姜懿翀

進(jìn)入2016年，中國A股市場和外匯市場均遭遇了劇烈的波動，這讓人們不禁又一次將目光聚焦于中國金融領(lǐng)域的改革和中國經(jīng)濟(jì)的未來走勢。

特別是熔斷機(jī)制的“磁吸”放大效應(yīng)，讓A股跌停板形同虛設(shè)。由此熔斷機(jī)制被一些批評人士稱之為“是一個(gè)畫虎不成反類犬的怪物”;匯率的大幅波動，更是引發(fā)了一些人士開始重新審視資本項(xiàng)目的開放;股市匯市的波動，讓投資大鱷索羅斯公開表示要做空亞洲貨幣，人民幣、港元自然難免會成為做空的標(biāo)的。

在這種背景下，中國金融領(lǐng)域的改革下一步又該如何推進(jìn)？在改革的過程中，我們應(yīng)該如何把握改革與開放的節(jié)奏？應(yīng)該如何處理改革中出現(xiàn)的問題和挑戰(zhàn)？是用改革促開放還是用開放去倒逼改革？這是一些無法回避的關(guān)鍵問題。

我們知道，在棋牌競技領(lǐng)域，倘若棋手或牌手走錯(cuò)棋、出錯(cuò)牌的話，很有可能會將一盤好棋下輸，將一手好牌打爛。金融領(lǐng)域的改革同樣如此，如果在一些國內(nèi)外因素的干擾和影響下，走錯(cuò)“棋”或出錯(cuò)“牌”的話，帶來的就不是紅利，反而是災(zāi)難了。

金融領(lǐng)域的改革事關(guān)中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級的全局，因此，在這些領(lǐng)域推出新的改革舉措，應(yīng)該慎之又慎。既不能害怕承擔(dān)改革的風(fēng)險(xiǎn)，因循守舊、止步不前，也不能不顧實(shí)際過于冒進(jìn)和冒險(xiǎn)，更不能不思進(jìn)取、不進(jìn)行創(chuàng)新，信奉拿來主義，進(jìn)行單純的復(fù)制，最終淪為東施效顰的笑料。而在新的政策或改革舉措出現(xiàn)問題的時(shí)候，更需要拿出急速糾錯(cuò)的智慧和勇氣。

股市匯市大幅波動

2016年是中國“十三五”的開局之年，也是推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革的攻堅(jiān)之年。但開年以來，金融市場的大動蕩，給人們心里平添了不少擔(dān)憂和恐慌。

1月4日，A股新年開市第一天，也是實(shí)行熔斷機(jī)制的第一天。

這一天，中國股市和匯市的巨幅波動引發(fā)了全球金融市場的高度緊張。當(dāng)日，A股兩次觸及熔斷機(jī)制的兩級閾值提前停市，上證綜指暴跌6.86%，深成指暴跌8.28%。A股的恐慌迅速傳導(dǎo)到周邊市場，亞歐股市普遍大跌。而在外匯市場，離岸人民幣兌美元匯率大幅下跌600多個(gè)基點(diǎn)，拖累在岸人民幣兌美元匯率中間價(jià)輕松跌破元關(guān)口。

這還只是暴風(fēng)雨的“序幕”，此后幾天，恐慌的情緒四處蔓延和擴(kuò)散，股市、匯市的血雨腥風(fēng)讓全球金融市場一片哀鴻，擔(dān)憂的情緒猛然升壓并快速擴(kuò)散（當(dāng)然，這種巨幅波動讓做空的投機(jī)者可能賺了個(gè)盆滿缽溢）。

從1月4-18日，短短的11個(gè)交易日，滬綜指從3539.18一路下挫，擊穿了2015年8月26日國家隊(duì)救市時(shí)創(chuàng)下的低點(diǎn)2580.71，下探2844.70后短時(shí)止跌，截止記者發(fā)稿時(shí)的1月22日，指數(shù)在2900點(diǎn)左右橫盤震蕩。

而在人民幣匯市，從1月4-14日，經(jīng)歷了過山車般的8個(gè)交易日。從1月4日離岸人民幣兌美元匯率突破6.6元關(guān)口，至1月7日，輕松突破6.6元關(guān)口，一度跌至6.75元;在岸人民幣匯率跌至6.59元，創(chuàng)下5年來的新低。期間，離岸與在岸人民幣匯率的價(jià)差曾擴(kuò)大至1600個(gè)基點(diǎn)以上。此后，在中國央行的強(qiáng)力干預(yù)下，1月11日，離岸人民幣兌美元匯率猛跌近1000個(gè)基點(diǎn)，才將離岸與在岸的價(jià)差迅速抹平。

值得注意的是，在此期間，離岸人民幣（CNH）市場拆借利率突然大幅上升。1月12日，香港隔夜離岸人民幣銀行同業(yè)拆放利率（Hibor）從13.4%飆升至，創(chuàng)下有記錄以來的最高水平，而臺灣離岸人民幣隔夜拆借定盤利率（Taibor）也從12.1%上升至，創(chuàng)下歷史高點(diǎn)。

股市的大幅下跌和人民幣快速貶值，令全球市場對中國經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂進(jìn)一步加劇。在1月20-21日舉行的達(dá)沃斯論壇上，中國金融市場和中國經(jīng)濟(jì)改革等話題備受關(guān)注。中國國家副主席李源潮、中國證監(jiān)會副主席方星海等在接受國外媒體專訪時(shí)，就上述話題分別進(jìn)行了介紹和闡述。這表明，中國經(jīng)濟(jì)的一舉一動，早已牽連著世界經(jīng)濟(jì)的脈搏。

熔斷機(jī)制罪與罰

談及開年后的資本市場，熔斷機(jī)制（）是一個(gè)避不開的話題。

反思本次股市大幅調(diào)整（業(yè)內(nèi)將其稱為“第三次股災(zāi)”）的原因，《中國民商》記者綜合發(fā)現(xiàn)，不外乎有以下幾方面的因素：首先是經(jīng)濟(jì)層面，供給側(cè)改革和產(chǎn)能出清任重道遠(yuǎn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力、新增長點(diǎn)未成大氣候;其二，美國加息、人民幣貶值導(dǎo)致的流動性趨緊;其三，1.1萬億元的大小非減持的禁令到期……等等。但是熔斷機(jī)制的“磁吸”放大效應(yīng)，則是A股迅速破位下殺的重要推手。

股4天4熔斷，尤其是1月7日早盤開市后，剔除中間熔斷休市的15分鐘，整天成交不到15分鐘就休市了。熔斷后，滬深兩市暴跌上演千股跌停，哀鴻遍野。本意是為了防范市場非理性出現(xiàn)的大跌而設(shè)立的熔斷機(jī)制，在中國市場卻遭遇了水土不服。一時(shí)各種段子手輪番上場，有人甚至調(diào)侃稱，慶祝A股熔斷機(jī)制首日“測試”成功，這無疑是人們用自娛的精神自慰受創(chuàng)的心靈。

熔斷機(jī)制（CircuitBreaker），也叫自動停盤機(jī)制，是指當(dāng)股指波幅達(dá)到規(guī)定的熔斷點(diǎn)時(shí)，交易所為控制風(fēng)險(xiǎn)采取的暫停交易措施，類似于保險(xiǎn)絲在過量電流通過時(shí)會熔斷以保護(hù)電器不受到損傷。美國、法國、日本、新加坡、韓國等國均采用了熔斷機(jī)制，并取得了比較好的效果。

2015年12月4日，上交所、深交所、中金所正式發(fā)布指數(shù)熔斷相關(guān)規(guī)定，熔斷基準(zhǔn)指數(shù)為滬深指數(shù)，采用5%和7%兩檔閾值，于2016年1月1日起正式實(shí)施。這項(xiàng)政策的出臺，背景是去年6月股災(zāi)事件之后，監(jiān)管層為應(yīng)對今后出現(xiàn)“千股跌停”而引進(jìn)的國外的制度。但是，其實(shí)施效果委實(shí)令人失望。

造成這種結(jié)果的關(guān)鍵原因，在于監(jiān)管層機(jī)械照搬國外的制度，而忽視了A股已經(jīng)有了漲停板制度，再設(shè)熔斷機(jī)制則顯得有點(diǎn)多此一舉。更為關(guān)鍵的是，在征求意見期間，據(jù)媒體報(bào)道，深交所研究所在提交給證監(jiān)會的報(bào)告中明確提出：7%熔斷離5%太近，容易引發(fā)磁吸效應(yīng);同時(shí)7%檔熔斷時(shí)間太長，會影響市場連續(xù)性和流動性?？上У氖窃撘庖娮C監(jiān)會并沒有采納。

在頻繁熔斷或?qū)⒁l(fā)股市流動性危機(jī)后，1月日晚間，上海證券交易所、深圳證券交易所、中國金融期貨交易所宣布，權(quán)衡利弊之后，自2016年1月日起暫停實(shí)施指數(shù)熔斷機(jī)制。1月21日，在達(dá)沃斯論壇上，中國證監(jiān)會副主席方星海坦承，熔斷機(jī)制“不是一個(gè)適合中國市場的決策”。這意味著，熔斷機(jī)制在執(zhí)行4天之后已經(jīng)完全夭折了。

對于監(jiān)管者及時(shí)糾錯(cuò)、勇于承認(rèn)錯(cuò)誤，我們應(yīng)該給予贊賞，但是，對于這一項(xiàng)在如此短時(shí)間就匆匆夭折、并造成重大影響的政策的出臺和實(shí)施，我們也必須給予足夠的反思甚至是問責(zé)。否則，幾萬億市值的灰飛煙滅就毫無價(jià)值了，同時(shí)也是對今后改革政策出臺與實(shí)施的一個(gè)鏡鑒。

證券市場改革先后手

熔斷機(jī)制在中國的水土不服，只是中國證券市場改革必須反思的一個(gè)小環(huán)節(jié)。更為重要的是，必須進(jìn)一步思考，在中國證券市場，還必須著力推進(jìn)哪些改革？這些改革又需要按照一個(gè)什么樣的輕重緩急的順序去推進(jìn)？

對于為何在別的市場管用的熔斷機(jī)制到了內(nèi)地股市就變味了，為何會“畫虎不成反類犬”，有分析認(rèn)為，關(guān)鍵是改革的方向出了問題，主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是管理層忽視內(nèi)地股市是一個(gè)散戶主導(dǎo)、高度投機(jī)、市場機(jī)制不發(fā)達(dá)的市場，這樣的土壤注定了熔斷機(jī)制會水土不服，空方會利用它來達(dá)到制造市場恐慌進(jìn)而實(shí)現(xiàn)其利益的目的。

二是管理層一個(gè)勁兒地給市場“戴籠頭”，結(jié)果是適得其反。為了降低A股市場可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，管理層已經(jīng)給市場設(shè)置了很多的防火墻，比如“T+1”、的漲跌停板制度等等。在層層限制的市場中，市場風(fēng)險(xiǎn)短期內(nèi)無法充分有效地釋放，而風(fēng)險(xiǎn)釋放過程的拉長，則是A股牛短而熊長的重要原因。

中國股市改革路徑到底應(yīng)該怎么走？關(guān)鍵還在于推進(jìn)市場化改革的進(jìn)程，建立更加公平透明的市場機(jī)制，讓市場的歸市場。專家提醒，對于市場風(fēng)險(xiǎn)，更好的方法是讓市場自我消化釋放，否則圍堵的結(jié)果只能是川壅而潰。

中國人民大學(xué)金融與證券研究所所長吳曉求認(rèn)為，去年股市異常波動，既有對發(fā)展資本市場復(fù)雜性理解不深帶來的急于求成的主觀原因，更有制度、規(guī)則、監(jiān)管等基礎(chǔ)架構(gòu)原因。他建議目前大力發(fā)展資本市場的基本方向不能改變，同時(shí)要規(guī)范融資渠道，建立更加市場化的交易機(jī)制。

大智慧股份有限公司執(zhí)行總裁洪榕表示，我們希望自己的產(chǎn)品在資本護(hù)航下高附加值地走向世界，但我們的金融體系、資本市場顯然沒有做好充分準(zhǔn)備，于是，我們非常著急地希望建設(shè)一個(gè)和國家戰(zhàn)略相匹配的金融體系和資本市場，這才有了金融、資本市場的快速變革。但我們對這種變革顯然經(jīng)驗(yàn)不足，我們過去成功的調(diào)控模式、風(fēng)控模式的效能明顯下降。

在市場機(jī)制方面，吳曉求認(rèn)為，A股交易機(jī)制的結(jié)構(gòu)性缺陷對市場危機(jī)起了助推作用，其中“T+1”的交易制度由于不能進(jìn)行日內(nèi)回轉(zhuǎn)交易，在市場突然出現(xiàn)變向時(shí)投資者無法控制風(fēng)險(xiǎn)，一些符合適當(dāng)性規(guī)定的投資者可能會轉(zhuǎn)向股指期貨，通過套空來鎖定風(fēng)險(xiǎn)，這就對股指期貨的下行產(chǎn)生了一定壓力，從而會在更宏觀的層面影響現(xiàn)貨市場趨勢。而且股指期貨實(shí)行的是“T+0”規(guī)則，股票現(xiàn)貨市場與股票衍生品市場完全不同的交易機(jī)制使兩個(gè)市場的風(fēng)險(xiǎn)控制功能脫節(jié)，也使股指期貨市場的投機(jī)色彩更濃。

“從規(guī)則一體化、市場化和國際化的角度看，股票市場全面實(shí)行‘T+0交易制度的時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟?！钡菂菚郧笠蔡嵝?，這種改革是否會減弱股指期貨的風(fēng)險(xiǎn)傳遞作用，尚難下定論。

洪榕也認(rèn)為，熔斷機(jī)制、股指期貨、漲跌停板制度等在A股市場都是助漲助跌的工具，因?yàn)锳股市場是趨勢投資者為主的市場，這些工具就像牛鼻子，一定會被市場主力用來牽引市場。這在A股是血淋淋的事實(shí)，但很多人視而不見，反而一直用西方的例子來佐證這些工具的正向作用。

他希望，證監(jiān)會可以就目前我國的特殊交易制度（“T+1”及漲跌停板制度）舉辦一次公開聽證會，由支持方和反對方公開辯論，他申請作為反對方參加?！罢胬聿晦q不明，要解決特色A股暴漲暴跌問題，須從解決特色交易制度入手?！?/p>

多因素致匯市大動蕩

針對2016年以來人民幣對美元匯率再次出現(xiàn)的大幅貶值，中國外匯投資研究院院長譚雅玲在接受《中國民商》記者專訪時(shí)表示，這是多重因素合力形成的結(jié)果。她認(rèn)為目前是一個(gè)非常時(shí)期，短期內(nèi)人民幣貶值的壓力還會繼續(xù)擴(kuò)大，但很難判斷2016年或者更長時(shí)間周期人民幣的具體走勢。

譚雅玲認(rèn)為，此次導(dǎo)致人民幣對美元匯率大幅波動有以下五個(gè)方面的原因：

一是去年12月份以來人民幣一直在貶值，今年的貶值是上一年慣性的延續(xù)。

二是人民幣匯率與美元指數(shù)的走勢有著特別大的關(guān)系。如今美元升值的態(tài)勢仍在繼續(xù)，美元指數(shù)最近穩(wěn)定在98附近，但仍處于一個(gè)比較高的位置。

三是市場的推波助瀾。老百姓集中購匯、外貿(mào)企業(yè)結(jié)匯意愿不強(qiáng)，助推了人民幣的貶值?？只判睦硎谴舜稳嗣駧艆R率波動的主要原因。

四是2016年中國經(jīng)濟(jì)的前景仍不太樂觀，人們對經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的信心不足，也對人民幣的貶值起到了推波助瀾的作用。

五是近期國際貨幣基金組織和美國都在就人民幣正式納入SDR進(jìn)行表態(tài)，這對此輪人民幣貶值也起到了一定的推動作用。

中國銀行國際金融研究所副所長宗良則認(rèn)為，人民幣的貶值既有經(jīng)濟(jì)因素也有金融因素，既是順應(yīng)“811”匯改之后市場因素更占主導(dǎo)的結(jié)果，也是美聯(lián)儲加息政策的外溢效應(yīng)的持續(xù)發(fā)酵。從此次匯率波動的直接觸發(fā)因素看，主要是由于偏弱的經(jīng)濟(jì)基本面和股票市場的大幅波動。

未來人民幣的匯率要保持哪種走向呢？宗良認(rèn)為，未來人民幣匯率將呈現(xiàn)出以下特征：一是匯率市場化改革的方向不會變;二是雙向波動的運(yùn)行特征不會變，人民幣兌美元自主波動，而人民幣兌一籃子貨幣基本穩(wěn)定。2016年動蕩的開局表明今年人民幣兌美元匯率會在人行維穩(wěn)的干預(yù)下，以雙向波動形式逐步下跌，后期可能會企穩(wěn)回升，不會出現(xiàn)一貶到底的局面。預(yù)計(jì)波幅不會超過5%。隨著人民幣國際化的不斷推進(jìn)，人民幣可能呈現(xiàn)總體升值情況。

在對未來人民幣匯率的走勢上，譚雅玲的判斷是：短期內(nèi)由于人們恐慌情緒的延續(xù)以及美元的繼續(xù)走強(qiáng)，人民幣貶值的壓力還會繼續(xù)擴(kuò)大;中期而言，拿現(xiàn)在非常時(shí)期的狀態(tài)去判斷中長期走勢不太理性。2016年五六月份或者七八月份，人民幣升值的可能性也會出現(xiàn);從長期的角度去談?wù)撊嗣駧抛邉莠F(xiàn)在為時(shí)尚早，很難判斷2016年或者更長時(shí)間周期人民幣的具體走勢。

“8.11”匯改反思

從“8.11”匯改以來，盡管中國官方多次表示人民幣沒有持續(xù)貶值的基礎(chǔ)，但人民幣似乎還是不可避免地進(jìn)入了貶值的通道。數(shù)據(jù)顯示，人民幣兌美元匯率中間價(jià)已從2015年8月11日的6.2298元下挫至月20日的6.5779元，累計(jì)貶值超過3000點(diǎn)。

對此，上海外國語大學(xué)國際金融貿(mào)易學(xué)院院長章玉貴分析認(rèn)為，人民幣匯率近期的波動，從歷史的長河來看，是其完成自身角色定位戰(zhàn)略性切換過程中必然遭遇的重要風(fēng)險(xiǎn)之一，也是中國管理復(fù)雜金融系統(tǒng)能力儲備能力尚顯不足的具體表現(xiàn)。

他認(rèn)為，最近幾年中國在推進(jìn)人民幣國際化過程中的相關(guān)政策，有的似有值得檢討之處，就“8·11”匯改而言，盡管其本身意在優(yōu)化人民幣兌美元中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制，但相關(guān)操作顯得有些倉促，導(dǎo)致當(dāng)天與第二天的人民幣市場交易價(jià)連續(xù)跌停，進(jìn)而造成關(guān)于人民幣加入競爭性貶值的市場恐慌，人民幣貶值預(yù)期驟然升溫。盡管央行采取了包括拋售外匯儲備、實(shí)施宏觀審慎管理、加強(qiáng)跨境資金流動真實(shí)性審核等一系列維穩(wěn)措施，但人民幣貶值預(yù)期遲遲不能消退。

海通證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷也認(rèn)為，央行或許低估了匯率波動對于資本市場帶來的巨大沖擊。蒙代爾的“不可能三角理論”再度顯示威力。2015年8月份的匯改，10月份的“雙降”，12月份加入SDR，2016年一開年試圖再動匯率，動作過多過大了。他表示，當(dāng)今確實(shí)不是匯率改革和人民幣國際化的一個(gè)合適窗口期。怎么辦呢？退一步海闊天空。穩(wěn)住匯率（不是指穩(wěn)定），確保不爆發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，已經(jīng)成為今年金融工作的重心。

不過，誠如國際貨幣基金組織（IMF）副總裁朱民所指出的，“形成有管理的浮動匯率機(jī)制從來不是一件容易的事情，將是一個(gè)漸進(jìn)、學(xué)習(xí)的過程”。因此，對于人民幣國際化和匯率機(jī)制改革中遇到的挑戰(zhàn)，我們應(yīng)該持包容心態(tài)。

毫無疑問，現(xiàn)階段，中國央行在管理流動性時(shí)，要高度關(guān)注人民幣匯率的穩(wěn)定。對于中國央行來說，應(yīng)該如何應(yīng)對人民幣貶值和資金外流呢？對此，中國工商銀行城市金融研究所趙幼力認(rèn)為，仍要在資本項(xiàng)目開放、人民幣貶值和貨幣政策獨(dú)立性之間進(jìn)行取舍和妥協(xié)。

國家外匯管理局前局長易綱，在克魯格曼“三元悖論”基礎(chǔ)上提出的擴(kuò)展三角理論框架（X+Y+M=2，其中X為匯率，Y代表貨幣政策，M代表資本流動狀態(tài);3個(gè)變量變動范圍均在0-1之間，分別代表各項(xiàng)政策目標(biāo)的全然無效和全然實(shí)現(xiàn)，其余中間值表示中間狀態(tài)。）如果放任人民幣在市場力量下迅速貶值，能保證資本項(xiàng)目開放的進(jìn)展和貨幣政策的獨(dú)立性（節(jié)約外匯儲備的消耗）。

但是要想遏制人民幣的貶值態(tài)勢，則有兩種選擇：一是動用外匯儲備沖銷，二是放緩資本項(xiàng)目開放。第一種方式代價(jià)太大。3.3萬億美元的外匯儲備用來托人民幣匯率無異于杯水車薪，2015年全年已消耗掉了外匯儲備存量的1/6。實(shí)施第二種方式的可能性更大。事實(shí)上，2015年10月以來，為應(yīng)對人民幣對美元大幅波動的風(fēng)險(xiǎn)，央行采取了多項(xiàng)收緊資本管制的措施。

趙幼力認(rèn)為，涉外貨幣政策的重點(diǎn)將是人民幣快速貶值（至少15%）和嚴(yán)厲的資本管制之間在區(qū)間上和程度上的平衡，此強(qiáng)則彼弱。下調(diào)存款準(zhǔn)備金率將成為一個(gè)常規(guī)性操作。如果2016年外匯占款減少人民幣2萬億元，則至少需要下調(diào)存款準(zhǔn)備金率3-4次。

值得注意的是，據(jù)新華社1月12日報(bào)道，國務(wù)院日前任命潘功勝為國家外匯管理局局長，免去易綱的國家外匯管理局局長職務(wù)。潘功勝上任后，在外匯改革上將推出哪些新舉措值得期待。

根據(jù)1月初召開的2016年全國外匯管理工作會議消息，在這次會議上，潘功勝以外管局黨組書記的身份作工作報(bào)告。會議確定，未來改革方向是，有序推進(jìn)資本項(xiàng)目可兌換，加強(qiáng)國際收支監(jiān)測，完善宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系。

金融改革忌單兵突進(jìn)

日前，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組辦公室主任劉鶴在為中國金融四十人論壇書系之《21世紀(jì)金融監(jiān)管》所做的序言中強(qiáng)調(diào)，由于金融資源具有高度流動性，金融市場具有很強(qiáng)的整體性，金融改革需要特別注重單兵突進(jìn)和整體協(xié)調(diào)的關(guān)系，防止改革部門化、碎片化。僅在單個(gè)領(lǐng)域推進(jìn)某項(xiàng)改革往往難以取得預(yù)期效果，反過來也會影響這項(xiàng)改革的可行性、可信度。

據(jù)媒體報(bào)道，1月初，美國財(cái)政部長雅各布·盧在當(dāng)談到中國的經(jīng)濟(jì)波動及其對美國經(jīng)濟(jì)的影響時(shí)曾表示，美國應(yīng)當(dāng)真正留意的挑戰(zhàn)是：中國是否會堅(jiān)持其所承諾的改革方案？這個(gè)國家是否會繼續(xù)開放市場？

隨著人民幣納入SDR，其實(shí)美國等一直在施壓中國盡快推動資本項(xiàng)目開放。特別是在美元進(jìn)入加息周期，全球資金向美國流入的背景下。如何研判人民幣國家化和匯率改革則顯得非常關(guān)鍵。

“沒有必要重新審視資本項(xiàng)目開放?！敝袊鈪R投資研究院院長譚雅玲向《中國民商》記者強(qiáng)調(diào)，推動人民幣國際化和穩(wěn)定人民幣匯率之間并不矛盾，兩者是一個(gè)統(tǒng)一體。國際化的前提是必須保證安全。中國股市和匯市的大幅波動，對世界金融的安全都是不利的。何況，中國的金融市場還存在著很多不足和缺陷，我們應(yīng)該在能力所及的范圍內(nèi)去開放市場。否則的話，不僅會給自己帶來麻煩，也會給世界帶來麻煩。

“人民幣走國際化的道路，不見得就一定跟資本項(xiàng)目全面開放有關(guān)，應(yīng)該有它的個(gè)性和獨(dú)立性，應(yīng)該突出中國的個(gè)性和主張，然后對接國際標(biāo)準(zhǔn)和國際的開放程度?！弊T雅玲認(rèn)為，應(yīng)該遵循這個(gè)順序，去討論人民幣國際化的問題。改革和開放是相輔相成的，我們一定是主動去應(yīng)對，不要用倒逼給我們的改革施加壓力，倒逼是沒有準(zhǔn)備好，是適應(yīng)客觀環(huán)境，這樣去改革的風(fēng)險(xiǎn)是極大的。只要中國的標(biāo)準(zhǔn)和基礎(chǔ)沒有達(dá)成，就沒有必要草率、沒有必要急功近利去開放。

中國社科院世經(jīng)政所國際投資室主任張明也提醒，在人民幣匯率與利率形成機(jī)制尚未充分市場化、宏觀審慎監(jiān)管框架尚未真正到位、國內(nèi)既有金融風(fēng)險(xiǎn)尚未得到根本性緩釋的前提下，中國政府應(yīng)該在進(jìn)一步開放資本賬戶的問題上繼續(xù)保持漸進(jìn)、審慎、可控的態(tài)度。

與此同時(shí)，譚雅玲警告稱，當(dāng)今國內(nèi)對于貨幣問題關(guān)注過多，對經(jīng)濟(jì)實(shí)業(yè)關(guān)注太少，即使貨幣貶值也不能發(fā)揮對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用，反而會擴(kuò)大金融投機(jī)的恐慌心理。金融專業(yè)不足是影響我國貨幣發(fā)展的重要基礎(chǔ)，值得高度重視，需引起警惕。因此，此時(shí)更擔(dān)憂的是風(fēng)險(xiǎn)，未來加強(qiáng)實(shí)業(yè)經(jīng)濟(jì)才是根本任務(wù)與長遠(yuǎn)根基。

她表示，近期的人民幣貶值推波助瀾已經(jīng)驗(yàn)證投機(jī)性很大。查處虛假貿(mào)易時(shí)的貿(mào)易滑坡很嚴(yán)重，表明匯率根基錯(cuò)位價(jià)格要素嚴(yán)重。我們需要調(diào)整思路與結(jié)構(gòu)，以實(shí)體經(jīng)濟(jì)為主，以外貿(mào)發(fā)展為主，匯率對其意義才會正常。

“按照現(xiàn)在的開放程度，資本流動很難做到完美管制，那利率和匯率總要放一頭，顯然利率的穩(wěn)定對于像我們這種內(nèi)需為主的大型經(jīng)濟(jì)體而言更重要?！比鈻|京日聯(lián)銀行中國首席金融市場分析師李劉陽稱，在“三元悖論”的三角都在動的情況下，如何權(quán)衡，就很考驗(yàn)管理層的水平。

加強(qiáng)監(jiān)管乃題中之義

必須強(qiáng)調(diào)的是，金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展的血脈，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、融入發(fā)展大局是我國金融的職責(zé)所在、命運(yùn)所系。金融改革和金融創(chuàng)新，都必須堅(jiān)持市場配置金融資源的改革導(dǎo)向，都必須協(xié)同推進(jìn)與之配套的實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域改革。這也意味著，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)大力構(gòu)建宏觀審慎監(jiān)管框架來防范潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)。

中國國家副主席李源潮在1月21日的冬季達(dá)沃斯論壇上表示，中國將繼續(xù)干預(yù)股市，確保少數(shù)投機(jī)者不會通過犧牲普通投資者的利益來獲利。他強(qiáng)調(diào)，中國股市“尚未成熟”，政府將加強(qiáng)監(jiān)管來避免過度波動。

“匯改考驗(yàn)中國管理復(fù)雜金融能力?！闭掠褓F認(rèn)為，人民幣邁向全球主要貨幣勢必引致美元價(jià)值的重估，這是國際范圍內(nèi)的既得利益者不愿看到的，而中國在現(xiàn)階段根本談不上全球資本市場的熟練玩家。在此諸多約束條件下，中國必須以十二分的警惕感審視人民幣匯率深幅波動的風(fēng)險(xiǎn)，切不可因?yàn)檠垧捜嗣駧艊H化紅利而放松金融安全籬笆，任何時(shí)候都不要忽視實(shí)體經(jīng)濟(jì)競爭力的整固與提升。

在1月16日召開的全國證券期貨監(jiān)管工作會議上，中國證監(jiān)會主席肖鋼也表示，證券基金期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)開展創(chuàng)新業(yè)務(wù)要緊緊圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)宗旨和資本市場中介服務(wù)的基本定位，不能為創(chuàng)新而創(chuàng)新。產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)和新業(yè)務(wù)推出要堅(jiān)守法律法規(guī)底線，做好風(fēng)險(xiǎn)評估論證，緊扣企業(yè)多元化融資需求和投資者多樣化財(cái)富管理需要，推動解決企業(yè)融資難、融資貴和居民財(cái)富管理的問題。

在匯率市場，為了打擊市場空頭，1月18日，央行宣布，自1月25日起對境外金融機(jī)構(gòu)在境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)存放，執(zhí)行正常存款準(zhǔn)備金率政策。顯然，央行此舉意在降低資金流動性，減少空頭套利空間。市場普遍認(rèn)為，央行大舉買入離岸人民幣，降低CNH和匯差，減少了套利資金對在岸人民幣的貶值壓力，在降低了人民幣貶值風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也借此打擊了空頭。

“不妨吸取近期國內(nèi)股市震蕩的教訓(xùn)，在放松管制的同時(shí)加強(qiáng)適度監(jiān)管。認(rèn)真做好國外金融危機(jī)的案例分析，梳理貨幣攻擊的各種做法和危機(jī)發(fā)展演變的機(jī)制，搞清楚每個(gè)交易項(xiàng)目開放的風(fēng)險(xiǎn)?！敝袊鹑谒氖苏搲呒壯芯繂T管濤建議，在做好情景分析、壓力測試的基礎(chǔ)上，要不斷充實(shí)政策工具箱，完善相關(guān)應(yīng)對預(yù)案，做到未雨綢繆。

不過，在非常時(shí)期，進(jìn)行適當(dāng)?shù)馁Y本管制與所提的廣泛而自由的使用并不矛盾，國際社會也給予了認(rèn)可。在達(dá)沃斯論壇上，日本央行行長黑田東彥呼吁中國實(shí)施更嚴(yán)格的資本管制措施，來自阻止熱錢外流穩(wěn)定人民幣匯率。值得玩味的是黑田東彥實(shí)施資本管制的看法，并沒有遭到IMF總裁拉加德的反對。

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10年“匯改”歷程

始于2005年7月的人民幣匯率形成機(jī)制改革，已經(jīng)走過了10多年的時(shí)間。2005年7月21日，中國人民銀行宣布美元兌換人民幣官方匯率由8.27調(diào)整為8.11，人民幣升幅約為2.1%。央行同時(shí)還宣布廢除原先盯住單一美元的貨幣政策，開始實(shí)行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。人民幣兌美元交易價(jià)日浮動幅度由0.3%擴(kuò)大至0.5%。

此后，中國人民銀行對人民幣匯率形成機(jī)制進(jìn)行了數(shù)次微幅的調(diào)整。2012年4月，央行發(fā)布公告稱，自年4月16日起，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價(jià)浮動幅度由0.5%擴(kuò)大至1%。2014年3月15日，央行再次發(fā)布公告，自2014年3月17日起，銀行間即期外匯市場人民幣兌美元交易價(jià)浮動幅度由1%擴(kuò)大至2%。

中國社科院世經(jīng)政所國際投資室主任張明表示，匯改10年，人民幣匯率顯著低估的局面已經(jīng)基本上改變。2012年6月至2015年5月這10年間，人民幣對美元、歐元與日元分別升值了26%、32%與33%，而人民幣對其他國際主要貨幣的升值幅度更遠(yuǎn)超上述三大國際貨幣。根據(jù)BIS（國際清算銀行）的數(shù)據(jù)，在這10年間，人民幣名義有效匯率與實(shí)際有效匯率分別提升了46%與。

2015年8月11日，中國央行在匯改上又邁出了新的步伐。當(dāng)日，央行發(fā)表聲明，決定完善人民幣兌美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)。自即日起，做市商在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價(jià)報(bào)價(jià)。這被稱之為“‘8.11匯改”。

人民幣匯率自從打破過去相當(dāng)長時(shí)期內(nèi)的“對外升值、對內(nèi)貶值”的剛性預(yù)期之后，中國外匯交易中心宣布將定期公布CFETS人民幣匯率指數(shù)，標(biāo)志著中國將采用更為靈活的外匯制度，以逐步改變過去主要盯住美元的做法，這被認(rèn)為是人民幣脫鉤美元的跡象，也符合人民幣加入SDR之后作為全球貨幣格局中重要參與主體的基本特質(zhì)。