作者簡介：鐘菲（1974.7-），女，江西九江，江西省建設(shè)銀行，經(jīng)濟師，學歷（1999級學士）研究方向：金融。

摘要：我國利率調(diào)控模式一直以來都備受關(guān)注，隨著近期“利率走廊”模式多次被中央銀行提及并實踐，該模式在中國市場的影響正在日益增強。本文通過對利率走廊的本質(zhì)、出現(xiàn)的背景、作用原理及其優(yōu)點的介紹，闡述在利率走廊機制實施后對商業(yè)銀行的影響。

關(guān)鍵詞：利率走廊；貨幣政策；目標利率；利率穩(wěn)定

11月17日，央行網(wǎng)站刊登了本年度的第12號工作論文《利率走廊、利率穩(wěn)定性和調(diào)控成本》，對利率走廊的基本原理、作用機制作用、最優(yōu)利率走廊上限以及政策建議作了詳實的介紹和模型搭建。之后利率走廊迅速成了各界關(guān)注的焦點。兩日后，央行官方微博提到“探索常備借貸便利利率發(fā)揮利率走廊上限的作用，加快建設(shè)適應(yīng)市場需求的利率形成和調(diào)控機制”，讓利率走廊更受大眾期待。與此同時，人民銀行決定于2015年11月20日下調(diào)分支行常備借貸便利利率。對符合宏觀審慎要求的地方法人金融機構(gòu)，隔夜、7天的常備借貸便利利率分別調(diào)整為2.75%、3.25%。并在2015年11月24日，進行了SLF操作0.5億元，期限為隔夜，利率為2.75%。央行這一系列的動作，標志著中國跨入“利率走廊”時代，SLF將打造成利率走廊的上限，中國貨幣政策新傳導機制正逐漸由數(shù)量型轉(zhuǎn)向為價格型。

一、利率走廊概述

利率走廊（interest rate corridor）是指中央銀行通過向商業(yè)銀行提供存貸款的便利，設(shè)定和調(diào)節(jié)自身的存貸款利率，構(gòu)筑利率走廊上下限，實現(xiàn)對同業(yè)拆借利率的調(diào)控。在利率走廊的實際應(yīng)用中，其上限為中央銀行對商業(yè)銀行的貸款利率，商業(yè)銀行在清算資金出現(xiàn)短缺時，可以以此利率向中央銀行申請抵押貸款獲得資金；而下限是商業(yè)銀行在中央銀行的準備金存款利率，當商業(yè)銀行資金較多，出現(xiàn)清算余額（超額儲備）時，可以按照此利率存于中央銀行。利率走廊的機制使得市場利率圍繞目標利率中樞在上下限之間波動，從而形成一條“走廊”。

二、利率走廊出現(xiàn)的背景

隨著金融市場的不斷完善，電子貨幣在經(jīng)濟中得到了越來越廣泛的應(yīng)用。信貸、金融儲蓄以及非現(xiàn)金結(jié)算都成為電子貨幣快速擴張的領(lǐng)域。傳統(tǒng)的貨幣調(diào)控政策（數(shù)量調(diào)控）難以應(yīng)對電子貨幣的快速發(fā)展，對穩(wěn)定利率的效果日益削弱。而先進的電子支付系統(tǒng)為中央銀行實施利率走廊調(diào)控提供了技術(shù)保障，保證市場流動性維持在某個需要的水平上，從而平抑市場利率的波動。

另一方面，伴隨經(jīng)濟全球化和科技創(chuàng)新為主題的新經(jīng)濟時代的到來，新的貨幣政策--通貨膨脹目標制成為許多西方發(fā)達國家的選擇。這一新政策將控制通貨膨脹作為中央銀行的首要政策目標。政府公布目標通貨膨脹率并對其實現(xiàn)做出承諾使得利率走廊成為必然選擇和內(nèi)在需求。

三、利率走廊的作用原理

利率走廊引導市場利率的原理主要有兩點：

（1）利益誘導機制。商業(yè)銀行追求利益最大化的動機促使市場利率限定于走廊內(nèi)。在商業(yè)銀行能夠以貸款利率（利率走廊上限）向中央銀行拆入資金時，就沒有銀行會在市場上以更高的利率借入資金。同理，當商業(yè)銀行可以以準備金存款利率將清算余額存入中央銀行，那么市場便不會出現(xiàn)更低的利率拆出資金。

（2）預期引導的告示效應(yīng)。中央銀行及時的向市場公布政策及利率目標，可以有效的引導和穩(wěn)定市場的預期，避免預期利率飆升而出現(xiàn)囤積流動性的傾向，使得市場利率向目標利率聚攏。

四、利率走廊調(diào)控模式的優(yōu)點

在利率走廊調(diào)控模式中，理論上中央銀行為商業(yè)銀行提供了無限的流動性，使得商業(yè)銀行免于意外流動性短缺的沖擊。超額準備金利率以及再貸款利率在市場拆借利率中起到上下限的作用，因此利率走廊調(diào)控模式具備公開市場操作所不具備的一些優(yōu)點：

1.利率走廊模式簡單透明，有利于公眾形成穩(wěn)定預期

在傳統(tǒng)的利率調(diào)控模式下，中央銀行通過貨幣數(shù)量的調(diào)節(jié)來穩(wěn)定利率水平，不利于商業(yè)銀行對當局的操作做出準確預期。中央銀行一些防御性的調(diào)控行動可能被商業(yè)銀行看做是主動型政策，這樣的錯誤預期將導致利率的不合理波動，違背了中央銀行為保持利率穩(wěn)定做出的調(diào)整。利率走廊調(diào)控方式則一目了然，有效引導商業(yè)銀行的預期，在商業(yè)銀行追求利益最大化的同時實現(xiàn)了利率在利率走廊范圍內(nèi)趨于穩(wěn)定。

2.利率走廊模式操作成本更低，效率更高

傳統(tǒng)的貨幣供應(yīng)量調(diào)節(jié)需要中央銀行頻繁的在公開市場上進行操作，從而平抑短期名義利率的波動。在這樣迂回的調(diào)控過程中，中央銀行可能出現(xiàn)高買低賣的情形。與此同時，法定準備金的存在，中央銀行還需要支付大量的準備金利息。這些原因都極大推高了調(diào)控成本。而利率走廊模式的調(diào)控只需要中央銀行在交易日初設(shè)定利率目標，并承諾在必要時進行干預。往往在現(xiàn)實過程中，商業(yè)銀行之間的交易將促使利率自發(fā)的形成中央銀行的利率目標，自然也就降低了貨幣當局采取公開市場操作的頻次和成本，無需通過共開市場操作穩(wěn)定目標利率。

3.利率走廊模式更加明確有效

在利率走廊模式中，中央銀行不需要主動進行干預，只需要調(diào)節(jié)利率走廊上下限便可清楚的表達貨幣政策意圖。商業(yè)銀行在相互博弈中，追求利潤最大化，將利率的波動控制在一定范圍內(nèi)。相比于公開市場操作可能導致利率的外生性波動，利率走廊模式對于利率調(diào)控更加明確有效。

五、利率走廊機制對商業(yè)銀行的影響

我國中央銀行目前主要采用公開市場操作的模式，通過改變貨幣供應(yīng)量影響利率。2015年中國人民銀行多次進行了降息降準，并在10月24日開放銀行等金融機構(gòu)存款利率浮動上限，利率市場化近在咫尺。在利率市場化逐步到位后，央行利率操作也重新提上議程，在《2015年一季度常備便利開展情況》就提出將常備借貸便利（SLF）作為貨幣市場上限的功能。彰顯出央行在不斷豐富貨幣政策措施的同時，努力推動我國貨幣調(diào)控從數(shù)量型向價格型轉(zhuǎn)變。

在利率市場化的進程中、利率走廊的框架下，商業(yè)銀行需要提升自身的運營管理能力，以便在拆借市場上尋求企業(yè)利益最大化的目標。與此同時，商業(yè)銀行需清晰認識央行角色的變化，尤其在利率走廊收窄的情況下，中央銀行將為借款和貸款的商業(yè)銀行充當經(jīng)紀人的角色，撮合借貸雙方資金交易。

債券市場也將隨著利率走廊機制的實施發(fā)生改變，在過去債券投資的重要研究內(nèi)容是銀行間的流動性，在銀行間流動性緊張時，貨幣市場利率上行，同時債券的收益率也會升高；反之在銀行間流動性寬松時，債券收益率將下降。這和我國債券市場投資者熱衷期限錯配，獲取債券收益率與拆借利率的利差有密切關(guān)系。利率走廊時代的到來將促使貨幣市場的利率不再直接反應(yīng)銀行間流動性，而是直接和央行的短期利率目標掛鉤。這使得過去根據(jù)貨幣市場利率探究債券市場的分析邏輯不再具備有效性。在利率市場化以后，長期債券的收益率將更加緊密的與基本面及風險偏好掛鉤，可能造成長期債券收益率的波動區(qū)間擴大。而短期債券的收益率將與央行在貨幣市場的目標利率直接關(guān)聯(lián)，波動性將會收窄。（作者單位：建設(shè)銀行江西分行）

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