矩陣R的特征值和貢獻(xiàn)率

根據(jù)相關(guān)系數(shù)矩陣R的特征值，采用主成分法從中提取主因子。依據(jù)軟件數(shù)據(jù)處理可觀察各因子的特征根及貢獻(xiàn)率，發(fā)現(xiàn)初始特征根大于1的公共因子有6個(gè)，其累積貢獻(xiàn)率為76.789%，前8個(gè)因子的累積貢獻(xiàn)率可達(dá)到85.808%。為了增強(qiáng)公共因子的解釋性，本文按照累積貢獻(xiàn)率85%為提取標(biāo)準(zhǔn)，共提取了8個(gè)公共因子，這8個(gè)因子對(duì)總樣本的解釋貢獻(xiàn)率可達(dá)85.808%，表明它們可反映廣東創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性，其余9個(gè)因子則不列入主因子范疇。

2.2.4 建立因子載荷矩陣和命名

為使得公共因子的解釋性更直觀、簡化，本文利用最大方差法對(duì)因子載荷矩陣實(shí)行正交旋轉(zhuǎn)，將成長性得分指標(biāo)設(shè)為G，提取的公共因子分別設(shè)為：F1、F2、F3、F4、F5、F6、F7、F8。從旋轉(zhuǎn)成分矩陣（表2）可知：

①因子1在3年年均凈資產(chǎn)收益率A1、3年年均總資產(chǎn)報(bào)酬率A2、3年年均每股收益A3、3年年均營業(yè)利潤增長率A8、3年年均托賓Q值A(chǔ)4五個(gè)指標(biāo)的載荷較大，主要涉及的是企業(yè)的盈利方面相關(guān)的指標(biāo)，因此對(duì)公共因子F1命名為盈利能力因子。

②因子2在速動(dòng)比率A13、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率A11、現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率A12、營業(yè)收入增長率A7四個(gè)指標(biāo)上的載荷較大，主要以償債指標(biāo)為主，因此對(duì)公共因子F2命名為償債能力因子。

③因子3在資本積累率A6、總資產(chǎn)增長率A5兩個(gè)指標(biāo)上的載荷較大，對(duì)公共因子F3命名為發(fā)展能力指標(biāo)。

④因子4在每股經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額A16、每股股東自由現(xiàn)金流量A17兩項(xiàng)指標(biāo)上的載荷較大，體現(xiàn)的是企業(yè)產(chǎn)生現(xiàn)金能力的指標(biāo)，因此對(duì)公共因子F4命名為現(xiàn)金流量能力因子。

⑤因子5、因子6、因子7、因子8分別只在一個(gè)指標(biāo)上存在較大載荷，分別為存貨周轉(zhuǎn)率A9、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率A10、利息保障倍數(shù)A14、無形資產(chǎn)占有率A15。因子5和因子6都在企業(yè)資產(chǎn)運(yùn)營效率方面的指標(biāo)載荷較大，對(duì)公共因子F5、F6合稱為運(yùn)營能力因子；因子7與因子2反映的都是償債能力方面的，因此對(duì)公共因子F7也命名為償債能力因子；因子8主要體現(xiàn)創(chuàng)新技術(shù)能力的載荷較大，對(duì)公共因子F8命名為創(chuàng)新技術(shù)能力因子。

3 創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性得分分析

采用回歸法估計(jì)因子得分系數(shù)[3]，根據(jù)成份得分系數(shù)矩陣建立F1-F8的得分函數(shù)分別如下：

F1=0.284×A1+0.275×A2……-0.122×A16-0.017×A17

F2=0.045×A1+0.022×A2……-0.103×A16 -0.034×A17

F3=-0.025×A1-0.013×A2……+0.116×A16 -0.124×A17

F4=-0.111×A1-0.092×A2……+0.642×A16+0.394×A17

F5=-0.084×A1-0.129×A2……-0.038×A16-0.107×A17

F6=-0.071×A1-0.031×A2……+0.072×A16-0.287×A17

F7=-0.001×A1+0.007×A2……-0.034×A16+0.076×A17

F8=0.046×A1+0.075×A2……-0.1×A16+0.234×A17

設(shè)公共因子的權(quán)重和為100%，利用8個(gè)公共因子的貢獻(xiàn)率作為權(quán)重初始值，再進(jìn)行權(quán)重標(biāo)準(zhǔn)化處理后的修正值設(shè)為（Wi），最后以修正后的權(quán)重（Wi）8個(gè)公共因子進(jìn)行加權(quán)求和，經(jīng)軟件處理，其計(jì)算公式為：

G=∑8i=1WiFi=0.2724×F1+0.1514×F2+0.1367×F3+0.1172×F4+0.0832×F5+0.0822×F6+0.0791×F7+0.0778×F8

把廣東省創(chuàng)業(yè)板60家上市公司的指標(biāo)數(shù)據(jù)代入上述計(jì)算公式，即可得到每家公司的8個(gè)因子得分以及成長性綜合得分情況，鑒于數(shù)據(jù)過多，本文只列出得分最高的3家和最低的3家公司（見表3）。

表3中中青寶公司得分如此之高主要源自F5因子的得分達(dá)821.0599分，與剔除中青寶公司的F5因子的均值4.06相距甚遠(yuǎn)。對(duì)中青寶公司F5因子的高得分作進(jìn)一步分析，發(fā)現(xiàn)該公司的存貨周轉(zhuǎn)率奇高，為990.68倍，與剔除存貨周轉(zhuǎn)率后的均值4.71差距甚大，其原因主要是中青寶主營為網(wǎng)絡(luò)游戲的開發(fā)與運(yùn)營，存貨占用金額極少，占總資產(chǎn)的比率非常小，幾乎可以忽略，導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)率極高，所以中青寶的得分高、成長性排名第一的說服力可能欠佳，但其成長性也是不低的。相較之下，排名第二的明家科技的成長性得分體現(xiàn)了更全面的指標(biāo)體系，說服力較強(qiáng)。排名最后的是欣旺達(dá)，屬電子制造行業(yè)，以鋰離子電池模組的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)及銷售為主營業(yè)務(wù)，成長性的得分為-6.27，其成長性綜合得分少主要是創(chuàng)新技術(shù)能力指標(biāo)F7因子得分較低，偏離均值很大。但總體上成長性得分大于零的公司有51家，反映廣東省創(chuàng)業(yè)板上市公司的成長性是比較好的。

4 結(jié)語

選擇廣東省60家創(chuàng)業(yè)板上市公司樣本的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，根據(jù)成長性評(píng)價(jià)的指標(biāo)體系，包括盈利水平、發(fā)展?fàn)顩r、償債能力、運(yùn)營效率、創(chuàng)新技術(shù)能力、現(xiàn)金流量能力等六個(gè)方面，分析指標(biāo)對(duì)成長性的影響程度和得分情況。整體上廣東創(chuàng)業(yè)板上市公司的盈利質(zhì)量較好、業(yè)績平穩(wěn)上升，保持著較強(qiáng)的自主創(chuàng)新能力，總體的發(fā)展態(tài)勢(shì)較好。然而受各種數(shù)據(jù)提取限制，本文只根據(jù)指標(biāo)體系的數(shù)據(jù)做定量分析，對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司成長性有較大影響而沒能量化的指標(biāo)，如技術(shù)革新能力、企業(yè)素質(zhì)、智力因素等，均未在成長性評(píng)價(jià)指標(biāo)體系中考慮，因此所得的結(jié)論與廣東省創(chuàng)業(yè)板的實(shí)際成長性情況可能存在偏差，在之后的研究將予完善。

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