王亮

2月6日，如意集團(tuán)（000626.SZ）發(fā)布收購(gòu)草案，擬通過(guò)發(fā)行股份和支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式購(gòu)買(mǎi)至正投資及金波等25名自然人所持有的遠(yuǎn)大物產(chǎn)集團(tuán)有限公司（下稱“遠(yuǎn)大物產(chǎn)”）48%股權(quán)，并向特定對(duì)象遠(yuǎn)大集團(tuán)募集13.16億元配套資金。

根據(jù)評(píng)估報(bào)告，遠(yuǎn)大物產(chǎn)截至評(píng)估基準(zhǔn)日2015年8月31日的賬面凈資產(chǎn)為6.41億元，評(píng)估值為73.06億元，增值率為1039.53%。經(jīng)各方協(xié)商，遠(yuǎn)大物產(chǎn)48%股權(quán)作價(jià)35.04億元。

此前，如意集團(tuán)已經(jīng)持有遠(yuǎn)大物產(chǎn)52%股權(quán)，遠(yuǎn)大物產(chǎn)也是如意集團(tuán)收入和利潤(rùn)的主要來(lái)源，上述交易一旦成功，遠(yuǎn)大物產(chǎn)將成為如意集團(tuán)全資子公司。如意集團(tuán)表示，交易將顯著增加歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)和凈資產(chǎn)，上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量、持續(xù)發(fā)展能力和持續(xù)盈利能力均將得到顯著提高，從而充分保障公司及中小股東的利益。

不過(guò)，《證券市場(chǎng)周刊》記者發(fā)現(xiàn)，遠(yuǎn)大物產(chǎn)主營(yíng)業(yè)務(wù)連年巨虧，扣非后凈利潤(rùn)更是連續(xù)五年為負(fù)，其利潤(rùn)主要來(lái)源于投資收益（期貨及電子交易收益），但遠(yuǎn)大物產(chǎn)的衍生品收益結(jié)構(gòu)與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)并不匹配，其盈利能力的持續(xù)性存疑。

此外，遠(yuǎn)大物產(chǎn)2014年的第一大客戶和第五大客戶均在工商系統(tǒng)中難尋蹤影;而且，如意集團(tuán)與遠(yuǎn)大物產(chǎn)披露的采銷(xiāo)數(shù)據(jù)也有較大出入。

盈利玄機(jī)

遠(yuǎn)大物產(chǎn)是一家從事大宗商品流通綜合服務(wù)的企業(yè)，主營(yíng)石化、金屬、農(nóng)產(chǎn)品等大宗商品貿(mào)易。

1999年9月10日，遠(yuǎn)大集團(tuán)將其持有的遠(yuǎn)大物產(chǎn)52%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給如意集團(tuán)，對(duì)價(jià)為883.6萬(wàn)元。

在草案中，如意集團(tuán)多次表示，經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，遠(yuǎn)大物產(chǎn)已經(jīng)從傳統(tǒng)的貿(mào)易商成為大宗商品交易商，即以現(xiàn)貨貿(mào)易為基礎(chǔ)，輔以期貨等金融衍生品工具，通過(guò)現(xiàn)貨與期貨的有機(jī)結(jié)合，一面為上下游產(chǎn)業(yè)鏈提供穩(wěn)定的交易服務(wù)，一面規(guī)避了大宗商品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，并賺取合理商業(yè)利潤(rùn)。

此次交易對(duì)方至正投資等股東共同承諾，遠(yuǎn)大物產(chǎn)2015-2017年實(shí)現(xiàn)的經(jīng)審計(jì)歸屬凈利潤(rùn)分別不低于5.58億元、6.46億元和7.51億元。

然而，《證券市場(chǎng)周刊》記者發(fā)現(xiàn)，遠(yuǎn)大物產(chǎn)主營(yíng)業(yè)務(wù)連年巨虧，扣非后凈利潤(rùn)更是連續(xù)五年為負(fù)，其利潤(rùn)主要來(lái)源于投資收益（期貨及電子交易收益）。

問(wèn)題是，遠(yuǎn)大物產(chǎn)這種盈利模式可持續(xù)嗎？

草案披露的數(shù)據(jù)顯示，2013年、2014年及2015年1-8月，遠(yuǎn)大物產(chǎn)的凈利潤(rùn)分別為1.56億元、6.01億元和5.76億元，其中“現(xiàn)貨業(yè)務(wù)盈利”分別為-3.78億元、-9.40億元、-8.05億元，“期貨及電子交易等衍生品業(yè)務(wù)盈利”分別為5.96億元、16.50億元、15.24億元。

另外，如意集團(tuán)年報(bào)信息顯示，2010-2012年遠(yuǎn)大物產(chǎn)的凈利潤(rùn)分別為1.31億元、8053萬(wàn)元和5424萬(wàn)元;而如意集團(tuán)的投資收益主要來(lái)源于“遠(yuǎn)大物產(chǎn)及其部分子公司根據(jù)市場(chǎng)行情的變化從事電子交易、期貨交易和遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)的凈損益”，2010-2012年分別為1.32億元、1.10億元和1.83億元。

由此可見(jiàn)，若是剔除投資收益的影響，2010-2015年遠(yuǎn)大物產(chǎn)主營(yíng)業(yè)務(wù)已經(jīng)連續(xù)五年虧損。

實(shí)際上，遠(yuǎn)大物產(chǎn)投資收益的大幅增長(zhǎng)主要得益于投資規(guī)模的暴增。

在年報(bào)中，如意集團(tuán)披露了衍生品投資情況，2013-2015年期末其衍生品投資金額分別為39.14億元、130.49億元、139.32億元。

上述衍生品投資類型均為期貨投資，而遠(yuǎn)大物產(chǎn)主要交易的衍生品種類也是商品期貨，由此可以推測(cè)，如意集團(tuán)披露的衍生品投資情況應(yīng)該也是遠(yuǎn)大物產(chǎn)的實(shí)際投資規(guī)模。

遠(yuǎn)大物產(chǎn)在草案中提到，“商品期貨交易金額在公司董事會(huì)批準(zhǔn)的額度范圍內(nèi)進(jìn)行操作，一般期貨交易所的保證金杠桿平均為10倍，在包含對(duì)沖的交易模式情況下，交易杠桿控制在8倍以內(nèi)?！?/p>

在審計(jì)報(bào)告中，遠(yuǎn)大物產(chǎn)表示，公司及子公司于交易發(fā)生時(shí)，通過(guò)期貨經(jīng)紀(jì)公司支付交易保證金取得期貨交易合約，交易保證金作為存出投資款計(jì)入“其他貨幣資金”科目（或其他應(yīng)收款——電子交易）。

2013-2015年，遠(yuǎn)大物產(chǎn)期貨及電子交易保證金（“其他貨幣資金”科目下的期貨保證金+“其他應(yīng)收款”科目下的電子交易保證金）分別為2.61億元、13.33億元、11.23億元。

在“期現(xiàn)結(jié)合與期貨業(yè)務(wù)的區(qū)別”中，遠(yuǎn)大物產(chǎn)表示，期現(xiàn)結(jié)合是建立在現(xiàn)貨業(yè)務(wù)基礎(chǔ)之上，期貨業(yè)務(wù)是現(xiàn)貨業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理工具;期現(xiàn)結(jié)合具備現(xiàn)貨支撐，總體上呈現(xiàn)出現(xiàn)貨多頭、期貨空頭的格局……期貨業(yè)務(wù)開(kāi)展受到現(xiàn)貨業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)狀況的直接影響。

也就是說(shuō)，在供需雙方任何一方提出需求的時(shí)候，遠(yuǎn)大物產(chǎn)會(huì)在期貨等金融衍生品市場(chǎng)套期保值，在第一時(shí)間滿足客戶需要的同時(shí)增加了遠(yuǎn)大物產(chǎn)的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，隨后遠(yuǎn)大物產(chǎn)一邊在現(xiàn)貨市場(chǎng)洽談能夠最優(yōu)滿足客戶需要的現(xiàn)貨合同，一邊繼續(xù)在不同期貨市場(chǎng)、不同交易月份、高度相關(guān)性的不同品種之間做優(yōu)化調(diào)整，一旦能夠最優(yōu)滿足客戶需要的現(xiàn)貨合同簽訂，就會(huì)對(duì)應(yīng)地將期貨市場(chǎng)的保值頭寸做等比例平倉(cāng)處理，有的時(shí)候期貨市場(chǎng)的實(shí)物交割也是遠(yuǎn)大物產(chǎn)實(shí)現(xiàn)最優(yōu)滿足客戶需要的重要途徑。

“報(bào)告期內(nèi)各衍生品收益占比情況”顯示，2013年、2014年及2015年1-8月，遠(yuǎn)大物產(chǎn)石油化工類衍生品的收益占比分別為15%、44%、42%。

遠(yuǎn)大物產(chǎn)表示，石油化工衍生品的收益逐年增長(zhǎng)，占比處于較高水平，且占比日趨穩(wěn)定，這與石油化工業(yè)務(wù)作為遠(yuǎn)大物產(chǎn)第一主營(yíng)業(yè)務(wù)的地位及現(xiàn)貨份額相匹配。

2013年、2014年及2015年1-8月，遠(yuǎn)大物產(chǎn)“液化類商品貿(mào)易”收入分別為113.92億元、139.72億元和109.17億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為25.21%、30.62%、30.11%。

然而，遠(yuǎn)大物產(chǎn)“橡膠類衍生品”的收益占比卻與“塑膠類商品貿(mào)易”在遠(yuǎn)大物產(chǎn)的業(yè)務(wù)地位難以匹配。

2013年、2014年及2015年1-8月，遠(yuǎn)大物產(chǎn)“塑膠類商品貿(mào)易”收入分別為124.51億元、134.75億元和143.45億元，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為27.56%、29.54%、39.56%;同期，遠(yuǎn)大物產(chǎn)“橡膠類衍生品”的收益占比分別為42%、15%、7%。

在草案中，遠(yuǎn)大物產(chǎn)將五礦發(fā)展（600058.SH）、中化國(guó)際（600500.SH）視為競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，但兩者的投資收益卻遠(yuǎn)低于前者。Wind資訊顯示，五礦發(fā)展、中化國(guó)際2014年的營(yíng)業(yè)收入分別為1345.59億元和386.05億元，投資收益分別為2.19億元、10.73億元。

大客戶“查無(wú)此人” 采銷(xiāo)數(shù)據(jù)掐架

問(wèn)題不止于此，《證券市場(chǎng)周刊》記者還發(fā)現(xiàn)，遠(yuǎn)大物產(chǎn)2014年的第一大客戶和第五大客戶在工商系統(tǒng)中難尋蹤影;而且，如意集團(tuán)與遠(yuǎn)大物產(chǎn)披露的采銷(xiāo)數(shù)據(jù)也有較大出入，其銷(xiāo)售真實(shí)性存疑。

2014年，遠(yuǎn)大物產(chǎn)的第一大客戶為上海雙線輪胎銷(xiāo)售有限公司（下稱“上海雙線”），銷(xiāo)售金額為24.24億元，占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的比例為5.31%。

《證券市場(chǎng)周刊》記者在“全國(guó)企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)（上海）”中卻找不到“上海雙線輪胎銷(xiāo)售有限公司”。

另外，以上海雙線24.24億元的銷(xiāo)售金額也應(yīng)出現(xiàn)在如意集團(tuán)的前五大客戶名單中，但如意集團(tuán)前五大客戶名單中卻未見(jiàn)其身影。

2014年，如意集團(tuán)雖未披露前五大客戶名稱，但其當(dāng)年對(duì)第一大客戶的銷(xiāo)售額為11.44億元，較24.24億元存在十多億元的差距。

巧合的是，如意集團(tuán)對(duì)前五大客戶的銷(xiāo)售額竟與草案中披露的遠(yuǎn)大物產(chǎn)2013年前五大客戶銷(xiāo)售額完全一樣，甚至精確到（以萬(wàn)元為單位）小數(shù)點(diǎn)后兩位。但如意集團(tuán)2014年年報(bào)披露的對(duì)前五名供應(yīng)商采購(gòu)數(shù)據(jù)卻又與草案中披露的遠(yuǎn)大物產(chǎn)2013年、2014年前五大客戶采購(gòu)數(shù)據(jù)均難以匹配。

無(wú)獨(dú)有偶，遠(yuǎn)大物產(chǎn)2014年對(duì)第五大客戶江蘇歌爾德貴金屬有限公司（下稱“江蘇歌爾德”）的銷(xiāo)售金額為3.76億元，《證券市場(chǎng)周刊》記者同樣在“全國(guó)企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)（江蘇）”中沒(méi)有搜索到“江蘇歌爾德貴金屬有限公司”;另外，百度搜索江蘇歌爾德也未查到任何相關(guān)信息。

上海中金網(wǎng)旗下貴金屬投資平臺(tái)某負(fù)責(zé)人對(duì)《證券市場(chǎng)周刊》記者表示，國(guó)內(nèi)大宗商品交易所會(huì)員單位在證監(jiān)會(huì)是肯定有登記的，但在資料庫(kù)中沒(méi)有查到江蘇歌爾德;它可能是一個(gè)使用別人牌照的代理公司，這類公司一般在小寫(xiě)字樓里辦公，員工可能就幾個(gè)人或者十幾個(gè)人，與這類公司合作資金安全是存在問(wèn)題的。