王豫剛

2014年7月中旬以來，“國企改革”概念受捧已近2年，最終表現(xiàn)最好的卻是“賣殼漲停股”，細(xì)細(xì)思來，又在情理之中。

回顧2014-2015年間中國證券市場的巨幅波動，自2014年7月15日國資委宣布首批六家企業(yè)“混改”試點(diǎn)而始，至2015年6月7日國有企業(yè)改革頂層路線圖最終確定而終，一起一落，這一波“國家牛市”的背后核心邏輯，正是所謂的國企改革。

時(shí)至今日，爆炒過后的幾大集團(tuán)混改沒啥進(jìn)展，新興鑄管、國投電力的增發(fā)方案被市場認(rèn)為缺乏誠意，股價(jià)較頂峰腰斬有余。反倒是錢江摩托這種主業(yè)慘淡、已經(jīng)披星戴帽的地方國資“殼”公司，公告控股股東股權(quán)轉(zhuǎn)讓之后，能夠迎來幾個(gè)漲停。

2010年11月起，國有控股上市公司、特別是央企上市公司的股價(jià)，持續(xù)出現(xiàn)回報(bào)和波動率顯著低于小盤股的現(xiàn)象。究其原因，一方面是滬深300股指期貨的對沖作用使得大盤股出現(xiàn)估值壓縮，另一方面，隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)景氣度與PMI的連續(xù)回落，以工業(yè)和金融業(yè)為主的國有控股上市公司整體資產(chǎn)回報(bào)率不斷下滑。

以銀行業(yè)為例，其年化凈資產(chǎn)回報(bào)率自2010年3季度的23-25%高位不斷下滑，至2016年第一季度，這一數(shù)據(jù)已回落至15%左右；而礦業(yè)、鋼鐵等彼時(shí)的盈利大戶，現(xiàn)已近乎全行業(yè)虧損。藍(lán)籌股股價(jià)表現(xiàn)持續(xù)弱于市場，“爛臭”成了大盤股票的代稱。

進(jìn)入2016年，在“供給側(cè)改革”和“去產(chǎn)能”的情境之下，這些國企紛紛被列入“僵尸企業(yè)”名單。奇怪的是，上一輪國企改革18年后，為何又要來一次“債轉(zhuǎn)股”？

改來改去，國有企業(yè)這一組織形式存在的意義，或許始終未被正視。而多重目標(biāo)的扭曲與無法兼容，直接將國企改革陷于四大悖論之中，始終走不出循環(huán)，也難見實(shí)效。

1.動力悖論：事到不可為方能為也

設(shè)想現(xiàn)在有一家國有企業(yè)集團(tuán)，經(jīng)營績效上佳，利潤節(jié)節(jié)新高，員工福利越來越好，無論上級主管部門還是集團(tuán)管理層都立下宏偉目標(biāo)，產(chǎn)能三年翻兩番，“世界五百強(qiáng)”之類話語寫滿集團(tuán)上下文件。要是此時(shí)有人提出對這一集團(tuán)進(jìn)行組織重組、流程再造或者混改轉(zhuǎn)制，恐怕或多或少要被認(rèn)為“居心不良”。

五年之后，這一企業(yè)的產(chǎn)品價(jià)格已跌去70%，擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目卻仍需要繼續(xù)投資，集團(tuán)負(fù)債率已近90%，生產(chǎn)越多便虧損越多。此時(shí)，集體上下談?wù)摰亩际钱a(chǎn)權(quán)改革、轉(zhuǎn)制混改、尋找新出路，而無論哪種方案都將背負(fù)質(zhì)疑，“國資賤賣”、管理層貪污、對工人不公、國有控制權(quán)會喪失等等不絕于耳。

此類循環(huán)，20年來恐已見得兩至三次。若非事態(tài)實(shí)在無法挽回，改革始終難下決心。怎么改都改不到鮮花著錦的企業(yè)身上，而那些積重難返的企業(yè)又改不出什么名堂。南北車變中車之類的改革，真的有用么？

2.績效悖論：資產(chǎn)保值增值的緊箍咒

2015年以來，國家陸續(xù)出臺以《關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《指導(dǎo)意見》）為核心的“1+N”系列配套改革文件。這些文件同時(shí)強(qiáng)調(diào)了一個(gè)重要內(nèi)容——防止國有資產(chǎn)流失?！吨笇?dǎo)意見》明確，改革要依法依規(guī)、嚴(yán)格程序、公開公正，切實(shí)保護(hù)混合所有制企業(yè)各類出資人的產(chǎn)權(quán)權(quán)益，杜絕國有資產(chǎn)流失。

2015年11月10日，國務(wù)院辦公廳下發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)企業(yè)國有資產(chǎn)監(jiān)督防止國有資產(chǎn)流失的意見》，以國有資產(chǎn)保值增值、防止流失為目標(biāo)，切實(shí)強(qiáng)化國有企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督、出資人監(jiān)督和審計(jì)、紀(jì)檢監(jiān)察、巡視監(jiān)督以及社會監(jiān)督，嚴(yán)格責(zé)任追究，加快形成全面覆蓋、分工明確、協(xié)同配合、制約有力的國有資產(chǎn)監(jiān)督體系。

中央紀(jì)委監(jiān)察部網(wǎng)站刊文指出，國有企業(yè)改革要先加強(qiáng)監(jiān)管、防止國有資產(chǎn)流失，這一條不做好，其他改革就難以取得預(yù)期成效。

“在新一輪國企改革中，防范國有資產(chǎn)流失是我們面臨的重大任務(wù)。特別是在做強(qiáng)做大國企的過程中，更要避免國有資產(chǎn)流失，要求企業(yè)必須更加重視風(fēng)險(xiǎn)防范。”國資委副主任張喜武表示。

然而，對于企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的度量，卻實(shí)在難以界定，罕有公論。那么，與資產(chǎn)保值的要求相比，少擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，每年利潤凈虧損幾十億上百億，真的不要緊？

3.激勵(lì)悖論 ：老總到底該拿多少錢？

2008年鐘崇武擔(dān)任南昌鋼鐵公司（簡稱南鋼，方大特鋼前身）總經(jīng)理時(shí)，南鋼一度虧損超過9000萬元。經(jīng)過改制與治理，2010年，方大特鋼利潤總額為4億元人民幣，比南昌鋼鐵2009年的0.58億元增長589%，改制前后利潤變化頗大。

以南昌鋼鐵時(shí)期的考核結(jié)果，中層領(lǐng)導(dǎo)年薪最高的不超過22萬元（稅前），大多數(shù)在5萬元—15萬元之間；南鋼董事長等高管正職在30萬元—38萬元之間，副職20萬元—30萬元。2010年變身方大鋼鐵后，當(dāng)年中層管理人員年薪20萬元—30萬元、高管副職60萬元—70萬元、總經(jīng)理100萬元、董事長198.89萬元，均比南昌鋼鐵時(shí)期大幅度增長。

2011年，方大特鋼實(shí)現(xiàn)利潤9.8億元。也就是說，改制后的第四年，方大特鋼的凈利潤已較2009年增長17倍。鐘崇武的薪資從2011年的200萬元跳漲至1516.70萬元，此后持續(xù)上漲。2013年，方大特鋼實(shí)現(xiàn)凈利潤5.63億元，同比增長7.51%。鐘崇武的薪資也于2014年達(dá)到了頂峰——2037.77萬元。

與此形成對比的是，江西鋼鐵業(yè)的平均薪酬并不高。體量遠(yuǎn)超方大特鋼的新鋼股份，2012年?duì)I業(yè)收入是方大特鋼的2.67倍，但該公司董事長熊小星當(dāng)年年薪約47.63萬元，僅為鐘崇武當(dāng)年薪酬的3%。而當(dāng)年新鋼股份虧損10.44億元，方大特鋼利潤達(dá)2億余元。

高管激勵(lì)與企業(yè)盈利的悖論，亦發(fā)生在國有銀行身上。在央企“限薪令”背景下，2015年，工商銀行董事長姜建清的薪酬僅為54.68萬元，中國平安首席投資執(zhí)行陳德賢的年薪卻是1286.38萬元。雖然“工農(nóng)中建”享有“政商旋轉(zhuǎn)門”之便利，有出任省長或是一行三會領(lǐng)導(dǎo)的“職務(wù)期權(quán)”，但這個(gè)“潛規(guī)則期權(quán)”的隱含溢價(jià)，是否真的值20倍？

4.路徑悖論：“撒切爾”還是“葉利欽”

一談國企改革，某些“專家”便對“里根-撒切爾”模式津津樂道，即政府放松管制，將大型國有企業(yè)拆分、重組，進(jìn)行私有化。撒切爾時(shí)期，英國石油公司、電訊公司、宇航公司、天然氣公司、鋼鐵公司、自來水公司、鐵路公司均被私有化。然而時(shí)至今日，我們幾乎已經(jīng)見不到英國制造業(yè)的成果，英國自身經(jīng)濟(jì)至今難有起色，淪為一個(gè)僅憑金融地產(chǎn)勉強(qiáng)維持的經(jīng)濟(jì)體。

另一方面，葉利欽時(shí)代俄羅斯實(shí)行的“休克療法”，對俄羅斯經(jīng)濟(jì)的破壞作用至今仍在，堪稱中國國企改革中最大的陰影及禁忌。國有企業(yè)是中性的社會資源組織形式，本身并無原罪，強(qiáng)行清盤反而違背資源定價(jià)的市場原理，造成扭曲與掠奪。

上述諸多悖論的問題根源，是國有企業(yè)的自身存在完全依附于國家權(quán)力。然而國家權(quán)力的杠桿過于巨大，這或許是另一重意義上的“盈虧同源”。

國有企業(yè)的組織形態(tài)與國家權(quán)力藕斷絲連，先天與只重利潤的“企業(yè)本質(zhì)”有極大的差別。而國企改革要想真正卓有成效，首先必須厘清改革的目的和國企自身存在的意義究竟是什么。