張平

人民幣持續(xù)大幅貶值，卻沒(méi)有引起國(guó)際市場(chǎng)各方激烈的反應(yīng)。長(zhǎng)期看來(lái)，諸多因素將會(huì)影響人民幣匯率的走勢(shì)。

最近，英國(guó)脫歐、南海局勢(shì)的緊張，讓人民幣貶值成為了國(guó)際市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。美國(guó)銀行、瑞銀集團(tuán)、高盛集團(tuán)、蘇格蘭皇家銀行等機(jī)構(gòu)，紛紛將人民幣兌美元匯率的預(yù)期水平下調(diào)至7元人民幣兌1美元，甚至更低。

但奇怪的是，雖然這次人民幣的貶值與前幾次相比，貶值的幅度并不算小，甚至有外國(guó)媒體指出，近來(lái)沒(méi)有什么會(huì)比人民幣貶值更快的貨幣。但市場(chǎng)對(duì)此的反應(yīng)總體并不十分強(qiáng)烈，更沒(méi)引發(fā)全球資本市場(chǎng)的激烈震蕩。

人民幣這一輪貶值為“預(yù)期中的、有序的”貶值。有媒體估計(jì)，未來(lái)中國(guó)央行仍會(huì)以“穩(wěn)定地下跌”為人民幣匯率走勢(shì)的策略。也有人說(shuō)，這次人民幣的貶值是“策略性貶值”。那么，本輪人民幣的貶值周期，為何沒(méi)有引發(fā)國(guó)際市場(chǎng)的激烈反應(yīng)呢？

首先，央行在年初加強(qiáng)了人民幣在岸及離岸市場(chǎng)的管理，打擊了國(guó)際做空勢(shì)力，使國(guó)內(nèi)外做空者蒙受了損失。索羅斯旗下對(duì)沖基金，也在今年1月做空人民幣時(shí)受到沉重打擊，所以各路游資至今心有余悸，暫時(shí)不敢妄動(dòng)。

其次，英國(guó)脫歐，不僅引發(fā)美元、日元匯率的更加強(qiáng)勢(shì)，也促使英鎊、歐元大幅貶值，這必然會(huì)促進(jìn)國(guó)際貨幣體系的重估。而這次是由于美元指數(shù)的走強(qiáng)，造成的人民幣匯率跟著貶值。顯然這與英鎊對(duì)美元貶值相比，根本無(wú)關(guān)緊要，所以這一輪人民幣貶值沒(méi)有引起市場(chǎng)的過(guò)多關(guān)注。國(guó)際市場(chǎng)將更多的注意力投向了英鎊、歐元和美元、日元。

再者，國(guó)際市場(chǎng)投資風(fēng)險(xiǎn)巨大。比如英國(guó)和香港的房?jī)r(jià)開(kāi)始下跌，而國(guó)內(nèi)外投資者目前還暫時(shí)沒(méi)有找到相對(duì)安全的投資標(biāo)的物時(shí)，并不愿意將資金流出中國(guó)市場(chǎng)。因?yàn)楸M管中國(guó)也存在著較大資產(chǎn)泡沫，但目前正處于這個(gè)泡沫的臨界點(diǎn)，大家都希望中國(guó)的資產(chǎn)泡沫還能再跑最后一段。

最后，這一輪人民幣貶值，資本沒(méi)有選擇大規(guī)模流出，主要是因?yàn)橐患径让缆?lián)儲(chǔ)沒(méi)有加息。而中國(guó)央行對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)管理仍時(shí)隱時(shí)現(xiàn)，導(dǎo)致了市場(chǎng)各方對(duì)人民幣貶值預(yù)期的改善，感覺(jué)到人民幣下跌空間不大。在這種情況下，大家停止了把人民幣換成美元的行動(dòng)。

雖然，我國(guó)央行的人民幣“策略性貶值”，沒(méi)有讓更多的資金離開(kāi)中國(guó)，更沒(méi)有給國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)產(chǎn)生壓力。但這樣的局勢(shì)還會(huì)持續(xù)多久仍需進(jìn)一步觀察。那么從中長(zhǎng)期來(lái)看，決定人民幣匯率因素有以下幾個(gè)：

其一，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的形勢(shì)究竟會(huì)不會(huì)惡化？未來(lái)勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)減弱、全球經(jīng)濟(jì)低迷將拖累我國(guó)出口。外需不振，內(nèi)需也不旺。6月進(jìn)口同比增速下降8.4%，上半年合計(jì)同比增速-10.2%。如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)無(wú)法逆轉(zhuǎn)，那么人民幣匯率大幅波動(dòng)的概率會(huì)很大。

其二，強(qiáng)勢(shì)美元會(huì)使人民幣進(jìn)一步貶值。隨著美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)的好轉(zhuǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)8月加息預(yù)期正在上升，美元指數(shù)會(huì)在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)走得比較強(qiáng)勢(shì)。而隨著美元指數(shù)的走強(qiáng)，人民幣匯率也會(huì)有相應(yīng)調(diào)整的需求。

其三，中國(guó)央行對(duì)人民幣匯率的干預(yù)程度。今年5月份以后美元指數(shù)開(kāi)始重新走強(qiáng)，人民幣對(duì)美元開(kāi)始大幅貶值。接下來(lái)就要看中國(guó)央行對(duì)人民幣貶值的容忍度了。一旦人民幣貶值幅度過(guò)大，央行必會(huì)采取拋售外儲(chǔ)的辦法，來(lái)遏制人民幣持續(xù)貶值，推動(dòng)人民幣步入穩(wěn)定下跌的軌道。

其四，央行的貨幣政策是否會(huì)繼續(xù)寬松下去。雖然我國(guó)一年期銀行存款的基準(zhǔn)利率只有1.5%，央行已無(wú)繼續(xù)下調(diào)利率的空間。不過(guò)，在下半年里，央行也不排除繼續(xù)降準(zhǔn)和寬松貨幣的可能?，F(xiàn)在的問(wèn)題是，既要保持人民幣匯率穩(wěn)定，又要貨幣超級(jí)寬松，這顯然是一項(xiàng)不太可能完成的目標(biāo)。

受到英國(guó)脫歐、南海仲裁等國(guó)際事件的影響，人民幣這一輪貶值將到哪里？從短期影響來(lái)看，此輪人民幣貶值并沒(méi)有帶來(lái)資本的大量流出。但實(shí)際上，各方都在觀望，中國(guó)央行是否會(huì)繼續(xù)干預(yù)匯市？中國(guó)經(jīng)濟(jì)該往哪兒走？國(guó)際經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定性是否排除？而一旦得出結(jié)論，那么國(guó)際資本便會(huì)做出自己的選擇。筆者認(rèn)為，人民幣匯率將會(huì)處于“寬幅波動(dòng)，逐步貶值”的通道之中。