梅慎實 郭禹辰

萬科的三個質(zhì)疑中，前兩個并不能站得住腳，最后一個并無實據(jù)，仍需待有關(guān)部門查證。銀行的優(yōu)先地位決定了其與表決權(quán)無緣，資產(chǎn)管理合同及補充協(xié)議決定了資產(chǎn)管理公司不再享有表決權(quán)，因此萬科股票的表決權(quán)應(yīng)當(dāng)歸屬于鉅盛華無疑。

隨著寶能系資金距離爆倉越來越近，萬寶之爭的局勢似乎開始朝著有利于王石的一面發(fā)展，王石方也在不遺余力地向?qū)毮芟凳?，似乎欲為壓死駱駝的最后一把稻草：先是對前海人壽的萬能險資金的表決權(quán)提出質(zhì)疑，緊接著又就其一致行動人鉅盛華的九個資管計劃向監(jiān)管部門舉報其存在違規(guī)問題，其中也包括了對九個資管計劃中將表決權(quán)讓渡于鉅盛華的否定——在舉報信中不僅對鉅盛華持有表決權(quán)提出了質(zhì)疑，更認(rèn)為資管計劃本身就不是適格股東，因此從根本上就沒有表決權(quán)。那么，究竟舉報信中就表決權(quán)問題提出的三大指控是否有理有據(jù)？鉅盛華用九個資管計劃的資金所購買的萬科股票之表決權(quán)究竟歸誰？問題的回答需要先從九個資管計劃的法律性質(zhì)入手。

九個資管計劃的法律性質(zhì)及監(jiān)管

根據(jù)鉅盛華于2016年7月披露的《詳式權(quán)益變動報告書》，按照簽署順序，鉅盛華分別與西部利得基金管理有限公司、南方資本管理有限公司、泰信基金管理有限公司、東興證券股份有限公司四家公司簽訂了如下：寶祿1號、金裕1號、安盛1號、2號、3號、廣鉅1號、泰信價值1號、東興信鑫 7 號和廣鉅2號等九個資產(chǎn)管理計劃（見圖）。

什么是資產(chǎn)管理？《中國資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展報告2014》將資產(chǎn)管理者所管理資產(chǎn)的類型限定在金融資產(chǎn)，并結(jié)合我國的實際情況，將資產(chǎn)管理定義為委托人以金融資產(chǎn)的保值增值為目的，委托資產(chǎn)管理者在依法合規(guī)的前提下，開展投資管理業(yè)務(wù)，并向資產(chǎn)管理者支付一定費用的活動，委托人的資金并不就資產(chǎn)管理者自身的資產(chǎn)負債。其特點在于：一方面資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)是管理人的“表外業(yè)務(wù)”，并不會造成其資產(chǎn)和負債的變化，也就是受托財產(chǎn)具有獨立性；另一方面，投資風(fēng)險由委托人承擔(dān)而與資產(chǎn)管理人無關(guān)，其只從中收取管理費用。另外，資產(chǎn)管理人按照資產(chǎn)管理計劃披露的方向自主進行投資，而非由委托人嚴(yán)格限定投資事宜。

因此，上述特點使得資產(chǎn)管理計劃的信托法律屬性非常明確。首先，資管計劃符合信托法律關(guān)系的基本構(gòu)成要件。在資管計劃中，委托人出于對受托人的信任而將資產(chǎn)托付于受托人，受托人作為管理人，自主管理受托財產(chǎn)，以自己的名義開設(shè)證券賬戶并將其用于各種投資行為，同時受托管理的財產(chǎn)獨立于受托人的其他財產(chǎn)，其具有信托財產(chǎn)的獨立性。其次，信托法律關(guān)系可以為資產(chǎn)管理計劃的運作提供充分的制度依據(jù)與保障，尤其是其強調(diào)的信托財產(chǎn)的所有權(quán)與管理權(quán)相分離及由此產(chǎn)生的破產(chǎn)隔離制度、強調(diào)受托人的信義義務(wù)等制度。

既然資產(chǎn)管理計劃中委托人與受托人間之間形成了信托的法律關(guān)系，那么從法理上看，似乎就可以將其認(rèn)定為同為信托屬性的基金，并適用《證券投資基金法》來予以規(guī)制其投資證券的行為。然而現(xiàn)實中形形色色的資產(chǎn)管理計劃卻并不受其規(guī)制。這是由我國目前的分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管導(dǎo)致的機構(gòu)監(jiān)管模式引起的。

這就使得：一方面，證監(jiān)會監(jiān)管的投資基金卻不僅限于證券類，對非證券類投資也欲予以監(jiān)管；另一方面，像資產(chǎn)管理計劃等眾多“現(xiàn)實版”的投資基金在涉足證券投資時并不能受到證監(jiān)會的監(jiān)管以及《證券投資基金法》的規(guī)制，有時則是受銀監(jiān)會的監(jiān)管。也正是因此，鉅盛華的資產(chǎn)管理計劃的表決權(quán)問題無法適用《證券投資基金法》的規(guī)定來解決，才會給萬科提出質(zhì)疑的機會。那么，萬科究竟提出了哪些質(zhì)疑？這些質(zhì)疑又是否能站得住腳呢？

萬科舉報信拋出質(zhì)疑

2016年7月19日，媒體上瘋狂轉(zhuǎn)載的萬科《關(guān)于提請查處鉅盛華及其控制的相關(guān)資管計劃違法違規(guī)行為的報告》中，就九個資管計劃的表決權(quán)問題提出了三個方面的質(zhì)疑。

九個資管計劃不符合上市公司收購人的條件。

萬科在舉報信中指出，九個資管計劃既不是法人，也不是自然人，不符合《公司法》關(guān)于股東的條件，無法在工商登記機關(guān)辦理登記。因此，九個資管計劃不符合《上市公司收購管理辦法》中關(guān)于“收購人”的條件。

其實，這個問題與萬能險的表決權(quán)問題如出一轍，在萬能險的表決權(quán)問題上也是由于購買萬科股票的資金是萬能險賬戶（既非法人也非自然人），所以登記在股東名冊上的股東姓名并非只是“前海人壽”而是標(biāo)注了萬能險賬戶，從而對前海人壽股東地位有所質(zhì)疑。應(yīng)當(dāng)明確的是，無論是萬能險賬戶還是資管計劃，其單獨賬戶都是為了便于對資金的區(qū)別使用，以區(qū)別于其他產(chǎn)品的一種形式意義的存在，而非有另一個主體的存在，并無實質(zhì)意義。所以資管計劃或萬能險既不是法人也不是自然人，既沒有外觀上的行使權(quán)利主體，也沒有實質(zhì)上的意思形成機關(guān)，只是單純的資產(chǎn)集合形式，而沒有法律上的主體資格，因此，嚴(yán)格按股東名冊上的開戶名稱，來決定股東資格，是無法操作的，將會使股東資格以及股東權(quán)利處于一種真空狀態(tài)，而應(yīng)該借鑒《證券投資基金法》中“實質(zhì)重于形式”的立法態(tài)度，在資產(chǎn)管理計劃中，由于資金的所有人是資產(chǎn)管理公司，其自主決策資產(chǎn)計劃的投資等事宜，故應(yīng)由資產(chǎn)管理人來行使股東權(quán)利，而非機械、僵硬地認(rèn)準(zhǔn)股東名冊上的名字，使股東權(quán)利無法落到實處。

因此，雖然資管計劃本身不符合收購人條件，但這并不是真正的問題，真正的股東是資產(chǎn)管理公司，資產(chǎn)管理計劃只是其管理下的信托賬戶，鉅盛華公司是符合收購人條件的。

九個資管計劃的相關(guān)各方均無充分依據(jù)行使表決權(quán)。

萬科認(rèn)為，代表資管計劃行使表決權(quán)事關(guān)資產(chǎn)委托人的重大權(quán)利，不是資產(chǎn)管理人的法定職責(zé)。資產(chǎn)管理人與劣后級委托人鉅盛華簽訂補充協(xié)議讓渡資管計劃持股全部表決權(quán)沒有法律依據(jù)。萬科還提出，由于隨著萬科股價的下跌，部分資管計劃已經(jīng)接近平倉線。如果繼續(xù)下跌，鉅盛華作為劣后級委托人的權(quán)益有可能全部消失。故鉅盛華沒有法律依據(jù)代表資管計劃行使所持全部股票的表決權(quán)。

行使表決權(quán)是股東權(quán)利的重要組成內(nèi)容，股東可以自己行使也可以委托他人行使，這是私法自治在公司法領(lǐng)域的重要體現(xiàn)。同時由于受托人信義義務(wù)的限制，資產(chǎn)管理人在行使這一權(quán)利時應(yīng)當(dāng)征得委托人的同意，所以委托人的同意與否是決定表決權(quán)合法性的重要因素，而非是否有法律的直接規(guī)定。同樣的道理，在委托人同意的前提下，資產(chǎn)管理人將表決權(quán)讓渡于誰行使也是其意思自治的范疇，而這與鉅盛華是否能保持其作為劣后級委托人的權(quán)益完全沒有關(guān)系。換句話說，只要委托人同意，其完全可以將表決權(quán)讓渡于任何第三人，只要這個決策是為了委托人的利益，而不論第三人是什么身份。

因此，萬科進而簡單地認(rèn)定資產(chǎn)管理計劃的管理人無表決權(quán)是沒有法律上的根據(jù)的。

關(guān)于九個資管計劃不具備讓渡投票權(quán)的合法性前提問題。

最后，萬科指出，由于只有在符合監(jiān)管要求的前提下，表決權(quán)才可以按照鉅盛華的要求進行投票，而九個資產(chǎn)管理計劃很可能存在嚴(yán)重的違規(guī)問題，所以不得將所持萬科股票的表決權(quán)讓渡給鉅盛華。至于資產(chǎn)管理計劃中是否確實存在違規(guī)問題，萬科提請證監(jiān)會等相關(guān)部門予以查實，以進一步明確相關(guān)權(quán)利的歸屬。所以，在此對這個問題不做討論，只能等待有關(guān)部門的查處結(jié)果，如果資產(chǎn)管理計劃所持萬科股票確實存在違規(guī)問題，那么，應(yīng)由證監(jiān)會限制其表決權(quán)。但目前中國證監(jiān)會對此尚無定論。

資管計劃的表決權(quán)究竟歸誰

如前文所述，萬科的三個質(zhì)疑中，前兩個并不能站得住腳，最后一個并無實據(jù)，仍需待有關(guān)部門查證。所以，我們暫且撇開萬科的第三個質(zhì)疑不論，就這九個資管計劃所持萬科股票的表決權(quán)而言，究竟應(yīng)當(dāng)歸誰？

首先，應(yīng)當(dāng)承認(rèn)資產(chǎn)管理人的表決權(quán)。我們分析過資管計劃的法律性質(zhì)，在這九個資管計劃中，銀行、鉅盛華等作為委托人，基金公司等作為資產(chǎn)管理人受托管理資產(chǎn)，由于受托財產(chǎn)的獨立性、管理人執(zhí)行管理計劃的獨立性、委托人的受益性等多種屬性表明，在委托人與資產(chǎn)管理人之間形成的是一種類似于信托的法律關(guān)系，因此可以適用信托法上的相關(guān)規(guī)則來解決問題。在信托法上，委托人有取得受益權(quán)、知情權(quán)、監(jiān)督權(quán)等權(quán)利，受托人則有權(quán)對委托資產(chǎn)進行獨立投資、管理、運作，同時有權(quán)收取合同約定的管理費、超額業(yè)績分成等費用，同時受托人有義務(wù)以誠實信用、勤勉盡責(zé)的原則管理和運用委托資產(chǎn)；不得為自己及任何第三人謀取利益，未經(jīng)委托人同意不得委托第三人運作委托資產(chǎn)。上述特質(zhì)也與資管計劃中委托人與資產(chǎn)管理人之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系相一致，所以應(yīng)當(dāng)承認(rèn)資產(chǎn)管理人擁有股票表決權(quán)的正當(dāng)性，同時應(yīng)當(dāng)受委托人監(jiān)督。

其次，應(yīng)當(dāng)區(qū)分優(yōu)先級、劣后級委托人的權(quán)利。由于在資產(chǎn)管理計劃中，銀行是作為優(yōu)先級委托人，鉅盛華是作為劣后級委托人，他們在權(quán)利義務(wù)的差別類似于公司的優(yōu)先股股東和劣后股（又稱后配股）股東：優(yōu)先股之“優(yōu)先”體現(xiàn)在利潤分配的次序上，即先向優(yōu)先股股東分配后向劣后股股東分配利潤，但“優(yōu)先”并無“優(yōu)厚”之意，其所得利潤未必多于普通股或劣后股；另外，優(yōu)先股股東的表決權(quán)是受限制的，除明文規(guī)定的重大事項（如公司的合并、分立等事項的表決）外，優(yōu)先股股東沒有表決權(quán)。所以，在資管計劃中，一般而言，銀行這樣的優(yōu)先級委托人，只在獲取收益時有時間上的優(yōu)先地位，在其他事項上并無優(yōu)先權(quán)甚至并無普通的權(quán)利，只有如此這般通過受益、風(fēng)險的讓渡，才能實現(xiàn)優(yōu)先級與劣后級委托人在權(quán)利義務(wù)上的平等。因此，在鉅盛華所簽署的資產(chǎn)管理合同中提及的“在資管計劃存續(xù)期內(nèi)，如萬科召開股東大會，資產(chǎn)管理人應(yīng)按照委托人對表決事項的意見行使表決權(quán)；如委托人需要資管計行使提案權(quán)、提名權(quán)、股東大會召集權(quán)等其他股東權(quán)利事項，資產(chǎn)管理人應(yīng)按委托人出具的指令所列內(nèi)容行使相關(guān)權(quán)利”中所謂委托人，應(yīng)當(dāng)僅指劣后級委托人，而優(yōu)先級委托人在表決權(quán)等事項上根本無話語權(quán)，故無需征得其同意。

最后，在資產(chǎn)管理人與委托人之間，存在表決權(quán)的讓渡。在鉅盛華與幾個資產(chǎn)管理人的補充協(xié)議中，資產(chǎn)管理人將持股萬科的股票表決權(quán)讓渡于鉅盛華行使。由于資產(chǎn)管理公司是依法成立的法人，其有完全的民事行為能力，又是萬科股權(quán)的真正股東，所以對萬科股票享有完全的表決權(quán)。但是同時資產(chǎn)管理人作為受托人，其忠實勤勉的義務(wù)要求其相關(guān)行為的做出必須是為了委托人的利益，受此制約，未經(jīng)委托人同意其不得委托第三人管理受托資產(chǎn)。由于表決權(quán)是一項重要的股東權(quán)利，表決權(quán)如何行使將在很大程度上影響委托人的利益，因此資產(chǎn)管理人交由第三人行使表決權(quán)的事項應(yīng)當(dāng)經(jīng)過委托人的同意。而如上文所述，由于優(yōu)先級委托人并無表決事項上的話語權(quán)，此處的委托人不包括優(yōu)先級委托人，故資產(chǎn)管理人與劣后級委托人簽訂的表決權(quán)讓渡協(xié)議，當(dāng)然是合法有效的。不應(yīng)受到質(zhì)疑。

綜上所述，銀行的優(yōu)先地位決定了其與表決權(quán)無緣，資產(chǎn)管理合同及補充協(xié)議決定了資產(chǎn)管理公司不再享有表決權(quán)，因此萬科股票的表決權(quán)應(yīng)當(dāng)歸屬于鉅盛華無疑。

隨著萬科控制權(quán)之爭愈演愈烈，各方開始不斷地拋出各自的重要籌碼，利用法律的空隙，企圖置對方于死地。但應(yīng)當(dāng)警惕的是，不論這兩個大股東之間如何爭斗，資本市場的腥風(fēng)血雨常常使千萬中小投資者受到毀滅性的打擊。所以，監(jiān)管部門在審查萬科的“舉報信”的同時，更重要的是審視當(dāng)下基金監(jiān)管上的亂象：分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的模式已經(jīng)不再適應(yīng)錯綜復(fù)雜的經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境，已經(jīng)到了改革的時候，機構(gòu)監(jiān)管的弊端日益明顯，功能監(jiān)管的替補功能逐漸凸現(xiàn)。因此，面對新形勢新格局帶來的新挑戰(zhàn)，建議監(jiān)管部門應(yīng)當(dāng)開始自覺或不自覺地運用功能監(jiān)管理念，將大量存在的現(xiàn)實版基金（如銀行理財計劃、集合信托計劃、資產(chǎn)管理計劃等）與私募投資基金統(tǒng)一到一部法律中予以監(jiān)管，因為功能監(jiān)管的核心實質(zhì)就在于監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的一致性；同時各監(jiān)管部門間應(yīng)當(dāng)明確區(qū)分其監(jiān)管領(lǐng)域，加強信息互動，組建完整的“金融監(jiān)管網(wǎng)”，減少甚至于消滅監(jiān)管的交叉區(qū)間或真空區(qū)，防止監(jiān)管真空與套利。從而通過規(guī)范資本市場各方行為，保護投資者利益，促進公司治理以及資本市場的良性發(fā)展。