張志敏 周工

摘要：能源作為現(xiàn)代工業(yè)的血液，無(wú)論從長(zhǎng)期還是短期來(lái)看，其價(jià)格的波動(dòng)都會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生很大影響。文章建立了一個(gè)簡(jiǎn)易的宏觀經(jīng)濟(jì)分析框架，在此基礎(chǔ)上，實(shí)證檢驗(yàn)主要國(guó)內(nèi)外沖擊因素對(duì)能源價(jià)格波動(dòng)的沖擊效應(yīng)。結(jié)果表明：（1）貨幣供應(yīng)量是影響國(guó)內(nèi)能源價(jià)格最重要的因素，其次為國(guó)外能源價(jià)格的滯后1期變量；（2）國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)量、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平、利率水平以及我國(guó)實(shí)際有效匯率對(duì)能源價(jià)格影響不顯著。最后，提出了本文結(jié)論與政策建議。

關(guān)鍵詞：貨幣政策；能源價(jià)格波動(dòng)；沖擊

一、 引言

隨著我國(guó)進(jìn)一步加快工業(yè)化和城市化進(jìn)程，能源對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要性日益凸顯，能源價(jià)格波動(dòng)對(duì)生產(chǎn)和生活的影響也越來(lái)越大。維持能源價(jià)格穩(wěn)定已上升到國(guó)家戰(zhàn)略發(fā)展的高度。能源作為工業(yè)生產(chǎn)乃至國(guó)民經(jīng)濟(jì)最重要的戰(zhàn)略物資，其價(jià)格波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)持久穩(wěn)定發(fā)展產(chǎn)生深刻影響。能源安全的核心問題在于將能源價(jià)格維持在合理區(qū)間。過去幾年里，國(guó)內(nèi)原油價(jià)格與煤炭?jī)r(jià)格波動(dòng)呈現(xiàn)出相似的變動(dòng)趨勢(shì)（詳細(xì)變化見圖1，定基指數(shù)以2003年7月為100計(jì)算）。2003年～2008年，國(guó)內(nèi)原油價(jià)格一路上揚(yáng)，從27美元/桶漲到137多美元/桶，國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格從35美元/噸漲到223美元/噸?？鄢浻绊懞?，原油和煤炭?jī)r(jià)格分別上漲了105%和67%，與此同時(shí)，我國(guó)M2層次的貨幣供應(yīng)量保持約20%的增速迅猛增長(zhǎng)，截至2008年底，相應(yīng)M2由2003年初的190 545.05億元，快速拉升至2008年底的475 166.60億元，上漲了約149%。從2009年起，國(guó)內(nèi)原油價(jià)格和煤炭?jī)r(jià)格均出現(xiàn)大幅回落，國(guó)內(nèi)原油價(jià)格一度跌落至39.52美元/桶，國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格跌落到75.25美元/噸，但是，自2009年2月起，我國(guó)M2層次的貨幣供應(yīng)量增速開始超過20%，并一直持續(xù)至2010年5月，此時(shí)M2為663 351.37億元。與之相應(yīng)，國(guó)內(nèi)原油和煤炭?jī)r(jià)格在隨后的1年內(nèi)快速攀升。近期，國(guó)內(nèi)能源價(jià)格呈現(xiàn)回落趨勢(shì)，我國(guó)M2層次的貨幣供應(yīng)量環(huán)比增速控制在13.5%以下。新常態(tài)下，穩(wěn)健的貨幣政策目標(biāo)一方面是穩(wěn)定國(guó)內(nèi)物價(jià)水平，另一方面是保持合理的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行速度，而兩方面目標(biāo)均離不開我國(guó)名義貨幣供給量的穩(wěn)步增長(zhǎng)。由于國(guó)際國(guó)內(nèi)能源價(jià)格定價(jià)日趨金融化，貨幣政策對(duì)價(jià)格的影響越來(lái)越大。因此，研究貨幣政策對(duì)能源價(jià)格波動(dòng)的影響，對(duì)宏觀調(diào)控、能源價(jià)格改革、治理通脹等有現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義。

由于能源價(jià)格波動(dòng)對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定意義重大，有大量文獻(xiàn)對(duì)其價(jià)格波動(dòng)進(jìn)行分析。Wang等（2009）的研究表明，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制完善的國(guó)家，一國(guó)政府能夠使用間接方式干預(yù)能源價(jià)格波動(dòng)。林伯強(qiáng)和李江龍（2012）認(rèn)為國(guó)內(nèi)原油價(jià)格的波動(dòng)性由兩方面決定，一是國(guó)內(nèi)原油價(jià)格是否與國(guó)際接軌；二是國(guó)內(nèi)原油定價(jià)機(jī)制是否容易引發(fā)原油市場(chǎng)投機(jī)行為。孫寧華和江學(xué)迪（2012）對(duì)我國(guó)2002年以來(lái)國(guó)內(nèi)能源價(jià)格大幅上漲現(xiàn)象進(jìn)行了分析，他們認(rèn)為其重要原因在于國(guó)內(nèi)能源需求大幅增加。李志斌和張維（2014）的研究表明，原油價(jià)格除了受到供求因素影響之外，還受到OPEC對(duì)其價(jià)格干預(yù)、庫(kù)存量、投機(jī)等因素的影響。然而，邱延冰（2012）的研究發(fā)現(xiàn)，OPEC剩余產(chǎn)能與油價(jià)高低并無(wú)顯著關(guān)系。由于煤炭在我國(guó)能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中占有重要地位，丁志華等（2011）的研究發(fā)現(xiàn)，影響國(guó)內(nèi)煤炭?jī)r(jià)格的因素主要包括國(guó)民生產(chǎn)總值、第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值、煤炭成本、煤炭供給以及零售物價(jià)指數(shù)。郭國(guó)峰和鄭召峰（2011）認(rèn)為國(guó)外能源價(jià)格不會(huì)影響我國(guó)煤炭?jī)r(jià)格。面對(duì)不斷上漲和波動(dòng)的能源價(jià)格，胡冰川（2010）從貨幣政策角度，研究了其與國(guó)內(nèi)大宗商品價(jià)格間的關(guān)系。張曉慧等（2010）指出，研究能源價(jià)格上漲應(yīng)該考慮貨幣及總需求變化等宏觀經(jīng)濟(jì)變量。胡援成和張朝洋（2012）的研究表明，我國(guó)貨幣擴(kuò)張與國(guó)內(nèi)能源價(jià)格間的傳導(dǎo)效應(yīng)顯著。趙玉和張玉（2014）的研究發(fā)現(xiàn)，美國(guó)量化寬松貨幣政策造成了我國(guó)原油及煤炭?jī)r(jià)格的上漲。中國(guó)人民銀行揚(yáng)州市中心支行（2014）分析了貨幣政策和貨幣因素影響國(guó)內(nèi)能源價(jià)格上漲的主要渠道和內(nèi)在機(jī)制，他們認(rèn)為，貨幣因素能夠從需求拉動(dòng)、成本推動(dòng)以及預(yù)期驅(qū)動(dòng)三個(gè)方面影響國(guó)內(nèi)能源價(jià)格，此外，貨幣因素對(duì)國(guó)內(nèi)能源價(jià)格上漲的貢獻(xiàn)度超過了供給和需求因素。肖衛(wèi)國(guó)等（2015）提出央行在調(diào)控國(guó)內(nèi)貨幣總量時(shí)，應(yīng)將能源價(jià)格納入其中，合理化貨幣結(jié)構(gòu)。

總結(jié)國(guó)內(nèi)外研究不難發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有文獻(xiàn)多以原油市場(chǎng)和煤炭市場(chǎng)為研究對(duì)象分析能源價(jià)格上漲的成因。由于能源價(jià)格除最主要的煤炭?jī)r(jià)格和原油價(jià)格外，還包括天然氣價(jià)格。為準(zhǔn)確反映國(guó)內(nèi)能源價(jià)格的整體情況，本文在綜合考慮三種能源價(jià)格的基礎(chǔ)上，研究國(guó)內(nèi)貨幣政策對(duì)能源價(jià)格的影響。

二、 理論模型

能源品具有資本屬性，本文將可交易金融資產(chǎn)引入傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)模型，建立一個(gè)包含有四個(gè)市場(chǎng)：信貸市場(chǎng)、商品市場(chǎng)、貨幣-資產(chǎn)市場(chǎng)和外部市場(chǎng)的一般均衡模型。

1. 商品市場(chǎng)均衡。產(chǎn)出可表示為凈出口與吸收之和，其中，資產(chǎn)價(jià)格能夠影響吸收。商品市場(chǎng)的均衡表示為：

y=A（y，i（p），p，G）+x（r）-rm（y，r）

其中：00，mr<0。

2. 信貸市場(chǎng)均衡。假設(shè)貸款利率可表示為市場(chǎng)利率與某一特定值之和，為簡(jiǎn)便起見，本文只考慮能源這一種資產(chǎn)，價(jià)格用P表示，i表示市場(chǎng)利率，則信貸供給Ls表示為：

Ls=Ls（p，i+i0），Lsp>0，Lsi>0

同時(shí)假定信貸需求只受貸款利率影響，而不受資產(chǎn)價(jià)格影響，則信貸供給Ld表示為：

Ld=Ld（i+i0），Ldi<0

當(dāng)信貸市場(chǎng)均衡時(shí)，i=i（p），其中ip<0，即i和P呈反向變動(dòng)關(guān)系。

3. 貨幣—資產(chǎn)市場(chǎng)均衡。交易性需求、對(duì)交易性資產(chǎn)的貨幣需求以及投機(jī)性需求共同構(gòu)成了總的貨幣需求，交易性需求取決于收入、對(duì)交易性資產(chǎn)的貨幣需求取決于資產(chǎn)預(yù)期收益率、投機(jī)性需求取決于利率。貨幣-資產(chǎn)市場(chǎng)均衡表示為：

Md=M（y，i（p），p）=M，My>0，Mi<0，Mp>0

4. 外部市場(chǎng)均衡。假設(shè)資本流動(dòng)除受國(guó)內(nèi)外利差影響外，還受國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)相對(duì)價(jià)格影響。外部市場(chǎng)均衡表示為：

x（r）-rm（y，r）+k（i（p），p）=0，ki>0，kp>0

當(dāng)滿足以下條件時(shí)，四個(gè)市場(chǎng)同時(shí)達(dá)到均衡：

A（u，i（p），p，G）-rm（y，r）-y=0

M（y，i（p），p）-M=0

x（r）-rm（y，r）+k（i（p），p）=0

因此，p=？祝（y，r，i，M，pf，？著），表明能源價(jià)格與國(guó)內(nèi)貨幣供給、人民幣匯率、國(guó)內(nèi)利率、國(guó)外能源價(jià)格等因素有關(guān)。

三、 變量的選取、數(shù)據(jù)來(lái)源和研究方法

1. 變量的選取與數(shù)據(jù)來(lái)源。根據(jù)以上理論模型及數(shù)據(jù)的可獲得性，本文選取了以下變量：

（1）被解釋變量。國(guó)內(nèi)能源價(jià)格（DEPI），能源價(jià)格主要包括煤炭、原油和天然氣價(jià)格，作為主要工業(yè)原料的煤炭在我國(guó)當(dāng)前能源消費(fèi)結(jié)構(gòu)中占據(jù)主要地位，但煤炭?jī)r(jià)格并不能完全反映我國(guó)能源價(jià)格的整體情況，而我國(guó)目前尚未制定相應(yīng)的國(guó)內(nèi)能源價(jià)格指數(shù)?？紤]到燃料和動(dòng)力購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)對(duì)我國(guó)能源價(jià)格變化水平的科學(xué)反映，故本文選其衡量我國(guó)能源價(jià)格總體水平，燃料和動(dòng)力購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源于WIND數(shù)據(jù)庫(kù)。

（2）解釋變量。

①國(guó)外能源價(jià)格（FEPI），本文選用國(guó)際能源商品價(jià)格指數(shù)衡量國(guó)外能源價(jià)格，該指數(shù)包含了煤炭、原油和天然氣價(jià)格，具有較強(qiáng)代表性，數(shù)據(jù)來(lái)源于IMF數(shù)據(jù)庫(kù)。

②國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)量（DEPP），由于國(guó)內(nèi)能源價(jià)格和國(guó)外能源價(jià)格綜合考慮了煤炭、原油和天然氣，為使國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)量與之較好匹配，我們根據(jù)目前國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)量結(jié)構(gòu)對(duì)其進(jìn)行同單位換算而得。數(shù)據(jù)來(lái)源于歷年《中國(guó)能源統(tǒng)計(jì)年鑒》。

③國(guó)內(nèi)貨幣供應(yīng)量（M2），該變量為貨幣和準(zhǔn)貨幣，反映了現(xiàn)實(shí)購(gòu)買力和潛在購(gòu)買力。數(shù)據(jù)來(lái)源于《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》。

④國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平（GDP），本文參考王孝松（2012）對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平的處理方法，選用我國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)代替經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)變量，并對(duì)其以1999年1月為基期進(jìn)行調(diào)整。消費(fèi)者信心指數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源于WIND數(shù)據(jù)庫(kù)。

我國(guó)實(shí)際有效匯率變量（REER）數(shù)據(jù)直接取自IMF數(shù)據(jù)庫(kù)，國(guó)內(nèi)利率水平（R）數(shù)據(jù)來(lái)源于WIND數(shù)據(jù)庫(kù)。本文采用月度數(shù)據(jù)，樣本數(shù)據(jù)區(qū)間為1999年1月～2015年10月。

2. 研究方法。根據(jù)第二部分理論模型推導(dǎo)結(jié)果，沖擊我國(guó)能源價(jià)格波動(dòng)的主要因素為：（1）國(guó)內(nèi)沖擊因素，其中包括貨幣供給、能源產(chǎn)量；（2）外部沖擊因素，主要考察我國(guó)實(shí)際有效匯率、國(guó)外能源價(jià)格。由于模型采用月度數(shù)據(jù)，故首先對(duì)被解釋變量國(guó)內(nèi)能源價(jià)格、解釋變量國(guó)外能源價(jià)格、貨幣供應(yīng)量、國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)量進(jìn)行季節(jié)調(diào)整；其次，用美國(guó)實(shí)際有效匯率對(duì)國(guó)外能源價(jià)格進(jìn)行調(diào)整得到真實(shí)能源價(jià)格；最后，為減輕時(shí)間序列模型可能存在的多重共線性和序列相關(guān)，除在解釋變量中加入各變量的滯后項(xiàng)之外，采用被解釋變量和解釋變量的差分形式，即采用環(huán)比增速衡量各變量的增長(zhǎng)率。計(jì)量模型如下所示：

？駐DEPI_Ratet=？茁0+■？茁i？駐DEPI_Ratet-i+■？姿i？駐FEPI_ Ratet-i+■？準(zhǔn)i？駐M2_Ratet-i+■？準(zhǔn)i？駐REER_Ratet-i+■？鬃i？駐DEP_Ratet-i+？茲（L）？駐XTt+？滋t（1）

（1）式中，XT為控制變量向量，？茲（L）為控制變量滯后項(xiàng)參數(shù)?？刂谱兞堪ń?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平，國(guó)內(nèi)利率水平。

四、 實(shí)證結(jié)果分析

根據(jù)以上建模思想，選擇各變量合適的滯后期。由于模型一至模型六均不存在序列相關(guān)性，故各模型設(shè)定無(wú)誤。模型（1）的具體回歸結(jié)果及分析見表1。

從模型一的回歸結(jié)果可以看出，我國(guó)能源價(jià)格滯后1期變量不顯著，說(shuō)明當(dāng)期能源價(jià)格不受其滯后期的影響；貨幣供給增長(zhǎng)率變量在5%顯著性水平上通過檢驗(yàn)，且系數(shù)為正，說(shuō)明國(guó)內(nèi)貨幣政策顯著正向沖擊我國(guó)能源價(jià)格。當(dāng)加入國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)量增長(zhǎng)率變量及其滯后1期變量和國(guó)外能源價(jià)格增長(zhǎng)率變量及其滯后1期變量之后，根據(jù)模型二的估計(jì)結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)：除國(guó)外能源價(jià)格增長(zhǎng)率滯后1期變量和貨幣供給增長(zhǎng)率變量在5%顯著性水平上通過檢驗(yàn)之外，國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)量增長(zhǎng)率等其他變量均無(wú)法通過顯著性檢驗(yàn)。這表明我國(guó)能源價(jià)格除受國(guó)內(nèi)貨幣政策沖擊外，國(guó)外能源價(jià)格增長(zhǎng)率滯后1期變量同樣對(duì)其有顯著正向沖擊作用。模型三在模型二的基礎(chǔ)上加入我國(guó)實(shí)際有效匯率變量，由估計(jì)結(jié)果不難發(fā)現(xiàn)，模型三與模型二在系數(shù)估計(jì)值大小、符號(hào)方向及顯著性水平上并無(wú)明顯變化，這表明，我國(guó)實(shí)際有效匯率和其他解釋變量在差分形式下并不存在多重共線性，因此，模型估計(jì)的結(jié)論是穩(wěn)健的。同時(shí)也可以看出，貨幣供給增量和滯后1期的國(guó)外能源價(jià)格對(duì)國(guó)內(nèi)能源價(jià)格沖擊效應(yīng)顯著。模型四、五、六是分別加入國(guó)內(nèi)利率增長(zhǎng)率變量、國(guó)內(nèi)GDP增長(zhǎng)率變量以及同時(shí)加入經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和利率變量的估計(jì)結(jié)果，回歸結(jié)果顯示，貨幣供給增長(zhǎng)率和滯后1期國(guó)外能源價(jià)格增長(zhǎng)率變量系數(shù)仍然顯著，且符號(hào)方向不變，同時(shí)，國(guó)內(nèi)GDP增長(zhǎng)率和國(guó)內(nèi)利率增長(zhǎng)率變量系數(shù)均無(wú)法通過顯著性檢驗(yàn)。

根據(jù)表1的回歸結(jié)果，我們得到以下幾點(diǎn)結(jié)論：（1）以貨幣供給增長(zhǎng)率表示的國(guó)內(nèi)貨幣政策是沖擊我國(guó)能源價(jià)格波動(dòng)的最主要因素，其次是國(guó)外能源價(jià)格增長(zhǎng)率滯后1期變量；（2）國(guó)內(nèi)能源價(jià)格不受國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)量增長(zhǎng)率變化的影響；（3）國(guó)內(nèi)GDP增長(zhǎng)率、實(shí)際有效匯率增長(zhǎng)率和國(guó)內(nèi)利率增長(zhǎng)率對(duì)我國(guó)能源價(jià)格均無(wú)顯著影響。

五、 結(jié)論與政策建議

實(shí)證結(jié)果清楚地顯示，貨幣政策對(duì)我國(guó)能源價(jià)格產(chǎn)生了強(qiáng)烈的沖擊效應(yīng)，廣義貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)是導(dǎo)致我國(guó)能源價(jià)格上升的最主要因素。此外，國(guó)外能源價(jià)格滯后一期變量與我國(guó)能源價(jià)格成正相關(guān)關(guān)系，而國(guó)內(nèi)能源產(chǎn)量、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平、實(shí)際有效匯率及國(guó)內(nèi)利率水平則對(duì)我國(guó)能源價(jià)格的沖擊并不顯著。上述研究結(jié)論表明，貨幣政策已成為導(dǎo)致當(dāng)前我國(guó)能源價(jià)格波動(dòng)的關(guān)鍵性變量。

低能源價(jià)格是把“雙刃劍”?，F(xiàn)階段，國(guó)內(nèi)外能源市場(chǎng)整體價(jià)格呈下滑態(tài)勢(shì)，我國(guó)能源產(chǎn)業(yè)發(fā)展迎來(lái)機(jī)遇期，能源價(jià)格下跌為推進(jìn)能源價(jià)格機(jī)制改革提供了有利條件。同時(shí)，可以在國(guó)際能源需求疲軟以及人民幣預(yù)期升值階段加大能源進(jìn)口力度，以較低成本滿足國(guó)內(nèi)能源需求?？紤]到我國(guó)能源價(jià)格波動(dòng)具有長(zhǎng)期性，短期內(nèi)能源價(jià)格向下波動(dòng)與能源價(jià)格長(zhǎng)期內(nèi)下降并沒有必然聯(lián)系，由于貨幣供給量增速與能源價(jià)格顯著正相關(guān)，政府有必要從貨幣政策角度，關(guān)注包括能源價(jià)格在內(nèi)的總體物價(jià)水平。因此應(yīng)當(dāng)繼續(xù)堅(jiān)持穩(wěn)健的貨幣政策，將貨幣信貸總量控制在合理水平，對(duì)能源價(jià)格上漲的貨幣條件進(jìn)行控制，不斷完善貨幣信貸工具，培育我國(guó)能源金融市場(chǎng)，提高金融調(diào)控能源價(jià)格的能力，在充分發(fā)揮金融調(diào)配資源的前提下提升我國(guó)能源在國(guó)際市場(chǎng)上的定價(jià)權(quán)。

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基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)基金面上項(xiàng)目“能源價(jià)格波動(dòng)、信息化投資和技術(shù)進(jìn)步對(duì)我國(guó)低碳經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響—基于IGEM與微觀模擬聯(lián)結(jié)模型的研究”（項(xiàng)目號(hào)：71573291）。

作者簡(jiǎn)介：張志敏（1964-），女，漢族，山東省濟(jì)南市人，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師，研究方向?yàn)閲?guó)際貿(mào)易政策、人民幣國(guó)際化；周工（1988-），男，漢族，湖北省武漢市人，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院博士生，研究方向?yàn)槟茉唇?jīng)濟(jì)理論與政策。

收稿日期：2016-01-12。