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不必過分擔(dān)憂通脹風(fēng)險(xiǎn)

中國(guó)CPI同比增速在2016年的個(gè)別月份可能超過3%，但其持續(xù)超過3%的可能性很小。

張明

中國(guó)社科院世經(jīng)政所國(guó)際投資室主任、盤古宏觀研究中心高級(jí)研究員

近期，國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲引發(fā)了市場(chǎng)的熱議。2016年2月，中國(guó)消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）同比增速達(dá)到2.3%，創(chuàng)下2014年7月以來(lái)的新高；環(huán)比增速達(dá)到1.6%，更是創(chuàng)下2008年2月以來(lái)的新高。3月，CPI同比增速仍為2.3%，環(huán)比增速降至-0.4%。有觀點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)陷入滯脹，未來(lái)通脹率還會(huì)進(jìn)一步上升，央行放松貨幣政策的空間將越來(lái)越窄。

對(duì)此，筆者認(rèn)為，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨的主要矛盾依然是經(jīng)濟(jì)下行，不必過分擔(dān)憂通脹風(fēng)險(xiǎn)。2016年，我國(guó)CPI同比增速持續(xù)超3%的可能性非常小，央行仍有放松貨幣政策的空間。

首先，考察國(guó)內(nèi)三個(gè)重要的物價(jià)指數(shù)——GDP平減指數(shù)、消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）與生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)（PPI）：GDP平減指數(shù)在2015年四季度當(dāng)季為-0.73%，全年累計(jì)為-0.45%；PPI從2012年3月至2016年3月，同比增速已連續(xù)49個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)，且今年3月依然低至-4.3%；三個(gè)指數(shù)中唯一同比增速為正的CPI，當(dāng)前也依然低于央行3%的通脹目標(biāo)。

其次，再?gòu)氖称穬r(jià)格、進(jìn)口價(jià)格、貨幣增速來(lái)分析CPI同比增速。

2016年3月，中國(guó)CPI籃子七大類商品的價(jià)格同比增速分別為：食品煙酒6.0%、衣著1.5%、醫(yī)療保健3.1%、交通和通信-2.6%、教育文化和娛樂1.2%、居住1.3%、其他用品與服務(wù)1.7%。其中，食品煙酒與醫(yī)療保健的價(jià)格同比增速高于CPI，且食品煙酒增速更快。

考察CPI、食品與豬肉價(jià)格同比增速之間的關(guān)系，可以發(fā)現(xiàn)以下特征：第一，三者之間呈顯著正相關(guān)；第二，食品價(jià)格波幅大于CPI，豬肉價(jià)格波幅又大于食品；第三，通常而言，豬肉價(jià)格波動(dòng)領(lǐng)先于食品價(jià)格，食品價(jià)格波動(dòng)領(lǐng)先于CPI；第四，從波谷到波谷，豬肉價(jià)格的波動(dòng)周期為三年；第五，“豬周期”大致對(duì)稱，即上升一年半，下降一年半。

2012年至2015年的“豬周期”相較前兩次周期要平緩，原因有三：一是全球糧食價(jià)格走低壓低了國(guó)內(nèi)飼料成本；二是國(guó)內(nèi)養(yǎng)豬集中化程度提高，平抑了豬肉價(jià)格；三是全國(guó)養(yǎng)豬大省未爆發(fā)大規(guī)模疫情。

2016年3月，全國(guó)豬肉價(jià)格同比增速已達(dá)28.4%，似乎表明2015年啟動(dòng)的新一輪“豬周期”正在來(lái)臨。但由于上述壓低豬肉價(jià)格的三個(gè)因素目前并未發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變，因此如果不出現(xiàn)新的沖擊，本輪豬肉價(jià)格上漲的持續(xù)性值得懷疑，至少很難達(dá)到2009年至2012年最高60%的漲幅。

考察CPI、PPI與進(jìn)口成本指數(shù)同比增速之間的關(guān)系可以發(fā)現(xiàn)：三者之間呈顯著正相關(guān)；且PPI波幅大于CPI，進(jìn)口成本指數(shù)波幅又大于PPI。這是因?yàn)?，中?guó)存在著“全球大宗商品價(jià)格-進(jìn)口成本指數(shù)-PPICPI”的成本傳遞鏈條。目前CPI處于低位的原因正是PPI同比增速已經(jīng)連續(xù)4年負(fù)增長(zhǎng)，而后者負(fù)增長(zhǎng)的原因又在于進(jìn)口成本指數(shù)的持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。這就意味著，只要全球大宗商品價(jià)格不出現(xiàn)持續(xù)反彈，中國(guó)CPI的同比增速就很難反彈至高位。

考察中國(guó)CPI與M1同比增速之間的關(guān)系，可以看到，兩者之間呈顯著正相關(guān)，且M1的波動(dòng)要領(lǐng)先CPI波動(dòng)一年到一年半的時(shí)間。因此，如果考慮2015年3月至2016年2月，中國(guó)M1同比增速已經(jīng)由2.9%上升至17.4%，且主要的上升發(fā)生在后半段。如果歷史重演，則將意味著今年CPI同比增速仍會(huì)趨于上升，且下半年上升的壓力要顯著高于上半年。

綜上，在未來(lái)一段時(shí)間，豬肉價(jià)格與貨幣增速可能是推高CPI的推手，而進(jìn)口價(jià)格則可能成為壓低CPI的因素。一種可能的情況是，2016年上半年，豬肉價(jià)格將推升CPI；而下半年隨著豬肉價(jià)格的回落，貨幣方面的壓力可能會(huì)接棒。但只要全球糧食價(jià)格與國(guó)內(nèi)疫情沒有顯著變化，豬肉價(jià)格的漲幅終將有限。

因此，筆者認(rèn)為，中國(guó)CPI同比增速在2016年的個(gè)別月份可能會(huì)超過3%，但持續(xù)超過3%的可能性很小。這意味著中國(guó)央行仍有一定放松貨幣政策的空間。不過考慮到目前一年期存款利率僅為1.5%，進(jìn)一步降息可能會(huì)加深負(fù)利率，預(yù)計(jì)央行未來(lái)放松貨幣政策會(huì)以降準(zhǔn)為主。