文‖ 《上海國資》記者　左沈怡

如何應對敵意收購

文‖ 《上海國資》記者左沈怡

萬科集團與寶能集團的股權爭奪戰(zhàn)讓市場再度溫習“敵意收購”。上市公司如何抵御門口的“野蠻人”？

敵意收購一般分為兩種。一種是bear bug，意即采用給待收購公司一個很高的收購價格，給待收購公司的董事會造成壓力的辦法。也許CEO會果斷拒絕收購，可董事會的其他成員可能會覺得條件還不錯，從而考慮被收購，給拒絕收購的人造成壓力，促成收購的辦法。

第二種是狙擊式的收購，是在不和待收購公司進行任何溝通的情況下，忽然襲擊，進行收購的辦法。這種手段多用于股權比較分散估價被低估的公司。面對敵意收購，比較好的防守辦法，一般有8種。

毒丸戰(zhàn)術

早在1982年，美國著名并購律師馬丁·利普頓就已運用毒丸戰(zhàn)術，本名為“股權攤薄反收購措施”。名字很拗口，執(zhí)行起來并不難——上市公司給予原有股東以超低價（半價或較低折扣）買入公司股票的權利。一旦公司面臨敵意收購，原有股東就可以用超低價格增持股份，從而大大稀釋收購方的股權，抬高收購成本。

毒丸計劃是怎么發(fā)揮作用的呢？第一，“毒丸計劃”一般通過董事會決議即可，無需獲得股東大會審批；第二，“毒丸計劃”實際上是給原有普通股股東一份權證，權證持有人可以在有效期內（通常為10年），按約定折扣價格購入公司股票；第三，該等權利須具備某觸發(fā)條件，比如目標公司面臨惡意收購威脅后才能行權；第四，一般而言，該等權利在發(fā)行階段并沒有權利證書，只有觸發(fā)事件發(fā)生后，發(fā)行人才會將權利證書發(fā)放給在冊股東。

作為防御型條款，通常狀況下，毒丸計劃并不發(fā)揮作用。只有在公司面臨惡意收購時，作用才會顯現(xiàn)出來。因此，毒丸計劃堪稱最佳防御準備，在美國被廣泛采用。

白馬騎士

面臨強敵，如果自身實力不夠，可以考慮“抱個大腿”?！鞍遵R騎士”即目標公司主動引入強勢第三方。隨著白馬騎士的加入，形成“雙雄爭霸”的局面。與敵意收購方不同，“白馬騎士”是公司認可的買家，通常由具有強大背景和實力、與公司關聯(lián)密切的公司出面。被收購主體給予白馬騎士的收購條件，往往優(yōu)于敵意收購者。在白馬騎士的庇護下，敵意收購者要么抬高收購成本，要么無奈放棄收購計劃。而白馬騎士上位后，會讓公司高管繼續(xù)留任。

騎士也有善惡之分，友軍可以稱之為“白馬騎士”，而半路冒出來的另一個敵意收購方，則稱之為“黑衣騎士”。可見，引入第三方之前，也得擦亮眼睛，謹防來歷不明，用意不明的“黑衣騎士”。否則，很有可能落得才出狼窩，又入虎穴的下場。

牛卡計劃

為防止公司上市后被敵意收購，早在公司上市時，有創(chuàng)始團隊就已經(jīng)做好相應準備，設計好“不同表決權股份結構”。從具體操作方法來看，上市公司將公司股票分為A類與B類，普通投資人持有A類股票，每股投票權為1票；創(chuàng)始團隊持有B類股票，每股投票權為10票。就投資回報而言，兩類股票完全相同；一旦涉及公司日常運營決策，需要進行投票表決，B類股票的優(yōu)勢就顯露出來了。這樣，通過表決權的巧妙安排，公司創(chuàng)始團隊將上市公司的實際控制權牢牢地握在手中。

降落傘計劃

一般而言，敵意收購方完成公司層面的收購后，要想控制上市公司，需要將管理層換為自己的人。企業(yè)易主，相應的就會迎來人事大地震。在此背景下，降落傘計劃應運而生?！敖德鋫阌媱潯笔侵改繕斯驹谄涔菊鲁袒蚴嵌聲Q議中規(guī)定，當目標公司高管團隊被迫離職時，收購方或目標公司在被收購后需支付給離職員工一定的補償金。降落傘計劃在本質上也是抬高收購成本，防范惡意收購的重要策略之一。具體而言，降落傘分為金色降落傘、灰色降落傘和錫降落傘三種，分別對應高管、中層，以及普通員工。

顧名思義，“金色降落傘”最為豐厚。由于高管在公司被收購后可能會獲得一個天文數(shù)字的賠償金，高管很有可能為了潛在的高額收益而臨時倒戈，從而傷害到原有股東的利益。因此，“金色降落傘”也為一招險棋。

焦土戰(zhàn)術

當被收購者實在無計可施，又不想讓公司落入強敵手中，還有一招魚死網(wǎng)破的方法——焦土戰(zhàn)術。從具體實施方式來看，主要有兩種方式：一種是出售目標公司核心業(yè)務板塊，讓目標公司喪失被收購價值，這種方式被稱之為“皇冠之術”；另一種是大量收購垃圾資產(chǎn)，讓目標公司現(xiàn)金流變差的同時無效資產(chǎn)大規(guī)模攀升，這種方式被稱之為“虛胖戰(zhàn)術”。焦土戰(zhàn)術不到萬不得已不要使用，否則，直接導致“殺敵三千自損八百”。

在中國，相關法律法規(guī)做出了限制，焦土計劃很難發(fā)揮效力。因為《上市公司收購管理辦法》規(guī)定，“未經(jīng)股東大會批準，被收購公司董事會不得通過處置公司資產(chǎn)、對外投資、調整公司主要業(yè)務、擔保、貸款等方式，對公司的資產(chǎn)、負債、權益或者經(jīng)營成果造成重大影響”，“被收購公司不得進行重大購買、出售資產(chǎn)及重大投資行為”。

帕克曼防御術

最好的防御是進攻，帕克曼防御術就是這個意思。目標公司如果實力尚可，瞅準時機，也可以反客為主，化被動為主動。大眾反向收購保時捷就是一個經(jīng)典案例。2005年2月，保時捷開始在二級市場收集籌碼；2008年7月，歐盟正式批準保時捷收購大眾；2009年，通過一系列增持，保時捷持有大眾51%股權。原以為保時捷可以步步為營，不巧金融危機爆發(fā)后，情況開始出現(xiàn)大逆轉。保時捷因為深陷債務泥沼，喪失收購良機。大眾得以喘息后，開始反向收購。2009年12月，大眾持有保時捷49.9%的股份。2012年，大眾以44.6億歐元的對價收購保時捷剩余50.1%股份，從而實現(xiàn)全資收購。最終，保時捷汽車板塊業(yè)務全部納入大眾集團麾下。

綠色郵件

為在公司控制權之爭中獲得有利地位，部分被收購公司管理層會通過私下協(xié)商的方式，以高于市場價的方式，從部分特定股東中溢價收購股份，或是從收購方手中溢價購回股份，甚至給予收購方一大筆可觀的好處費，以換取其放棄對目標公司的收購。綠色郵件涉嫌行賄，并以損害其他股東的方式，滿足管理層自身利益。因此，在很多國家，綠色郵件戰(zhàn)術都被明令禁止。

雙層股權

雙層股權是把公司的股票分成幾等，一些特定的股票擁有很高的投票權。譬如，發(fā)行兩類股票：A類，每股擁有十萬分之一的公司經(jīng)濟利益和1票投票權；B類，不享受公司經(jīng)濟利益但是每票擁有2000票投票權。這樣把B類擁有特別高投票權的股票掌握在創(chuàng)始人手里，只把一小部分A類股票上市，那么就可以保證自己的公司不容易被惡意收購。不過，這個不能算是一個應對策略，這個是公司創(chuàng)始的時候就已經(jīng)決定好的股權結構。雙層股權雖然好，但是不是所有交易所都承認。例如，香港聯(lián)合交易所就不承認，這也是為什么阿里巴巴要跑納斯達克去上市。紐約證券交易所最早也不承認。