王進(jìn)搏　田衛(wèi)民

摘要：通過隨機(jī)選取我國(guó)15只開放式股票型基金2014年度的日數(shù)據(jù)，對(duì)它們的績(jī)效進(jìn)行分析和評(píng)價(jià)，并通過因子分析計(jì)算得出各基金的綜合排名，結(jié)果表明我國(guó)基金績(jī)效平均水平還未能超越市場(chǎng)基準(zhǔn)。從我國(guó)基金績(jī)效的綜合表現(xiàn)看主要是選股能力在支撐，具有選股能力的基金績(jī)效一般較好，但基本表現(xiàn)不出擇時(shí)能力。因此，提高基金績(jī)效需要加強(qiáng)投資者的基金知識(shí)教育，完善基金市場(chǎng)的信息披露制度，加強(qiáng)基金管理人自身建設(shè)，全面增強(qiáng)基金管理人的綜合素質(zhì)，為培育高素質(zhì)的基金經(jīng)理創(chuàng)造良好的環(huán)境和機(jī)制。

關(guān)鍵詞：開放式股票型基金；績(jī)效評(píng)價(jià)；選股能力；擇時(shí)能力

中圖分類號(hào)：F832.33 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006-3544（2015）04-0050-07

一、引言

作為一種共同投資、專家經(jīng)營(yíng)、共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、共同受益的新型金融工具，證券投資基金早已成為全球范圍內(nèi)一種重要的投資工具，在發(fā)達(dá)國(guó)家已有百余年的歷史。美國(guó)作為世界上基金業(yè)最為發(fā)達(dá)的國(guó)家，目前其證券投資基金資產(chǎn)總值占世界半數(shù)以上，對(duì)全球證券投資基金的發(fā)展有著重要的示范性影響。我國(guó)的基金業(yè)起步較晚，1998年3月兩家新成立的基金管理公司分別發(fā)起設(shè)立的基金開元和基金金泰這兩只封閉式基金，開啟了我國(guó)證券投資基金試點(diǎn)的新篇章。在封閉式基金試點(diǎn)成功的基礎(chǔ)上，2001年我國(guó)推出了第一只開放式基金，標(biāo)志著我國(guó)基金業(yè)發(fā)展實(shí)現(xiàn)了從封閉式基金到開放式基金的重大轉(zhuǎn)變。從此，開放式基金逐漸取代封閉式基金成為我國(guó)基金市場(chǎng)發(fā)展的主要方向。目前我國(guó)證券市場(chǎng)投資渠道比較窄，開放式股票型基金在我國(guó)基金市場(chǎng)上的份額最高，所以本文選取我國(guó)開放式股票型基金對(duì)基金業(yè)的績(jī)效進(jìn)行研究和評(píng)價(jià)。

20世紀(jì)60年代以后，經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的收益評(píng)估三大經(jīng)典理論相繼被提出。Treynor（1965）提出了資產(chǎn)組合所承擔(dān)的每單位系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)所帶來風(fēng)險(xiǎn)收益的指標(biāo)——特雷納指數(shù)，第一次量化了基金的投資風(fēng)險(xiǎn)。Sharpe（1966）提出了另一種風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益的基金績(jī)效評(píng)價(jià)方法——夏普指數(shù)，衡量的是每單位風(fēng)險(xiǎn)所帶來的超額回報(bào)。Jensen（1968）提出了以市場(chǎng)為基準(zhǔn)描述基金業(yè)績(jī)超過市場(chǎng)基準(zhǔn)組合而取得超額收益的一種方法——詹森測(cè)度。即詹森測(cè)度值大于0時(shí)，表明基金的業(yè)績(jī)表現(xiàn)優(yōu)于市場(chǎng)基準(zhǔn)組合，該值越大，基金的業(yè)績(jī)?cè)胶?。隨著對(duì)基金績(jī)效的研究不斷加深，Treynor和Mazuy（1966）建立了T-M模型，開始研究基金經(jīng)理的個(gè)人能力對(duì)基金績(jī)效的影響，用此模型來評(píng)估基金經(jīng)理的選股能力和擇時(shí)能力。Henfiksson和Merton（1981）在T-M模型基礎(chǔ)上進(jìn)一步對(duì)假設(shè)條件進(jìn)行簡(jiǎn)化，引入一個(gè)虛擬變量，建立了一個(gè)相對(duì)于T-M模型更為簡(jiǎn)單的評(píng)估方法，即H-M模型。之后仍有學(xué)者對(duì)H-M模型繼續(xù)進(jìn)行改進(jìn)，但仍是研究基金經(jīng)理的選股和擇時(shí)能力。

國(guó)內(nèi)研究多以實(shí)證的方法從單一的角度對(duì)基金業(yè)績(jī)進(jìn)行評(píng)價(jià)。張婷、李凱（2000）采用特雷納指數(shù)和H-M模型，并以深成指為基準(zhǔn)組合對(duì)我國(guó)最早成立的基金進(jìn)行了績(jī)效評(píng)價(jià)，得到的結(jié)果是均能夠獲得超額收益，且超額收益主要來自基金經(jīng)理對(duì)證券的選擇能力而非擇時(shí)能力。張新、杜書明（2002）用風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整指數(shù)法對(duì)基金的績(jī)效進(jìn)行了較為完整的評(píng)價(jià)，并提出國(guó)債投資將對(duì)降低基金的風(fēng)險(xiǎn)水平有重要作用。何龍燦（2003）認(rèn)為我國(guó)急切需要一套適合自己的基金評(píng)價(jià)體系，并以理論和實(shí)證相結(jié)合的方式，提出了一套較為完善的評(píng)價(jià)體系。但該體系缺少的是對(duì)各指標(biāo)進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)的方法。

本文首先通過引入經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的收益指標(biāo)分別分析各基金的風(fēng)險(xiǎn)收益能力，然后引入T-M模型和H-M模型分別分析判斷各基金的選股能力和擇時(shí)能力，最后從經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益指標(biāo)和T-M模型、H-M模型中的選股能力指標(biāo)和擇時(shí)能力指標(biāo)中選取6個(gè)有效指標(biāo)，運(yùn)用因子分析方法對(duì)基金績(jī)效進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，以求能夠?qū)鸬臉I(yè)績(jī)和投資效果進(jìn)行整體客觀的評(píng)價(jià)。

二、經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的收益分析

本文隨機(jī)選取我國(guó)15只開放式股票型基金2014年1月2日至12月31日的日數(shù)據(jù)，原始數(shù)據(jù)來源于wind資訊金融終端。無風(fēng)險(xiǎn)利率采用的是2014年同期商業(yè)銀行一年期定期存款年利率3.25%，轉(zhuǎn)化成日利率為0.89%oo。β_p則是用Eviews8.0對(duì)各基金收益率與市場(chǎng)組合收益率進(jìn)行回歸計(jì)算所得。由于本文研究的是普通股票型基金，所以這里采用滬深300指數(shù)作為市場(chǎng)基準(zhǔn)。

經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的收益評(píng)估理論認(rèn)為，衡量資產(chǎn)組合的績(jī)效不能僅僅看某一時(shí)期的收益率，因?yàn)椴煌馁Y產(chǎn)組合面臨的風(fēng)險(xiǎn)差異可能很大。夏普比率、特雷納比率和詹森測(cè)度則以更精準(zhǔn)的方式表示出經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的收益情況，各公式如下：

Sharpe=[E（R_p）-R_f]/δ_p （1）

Treynor=[E（R_p）-R_f]β_p （2）

Jensen=R_p-[R_f+β_p（R_m-R_f）] （3）

上述公式中，Sharpe代表夏普比率，Treynor代表特雷納比率，Jensen代表詹森測(cè)度，E（R_p）表示資產(chǎn)組合預(yù)期報(bào)酬率，R_f表示無風(fēng)險(xiǎn)利率，δ_p表示資產(chǎn)組合的標(biāo)準(zhǔn)差，β_p表示組合的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，R_p表示證券組合的實(shí)際期望收益率，R_m表示市場(chǎng)組合的收益率。根據(jù)上述公式計(jì)算的各指標(biāo)值及各基金的排名如表1所示。

表1分別列舉了各基金夏普比率、特雷納比率、詹森測(cè)度的值大小以及各指標(biāo)的排名。單從各基金的夏普比率來看，嘉實(shí)研究阿爾法、國(guó)投成長(zhǎng)、富國(guó)通脹主題、國(guó)泰成長(zhǎng)、建信創(chuàng)新中國(guó)名次比較靠前，博時(shí)產(chǎn)業(yè)、易基科訊、廣發(fā)輪動(dòng)排名靠后。這表明，就每單位風(fēng)險(xiǎn)所帶來的超額收益而言，嘉實(shí)研究阿爾法的風(fēng)險(xiǎn)收益能力最強(qiáng)，其次依次為國(guó)投成長(zhǎng)、富國(guó)通脹主題、國(guó)泰成長(zhǎng)等，而廣發(fā)輪動(dòng)、易基科訊、博時(shí)產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)收益能力最弱。各基金特雷納比率排名靠前的依次是國(guó)泰成長(zhǎng)、富國(guó)通脹主題、嘉實(shí)研究阿爾法、國(guó)投成長(zhǎng)、建信創(chuàng)新中國(guó)等，說明從該資產(chǎn)組合所承擔(dān)的每單位系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)收益來看，這幾只基金的風(fēng)險(xiǎn)收益能力較強(qiáng)。排名靠后的是廣發(fā)輪動(dòng)、易基科訊、博時(shí)產(chǎn)業(yè)，說明就每單位系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)收益而言，這幾只基金收益能力較弱。觀察發(fā)現(xiàn)，在這里各只基金的特雷納比率排名與詹森測(cè)度排名一致，但詹森測(cè)度大于0的只有國(guó)泰成長(zhǎng)、富國(guó)通脹主題這兩只基金，也就是說只有這兩只基金的業(yè)績(jī)跑贏了市場(chǎng)基準(zhǔn)組合，取得了超額收益。其余基金在2014年的業(yè)績(jī)均未跑贏市場(chǎng)基準(zhǔn)。從各基金詹森測(cè)度值來看，我國(guó)基金整體業(yè)績(jī)不超過市場(chǎng)基準(zhǔn)，除證券市場(chǎng)不成熟的原因外，還說明基金經(jīng)理水平較低。

三、選股和擇時(shí)能力分析

選股能力和擇時(shí)能力是基金經(jīng)理投資能力的重要體現(xiàn)，也是反映基金業(yè)績(jī)的兩大重要指標(biāo)。選股能力是指基金經(jīng)理選出風(fēng)險(xiǎn)收益能力優(yōu)于市場(chǎng)組合的個(gè)股的一種能力，是基金經(jīng)理證券投資分析能力的體現(xiàn)，相比其他因素來說對(duì)基金業(yè)績(jī)的影響更為穩(wěn)定。擇時(shí)能力是戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配置能力，即在短時(shí)間內(nèi)根據(jù)對(duì)資產(chǎn)收益的預(yù)測(cè)，調(diào)節(jié)各資產(chǎn)的分配比例，通過對(duì)基金資產(chǎn)的迅速調(diào)節(jié)來獲利。這里選擇T-M模型和H-M模型來分析基金的選股和擇時(shí)能力。

T-M模型認(rèn)為具備時(shí)機(jī)選擇能力的基金經(jīng)理應(yīng)能預(yù)測(cè)市場(chǎng)走勢(shì)，在市場(chǎng)呈牛市時(shí)，通過提高投資組合的風(fēng)險(xiǎn)水平以獲得較高的收益，在市場(chǎng)呈熊市時(shí)降低風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)組合比例以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。因此CAPM特征線將由固定斜率的直線變成一條斜率會(huì)隨市場(chǎng)狀況變動(dòng)的曲線，該曲線相應(yīng)的回歸模型簡(jiǎn)稱為T-M模型，其公式為：

R_p-R_f=α+β（R_m-R_f）+β₂（R_m-R_f）^2+e_p （4）

上述公式中，α是證券選擇能力指標(biāo)，β₂是市場(chǎng)時(shí)機(jī)能力指標(biāo)。如果β₂是正的，它能使特征線在R_m-R_f較大時(shí)相應(yīng)變陡，就說明市場(chǎng)擇時(shí)能力確實(shí)存在。如果α是正的，則表明證券選擇能力的存在。

H-M模型是一個(gè)雙α超額回報(bào)市場(chǎng)模型。其公式為：

R_p-R_f=α+β₁（R_m-R_f）+β₂（R_m-R_f）D+eb_p （5）

上述公式中，D是一個(gè)虛擬變量，當(dāng)R_m>R_f時(shí)，D=1；否則D=0。于是資產(chǎn)組合的β值在熊市時(shí)就為β₁，在牛市時(shí)就為β₁+β₂。如果回歸得到正的β₂值，即在牛市的時(shí)候直線的斜率更大，也就是直線更陡峭，說明有市場(chǎng)擇時(shí)能力存在；同時(shí)如果回歸得到正的α值，就說明有證券選擇能力的存在。這里運(yùn)用E—views8.0對(duì)T-M模型和H-M模型進(jìn)行回歸。結(jié)果如表2和表3所示。

若T-M模型的截距項(xiàng)α顯著大于0，表示基金經(jīng)理有顯著的選股能力；若α顯著小于0，表示基金經(jīng)理不具有選股能力。若截距項(xiàng)α的p值大于0.05，即截距項(xiàng)不顯著，則不能判斷該基金經(jīng)理是否具有選股能力。由表2可知，除博時(shí)產(chǎn)業(yè)外，其他基金的α均大于0，但是只有嘉實(shí)研究阿爾法的α值能通過顯著性檢驗(yàn)，所以只能說明嘉實(shí)研究阿爾法這只基金具有選股能力。由于其他基金的p值都比較大，不能通過顯著性檢驗(yàn)，因此從T-M模型的回歸結(jié)果來看，不能確定嘉實(shí)研究阿爾法以外的其他基金是否具有選股能力。以下將通過其他模型對(duì)各基金經(jīng)理的選股能力進(jìn)行分析判斷。

T-M模型中的二次項(xiàng)系數(shù)β₂在顯著大于0時(shí)表示基金經(jīng)理具有擇時(shí)能力；而顯著小于0時(shí)，表示該基金經(jīng)理不具有擇時(shí)能力。從表2看可知，除博時(shí)產(chǎn)業(yè)和國(guó)投成長(zhǎng)的β₂的P值較大不能通過顯著性檢驗(yàn)外，其余13只基金β₂的p值都能通過顯著性檢驗(yàn)，所以這些基金的β₂均顯著。但是由于這些基金的β₂的值均小于0，說明除博時(shí)產(chǎn)業(yè)和國(guó)投成長(zhǎng)基金經(jīng)理的擇時(shí)能力不能確定外，其他基金均能確定其不具有擇時(shí)能力。

H-M模型引入了一個(gè)虛擬變量D，是T-M模型的改進(jìn)，H-M模型的α同T-M模型中的α一樣，表示基金經(jīng)理的選股能力。從H-M模型的回歸結(jié)果（見表3）來看，除博時(shí)產(chǎn)業(yè)的α小于0之外，其他均大于0。但只有富國(guó)通脹主題、建信創(chuàng)新中國(guó)、嘉實(shí)研究阿爾法、匯添富消費(fèi)、華夏復(fù)興這5只基金的α能通過顯著性檢驗(yàn)，說明這5只基金具有選股能力。其他幾只基金由于不能通過顯著性檢驗(yàn)，則不能確定其是否具有選股能力。雖然從詹森測(cè)度的結(jié)果來看我國(guó)基金業(yè)績(jī)整體水平比較弱，但這里也說明我國(guó)基金經(jīng)理基本具有選股能力。

與T-M模型不同的是，H-M模型里的β₂即虛擬變量的系數(shù)而非二次項(xiàng)的系數(shù)，這一模型通過引入虛擬變量來檢驗(yàn)基金經(jīng)理的擇時(shí)能力。從表3看各基金的β₂的p值，除博時(shí)產(chǎn)業(yè)和國(guó)投成長(zhǎng)不能通過顯著性檢驗(yàn)，即這兩只基金的擇時(shí)能力不能確定以外，其他各只基金的β₂均能通過顯著性檢驗(yàn)。但由于各只基金的β₂均小于0，所以除博時(shí)產(chǎn)業(yè)和國(guó)投成長(zhǎng)外其他各只基金均能確定不具有擇時(shí)能力。所以說我國(guó)基金市場(chǎng)上基金經(jīng)理的擇時(shí)能力基本不能顯現(xiàn)?；鸬臉I(yè)績(jī)主要是選股能力在支撐。

四、績(jī)效綜合評(píng)價(jià)

基于以上分析我們已經(jīng)對(duì)我國(guó)基金的風(fēng)險(xiǎn)收益能力以及選股擇時(shí)能力有了一定的認(rèn)識(shí)，但是如何對(duì)各基金的業(yè)績(jī)進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，得出一個(gè)相對(duì)由優(yōu)到次的排名仍需要進(jìn)一步的研究。下面將通過因子分析的方法對(duì)本文的樣本基金進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)。以上分析涉及夏普比率、特雷納比率、詹森測(cè)度、T-M模型的α指標(biāo)、T-M模型的β₂指標(biāo)、H-M模型中的α指標(biāo)和H-M模型中的₂指標(biāo)。由于T-M模型的α值大都不顯著，并不能說明各基金經(jīng)理是否具有選股能力，而H-M模型中至少三分之一左右的α值是顯著的，基本能夠表示基金經(jīng)理是否具有選股能力，所以選擇H-M模型中的α值。因此我們選取夏普比率、特雷納比率、詹森測(cè)度、T-M模型的β₂指標(biāo)、H-M模型的α指標(biāo)和β₂指標(biāo)這6個(gè)變量進(jìn)行因子分析。

因子分析法研究的是變量?jī)?nèi)部間的相關(guān)性，并根據(jù)變量之間的相關(guān)性進(jìn)行分類，將相關(guān)性較高的變量歸為一類，最后用少數(shù)因子描述原始變量及它們之間的關(guān)系，從而每一類變量實(shí)際上就代表了一個(gè)基本結(jié)構(gòu)，即公共因子。這樣，少數(shù)幾個(gè)公共因子就能包含原始變量的大部分信息，對(duì)于所研究的問題就是試圖用最少的不可測(cè)公共因子的線性函數(shù)與特殊因子之和來描述每一個(gè)原始變量。因子分析的模型為：

式中x=（x₁，x₂…，x_p），F(xiàn)₁，F(xiàn)₂，…，F(xiàn)_m為公共因子，屬不可觀測(cè)變量，α_im為因子載荷，ε_i是特殊因子，是不能被前m個(gè)公共因子包含的部分。其中需滿足F，e不相關(guān)，F(xiàn)₁，F(xiàn)₂，…，F(xiàn)_m互不相關(guān)且方差為1，ε_i的方差可以不相等的條件，這一模型也被稱為正交因子模型。

本文的因子分析用的是統(tǒng)計(jì)軟件SPSS19.0，首先根據(jù)輸出的結(jié)果判斷這些變量是否適合進(jìn)行因子分析，在判斷適合的情況下對(duì)多個(gè)變量提取公共因子，以達(dá)到降維的目的。然后根據(jù)各因子得分并以方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重計(jì)算各只基金的綜合得分并進(jìn)行排名。

KMO檢驗(yàn)是從比較原始變量之間的簡(jiǎn)單相關(guān)系數(shù)和偏相關(guān)系數(shù)的相對(duì)大小出發(fā)進(jìn)行的檢驗(yàn)。KMO值越接近1，變量越適合進(jìn)行因子分析。一般情況下，KM0值大于0.9時(shí)非常適合，但KMO值至少不能低于0.5，0.5以下表示不適合做因子分析。由表4可以看到，KMO值為0.651，大于0.5，因此適合做因子分析。Bartlett檢驗(yàn)是對(duì)變量的相關(guān)矩陣進(jìn)行的檢驗(yàn)，檢驗(yàn)的原假設(shè)是相關(guān)矩陣為單位矩陣。如果接受原假設(shè)，說明原始變量之間相互獨(dú)立，不適合進(jìn)行因子分析；若拒絕原假設(shè)，說明適合進(jìn)行因子分析。由表4可以看到，Bartlett球形檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)值為193.211，自由度為15，Sig值趨于0，因此應(yīng)該拒絕原假設(shè)，說明各變量之間存在顯著相關(guān)性，所以適合進(jìn)行因子分析。此外這些變量的相關(guān)矩陣圖也更直觀地顯現(xiàn)出大部分變量之間的相關(guān)度均大于0.3。這些都表明本文所選的6個(gè)變量適合進(jìn)行因子分析。

從表5可以看出，第一個(gè)主成分的特征值為3.375，第二個(gè)的特征值為2.513，而后4個(gè)的特征值都在0.1以下，即有兩個(gè)成分的特征值大于1，根據(jù)特征值大于1原則應(yīng)該提取兩個(gè)公共因子。且第一個(gè)特征值的樣本方差貢獻(xiàn)率為56.25%，第二個(gè)特征值的樣本方差貢獻(xiàn)率為41.888%，前兩個(gè)特征值的樣本方差累計(jì)貢獻(xiàn)率達(dá)到了98.138%。說明從6個(gè)原始變量中提取兩個(gè)公共因子可以對(duì)15只基金的績(jī)效情況做出合理充分的解釋。因此這兩個(gè)公共因子可以代表6個(gè)原始變量且相互之間不相關(guān)，從而達(dá)到降維的目的。

為了更好地解釋公共因子F，一般會(huì)通過因子旋轉(zhuǎn)的方法使每個(gè)變量?jī)H在一個(gè)公共因子上有較大的載荷，而在其余公共因子上的載荷比較小。一般來說，變量經(jīng)過因子旋轉(zhuǎn)之后，其在因子上的載荷會(huì)分布得更加分散，從而更容易解釋。這里采用的因子旋轉(zhuǎn)方法是最大方差法。方差貢獻(xiàn)率可衡量各成分對(duì)總體的相對(duì)重要性，所以在計(jì)算各基金綜合得分時(shí)用其做權(quán)重非常合適。從表5可知，旋轉(zhuǎn)后第一個(gè)主成分的方差貢獻(xiàn)率為50.89%，第二個(gè)主成分的方差貢獻(xiàn)率為47.249%。

因子載荷矩陣反映的是公共因子與各原始變量之間的線性關(guān)系，對(duì)每個(gè)原始變量來說，因子載荷的絕對(duì)值越大，說明這個(gè)因子與它的關(guān)系越密切，也就越能代表這個(gè)原始變量。從表6中的旋轉(zhuǎn)因子載荷矩陣來看，F(xiàn)₁在夏普比率、特雷納比率、詹森測(cè)度上的因子載荷較大，因此F₁可以代表基金的風(fēng)險(xiǎn)收益能力，反映各只基金經(jīng)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益情況；F₂在H-M模型中的α和β以及T-M模型中的β₂上的因子載荷較大，因此F₂可以代表基金經(jīng)理的選股能力和擇時(shí)能力。

根據(jù)因子得分系數(shù)矩陣，可以將每個(gè)公共因子表示為各個(gè)變量的線性組合，然后用它計(jì)算每只樣本基金的公共因子得分。根據(jù)表6中的因子得分系數(shù)矩陣，可將F₁、F₂表示如下：

F₁=0.023Hb+0.139Ha+0.041Tb+0.333Jensen+0.333Treynor+0.302Sharpe （7）

F₂=0.340Hb-0.358Ha+0.329Tb-0.053Jensen-0.049Treynor+0.044Sharpe （8）

根據(jù)公式（7）和（8）可計(jì)算得每只樣本基金的公共因子得分，具體結(jié)果如表7所示。

最后以各因子的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重對(duì)各公共因子進(jìn)行加權(quán)，計(jì)算得出各只基金的綜合得分Z。

Z=0.50890F₁+0.47249F₂ （9）

計(jì)算所得各基金綜合得分及排名如表8所示。

針對(duì)2014年1月2日至12月31日15只開放式股票型基金日數(shù)據(jù)的分析結(jié)果，從風(fēng)險(xiǎn)收益能力來看，嘉實(shí)研究阿爾法、國(guó)投成長(zhǎng)、富國(guó)通脹主題、國(guó)泰成長(zhǎng)、建信創(chuàng)新中國(guó)名次比較靠前，但是15只基金只有國(guó)泰成長(zhǎng)和富國(guó)通脹主題兩只基金的收益跑贏了市場(chǎng)基準(zhǔn)組合。博時(shí)產(chǎn)業(yè)、易基科訊、廣發(fā)輪動(dòng)排名靠后。從選股能力看，富國(guó)通脹主題、建信創(chuàng)新中國(guó)、嘉實(shí)研究阿爾法、匯添富消費(fèi)、華夏復(fù)興5只基金具有顯著的選股能力，其他幾只基金的選股能力不顯著。而在擇時(shí)能力方面，除博時(shí)產(chǎn)業(yè)和國(guó)投成長(zhǎng)兩只基金的擇時(shí)能力不顯著，其他各只基金均能確定不具有擇時(shí)能力。就綜合排名結(jié)果來看，基金業(yè)績(jī)最好的是國(guó)投成長(zhǎng)，其次依次為嘉實(shí)研究阿爾法、國(guó)泰成長(zhǎng)、博時(shí)產(chǎn)業(yè)、建信創(chuàng)新中國(guó)、嘉實(shí)優(yōu)化等。業(yè)績(jī)最差的三個(gè)是廣發(fā)輪動(dòng)、華寶服務(wù)、易基科訊。

五、結(jié)論及建議

本文以2014年我國(guó)開放式股票型基金為樣本，對(duì)我國(guó)基金業(yè)進(jìn)行了分析和評(píng)價(jià)?？偟膩砜?，基金業(yè)績(jī)綜合表現(xiàn)較好的是其風(fēng)險(xiǎn)收益能力較強(qiáng)的基金，而且表現(xiàn)出顯著選股能力的基金通常業(yè)績(jī)的綜合表現(xiàn)較好。

然而我國(guó)基金業(yè)市場(chǎng)幾乎表現(xiàn)不出擇時(shí)能力。首先，我國(guó)股票市場(chǎng)尚不成熟，信息披露制度不完善，投機(jī)行為嚴(yán)重，使得我國(guó)多數(shù)投資于國(guó)內(nèi)股票的基金處于一個(gè)劣勢(shì)平臺(tái)。其次，我國(guó)開放式股票型基金的從業(yè)人員基金管理能力較弱，缺乏投資管理技能。基金業(yè)市場(chǎng)擇時(shí)能力的欠缺顯然與基金經(jīng)理的個(gè)人能力直接相關(guān)，但相比選股能力，擇時(shí)能力對(duì)基金經(jīng)理的個(gè)人水平要求更高?；鸾?jīng)理面對(duì)較大的資產(chǎn)規(guī)模，如果進(jìn)行較大的倉位調(diào)整交易成本會(huì)很大。而且資產(chǎn)配置失誤不僅造成基金業(yè)績(jī)下滑，更會(huì)對(duì)開放式基金規(guī)模的穩(wěn)定性造成重大影響。所以多數(shù)基金經(jīng)理都選擇追隨市場(chǎng)基準(zhǔn)，深入研究選股策略而不挑戰(zhàn)擇時(shí)能力。最后，當(dāng)前基金經(jīng)理人才流動(dòng)頻繁，不能為基金的持續(xù)收益負(fù)責(zé)到底，使投資者對(duì)基金的穩(wěn)定性產(chǎn)生懷疑，甚至賣出。

為提高我國(guó)開放式股票型基金績(jī)效，一是加強(qiáng)投資者的基金知識(shí)教育。讓投資者樹立正確的投資理念，理性認(rèn)識(shí)投資產(chǎn)品。二是針對(duì)目前我國(guó)基金市場(chǎng)的狀況，完善基金市場(chǎng)的信息披露制度，規(guī)范證券市場(chǎng)行為，嚴(yán)禁內(nèi)幕操縱。應(yīng)建立統(tǒng)一的信息披露窗口，使普通投資者也能以較低的成本和便捷的方式獲取基金信息。同時(shí)應(yīng)加快信息披露的時(shí)效性，爭(zhēng)取實(shí)現(xiàn)即時(shí)披露，并擴(kuò)大信息披露范圍。促進(jìn)形成一個(gè)公開、公平、有效的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。三是基金管理人應(yīng)加強(qiáng)自身建設(shè)，不斷學(xué)習(xí)專業(yè)知識(shí)，形成先進(jìn)的投資哲學(xué)和投資戰(zhàn)略，從而提升基金的運(yùn)作效益。同時(shí)監(jiān)管者要規(guī)范和引導(dǎo)基金管理者建立有效的股權(quán)激勵(lì)約束機(jī)制，吸引和留住高端人才。四是加強(qiáng)對(duì)國(guó)內(nèi)基金管理者的培訓(xùn)，全面增強(qiáng)基金管理人的綜合素質(zhì)，積極學(xué)習(xí)和借鑒國(guó)外的管理技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)，引進(jìn)有經(jīng)驗(yàn)的基金高級(jí)管理人才，為培育高素質(zhì)的基金經(jīng)理創(chuàng)造良好的環(huán)境和機(jī)制。

（責(zé)任編輯：盧艷如；校對(duì)：龍會(huì)芳）