劉元春 閆衍 劉曉光

中國宏觀經(jīng)濟并不存在“硬著陸”的可能，其雄厚的經(jīng)濟存量、廣闊的縱深空間以及強大的中央政府，決定了中國經(jīng)濟能夠承受世界經(jīng)濟“長期停滯”和“新平庸”的沖擊

2016上半年經(jīng)濟形勢

2016上半年，在積極的財政政策、寬松的貨幣政策以及房地產(chǎn)新政的作用下，中國宏觀經(jīng)濟在持續(xù)探底中開始呈現(xiàn)出企穩(wěn)的跡象。CPI重返“2時代”、PPI負(fù)增長大幅度收窄、企業(yè)利潤增速轉(zhuǎn)正、房地產(chǎn)類數(shù)據(jù)反彈。這表明，中國宏觀經(jīng)濟并不存在“硬著陸”的可能，其雄厚的經(jīng)濟存量、廣闊的縱深空間以及強大的中央政府，決定了中國經(jīng)濟能夠承受世界經(jīng)濟“長期停滯”和“新平庸”的沖擊。

然而，值得注意的是，在部分宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)短期趨穩(wěn)的同時，也出現(xiàn)以下幾個方面的變化：1.“去產(chǎn)能”還在布局階段，過剩行業(yè)產(chǎn)品價格卻開始出現(xiàn)大幅度波動；2.三、四線房地產(chǎn)“去庫存”還沒有開始，一、二線房地產(chǎn)價格卻出現(xiàn)全面上揚；3.對“僵尸企業(yè)”和高債務(wù)企業(yè)的整治還沒有實質(zhì)性展開，大量高負(fù)債國有企業(yè)卻已經(jīng)大規(guī)模進(jìn)軍土地市場、海外并購市場和金融投資市場；4.“去杠桿”各類舉措剛開始布局，但宏觀債務(wù)率卻持續(xù)上揚，部分指標(biāo)已經(jīng)大大超過警戒線；5.“降成本”如火如荼地展開，但各類宏觀稅負(fù)指標(biāo)卻在持續(xù)加重，企業(yè)總體盈利能力持續(xù)下滑；6.房地產(chǎn)投資增速超預(yù)期反彈，各類新開工項目大幅度上揚，但民間投資增速卻直線回落；7.M2增速保持穩(wěn)定，但M1增速卻出現(xiàn)持續(xù)上揚，M1-M2缺口持續(xù)擴大；8.居民收入增速持續(xù)超過GDP增速，但勞動力生產(chǎn)率，以及企業(yè)盈利能力卻出現(xiàn)持續(xù)下滑；9.對外投資增速急劇上揚，但出口增速卻持續(xù)低迷；10.各類技術(shù)指標(biāo)進(jìn)步神速，新經(jīng)濟增長動力開始顯現(xiàn)，但總體勞動生產(chǎn)效率卻依然處于持續(xù)下滑的區(qū)間；11.工業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)有所企穩(wěn)，但服務(wù)業(yè)和新興行業(yè)卻開始呈現(xiàn)疲態(tài)；12.政策類投資增速回升，但消費卻出現(xiàn)持續(xù)回落。

這12類現(xiàn)象充分說明，中國宏觀經(jīng)濟運行依然面臨四個方面的問題：一是供給側(cè)改革的著力點還沒有完全找到；二是穩(wěn)增長政策并沒有緩解宏觀經(jīng)濟深層次問題，反而出現(xiàn)各類扭曲現(xiàn)象，資源配置效率持續(xù)惡化，經(jīng)濟主體的信心沒有得到改善；三是經(jīng)濟回落的負(fù)反饋機制開始發(fā)生變化，經(jīng)濟內(nèi)生性下滑的壓力有所加劇，“生產(chǎn)效率預(yù)期下滑”+“投資的預(yù)期收益下滑”+“收入增速預(yù)期下滑”，所帶來的市場型投資疲軟和消費疲軟開始向深度蔓延；短期產(chǎn)出與中期潛在產(chǎn)出的負(fù)向強化機制、超國民收入分配帶來“消費-投資”困局；實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟相對收益下滑帶來進(jìn)一步“脫實向虛”問題。這些新難題，已經(jīng)成為中國宏觀經(jīng)濟擺脫持續(xù)探底困境的核心障礙；四是當(dāng)前宏觀經(jīng)濟的短期企穩(wěn)構(gòu)建在大規(guī)模政策寬松和泡沫化房地產(chǎn)復(fù)蘇之上，實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟之間的分化，決定了中國宏觀經(jīng)濟還沒有形成持續(xù)穩(wěn)定或復(fù)蘇的基礎(chǔ)。

2016年下半年經(jīng)濟判斷

2016下半年，中國宏觀經(jīng)濟難以持續(xù)上半年企穩(wěn)的態(tài)勢。外部經(jīng)濟波動的重現(xiàn)、內(nèi)部扭曲的強化、金融風(fēng)險的不斷累積與間斷性釋放、結(jié)構(gòu)性改革的全面實施等方面的因素，決定了中國宏觀經(jīng)濟下行壓力的進(jìn)一步凸顯。然而，與此同時，政策刺激效率的遞減和房地產(chǎn)泡沫的管控，決定了經(jīng)濟政策的對沖效應(yīng)將大幅度下降。因此，本輪“不對稱W型調(diào)整”的第二個底部，將于2016年底至2017年初出現(xiàn)，并呈現(xiàn)出強勁的底部波動的特征。

1.世界經(jīng)濟形勢持續(xù)表現(xiàn)為“四低”特征，即持續(xù)的低增長、低貿(mào)易、低通脹和低利率?！靶缕接埂被颉按笸钡氖澜缃?jīng)濟，通過貿(mào)易渠道、投資渠道和匯率渠道，對中國經(jīng)濟總體上產(chǎn)生較為不利的影響。大宗商品價格的劇烈波動以及各國央行貨幣政策的不協(xié)調(diào)，會給2016年脆弱的宏觀經(jīng)濟和金融市場帶來巨大的不確定性，這加劇了國際資本流動和匯率波動風(fēng)險。2016年，新興經(jīng)濟體的動蕩將超越以往新興經(jīng)濟體所面臨的各類波動，各類地緣政治的超預(yù)期沖擊可能導(dǎo)致歐洲經(jīng)濟復(fù)蘇的夭折。因此，世界經(jīng)濟不僅面臨總體性的持續(xù)低迷，同時，還存在“二次探底”的可能，中國經(jīng)濟難以在世界經(jīng)濟探底之前全面實現(xiàn)周期逆轉(zhuǎn)。

2.內(nèi)部再平衡帶來的沖擊將持續(xù)顯化。一是出口持續(xù)的下滑決定了過去利用政策性內(nèi)需彌補外需的方法出現(xiàn)失靈，簡單的“擴投資”不僅不能改變中國“貿(mào)易品過剩、非貿(mào)易品不足”的結(jié)構(gòu)性問題，反而導(dǎo)致貿(mào)易品過剩局面有所強化；二是出口持續(xù)的下滑必將意味著中國儲蓄過剩將持續(xù)的出現(xiàn)，但由于資金市場的剛性，無風(fēng)險基準(zhǔn)利率難以快速下降，市場性投資不僅沒有在充足的儲蓄供應(yīng)下有所上揚，反而由于投資預(yù)期收益的下滑、投資空間的壓縮以及資金匹配的結(jié)構(gòu)性問題等因素出現(xiàn)下滑，計劃投資與儲蓄之間的缺口不斷擴大，宏觀平衡的壓力持續(xù)上揚；三是財政政策和信貸政策帶來的是偏向性救助和資源流動，導(dǎo)致大量效率低下的國有企業(yè)獲得大量資金，這些資金的投入不僅強烈地擠壓了民間投資的空間，更為重要的是，導(dǎo)致國有企業(yè)可以利用廉價的資金大舉進(jìn)入房地產(chǎn)市場、土地市場、海外并購市場，以及其它非主營投機性業(yè)務(wù)，導(dǎo)致資金進(jìn)一步“脫實向虛”；四是工資與福利性收入持續(xù)超國民收入分配的后果開始顯化。一方面，國民消費率在中高端消費供給短缺的制約下并沒有得到明顯改善；另一方面，在政府投資功能沒有得到轉(zhuǎn)變的前提下實施的社會建設(shè)和福利體系建設(shè)，嚴(yán)重侵蝕了企業(yè)的投資收益。在外部需求持續(xù)下滑、內(nèi)部盈利大幅度下降、未來前景持續(xù)渺茫、新型政商關(guān)系還沒有完全建立等因素的作用下，中長期經(jīng)濟增長的發(fā)動機——資本形成和研究開發(fā)——增速持續(xù)下滑。這不僅導(dǎo)致短期需求不足，更為重要的是，導(dǎo)致中長期潛在增速伴隨短期增速的持續(xù)下滑而下滑。

3.2016年下半年，包括匯率貶值、債券違約、房地產(chǎn)價格泡沫、期貨價格大幅度波動等因素，所帶來的局部風(fēng)險將進(jìn)一步上揚。這將大幅度提升經(jīng)濟主體的風(fēng)險厭惡情緒，從而導(dǎo)致風(fēng)險溢價大幅度上升、資金供求在總量和結(jié)構(gòu)上雙重趨緊，進(jìn)一步導(dǎo)致投資的下滑。特別是由于房地產(chǎn)泡沫擴散的力度和上揚的態(tài)勢遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過人們的預(yù)期，對于房地產(chǎn)泡沫的治理很可能導(dǎo)致目前快速上揚的房地產(chǎn)投資增速趨緩，房地產(chǎn)健康復(fù)蘇存在夭折的可能。

4.中國經(jīng)濟目前不斷加劇的扭曲、不斷弱化的內(nèi)生增長動力以及全球性的結(jié)構(gòu)性改革競爭，決定了2016年下半年必須全面啟動結(jié)構(gòu)性改革。這是最佳時點和必須時點。但是，以“三去一降一補”為核心的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，必定會給宏觀經(jīng)濟帶來短期陣痛和下行壓力。

5.積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策對于持續(xù)上揚的下行壓力有較好的對沖作用。但是，不斷蔓延的房地產(chǎn)泡沫與持續(xù)上揚的金融風(fēng)險，將嚴(yán)重掣肘貨幣政策的寬松取向，結(jié)構(gòu)性改革帶來的短期高額成本，將嚴(yán)重壓縮財政政策更為積極的空間。雖然中國政治經(jīng)濟周期已經(jīng)開始從底部反彈，但是，新型的激勵相容的正向激勵體系還沒有完全建立起來，各類政策傳導(dǎo)的行政機制和經(jīng)濟機制還沒有完全常態(tài)化，這樣一來，政策對沖下行壓力的效果將會大打折扣。

2016年中國宏觀經(jīng)濟形勢

根據(jù)上述的一些定性判斷，利用中國人民大學(xué)中國宏觀經(jīng)濟分析與預(yù)測模型—CMAFM模型，設(shè)定主要宏觀經(jīng)濟政策假設(shè)：（1）2016年財政赤字安排為21800億元；（2）2016年人民幣與美元平均兌換率為6.60：1。分年度預(yù)測2016年中國宏觀經(jīng)濟形勢，其預(yù)測結(jié)果如下表所示。

1.在外需持續(xù)疲軟和消費下滑的作用下，2016年上半年，GDP實際增速較2015年回落0.2個百分點。但值得注意的是，由于PPI和CPI持續(xù)改善，GDP平減指數(shù)由2015年上半年的-0.12%，上升到2016年上半年的0.6%，導(dǎo)致2016年上半年GDP名義增速達(dá)到7.4%，較2015年同期提高了0.5個百分點，較2015年提高1個百分點。這種價格效應(yīng)大大緩解各類經(jīng)濟主體的壓力。

2016年下半年，由于投資增速的回落和消費疲態(tài)的進(jìn)一步延續(xù)，GDP增速將出現(xiàn)明顯回落，預(yù)計2016年，GDP實際增速為6.6%，較2015年下降0.3個百分點。但由于價格效應(yīng)，2016年，GDP名義增速為7.5%，較2015年提高1.1個百分點。因此，從經(jīng)濟運行角度來看，2016年雖然延續(xù)了新常態(tài)艱難期不斷探底的特征，但價格水平擺脫生產(chǎn)領(lǐng)域的“蕭條”和消費領(lǐng)域的“低迷”，將有利于內(nèi)生經(jīng)濟增長動力的啟動。

2.從供給角度來看，除第一產(chǎn)業(yè)保持相對穩(wěn)定之外，第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)基本上保持了持續(xù)回落的態(tài)勢。特別是第二產(chǎn)業(yè)在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的作用下，去產(chǎn)能和化解僵尸企業(yè)會直接導(dǎo)致短期工業(yè)產(chǎn)出明顯下滑，預(yù)計2016年上半年，工業(yè)增加值增速為5.9%，2016年為5.5%，較2015年下滑0.5個百分點，較2016年上半年下滑0.4個百分點。值得注意的是，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型寄予厚望的第三產(chǎn)業(yè)改變了2015年增速回升的態(tài)勢，預(yù)計2016年上半年，增速僅為7.7%，較2015年同期下滑0.6個百分點，2016年增速為7.9%，較2015年增速回落0.4個百分點。

3.從總需求角度來看，三大需求總體疲軟，但回落幅度在短期需求擴張政策的作用下小于總供給。這導(dǎo)致2016年總產(chǎn)出實際增速回落的過程中價格水平出現(xiàn)改善，GDP平減指數(shù)得到較大幅度回升。

（1）基礎(chǔ)建設(shè)投資和房地產(chǎn)投資的持續(xù)改善，難以填補民間投資增速下滑和制造業(yè)投資增速下滑所帶來的缺口。城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速在一季度快速抬頭之后，出現(xiàn)持續(xù)回緩，預(yù)計2016年上半年，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速為9.9%，比2015年同期下降1.6個百分點，比2015年增速下降0.1個百分點。預(yù)計2016年，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速為9.8%，比2015年下降0.2個百分點，如果考慮2016年下半年固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)的回升，實際投資增速回落更為明顯。

（2）在高端消費外流、收入增速疲軟以及預(yù)期惡化等因素的作用下，2016年，消費總體疲軟的現(xiàn)象比較明顯。預(yù)計2016年上半年，全社會零售名義增速為10.1%，實際增速為8%，比2015年同期分別下降0.3個百分點和1個百分點。預(yù)計2016年，名義增速為10.1%，實際增速為7.8%，比2015年增速分別下降0.6個百分點和1.5個百分點。

（3）在世界經(jīng)濟持續(xù)疲軟和人民幣貶值等因素的作用下，進(jìn)出口在2016年呈現(xiàn)“前低后穩(wěn)”的走勢，預(yù)計2016年上半年，以美元計價的出口增速為-7%，2016年，增速為-2.3%左右，而以美元計價的2016年上半年進(jìn)口增速為-4.6%，2016年為-1.2%。2016年上半年，貿(mào)易順差為2196億美元，2016年，順差預(yù)計達(dá)到5616億美元，占GDP的比重為5%左右，略低于2015年的水平。

（4）在經(jīng)濟低迷的2016年中，最為顯眼的指標(biāo)就是明顯回升的價格數(shù)據(jù)。從表象來看，各類價格指標(biāo)回升是蔬菜、豬肉，以及大宗商品輪番驅(qū)動的產(chǎn)物，但從深層次來看，貨幣的寬松、供給增速更快的回落，以及持續(xù)的成本推動才是本輪價格回升的關(guān)鍵。預(yù)計2016年，CPI增速為2.3%，比2015年上漲0.9個百分點。與此同時，工業(yè)領(lǐng)域通貨緊縮的現(xiàn)象，將在“去產(chǎn)能”全球大宗商品價格反彈、房地產(chǎn)反彈和價格基數(shù)等因素的作用下得到全面緩解。預(yù)計2016年，PPI跌幅為1.2%，比2015年縮小了4.8個百分點，2016年末單月同比由負(fù)轉(zhuǎn)正；2016年，GDP平減指數(shù)由負(fù)轉(zhuǎn)正，2016年，同比增速0.85%，較2015年回升1.3個百分點。

（5）2016年，貨幣政策繼續(xù)持續(xù)總體寬松的基調(diào)，但受到物價上漲、房地產(chǎn)市場泡沫，以及杠桿率持續(xù)攀升等因素的掣肘，貨幣政策將由2016年上半年較為寬松的定位轉(zhuǎn)向適度穩(wěn)健。同時，受到資金內(nèi)生性收縮的壓力，廣義貨幣供應(yīng)量（M2）與狹義貨幣供應(yīng)量（M1）、全社會融資增速之間的差額擴大，流動性向?qū)嶓w經(jīng)濟的滲透力進(jìn)一步下滑。預(yù)計M2增速將保持在13%，社會融資總額增速為13.4%。

調(diào)整改革方案與政策措施

通過上述分析，可以得出，2016年-2017年，是中國實施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的關(guān)鍵期，“大改革”+“更為積極的財政政策”+“適度寬松的貨幣政策”+“強監(jiān)管”，必須要有可操作的抓手和可實施的方案，各類改革方案和政策措施必須做出新的調(diào)整。

第一，要把握目前中國經(jīng)濟持續(xù)回落的邏輯，高度重視當(dāng)前總體經(jīng)濟增長動力持續(xù)下滑的現(xiàn)實，密切關(guān)注目前勞動生產(chǎn)率下滑、企業(yè)投資預(yù)期收益下滑、實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟收益的缺口不斷擴大、消費與投資等內(nèi)需持續(xù)同步回落等現(xiàn)象，把改革與調(diào)控的落腳點，切實放到投資收益預(yù)期逆轉(zhuǎn)、勞動力生產(chǎn)率回升之上，積極構(gòu)建短期擴大需求與中期提升潛在增速相契合的政策包。

第二，12類扭曲現(xiàn)象證實了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革全面實施的迫切性，一方面，必須抓住當(dāng)前經(jīng)濟不斷探底所帶來的“大破大立”的大改革時機；另一方面，必須梳理目前供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革進(jìn)展不順的關(guān)鍵，重新尋找到供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的著力點和實施的抓手。

第三，需要進(jìn)一步從世界經(jīng)濟運行角度，深入認(rèn)識需求管理政策與供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的作用，明確供給側(cè)改革在增量和存量調(diào)整中的主導(dǎo)作用。

第四，要在增量改革的基礎(chǔ)上，通過供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革全面強化存量調(diào)整的力度。盤活存量、清除宏觀經(jīng)濟運行的各種毒瘤，這是中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和復(fù)蘇的關(guān)鍵。要利用供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和需求管理政策，阻斷內(nèi)生性下滑的各種強化機制，防止微觀主體行為出現(xiàn)整體性變異。在強化監(jiān)管的基礎(chǔ)上，關(guān)注可能出現(xiàn)的各種“衰退式泡沫”。

第五，要從戰(zhàn)略層面認(rèn)識到調(diào)動各級精英階層的積極性，這是當(dāng)前以及未來經(jīng)濟成功轉(zhuǎn)型升級的核心。要認(rèn)識到過度下滑甚至出現(xiàn)持續(xù)的蕭條，已經(jīng)成為中國最大的政治社會風(fēng)險。因此，在反腐倡廉取得重大戰(zhàn)略性勝利之后，應(yīng)當(dāng)在穩(wěn)增長的基礎(chǔ)上，積極構(gòu)建新一輪大改革、大調(diào)整的激勵相容的新動力機制。

第六，要充分利用中國政府在體制和財政空間的優(yōu)勢，使財政政策要更加積極有效，在進(jìn)一步擴大財政赤字的基礎(chǔ)上，強化積極財政政策的定向?qū)捤?，全力配合更為主動、更為全面的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。

第七，貨幣政策應(yīng)當(dāng)根據(jù)新時期的要求全面重構(gòu)。

第八，持續(xù)關(guān)注房地產(chǎn)市場復(fù)蘇態(tài)勢，及時調(diào)整當(dāng)前的房地產(chǎn)調(diào)控政策。要改變簡單寬松的政策導(dǎo)向，針對不同區(qū)域和不同類型房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行分類治理。

第九，要持續(xù)關(guān)注去產(chǎn)能過程中的就業(yè)市場壓力，防范和化解勞動力市場風(fēng)險。盡管去產(chǎn)能給勞動力市場帶來的沖擊與影響總體可控，但是，疊加經(jīng)濟下行調(diào)整帶來的就業(yè)壓力，失業(yè)風(fēng)險依然不容忽視。