楊 綠

(上海大學 上海 200444)

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企業(yè)并購的財務(wù)風險分析

楊 綠

(上海大學 上海 200444)

在發(fā)達的市場經(jīng)濟中，并購已經(jīng)成為企業(yè)重組以及優(yōu)化資源配置的有效機制。無論國內(nèi)企業(yè)還是國外企業(yè)的并購事件都在不斷增加。但是我國在企業(yè)并購理論和實務(wù)研究方面與國外相比仍然存在著差距，特別是在企業(yè)財務(wù)問題上表現(xiàn)的尤為明顯。企業(yè)并購動輒牽涉到上億元的資金，這使其面臨著巨大的財務(wù)風險。財務(wù)風險是企業(yè)并購成功與否的重要影響因素。

企業(yè)并購;財務(wù)風險;財務(wù)風險防范

引言

經(jīng)濟全球化是當今世界經(jīng)濟和社會發(fā)展的一個基本趨勢。全球性競爭的加劇是推動企業(yè)兼并的主要動因。經(jīng)濟全球化直接導(dǎo)致了跨國并購的興起和發(fā)展中國家卷入并購浪潮。我國 2001 年 11 月正式加入 WTO，第五次并購浪潮不可避免的影響了我國。2002 年至今，并購在企業(yè)活動中一直扮演著重要的角色。如何在并購這場資本大戰(zhàn)中與經(jīng)驗豐富的西方企業(yè)抗衡，了解并購的風險、尤其是對并購財務(wù)風險的認識無疑是具有積極意義的。

一、緒論

(一)企業(yè)并購的定義

并購就是兼并與收購，即企業(yè)法人在平等自愿、等價有償?shù)幕A(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進行資本運作和經(jīng)營的一種主要形式。廣義的企業(yè)并購指吸收合并、控股合并和新設(shè)合并。在我國，兼并、合并與并購常作為同義詞使用，統(tǒng)稱為并購，泛指在市場機制作用下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權(quán)而進行的產(chǎn)權(quán)交易活動。

(二)企業(yè)并購財務(wù)風險概述

1.企業(yè)并購財務(wù)風險的定義

在企業(yè)并購過程中的所面臨財務(wù)風險方面，國內(nèi)外的專家學者們將其定義做了深究，但是目前還沒有一個統(tǒng)一的定義。國內(nèi)學者杜攀總結(jié)其主要是企業(yè)在并購中由于自身資金不足進行融資所引發(fā)償債風險和資本結(jié)構(gòu)風險。屠巧平主要觀點是因為企業(yè)運用借債的手段去籌集資金從而可能導(dǎo)致企業(yè)喪失償債能力，并且股東收益下降的風險。趙憲武認為該風險主要是因為融資和資本結(jié)構(gòu)的改變而給企業(yè)帶來財務(wù)危機的可能性，這種可能性在嚴重時會造成該企業(yè)破產(chǎn)，并且會造成股東權(quán)益的不穩(wěn)定性增強。根據(jù)上述定義，企業(yè)并購的財務(wù)風險可以概括為是指在一定時期內(nèi)，為并購融資或因兼并背負債務(wù)，而使企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機的可能性。從風險結(jié)果看，這的確概括了企業(yè)并購財務(wù)風險的最核心部分，即“由融資決策引起的償債風險”。但從風險來源來看，融資決策并不是引起財務(wù)風險的惟一原因，因為，在企業(yè)并購活動中，與財務(wù)結(jié)果有關(guān)的決策行為還包括定價決策和支付決策。因此，根據(jù)以上觀點，企業(yè)并購的財務(wù)風險可以認為是指由于并購定價、融資、支付等各項財務(wù)決策所引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或財務(wù)成果損失的不確定性，是并購價值預(yù)期與價值實現(xiàn)嚴重負偏離而導(dǎo)致的企業(yè)財務(wù)困境和財務(wù)危機。

2.企業(yè)并購財務(wù)風險的類型

根據(jù)上文界定的企業(yè)并購財務(wù)風險的定義將并購財務(wù)風險分為以下幾個類型：

(1)定價風險

并購價格是完成并購的核心問題，并購雙方都無比關(guān)注。在定價過程中，由于信息不對稱、評估方法不對等因素的存在，會造成企業(yè)不能合理地評估目標企業(yè)的價值，特別是高估目標企業(yè)價值，從而引發(fā)財務(wù)損失，這就是定價風險。

(2)融資風險

企業(yè)完成了對目標企業(yè)估價，這時候就需要融資來解決資金問題完成收購，這時融資風險就產(chǎn)生了。融資風險是指由于企業(yè)籌資進而引發(fā)的財務(wù)損失的可能性，具體表現(xiàn)為償債風險、流動性風險。資金來源、融資方式、資金的數(shù)量、資金到位的時間以及融資結(jié)構(gòu)這些都是融資風險產(chǎn)生的因素。

(3)支付風險

支付風險是指對籌集到的資金的使用風險。企業(yè)定價和融資一切是為支付做準備，因此支付方式的選擇是企業(yè)并購財務(wù)風險形成的一個重要因素。目前主要的四種支付方式為，現(xiàn)金支付、股票支付、混合支付和杠桿支付。不同的支付方式會產(chǎn)生不同的收益分配效果，從而產(chǎn)生不同的風險?，F(xiàn)金支付方式會產(chǎn)生資金流動性風險，股權(quán)支付方式會產(chǎn)生股權(quán)稀釋風險、杠桿支付會產(chǎn)生債務(wù)風險。

(4)并購財務(wù)整合風險

在完成并購后，需要對目標企業(yè)的資金、賬務(wù)處理方法等進行整合，在這個過程中就會產(chǎn)生并購財務(wù)整合風險。并購財務(wù)整合關(guān)系到并購是否成功。在并購整合過程中，造成財務(wù)風險形成的原因主要有兩個方面：一是由于外部環(huán)境的復(fù)雜性和不確定性，企業(yè)管理者未能意識到環(huán)境帶來的風險從而做出錯誤的決策給企業(yè)帶來了財務(wù)損失；二是由于目標企業(yè)與并購企業(yè)在財務(wù)部門組織，人員構(gòu)成、財務(wù)處理程序等方面的差異，甚至是目標企業(yè)在這些方面的缺陷、制度不完善導(dǎo)致并購企業(yè)發(fā)生財務(wù)損失。

二、中遠航運收購廣遠船舶資產(chǎn)案例分析

(一)案例介紹

1.中遠航運概況

中遠航運股份有限公司(簡稱：中遠航運)是由廣州遠洋運輸公司作為主發(fā)起人，聯(lián)合廣遠海運服務(wù)有限公司、廣州外輪代理公司、深圳遠洋運輸股份有限公司和廣州中遠國際貨運有限公司于1999年12月8日共同發(fā)起成立的。公司于2002年4月18日在上海證券交易所掛牌上市，標志中遠集團(COSCO)航運主業(yè)首次進入國內(nèi)資本市場。公司注冊資金65520萬元人民幣，擁有和控制重吊船、半潛船、滾裝船、多用途船、汽車專用船和雜貨船等各類型船舶90艘共141萬載重噸。

2.廣州遠洋運輸公司

廣州遠洋運輸有限公司(簡稱“廣遠”)是中國遠洋運輸(集團)總公司緊密層企業(yè)，是中國成立最早的國營遠洋運輸企業(yè)，是世界最大的以特種專業(yè)船為主的多用途船運輸公司，現(xiàn)為全球綜合實力最強的特種貨物專業(yè)運輸公司之一。

3.并購細節(jié)

在收購前，中遠航運擁有各類船舶僅 41 艘，隨著業(yè)務(wù)的發(fā)展，市場需求不斷增加，中遠航運公司由于運力不足無法滿足市場和業(yè)務(wù)發(fā)展的需要，最好的途徑無疑是盡快大規(guī)模擴充船隊，增加運力，才能把握住有利的市場時機，發(fā)揮公司市場競爭優(yōu)勢。中遠公司充分了解從廣遠公司收購的 40 艘船舶技術(shù)性能，能夠以合理的價格收購擴大公司的規(guī)模，提升運營能力。而另一方面，雖然中遠航運與控股股東廣遠公司在經(jīng)營航線、客戶群體等方面均存在差異。中遠航運主要經(jīng)營遠東至西非和孟加拉班輪運輸航線，而廣遠公司主要經(jīng)營波斯灣、地中海、紅海及南美航線的運輸，航線的劃分避免了同業(yè)競爭，但也在一定程度上限制了公司業(yè)務(wù)的發(fā)展。通過收購廣遠公司 40 艘船舶，中遠航運將實現(xiàn)與廣遠公司在市場、網(wǎng)絡(luò)、人才、研發(fā)、技術(shù)等方面資源全面整合。2004 年 6 月 28 日，中遠集團旗下中遠航運股份有限公司收購廣州遠洋運輸公司 40 艘船舶，實際總交易價款為 3.7 億元。本次收購?fù)瓿珊螅羞h航運控制的船舶將達 81 艘，總載重達到 124 萬噸，成為世界上最具規(guī)模的集各類特種雜貨遠洋運輸船舶的航運企業(yè)。中遠航運用自有資金和承債8000 萬美金的方式收購了廣遠公司價值 10.38 億元的 40 艘雜貨船和多用途船，并承接了廣遠公司 43 年來建立的市場、客戶網(wǎng)絡(luò)和航線資源。

中遠航運的收購是中國航運界最大規(guī)模的一次資產(chǎn)收購。同時，中遠航運通過收購實現(xiàn)了與廣遠公司豐厚的航運經(jīng)營資源的整合，構(gòu)建了全球經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)。收購?fù)瓿珊?，中遠航運經(jīng)營航線實現(xiàn)重大突破，一躍成為世界上最具規(guī)模的集各類特種雜貨遠洋運輸船舶的航運企業(yè)。中遠航運通過并購由原來控制的 41 艘船舶增加到 81 艘，公司船隊規(guī)模迅速擴大一倍，達到 100 萬載重噸以上的規(guī)模，成為世界上頗具規(guī)模的航運企業(yè)。2004 年，中遠航運主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤分別同比增長 150%和 239%，成為我國證券市場 2004 年凈利潤同比增幅最大的十家上市公司。

(二)并購分析在這次收購中，中遠航運采用的財務(wù)支付方式以及運營整合都很成功。在支付方式上，充分利用了杠桿效應(yīng)。在資產(chǎn)收購中，中遠航運除購買廣州遠洋運輸公司所擁有的 40 艘船舶外，還承擔了與船舶相關(guān)的廣州遠洋運輸公司銀行負債 8000 萬美金，若本次收購所需資金均為中遠航運的自有資金，則本次資產(chǎn)收購?fù)瓿珊螅羞h航運的資產(chǎn)和負債均增加 66312.6萬元；若本次資產(chǎn)收購所需資金均為銀行貸款，則本次資產(chǎn)收購?fù)瓿珊?，中遠航運的資產(chǎn)負債增加 103815.12 萬元。中遠航運通過支付結(jié)構(gòu)的組合，在并購?fù)瓿珊筇岣吡烁軛U結(jié)構(gòu)，資產(chǎn)負債率與滬深兩市同行業(yè)上市公司相比，僅處于中等的合理水平。而中遠航運通過并購利用財務(wù)杠桿優(yōu)化了自身的資本結(jié)構(gòu)。除此以外，由于本次并購是子公司并購母公司資產(chǎn)的關(guān)聯(lián)方之間的交易，在并購資產(chǎn)選擇、并購方案設(shè)計以及并購后的財務(wù)重組上，廣州遠洋運輸公司充分發(fā)揮了控股股東的先天優(yōu)勢，利用本次資產(chǎn)并購重組公司的資本結(jié)構(gòu)，充分實現(xiàn)了并購的財務(wù)協(xié)同效應(yīng)，降低了并購財務(wù)風險，為中遠航運優(yōu)化運力分配和整合航運資源，構(gòu)建全球的遠洋運輸經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)掃除了競爭機制和資源瓶頸的障礙。

三、研究結(jié)論

隨著中國經(jīng)濟進一步向縱深發(fā)展，企業(yè)并購成為越來越引人注目的經(jīng)濟現(xiàn)象。但是我國企業(yè)并購活動起步卻比較晚，缺乏科學的理論指導(dǎo)，存在盲從的情況，因此并購的風險較高。自 90 年代以來，我國有一半以上的并購案例是失敗的。因此，分析企業(yè)并購過程中可能存在的風險，并研究相應(yīng)的措施以防患于未然，對于我國企業(yè)并購將起到積極的指導(dǎo)作用。在并購風險中，企業(yè)并購的財務(wù)風險的控制是并購成功或失敗的決定性因素之一。

而在中遠航運并購案中，并購交易中合理的支付規(guī)劃，以及并購后有效的財務(wù)控制管理，使得中遠航運成功地降低了并購交易中所可能遭遇的市場風險、匯率風險、控制風險和債務(wù)風險，有步驟、系統(tǒng)化地實施了并購財務(wù)的整合工作，從而順利度過了并購后的磨合期，獲取了并購的協(xié)同價值。

財務(wù)風險貫穿于企業(yè)并購行為的始終，是影響企業(yè)并購成敗的關(guān)鍵因素，因此，企業(yè)應(yīng)重視企業(yè)并購財務(wù)風險。采取有效的措施識別和防范風險，以取得并購的成功。

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楊綠(1991-),女,回族,安徽霍邱人，上海大學，研究生在讀。