□虞晨陽

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我國家庭風險金融資產選擇的影響因素研究

□虞晨陽

摘要：本文利用中國家庭調查對全國8438戶家庭的調查數據，從家庭需求角度出發(fā)，了解風險金融資產投資的基本特征，研究家庭風險金融資產投資的影響因素，重點考察文化程度以及互聯(lián)網的使用對家庭風險金融資產投資行為的影響。結果表明，文化程度與風險金融資產選擇呈非線型關系，而互聯(lián)網的使用顯著提升了家庭的風險金融市場參與度。因此，通過提高居民收入、深化金融市場改革和保持宏觀經濟平穩(wěn)運行等途徑可以推動家庭金融的發(fā)展。

一、引言

家庭金融是近年來金融學領域一個獨立的新興學科，主要是研究家庭如何運用金融工具來實現財富的保值和增值，以抵御系統(tǒng)性風險（如經濟衰退、物價飛漲）和非系統(tǒng)性風險（如收入的不確定性）。由于經濟條件的改善和財富的逐漸累積，我國家庭對于風險投資的參與程度在不斷提升。從需求方面來說，我國家庭的投資結構是一個“鐘型”結構（吳衛(wèi)星等，2010），資產呈現總量增長，但結構單一（桂鐘琴，2010），金融資產結構仍處于低水平。

已有文獻主要從家庭基本特征和宏觀經濟兩個層面來研究家庭風險金融資產的影響因素。家庭基本特征中對家庭風險金融資產選擇有重要影響的因素包括性別、年齡、年齡平方、文化程度、收入、財富規(guī)模、預期和風險偏好、社會互動、參與慣性、信任以及社會地位等。受教育程度較高的家庭面臨的勞動市場的風險較低，這使得個人投資者風險厭惡程度下降，更愿意投資股票（姚佳，2009）。宏觀因素包括GDP增長率、通貨膨脹情況、房價、政策指向、財政收支和制度設計等。不同類型的金融資產對宏觀經濟指標變動和外部沖擊的敏感度是不同的，且在經濟上行期，宏觀經濟指標對家庭金融資產結構變化的影響作用會有所增強（徐梅，李曉榮，2012）。

過往研究的不足在于：第一，在考慮家庭基本特征對于居民金融資產的影響時，忽略了高知識分子對于風險認知度更高等特點，文化程度與風險金融資產投資比例可能呈倒“U”型關系；第二，在研究金融市場發(fā)展引起的家庭金融資產投資方向變動時，運用金融市場規(guī)模、金融市場參與度和金融市場效率等傳統(tǒng)變量進行分析，難以反映新興信息獲取媒介——互聯(lián)網對家庭風險金融資產選擇的影響；第三，大多數研究都是用股票持有量作為工具變量衡量居民的風險金融資產規(guī)模，缺乏對于風險金融資產投資的總體研究。

本文利用中國家庭金融調查對全國8438戶家庭的調查數據對我國家庭投資情況進行整體分析，將債券（除國債）、股票、基金、衍生品、理財產品和黃金投資都納入風險金融資產的范疇，著重考察文化程度的平方和互聯(lián)網的使用對我國家庭風險金融資產投資的影響。總結我國家庭風險金融資產選擇行為的特征，分析影響我國家庭風險金融資產選擇行為的主要因素，能夠給家庭金融的發(fā)展提供借鑒與指導，可為我國金融市場改革、監(jiān)管政策制定、金融中介發(fā)展、金融工具開發(fā)和家庭理財決策提供豐富的現實依據，以此促進家庭金融發(fā)展。

二、我國家庭金融資產的投資結構

圖1　我國家庭金融資產投資結構

隨著我國家庭金融的發(fā)展，居民金融資產的投資方式趨向多元化，尤其是近幾年來，各種互聯(lián)網理財產品和銀行理財產品成為家庭投資的熱點。在居民各類金融資產持有總量都逐年上升的同時，家庭金融資產結構也在逐漸調整，這有賴于人們文化程度的提高、風險意識的覺醒和信息獲取渠道的逐漸拓寬。圖1顯示，我國居民的無風險金融資產占絕對優(yōu)勢，其比例達到了77.26%，家庭中超過四分之三的金融資產都是投資于安全性理財產品，我國依然是一個高儲蓄率的國家，居民風險厭惡程度較高，投資方式比較保守。金融總資產中只有不到25%投資于風險金融資產，我國家庭最傾向于投資股票、基金和理財產品，其比例分別達到68.60%、17.06%和10.39%；投資期權、權證、遠期合約和互換的較少，因為在我國，這些金融產品的交易市場還沒有完全開放，居民若要進行投資，投資流程比較復雜，學習渠道也比較有限。況且投資這些金融資產需要比較扎實的金融專業(yè)知識和較強的風險承受能力，因此家庭選擇這些金融資產的可能性較小。

三、我國家庭風險金融資產選擇的影響因素

（一）數據來源。家庭基本特征和投資情況的數據來自2011年西南財經大學的“中國家庭金融調查”。調查涵蓋全國25個?。ㄖ陛犑校┑?438戶中國家庭。各地區(qū)的國內生產總值（以下簡稱GDP）與消費者物價指數（以下簡稱CPI）數據來自《中國統(tǒng)計年鑒》各期。各類金融資產的數據來源于各期《中國金融年鑒》和《中國證券業(yè)年鑒》。

（二）變量說明。

表1　解釋變量說明

根據表1，選擇模型設定如下：

當d*it>0時，家庭投資風險金融資產，dit=1；當d*it=0時，家庭不投資風險金融資產，dit=0。

回歸模型設定如下：

investit*表示家庭投資的風險金融資產占家庭金融總資產的比例。

則investit=investit*×dit

當dit為0時，為0，即，當家庭不選擇風險金融資產時，其投資比例為0。

（三）實證分析。本文運用Stata軟件進行參數估計，結果見表2。模型檢驗結果中，逆米爾斯比率是顯著的，說明使用Heckman兩階段模型加強了結論的穩(wěn)健性，是適用于樣本數據的。

表2　Heckman兩階段模型的估計結果

分析樣本回歸結果，結果如下：

1.受教育水平與風險性金融資產的選擇存在顯著的影響，且呈“U”型關系。在選擇階段，理財者文化程度的系數為正，文化程度平方的系數為負，說明文化程度較低和較高的投資者比受教育程度適中的投資者更不愿意投資風險金融資產。投資風險金融資產需要足夠的學習時間、掌握一定的專業(yè)知識和行業(yè)經驗，風險金融資產市場本身也有進入門檻和進入成本。文化程度較低的投資者可能不太熟悉家庭理財的渠道，缺少家庭理財的意識，不會主動尋求風險金融資產的投資機會，即使對風險金融資產有些許了解，可能會因為對風險金融資產運作方式存在理解障礙或者無法承擔相應風險而放棄投資。文化程度較高的投資者，由于社交圈的廣泛和較強的信息獲取能力，即便需要進行投資，也會尋求其他風險性較低的投資渠道。在回歸階段，理財者文化程度的系數為負，文化程度平方的系數為正，表明文化程度較低和較高的投資者比受教育程度適中的投資者投資風險金融資產的比重更大。文化程度較低的投資者，為了獲得基本工資以外的高水平的收益，投資的風險金融資產比重可能比較大，這也有可能是因為文化程度較低的投資者是風險偏好型或者缺乏風險意識。文化程度較高的投資者對自己的決定更加自信，有能力在投資之前了解清楚投資項目的具體內容，更加愿意將收益率較低的儲蓄存款分流到其他投資項目上去。

2.互聯(lián)網費用與風險性金融資產的投資決策存在強烈的相關關系，說明互聯(lián)網的發(fā)展在一定程度上滿足了對風險金融資產的投資需求?；ヂ?lián)網的優(yōu)勢體現在以下三個方面：首先，投資便捷。超級集中支付系統(tǒng)和個體移動支付統(tǒng)一，信息處理和風險評估通過網絡化方式進行（謝平，鄒傳偉，2012），有些業(yè)務辦理不需要通過有工作時間和地點限制的實體營業(yè)點進行。貸款、股票、債券、理財產品等的發(fā)行、交易和支付都可以直接在網上進行。由于不需要經過銀行、券商和交易所等金融中介，資金供需雙方之間可以自由匹配。其次，信息不對稱程度低。借助技術進步，搜索引擎、云計算和云儲存技術不斷發(fā)展，投資者們通過互聯(lián)網可以及時獲得所需信息，這些信息不僅涉及面廣闊，而且已經經過整理分類，減少了甄別信息真實性的時間，提升了家庭理財的自信心。通過建立網絡數據庫，可以收集各交易方的基本情況和信用情況，供家庭自由選擇投資對象。最后，交易成本低。因為工作人員工資和租金的存在，實體營業(yè)網點的運營成本遠超過網絡平臺。二者的銷售費率之差可能會使得互聯(lián)網金融產品的收益率略高于傳統(tǒng)貨幣市場基金收益率（孫從海，李慧，2006），網絡投資平臺的進入門檻和進入成本降低，從而更加吸引家庭進行風險金融資產投資。互聯(lián)網的使用與風險金融資產的投資比例并沒有顯著的相關關系，說明即使居民能夠及時獲得相關信息，但是為了防范不確定性，依然不會投入太多的風險金融資產，保持資產總體的流動性與安全性?；ヂ?lián)網的便利性和及時性是家庭決定進入風險金融資產市場的前提條件，家庭對互聯(lián)網的使用效率決定了進入或者退出某金融產品市場的決策，而不是進行金融資產投資后再利用互聯(lián)網收集更多的信息以達到收益最大化，因此互聯(lián)網的使用對金融資產的投資比例沒有顯著影響。

四、結論與政策啟示

本文從需求角度出發(fā)，運用Heckman兩階段模型對我國家庭風險金融資產選擇的影響因素進行了研究。結果表明，受教育程度和互聯(lián)網的使用都是家庭風險金融資產投資選擇的重要決策因素。風險金融資產的投資意愿與文化程度成倒“U”型關系，投資比例與文化程度呈“U”型關系；互聯(lián)網的發(fā)展鼓勵家庭進入風險金融資產進行投資。本文認為推動家庭金融發(fā)展主要從以下三個方面入手：首先，要提高家庭收入，加強投資者教育。家庭可支配收入是金融資產形成的前提和保障，沒有家庭可支配收入，就沒有金融資產投資行為。家庭需要加強本身的投資者教育，鍛煉心理承受能力。其次，要深化金融市場改革，拓寬投資渠道。目前，各類理財產品異質性較差，風險梯度不明顯，不能較好地適應市場需求，金融創(chuàng)新和金融監(jiān)管方面都存在缺陷。最后，保持經濟穩(wěn)定發(fā)展，完善社會保障制度。政府在制定宏觀政策時需兼顧到家庭的投資行為，科學、合理地引導家庭金融資產流向，調動民眾參與金融市場的積極性，使家庭資產有機會保值增值。

【參考文獻】

[1]吳衛(wèi)星，易盡然，鄭建明.中國居民家庭投資結構：基于生命周期，財富和住房的實證分析[J].經濟研究，2010，1.

[2]桂鐘琴.基于國際比較的我國家庭金融資產選擇行為研究[D].廣州：暨南大學，2010.

[3]姚佳.家庭資產組合選擇研究[D].廈門大學，2009.

[4]徐梅，李曉榮.經濟周期波動對中國居民家庭金融資產結構變化的動態(tài)影響分析[J].上海財經大學學報：哲學社會科學版，2012，14（5）：54-60.

[5]謝平，鄒傳偉.互聯(lián)網金融模式研究[J].金融研究，2012，12：11-22.

[6]孫從海，李慧.互聯(lián)網金融下家庭金融資產調整趨勢與效應分析[J].西南金融，2014，6：006.

（作者單位：農業(yè)銀行南京城北支行）