隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)呈現(xiàn)疲軟狀態(tài),加之人民幣短期內(nèi)大幅貶值、外匯儲(chǔ)備急速下降,市場(chǎng)對(duì)中國(guó)資本外流的趨勢(shì)頗為擔(dān)心。但根據(jù)野村的觀點(diǎn),中國(guó)“資本外流”不同于傳統(tǒng)意義上新興市場(chǎng)的“資本外逃”,如今的中國(guó)外流更多是內(nèi)生性的,規(guī)模將有限。
中國(guó)的外匯儲(chǔ)備去年6月一度達(dá)到4萬(wàn)億美元左右,到今年8月底將降至3.56萬(wàn)億美元,花旗集團(tuán)(Citigroup)的數(shù)據(jù)顯示,在截至今年6月底的四個(gè)季度里,中國(guó)資本外流總額超過(guò)5000億美元(不含債務(wù)償還部分)。
不少分析指向在美聯(lián)儲(chǔ)加息在即、中國(guó)經(jīng)濟(jì)疲軟、加之人民幣貶值預(yù)期的背景下,熱錢外逃使國(guó)內(nèi)外匯儲(chǔ)備持續(xù)減少成為趨勢(shì)。
巴克萊此前預(yù)計(jì)如果按照目前外匯儲(chǔ)備下降的速度,中國(guó)央行將在今年下半年將流失14%的外匯儲(chǔ)備,縱使坐擁3.7萬(wàn)億美元外匯儲(chǔ)備也支撐不了多久。這一觀點(diǎn)在國(guó)內(nèi)引起軒然大波。但這類觀點(diǎn)可能忽視了中國(guó)資本流出的構(gòu)成,導(dǎo)致對(duì)前景過(guò)分悲觀。
“關(guān)于資本外流,我首先想澄清一點(diǎn),中國(guó)的資本外流和一般理解的典型的新興市場(chǎng)國(guó)家的資本外流不一樣?!币按逯袊?guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙揚(yáng)表示,1998年?yáng)|亞金融危機(jī)因很多外資提前進(jìn)入這些原本高速增長(zhǎng)的國(guó)家,一旦經(jīng)濟(jì)惡化,外資撤出國(guó)家導(dǎo)致貨幣和國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格崩潰。
而中國(guó)資本外流的現(xiàn)象更多的是國(guó)內(nèi)居民主動(dòng)持有更多的外匯資產(chǎn)造成的,并不是外國(guó)熱錢撤出。趙揚(yáng)表示,過(guò)去二三十年間中國(guó)對(duì)外資管控一直比較嚴(yán)格,大部分國(guó)際資金以FDI類型的長(zhǎng)期投資進(jìn)入中國(guó),長(zhǎng)期投資不會(huì)也不能很快撤出中國(guó)。
盡管從國(guó)際收支平衡的角度看都是資本外流,但本國(guó)居民持有外匯資產(chǎn)和外資大舉進(jìn)入又大舉撤出的原理和后果都差別巨大。
“因?yàn)楸緡?guó)居民的資產(chǎn)配置不可能是一個(gè)無(wú)限的配置?!壁w揚(yáng)表示,另外,從企業(yè)角度看,盡管因人民幣貶值,現(xiàn)在賣出產(chǎn)品收到美元后結(jié)匯意愿降低,但長(zhǎng)期看企業(yè)在國(guó)內(nèi)的運(yùn)營(yíng)仍然需要人民幣,持有外匯資產(chǎn)規(guī)模和時(shí)間長(zhǎng)度都將有限。
據(jù)此分析,中國(guó)的資本外流,更像是一種“體內(nèi)循環(huán)”,即國(guó)內(nèi)居民與企業(yè)需要美元資產(chǎn)對(duì)沖人民幣貶值風(fēng)險(xiǎn),但這些美元資產(chǎn)除了少數(shù)會(huì)流向境外股市與金融產(chǎn)品,多數(shù)依然留在境內(nèi)銀行金融體系。從統(tǒng)計(jì)角度來(lái)看,如果企業(yè)和居民不把外匯賣給央行,那么即便這些外匯仍留在中國(guó),在央行資產(chǎn)負(fù)債表里外匯儲(chǔ)備依然會(huì)下降。
“嚴(yán)格意義上,中國(guó)的資本外流,應(yīng)該是外匯儲(chǔ)備從國(guó)家向居民、企業(yè)轉(zhuǎn)移的過(guò)程。”趙揚(yáng)認(rèn)為,基于多數(shù)外匯儲(chǔ)備依然留在境內(nèi)銀行金融體系,資本外流的實(shí)際規(guī)模并不高,因此人民幣的貶值空間相當(dāng)有限。
野村預(yù)計(jì)人民幣的匯率今年至明年可能在6.5~6.7之間波動(dòng),距離當(dāng)前6.37左右的水平貶值空間有限。
野村的分析與中國(guó)央行對(duì)外儲(chǔ)下降的解讀類似。央行認(rèn)為最近企業(yè)和個(gè)人外匯存款持續(xù)增加,金融機(jī)構(gòu)外匯流動(dòng)性也十分充裕。其他境內(nèi)主體持有外匯資產(chǎn)的增加意味著企業(yè)、居民和金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)配置更加豐富,央行認(rèn)為這是中國(guó)“藏匯于民”戰(zhàn)略的體現(xiàn),有利于促進(jìn)國(guó)際收支平衡。
趙揚(yáng)認(rèn)為國(guó)內(nèi)近期“資本外流”趨勢(shì)加強(qiáng)還存在一個(gè)結(jié)構(gòu)性原因,即過(guò)去中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期高速增長(zhǎng)且人民幣穩(wěn)定升值的情況下,內(nèi)資“走出去”的意愿不強(qiáng),私人部門持有外匯資產(chǎn)比例不夠。隨著上述預(yù)期在近兩年內(nèi)逆轉(zhuǎn),私人部門增持外匯資產(chǎn)也是自然而然的結(jié)果。
不過(guò),這類資金中也有部分屬于投機(jī)性配置,趙揚(yáng)認(rèn)為,如果央行能夠穩(wěn)定人民幣匯率,這類資金最終還是回來(lái)。
因從收益來(lái)看,中國(guó)現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)雖然在放緩,但野村預(yù)計(jì)長(zhǎng)期的增長(zhǎng)速度可以達(dá)到5%,這一數(shù)字仍然好于大部分國(guó)家,如果追求投資收益的話,在中國(guó)相對(duì)其他國(guó)家機(jī)會(huì)更多,所以未來(lái)資本外流的幅度可能不會(huì)非常大。
最后,市場(chǎng)上也有不少人擔(dān)心熱錢可能悄悄通過(guò)非法“地下錢莊”外流,關(guān)于這個(gè)問(wèn)題,趙揚(yáng)對(duì)華爾街見(jiàn)聞表示,地下錢莊大部分資金轉(zhuǎn)移是不過(guò)境的,即資產(chǎn)轉(zhuǎn)移方的資金并不是換匯出國(guó),而是仍留在錢莊的境內(nèi)賬戶,資產(chǎn)轉(zhuǎn)移方境外賬戶收到的外匯多數(shù)是想進(jìn)入中國(guó)的另一資金方所打入,即內(nèi)外是平衡的,并不會(huì)產(chǎn)生資本外流的效果,也不會(huì)對(duì)人民幣匯率產(chǎn)生影響。