賀雷

萬(wàn)科股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)

賀雷

此次萬(wàn)科股權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)，對(duì)于前海人壽而言，最安全的方式是以財(cái)務(wù)投資人的身份入局，但對(duì)萬(wàn)科及其管理者來(lái)說(shuō)，或許是一個(gè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)

最近的股權(quán)之爭(zhēng)，讓地產(chǎn)“一哥”萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司（下稱“萬(wàn)科”）倍感壓力。各種明爭(zhēng)、暗斗、表態(tài)與試探輪番上演，這讓本來(lái)專注開(kāi)疆?dāng)U土的萬(wàn)科有些分心。早在2014年初，萬(wàn)科總裁郁亮就曾拿著《門口的野蠻人》一書，向員工表達(dá)了萬(wàn)科股權(quán)分散，可能遭遇“野蠻人”舉牌的擔(dān)憂。

那時(shí)，萬(wàn)科股價(jià)觸底，一度低至7元，2015年9月終于反彈至13元上下。前海人壽及其一致行動(dòng)人通過(guò)三次舉牌，耗資200億元以15.04%的份額暫居萬(wàn)科第二大股東。

如果這場(chǎng)收購(gòu)發(fā)生在去年，收購(gòu)成本可以減半，目前的價(jià)位是否值得前海繼續(xù)出手？前海人壽只甘于當(dāng)一個(gè)財(cái)務(wù)投資者，還是擁有更大的野心？這恐怕還要問(wèn)問(wèn)萬(wàn)科現(xiàn)任第一大股東華潤(rùn)股份有限公司（下稱“華潤(rùn)股份”）的意見(jiàn)。

野蠻人敲門

萬(wàn)科是一家沒(méi)有實(shí)際控制人的公司，其股權(quán)分散程度在中國(guó)上市公司中極其少見(jiàn)。即便華潤(rùn)股份在8月31日和9月1日兩度增持萬(wàn)科，重回第一大股東的位置，其總共持有的股份也只有15.29%。

目前萬(wàn)科第二大股東前海人壽及其一致行動(dòng)人持股比例為15.04%，與華潤(rùn)僅在伯仲之間。而第三大股東是一家外資公司HKSCC NOMINEES LIMITED，持有11.9%的股份（數(shù)據(jù)來(lái)源于萬(wàn)科2015年半年報(bào)）。

對(duì)于前海人壽的“野蠻敲門”，萬(wàn)科高管在2015年中期業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上回應(yīng)說(shuō)：“歡迎任何投資者來(lái)投資萬(wàn)科，有人投資萬(wàn)科說(shuō)明萬(wàn)科是被看好的?！?/p>

總體來(lái)看，華潤(rùn)目前不打算放棄第一大股東的位置。而前海人壽也第一時(shí)間通過(guò)媒體表達(dá)了善意，稱其對(duì)萬(wàn)科的投資僅僅是財(cái)務(wù)投資，對(duì)萬(wàn)科這家企業(yè)進(jìn)行了深入研究分析。

但是一旦坐上大股東的位置，會(huì)不會(huì)通過(guò)股東大會(huì)、董事會(huì)來(lái)干預(yù)萬(wàn)科的運(yùn)作，對(duì)萬(wàn)科的管理層施壓，目前沒(méi)人知道。

對(duì)于前海人壽而言，最安全的方式是以財(cái)務(wù)投資人的身份入局，但對(duì)萬(wàn)科及其管理者來(lái)說(shuō)，或許是一個(gè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

可靠的藍(lán)籌

“萬(wàn)科作為行業(yè)龍頭，市值近1500億元，ROE超過(guò)19%，分紅收益率接近4%，屬于標(biāo)準(zhǔn)的藍(lán)籌股票；萬(wàn)科業(yè)績(jī)和股價(jià)一直較平穩(wěn)，在適宜的市場(chǎng)環(huán)境下具備一定的上升空間，符合監(jiān)管要求，符合前海人壽保險(xiǎn)資金穩(wěn)健和收益安全的資產(chǎn)配置要求?！鼻昂Ｈ藟凵踔吝€表示，愿意與華潤(rùn)共同推動(dòng)萬(wàn)科的國(guó)際化和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。

萬(wàn)科是中國(guó)房企中少有的能在擴(kuò)張中保持正向現(xiàn)金流的企業(yè)。自2009年以來(lái)，萬(wàn)科經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額一直為正，2014年的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為417億元，這證明其自身造血的能力非常強(qiáng)大。萬(wàn)科的運(yùn)營(yíng)安全性遠(yuǎn)高于恒大、保利等其他千億級(jí)別的地產(chǎn)公司。

目前，萬(wàn)科的市值在1500億元左右，對(duì)應(yīng)1178億元的凈資產(chǎn)和2105億元的預(yù)收款項(xiàng)，結(jié)合萬(wàn)科超過(guò)19%的凈資產(chǎn)回報(bào)率，其投資回報(bào)率可能達(dá)到15%左右。從財(cái)務(wù)角度看，對(duì)前海人壽這類追求穩(wěn)健投資的保險(xiǎn)資本來(lái)講是具有吸引力的。

同時(shí)，前海人壽及其一致行動(dòng)人的背后是寶能集團(tuán)，寶能系本身以綜合物業(yè)開(kāi)發(fā)、現(xiàn)代物流產(chǎn)業(yè)、文化旅游產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)等為核心業(yè)務(wù)，與萬(wàn)科的業(yè)務(wù)重合度較高，未來(lái)資源整合或者合作的空間很大。所以，舉牌萬(wàn)科對(duì)于前海人壽而言是“進(jìn)可攻、退可守”的好棋。

萬(wàn)科總裁郁亮曾拿著《門口的野蠻人》一書，向員工表達(dá)了萬(wàn)科股權(quán)分散，可能遭遇“野蠻人”舉牌的擔(dān)憂

萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司2015年中期業(yè)績(jī)推介會(huì)

郁亮的焦慮

無(wú)論是“野蠻人”的覬覦，還是萬(wàn)科股價(jià)不受資本市場(chǎng)“待見(jiàn)”，這都肯定有萬(wàn)科內(nèi)在的原因，而萬(wàn)科的“內(nèi)憂”也確實(shí)不少。

這個(gè)被管理層直接控制的上市公司，卻是房企中高管變動(dòng)最為頻繁的企業(yè)。2015年9月10日，在萬(wàn)科工作超過(guò)20年的老將，萬(wàn)科高級(jí)副總裁、成都區(qū)域本部CEO莫軍申請(qǐng)?zhí)崆巴诵荩^任者是被萬(wàn)科總裁郁亮快速提拔的70后新銳王海武，這已經(jīng)是今年萬(wàn)科高管的第四次調(diào)整。

為了提升股東權(quán)益回報(bào)率，萬(wàn)科推出經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)獎(jiǎng)金制度。在過(guò)去五年，萬(wàn)科的規(guī)模和利潤(rùn)不斷增長(zhǎng)，市盈率卻一直維持低位。

于是，萬(wàn)科進(jìn)一步推行“事業(yè)合伙人”制度，用合伙人的集體獎(jiǎng)金增持公司股票，將股東和事業(yè)合伙人的利益捆綁，甚至由于使用杠桿導(dǎo)致事業(yè)合伙人團(tuán)隊(duì)將承受比股東更大的投資風(fēng)險(xiǎn)。

萬(wàn)科稱，目的是“讓股東意識(shí)到，在股價(jià)問(wèn)題上，管理團(tuán)隊(duì)和他們是利益一致、同甘共苦的?！钡@也未顯著提升萬(wàn)科的股價(jià)。

有人質(zhì)疑，萬(wàn)科基于內(nèi)生性增長(zhǎng)的發(fā)展道路已經(jīng)走到盡頭。萬(wàn)科ROE增長(zhǎng)的真實(shí)因素是因?yàn)楹献魇介_(kāi)發(fā)，引入資本合伙人，但萬(wàn)科卻強(qiáng)調(diào)事業(yè)合伙人制度和跟投制度。如果說(shuō)，事業(yè)合伙人團(tuán)隊(duì)承受比股東更大的投資風(fēng)險(xiǎn)，那股東未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)更大。這不是所謂的風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，卻有可能成為對(duì)萬(wàn)科股東權(quán)益的蠶食。

對(duì)于未來(lái)的發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃，萬(wàn)科提出了“萬(wàn)科一二三”。即一條底線（質(zhì)量）、兩項(xiàng)戰(zhàn)略（城市配套服務(wù)商、產(chǎn)業(yè)化）和三個(gè)策略（主流定位、快速周轉(zhuǎn)、謹(jǐn)慎投資）。同時(shí)萬(wàn)科也在研究三個(gè)新課題：移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)思維、輕資產(chǎn)模式和混合所有制。

可見(jiàn)，萬(wàn)科在努力為自己探索更大的業(yè)績(jī)空間，通過(guò)轉(zhuǎn)型服務(wù)領(lǐng)域來(lái)贏得更高的估值。中國(guó)的城市化進(jìn)程還遠(yuǎn)未結(jié)束，如何巧妙地利用互聯(lián)網(wǎng)手段，盤活萬(wàn)科既有的巨大資產(chǎn)和資源，這應(yīng)該是其最大的機(jī)會(huì)。當(dāng)然，這一點(diǎn)寶能集團(tuán)也看得非常清楚。