張文濤

摘 要：知識產(chǎn)權證券以其突破傳統(tǒng)融資方式的限制備受關注，其風險的量化分析具有重要的應用價值。知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)風險包括資產(chǎn)權利風險、資產(chǎn)收益風險、資產(chǎn)結構風險。采用收益直接估算法建立模型，通過蒙特卡洛模擬評估違約風險，為知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)風險評估提供了簡便宜行的量化決策方法，并將其應用到了實例中。

關鍵詞：知識產(chǎn)權證券化；資產(chǎn)風險；蒙特卡洛；風險量化評估

一、理論背景

（一）知識產(chǎn)權證券化[1]

知識產(chǎn)權證券化，是指將缺乏流動性但能夠產(chǎn)生未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)，包括發(fā)明專利、實用新型專利等通過結構性重組，轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾箱N售和流通的較優(yōu)質(zhì)證券進行融資的過程。知識產(chǎn)權證券化是一種全新的融資渠道，其核心是出售知識產(chǎn)權的未來現(xiàn)金收入權利，獲取對等資金。知識產(chǎn)權證券化具有融資不受整體信用限制，融資成本低、額度高、資金周轉(zhuǎn)周期長、風險分散等傳統(tǒng)融資模式不具有的優(yōu)勢，受到廣泛關注，并在實踐中取得了長足的發(fā)展。

（二）知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)風險[2][3]

知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)風險是由資產(chǎn)的法律特性、經(jīng)濟特性以及證券化的結構特性所產(chǎn)生。由于知識產(chǎn)權資產(chǎn)權利歸屬、權利有效邊界模糊，市場收益受外界不確定性、聯(lián)動性等影響大，因此涉及的風險從深度和廣度都較一般資產(chǎn)更加復雜。

知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)權利風險，來自于知識產(chǎn)權法律特性。知識產(chǎn)權歸屬存在爭議，歸屬不清或者存在共同歸屬的，就無法完成證券化流程中的真實銷售。知識產(chǎn)權權利無效或者涉及權利沖突，就會面臨賠償、補交專利使用費的風險，造成投資者損失。

知識產(chǎn)權資產(chǎn)收益風險，來自于知識產(chǎn)權經(jīng)濟特性。知識產(chǎn)權資產(chǎn)收益是動態(tài)的，會隨著市場的變化而變動。當消費者喜好向著不利于本專利的方向發(fā)展、同類但更先進的技術出現(xiàn)時，資產(chǎn)現(xiàn)金收益會減少，甚至被迫退出市場。知識產(chǎn)權資產(chǎn)屬于高科技成果，其現(xiàn)金流收益需要配套的互補資源才能實現(xiàn)。當專業(yè)人員、相關生產(chǎn)銷售企業(yè)、其它必要資源互相配合出現(xiàn)問題時，資產(chǎn)現(xiàn)金收益將出現(xiàn)下滑。

知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)結構風險，在證券化過程中發(fā)生，但其實質(zhì)還是來自于資產(chǎn)的法律和經(jīng)濟特性。涉及資產(chǎn)評估過程、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程、資產(chǎn)管理過程、資產(chǎn)收益支付過程、資產(chǎn)合同履行等過程中。資產(chǎn)結構風險會導致知識產(chǎn)權資產(chǎn)的生產(chǎn)、銷售、支付不足，有損投資者利益。

（三）蒙特卡洛模擬[4]

蒙特卡洛模擬是一種統(tǒng)計理論，利用計算機研究風險發(fā)生概率或風險損失數(shù)值的計算方法。其原理是用大量試驗統(tǒng)計該事件發(fā)生的頻率來估算事件的概率，當樣本容量足夠大時，可以認為該事件的發(fā)生頻率即為其概率。因此，可以先對影響其可靠度的隨機變量進行大量的隨機抽樣，然后把這些抽樣值一組一組地代入功能函數(shù)式，計算事件每次的結果，最終將所有結果匯總從中求得概率。蒙特卡洛方法的價值，在于可模擬求解出本身很難建立，即使能夠建立，也將非常復雜難以求解的模型。

二、系統(tǒng)實現(xiàn)原理

（一）知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)風險模擬思路[5]

第一步，采用收益直接估算法建立知識產(chǎn)權資產(chǎn)收益模型。收益直接估算法是指以前一年知識產(chǎn)權資產(chǎn)現(xiàn)金收益為基礎，根據(jù)內(nèi)外部因素變化對資產(chǎn)現(xiàn)金流收益的影響，計算當年收益。

第二步，確定知識產(chǎn)權資產(chǎn)收益模型中各變量因子的分布，根據(jù)調(diào)查數(shù)據(jù)、歷史數(shù)據(jù)、研究數(shù)據(jù)、專家打分等，給出因子的取值范圍和分布概率。分布概率是指因子的概率密度函數(shù)，用以描述變量因子的不確定性，一般采用均勻分布、正態(tài)分布、指數(shù)分布和三角分布等。

第三步，確定隨機抽樣次數(shù)，每次隨機抽取一組變量因子值，計算出一個識產(chǎn)權資產(chǎn)收益，完成n次抽樣后得到知識產(chǎn)權資產(chǎn)收益的概率分布。依次累計采用蒙特卡洛方法模擬各年的收益概率分布。

第四步，計算知識產(chǎn)權證券存續(xù)期不同年份償還時點的預期支出，將其放在資產(chǎn)收益概率分布中進行計算，估算違約風險概率。

（二）知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)風險模型[5]

知識產(chǎn)權資產(chǎn)現(xiàn)金流收益受到資產(chǎn)權利風險、資產(chǎn)收益風險、資產(chǎn)過程風險、需求變化等影響。根據(jù)收益直接估算法思路，考慮影響資產(chǎn)收益的風險因素，建立知識產(chǎn)權資產(chǎn)收益模型。統(tǒng)計預期支出超出資產(chǎn)收益的概率，得到知識產(chǎn)權證券資產(chǎn)風險模型。

三、案例分析

（一）問題的提出

專項資產(chǎn)管理計劃原始權益人A公司，在口碑，技術能力，歷史研發(fā)產(chǎn)品市場表現(xiàn)等方面在業(yè)界具有領先優(yōu)勢。本次擬發(fā)行證券的基礎資產(chǎn)為藥品專利Q及其銷售許可權，該藥品經(jīng)批準于2010年正式上市，上市時間為1年，在市場上處于絕對壟斷地位，市場需求巨大。A公司將專利授權許可給B制藥廠進行獨占性的生產(chǎn)銷售，合同約定的支付方式為提成支付，2010年B制藥廠給A公司繳納了1.35億許可使用費。本次擬發(fā)行的知識產(chǎn)權證券，分為4檔產(chǎn)品，每檔產(chǎn)品的發(fā)行金額為1億元，期限分別為1至4年，每年有一檔產(chǎn)品到期償本付息。

（二）模擬步驟[6]

該計劃投資的知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)是指原始權益人在國家專利局取得的藥品的專利權，以及專利的授權許可債權自專項計劃成立起未來5年的收益。該收益受到資產(chǎn)權利、資產(chǎn)收益、資產(chǎn)經(jīng)營的影響。

案例中權利風險調(diào)整系數(shù)包括資產(chǎn)權利歸屬風險因子，分布為1，分布概率為定值；資產(chǎn)權利效力風險因子，分布為1，分布概率為定值。案例中資產(chǎn)收益調(diào)整系數(shù)包括需求變化因子，分布為105%-115%，分布概率為正態(tài)分布；價格變動因子，分布為90%-100%，分布概率為均勻分布；消費者喜好變動因子，分布為1，分布概率為定值；新產(chǎn)品競爭因子，2011年到2013年分布為1，2014年分布為90%-100%，分布概率為正態(tài)分布。案例中資產(chǎn)經(jīng)營風險調(diào)整系數(shù)包括資產(chǎn)維持能力因子，分布為93%-100%，分布概率為均勻分布。

（三）結論

在上述風險調(diào)整系數(shù)區(qū)間內(nèi)，進行了10萬次蒙特卡洛模擬，測試抗癌藥品Z專利從2011年到2015年各償還時點收益現(xiàn)金流，2015到2019年藥品收益分布。

圖1 2011-2014年藥品收益分布其各年份的違約概率為：2011年違約概率0.0281、2012年違約概率0.0172、2013年違約概率0.0081、2014年違約概率0.0251。

四、結束語

知識產(chǎn)權證券化面臨著巨大的資產(chǎn)風險，導致其落后于一般資產(chǎn)證券化的發(fā)展。為了對知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)風險進行評估，本文提出以收益直接估算法建立知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)收益模型，通過蒙特卡洛模擬計算收益分布，估算預期支出違約概率，評價資產(chǎn)風險的方法。該方法能夠為知識產(chǎn)權證券化資產(chǎn)風險評估提供一種有效實用的手段，輔助項目決策，提高風險管理質(zhì)量。

參考文獻：

[1] F John S.Hillery，Securitization of Intellectual Property：Recent Trends from the United States[J]，Washington，CORE，2004

[2] 黃光輝.知識產(chǎn)權證券化的風險及其防范研究[D].武漢，華中科技大學，2010

[3] 王雙慶.知識產(chǎn)權證券化研究[D].成都，西南財經(jīng)大學，2012

[4] LC.G.Rogers.Monte Carlo valuation of American options.Mathematical Finance[J]，2002

[5] 李冰娜.基于RMT去燥法股票投資組合風險優(yōu)化研究[D].哈爾濱，哈爾濱工業(yè)大學，2013

[5] 邢云立.收益法在專利權質(zhì)押評估中的應用研究[D].保定，河北農(nóng)業(yè)大學，2011

[6] 林華.中國資產(chǎn)證券化操作手冊[M].北京，中信出版集團，2015