文‖孟春

PPP基金加速滲透

文‖孟春

截至2015年底，各地共設(shè)立了780余只政府引導(dǎo)基金，規(guī)模達(dá)22000余億元

盡管國(guó)內(nèi)對(duì)PPP基金尚無(wú)定義,但市場(chǎng)對(duì)于PPP基金的一般理解,其是以PPP項(xiàng)目為投融資標(biāo)的而設(shè)立的基金。

PPP基金能夠高效地完成各類短、中、長(zhǎng)期金融工具的“拼圖”,為PPP項(xiàng)目提供系統(tǒng)完整的融資方案,并靈活地嫁接到多種財(cái)政支持方式,聯(lián)合各類參與主體實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ),為各參與方在PPP項(xiàng)目全生命周期不同階段提供進(jìn)入和退出通道,利用結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)放大杠桿,合理分散投資風(fēng)險(xiǎn),較好滿足各方利益訴求。

不過(guò),市場(chǎng)必須高度關(guān)注,由于PPP基金設(shè)立主體各有特點(diǎn),在基金定性、結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、監(jiān)管評(píng)價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)防控等方面存在突出問題,有必要分析解決,防范和化解PPP基金發(fā)展中的各類風(fēng)險(xiǎn)隱患,規(guī)范運(yùn)作。

特征

現(xiàn)階段的PPP基金特征明顯。

一是存續(xù)期限較長(zhǎng)。傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)投資基金、私募股權(quán)投資基金通常存續(xù)期限不超過(guò)5-7年,融資性基金期限更短,一般不超過(guò)5年。為實(shí)現(xiàn)PPP基金存續(xù)期限與PPP項(xiàng)目生命周期的合理匹配,提升融資的穩(wěn)健性,目前已設(shè)立的PPP基金存續(xù)期限通常達(dá)到10年或10年以上,實(shí)現(xiàn)傳統(tǒng)基金在期限上的突破。

二是組織形式集中?；鹨话阌泄拘?、契約型和合伙型等基本組織形式,而國(guó)內(nèi)PPP基金多以合伙型為主,其次是契約型,公司型比較少見。例如地方設(shè)立的PPP基金多為合伙型,財(cái)政部聯(lián)合中國(guó)建設(shè)銀行等機(jī)構(gòu)共同發(fā)起設(shè)立的總規(guī)模為1800億元的政企合作投資基金則屬于公司型。

三是交易結(jié)構(gòu)明確。總體來(lái)看,現(xiàn)階段PPP基金多采用優(yōu)先劣后結(jié)構(gòu)。以財(cái)政資金、社會(huì)資本方、基金管理人為劣后級(jí)投資人；產(chǎn)業(yè)資本和政策性金融機(jī)構(gòu)為夾層投資人；商業(yè)銀行、保險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為優(yōu)先級(jí)投資人,各司其職,有利于平衡各主體的收益與風(fēng)險(xiǎn),為基金優(yōu)化內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)、實(shí)現(xiàn)協(xié)同發(fā)展打下基礎(chǔ)。

政府主導(dǎo)模式

目前,按照中國(guó)PPP基金的發(fā)起方可分為政府主導(dǎo)的PPP基金、產(chǎn)業(yè)資本主導(dǎo)的PPP基金和金融資本主導(dǎo)的PPP基金三種模式。

最為常見的是政府主導(dǎo)的PPP基金模式。

目前,地方政府參與發(fā)起設(shè)立的PPP基金在運(yùn)作模式上主要有三種類型：

模式一：省級(jí)政府發(fā)起設(shè)立PPP基金,地方平臺(tái)公司作為政府出資人代表,基金實(shí)行母子基金兩級(jí)架構(gòu)。

圖1：模式一的PPP基金的組織架構(gòu)

在該模式下,母基金的規(guī)模通常不會(huì)很大,而是發(fā)揮財(cái)政杠桿效應(yīng)引入金融機(jī)構(gòu)或社會(huì)資本的投資。省級(jí)財(cái)政部門等政府機(jī)構(gòu)組建的決策委員會(huì)負(fù)責(zé)母基金的管理決策,確定投資重點(diǎn)、優(yōu)惠政策及擬參股子基金等重大事項(xiàng)。省級(jí)財(cái)政部門負(fù)責(zé)優(yōu)先選擇通過(guò)物有所值、財(cái)政承受能力等可行性論證的、符合PPP規(guī)范要求的項(xiàng)目并向子基金管理機(jī)構(gòu)推薦。

子基金通常由母基金、社會(huì)資本、專業(yè)基金管理機(jī)構(gòu)以有限合伙方式成立。省級(jí)政府授權(quán)地方平臺(tái)公司與社會(huì)投資人、基金管理機(jī)構(gòu)簽訂出資人協(xié)議?；鸸芾頇C(jī)構(gòu)作為普通合伙人按照市場(chǎng)規(guī)則負(fù)責(zé)子基金投資項(xiàng)目決策和投后管理,其他兩方作為有限合伙人按約定取得回報(bào),但不直接參與基金投資的項(xiàng)目決策。地方平臺(tái)公司根據(jù)授權(quán)代行母基金出資人職責(zé),對(duì)子基金運(yùn)營(yíng)進(jìn)行監(jiān)督,并定期向省級(jí)財(cái)政部門報(bào)送母基金及參股子基金的運(yùn)行情況。

模式二：地方平臺(tái)公司作為政府出資人代表,組織發(fā)起設(shè)立PPP基金,不設(shè)立子基金。

該模式下PPP基金雖由省政府發(fā)起,也同樣與金融機(jī)構(gòu)及社會(huì)資本共同組建,但可由本級(jí)財(cái)政資金直接出資,也可由融資平臺(tái)公司代為出資。政府主管部門、受托管理機(jī)構(gòu)（地方平臺(tái)公司）和基金管理公司成為PPP基金管理結(jié)構(gòu)的主體。其中,基金管理公司和投資人組建投資決策委員會(huì)；省級(jí)財(cái)政部門負(fù)責(zé)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行初審及擬定項(xiàng)目推薦名單。投委會(huì)最終通過(guò)審定的項(xiàng)目,由基金管理人與項(xiàng)目公司簽訂協(xié)議。

基金管理人的選定方式分為兩種,一是由主要出資人指定,二是由受托管理機(jī)構(gòu)（地方平臺(tái)公司）通過(guò)擇優(yōu)選擇確定。

模式三：財(cái)政直接出資,聯(lián)合金融機(jī)構(gòu)和社會(huì)資本發(fā)起設(shè)立PPP基金,進(jìn)一步劃設(shè)子基金并通過(guò)政府購(gòu)買服務(wù)方式引進(jìn)專業(yè)基金管理機(jī)構(gòu)。

圖2：模式二的PPP基金的組織架構(gòu)

圖3：模式三的PPP基金的組織架構(gòu)

在該模式下,財(cái)政直接出資并聯(lián)合金融機(jī)構(gòu)共同發(fā)起設(shè)立PPP基金,政府出資方包括省級(jí)財(cái)政部門,也可能包括部分市、縣級(jí)財(cái)政部門,由政府出資人、其他出資人單位相關(guān)負(fù)責(zé)人、投資顧問等共同組成投資決策委員會(huì)和項(xiàng)目審定委員會(huì)。投資決策委員會(huì)負(fù)責(zé)審定基金章程、項(xiàng)目投資策略、監(jiān)管制度、收益分配辦法等重大事項(xiàng)。項(xiàng)目審定委員會(huì)負(fù)責(zé)子基金具體項(xiàng)目投資決策,其職能也可能合并在投資決策委員會(huì)中,即只成立投資決策委員會(huì)。一般而言,該模式下省級(jí)財(cái)政部門在投委會(huì)擁有一票否決權(quán)。

政府方通過(guò)政府購(gòu)買服務(wù)的方式委托有資質(zhì)、有基金管理經(jīng)驗(yàn)和業(yè)績(jī)良好的機(jī)構(gòu)管理運(yùn)作?；鸸芾頇C(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)投資項(xiàng)目前期可行性評(píng)估，資金籌集，投放，項(xiàng)目監(jiān)管，基金賬戶管理，間隙資金運(yùn)作，信息披露等貫徹事前、事中、事后的基金全流程管理。投委會(huì)下設(shè)基金管理辦公室,由省級(jí)財(cái)政部門和出資人單位聯(lián)系人組成,對(duì)基金管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行考核管理。

資本主導(dǎo)模式

除政府主導(dǎo)成立PPP基金外,社會(huì)資本亦不甘寂寞。市場(chǎng)所多見的是由產(chǎn)業(yè)資本或金融資本主導(dǎo)。因?yàn)橹鲗?dǎo)方不同,運(yùn)行模式亦各有特點(diǎn)。

產(chǎn)業(yè)資本主導(dǎo)的PPP基金通常以產(chǎn)業(yè)龍頭企業(yè)作為牽頭方,通過(guò)產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的組合,在與金融機(jī)構(gòu)簽署總對(duì)總框架協(xié)議、設(shè)計(jì)一攬子合作模式的基礎(chǔ)上,共同圍繞特定產(chǎn)業(yè)PPP項(xiàng)目或有關(guān)資產(chǎn)交易籌集資金。產(chǎn)業(yè)資本主導(dǎo)的PPP基金既有全國(guó)性的,也有區(qū)域性的?；鹉技馁Y金主要以股權(quán)形式投入到項(xiàng)目公司,也可以股東借款的形式即債權(quán)投入到項(xiàng)目公司。

在此類PPP基金發(fā)展初期,多以基建類央企和大型地方國(guó)企為牽頭方,這些企業(yè)憑借已建立的品牌效應(yīng)和產(chǎn)業(yè)鏈,能充分發(fā)揮自身投融資優(yōu)勢(shì)和工程總包能力。

金融資本主導(dǎo)的PPP基金大多以金融機(jī)構(gòu)總部或級(jí)別較高的分部作為牽頭方,發(fā)展初期牽頭方主要集中在銀行尤其是全國(guó)性商業(yè)銀行,隨后信托、證券、保險(xiǎn)等多元化金融主體陸續(xù)參與。

雖然這類PPP基金也是金融資本與產(chǎn)業(yè)資本的結(jié)合,但定位偏向財(cái)務(wù)投資人,基金追求類固定收益,希望獲得穩(wěn)定回報(bào)。金融資本在財(cái)務(wù)管理和風(fēng)險(xiǎn)掌控方面頗具優(yōu)勢(shì),但較于產(chǎn)業(yè)資本在市場(chǎng)操盤和項(xiàng)目運(yùn)作能力方面有所欠缺,應(yīng)進(jìn)一步拓寬眼界,提升發(fā)展格局。

關(guān)鍵問題

——投資

PPP基金主要采取投資入股項(xiàng)目公司、為項(xiàng)目公司提供債權(quán)融資以及“投貸結(jié)合”等方式參與PPP項(xiàng)目。鑒于PPP項(xiàng)目普遍設(shè)有最低資本金比例要求,因此PPP基金可通過(guò)投資入股的方式從項(xiàng)目層面解決資本金的問題,可緩解地方政府的財(cái)政壓力,同時(shí)有利于各利益相關(guān)方的風(fēng)險(xiǎn)分配。除了股權(quán)融資外,債權(quán)融資是解決PPP項(xiàng)目融資的主要渠道。

未來(lái),PPP基金對(duì)PPP項(xiàng)目的資金支持方式將更加多元。同時(shí),對(duì)于一些關(guān)系到國(guó)計(jì)民生的重大項(xiàng)目,在綜合統(tǒng)籌的基礎(chǔ)上可適當(dāng)提高支持力度,采取“投貸結(jié)合”的模式給予更高額度的融資支持。

——回報(bào)

PPP基金的回報(bào)與投資相伴而生,緊密相連。實(shí)行股權(quán)投資的項(xiàng)目,按股權(quán)的比例享有收益；實(shí)行債權(quán)投資的項(xiàng)目,按約定的回報(bào)率獲取收益,該回報(bào)率以同期人民幣貸款基準(zhǔn)利率上浮一定幅度設(shè)置上限。

從實(shí)際情況看,不少PPP基金出資人的回報(bào)機(jī)制采取固定收益加浮動(dòng)收益的方式,一般基金所得收益按年分配,首先用于分配優(yōu)先級(jí)出資人的固定回報(bào)。收益超過(guò)優(yōu)先級(jí)出資人的固定回報(bào)部分可作為浮動(dòng)收益部分在各出資人中按一定比例分配。

——退出

PPP基金存續(xù)期限屆滿時(shí),如果尚有項(xiàng)目未實(shí)現(xiàn)退出,可考慮由投資該項(xiàng)目的基金出資人表決是否延長(zhǎng)存續(xù)期限,如果未能獲得通過(guò),該基金應(yīng)到期解散?；鹚钟械纳形赐瓿赏顺龅腜PP項(xiàng)目公司的股權(quán)可由出資人直接持有,而債權(quán)可通過(guò)提前設(shè)計(jì)使其不超過(guò)PPP基金存續(xù)期,這是PPP基金退出模式之一。PPP基金的退出模式之二在于,當(dāng)PPP基金存續(xù)期限屆滿時(shí),其股權(quán)投資部分由政府或社會(huì)資本回購(gòu),債權(quán)部分同樣可借助提前設(shè)計(jì)使其不超過(guò)PPP基金存續(xù)期。

堅(jiān)持專業(yè)運(yùn)作

在經(jīng)歷了探索起步、快速發(fā)展階段之后,PPP基金運(yùn)作日趨完善,引導(dǎo)作用日益增強(qiáng),但存在短期投機(jī)、明股實(shí)債等現(xiàn)象,必須進(jìn)一步加以規(guī)范。

一是深化層次性設(shè)計(jì)?，F(xiàn)階段PPP基金多采用優(yōu)先劣后的分級(jí)基金模式,這種模式?jīng)]有完全實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的合理分配,財(cái)政承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)過(guò)多。因此應(yīng)結(jié)合實(shí)際,探索建立PPP基金的分層管理制度。針對(duì)收益好、現(xiàn)金流穩(wěn)定的PPP項(xiàng)目,可以由財(cái)政和金融機(jī)構(gòu)同股同權(quán),即不分優(yōu)先劣后的普通基金模式,風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān),收益共享；針對(duì)沒有現(xiàn)金流或現(xiàn)金流較差、主要依靠政府付費(fèi)的PPP項(xiàng)目,可以探索財(cái)政資金發(fā)揮引導(dǎo)、支持作用,采用公司型、契約型等基金形式。

二是強(qiáng)化規(guī)模性控制。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì),截至2015年底,各地共設(shè)立了780余只政府引導(dǎo)基金,規(guī)模達(dá)22000多億元。已經(jīng)設(shè)立的省級(jí)PPP基金基本是由省級(jí)財(cái)政部門主導(dǎo),并通過(guò)股權(quán)投資等形式注資。因此,必須通過(guò)一般公共預(yù)算、政府性基金預(yù)算、國(guó)有資本經(jīng)營(yíng)預(yù)算安排財(cái)政投資基金注資,發(fā)揮財(cái)政資金引導(dǎo)作用和“種子”效應(yīng),合理控制基金規(guī)模。

三是堅(jiān)持專業(yè)性運(yùn)作。PPP模式強(qiáng)調(diào)“專業(yè)的人做專業(yè)的事”,在PPP基金運(yùn)作上也不例外。要積極引入優(yōu)秀的基金管理團(tuán)隊(duì),通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制選擇最具基金運(yùn)營(yíng)實(shí)力的機(jī)構(gòu),借助先進(jìn)的管理理念和技術(shù)水平提高PPP基金的運(yùn)作效率和投資效率,完善PPP項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分配,實(shí)現(xiàn)最合適的一方承擔(dān)最合適的風(fēng)險(xiǎn)。

四是加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)性監(jiān)督。一是建立和完善各種制度規(guī)范。加強(qiáng)對(duì)PPP基金的監(jiān)管,設(shè)置基金業(yè)務(wù)隔離的“防火墻”,相關(guān)部門通過(guò)信息共享,聯(lián)合監(jiān)管促使基金規(guī)范運(yùn)作。二是規(guī)范基金公司行為,保護(hù)出資人權(quán)益,防范基金管理人、基金銷售機(jī)構(gòu)及基金銷售支付結(jié)算機(jī)構(gòu)在銷售和宣傳推介過(guò)程中的不規(guī)范行為,控制潛在風(fēng)險(xiǎn)。三是要進(jìn)一步明確基金公司的主體責(zé)任,履行風(fēng)險(xiǎn)提示責(zé)任,根據(jù)PPP基金發(fā)展趨勢(shì),加強(qiáng)各環(huán)節(jié)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管控。

（作者單位：國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心宏觀部）