李夢(mèng)元

摘 要：在我國確立了股票發(fā)行注冊(cè)制之后，股票市場(chǎng)的許多問題得到了解決，但是隨著我國市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的變革，股票發(fā)行注冊(cè)制本身的許多漏洞逐漸暴露出來，改革勢(shì)在必行。本文旨在分析股票發(fā)行注冊(cè)制對(duì)我國股市的影響下，對(duì)股市改革給出一些簡(jiǎn)單建議。

關(guān)鍵詞：股票發(fā)行注冊(cè)制；股市；影響

在股市注冊(cè)制出現(xiàn)以后，股票演變?yōu)榫哂惺袌?chǎng)化特點(diǎn)進(jìn)而體現(xiàn)優(yōu)越性。隨著該制度的逐步實(shí)施，證監(jiān)會(huì)逐漸下放職權(quán)，將主要精力集中到事后監(jiān)管中，協(xié)會(huì)和交易所得到了更多權(quán)力。通過加大對(duì)中介機(jī)構(gòu)的調(diào)查力度，保障市場(chǎng)能夠健康運(yùn)行。這一舉動(dòng)更符合市場(chǎng)的走向與法制化社會(huì)的方向。市場(chǎng)的參與主體各自完善，不再局限于自身的眼前利益，以平衡三方利益。

一、股票發(fā)行注冊(cè)制確立以前暴露的弊端

直到1990年中國才出現(xiàn)第一家證券交易所，可以說證券市場(chǎng)是一個(gè)很年輕的市場(chǎng)。在它誕生之后的一些時(shí)期，始終充斥著動(dòng)蕩與不安。權(quán)錢交織的現(xiàn)象層出不窮。

首先，因?yàn)樵S多上市公司效益差，導(dǎo)致投資價(jià)值低，這在西方股市是難以想象的；其次，由于初始股市投入資金多，交投過于旺盛，投機(jī)性強(qiáng)所以造成動(dòng)蕩大，追漲殺跌之風(fēng)嚴(yán)重，換手率超多百分之六百，是西方股市的15倍；再次，由于股市監(jiān)管力度太小，對(duì)信息與大客戶聯(lián)手等問題沒有進(jìn)行把控，管理不夠規(guī)范，地方利益傾向嚴(yán)重，使得證券所從中得利；另外，國內(nèi)國外同股異價(jià)，國內(nèi)股價(jià)高于國外股價(jià)；還有，為配合新股發(fā)行，人為造勢(shì)，上市公司隱瞞不利因素，高估利益指標(biāo)，一旦上市成功，就會(huì)發(fā)表聲明來掩飾錯(cuò)誤；除此之外，還有制度相對(duì)封閉的原因，由于對(duì)本國金融的保護(hù)，外國人不允許參與買賣，與國際社會(huì)脫節(jié)；最后，退市機(jī)制有缺陷，嚴(yán)重虧損照常掛牌等現(xiàn)象也并不少見。

二、股票發(fā)行注冊(cè)制的影響

十八屆三中全會(huì)曾提出提出“健全多層次資本市場(chǎng)體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革”的政策。隨后證監(jiān)會(huì)發(fā)布了從核準(zhǔn)制向注冊(cè)制的過渡的方案，產(chǎn)生了多方面的影響。

（一）殼資源價(jià)值不在

A股企業(yè)一直實(shí)行審核發(fā)行，使退出渠道得到開拓，企業(yè)的發(fā)行量主導(dǎo)權(quán)轉(zhuǎn)到了交易所與發(fā)行人手里，監(jiān)管部門無權(quán)干涉。開始階段成長性較好的企業(yè)會(huì)為投資商帶來巨大利潤與回報(bào)。部分企業(yè)上市后變成空殼，形成垃圾股票。有些投資者非常熱衷于炒作垃圾股。制度的實(shí)施扭轉(zhuǎn)了這種現(xiàn)象，使股票市場(chǎng)更加市場(chǎng)化，使優(yōu)勝劣汰成為一種常態(tài)。在股票發(fā)行注冊(cè)制度下，上市公司變得不再神秘，將發(fā)行人信息披露由投資者自行選擇并給出定價(jià)，打破了新股遭遇惡炒的局面。上市再不是企業(yè)的保險(xiǎn)箱，殼資源可利用性降低，惡劣公司難以在A股中生存。

（二）價(jià)值投資來臨

股票發(fā)行注冊(cè)制扭轉(zhuǎn)了原有的混亂價(jià)值體系，改良了估值體系，劣幣驅(qū)逐良幣的現(xiàn)象不復(fù)存在。在股票發(fā)行注冊(cè)制下，市場(chǎng)估值會(huì)議真實(shí)價(jià)值為準(zhǔn)線進(jìn)行下移，殼公司不會(huì)再被盲目追捧。原有的券商投行業(yè)務(wù)的市場(chǎng)供給量驟增，價(jià)值與成長投資成為主流，短期套利的情況得以緩解。在股票發(fā)行注冊(cè)制下，市場(chǎng)化大大加深，定價(jià)多少與投資者的選擇成為發(fā)行的重要條件，如果定價(jià)超出預(yù)期或是不被投資人所看好，很可能會(huì)發(fā)行失敗。因此，VC/PE機(jī)構(gòu)投資在種子階段或早期就會(huì)開始關(guān)注，與原始投資相適應(yīng)，股價(jià)也被重新制定。從新股的發(fā)行的市場(chǎng)化程度新股的數(shù)據(jù)可以得出“三高”現(xiàn)象大大減少的結(jié)論，不同市場(chǎng)的盈利均有所下降，資金招募超員現(xiàn)象有所緩解，新股上市溢價(jià)率下降，這些變化太明顯，通過簡(jiǎn)單的觀察即可得出。

（三）注冊(cè)制屬長期利好

從長期來看，推行股票發(fā)行注冊(cè)制可大大降低中國股市行政政策化，市場(chǎng)機(jī)制可以得到最大限度的發(fā)揮，可以使中國證券市場(chǎng)長期穩(wěn)健發(fā)展，使A股市場(chǎng)炒風(fēng)濃厚、績優(yōu)股低位運(yùn)行等現(xiàn)象不復(fù)存在。股票發(fā)行注冊(cè)制下，板塊擴(kuò)容，殼資源貶值，重組股與題材股炒作力度下降。而隨著價(jià)值投資等理念的逐步深入，藍(lán)籌股的關(guān)注度勢(shì)必會(huì)上升。

（四）將推動(dòng)投資人專業(yè)升級(jí)

由審核機(jī)關(guān)鎖定審核風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)槭袌?chǎng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。股票發(fā)行注冊(cè)制對(duì)培養(yǎng)有能力的投資人群與提高市場(chǎng)水平有促進(jìn)作用。股票發(fā)行注冊(cè)制的實(shí)行要求投資者自發(fā)做出判斷，提高投資者素質(zhì)，降低投資者的依賴心理，推動(dòng)證券市場(chǎng)穩(wěn)步發(fā)展。實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制可以政府卸掉股票發(fā)行的審批責(zé)任，使股票發(fā)行變?yōu)槭袌?chǎng)行為，這對(duì)增強(qiáng)投資者的理性理財(cái)有重要影響。

（五）券商保薦人與承銷商總體受益

上市公司規(guī)模擴(kuò)大，股市市場(chǎng)化、商業(yè)化，投資業(yè)務(wù)盈利喜人，證券的衍生商品是發(fā)展方向。改革與創(chuàng)新步入黃金時(shí)代，券商認(rèn)可股票發(fā)行注冊(cè)制，但是保薦風(fēng)險(xiǎn)也大大加深。能力強(qiáng)操守好的機(jī)構(gòu)更具市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，中介受處罰成為新常態(tài)，服務(wù)投資者成為真正的重心。轉(zhuǎn)變投行定位，更注重銷售能力，開始真正意義上的選擇企業(yè)。賣出的價(jià)格成為關(guān)鍵點(diǎn)，篩選企業(yè)只有看到它的成長性才有盈利的機(jī)會(huì)[1]。

（六）不利影響

國家的審核制行政干預(yù)過多，監(jiān)察機(jī)制檢查過剩，越過了權(quán)力的邊界，這對(duì)證券市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展是不利的，沒有完全達(dá)成股票發(fā)行注冊(cè)制最初制定的目標(biāo)，建立以市場(chǎng)機(jī)制為主導(dǎo)的新股并沒有完全實(shí)現(xiàn)。

三、對(duì)目前股票發(fā)行注冊(cè)制漏洞的解決辦法

由于股票發(fā)行注冊(cè)制還存在些許問題，其改革已經(jīng)箭在弦上不得不發(fā)。推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革已成為設(shè)計(jì)市場(chǎng)與主體的重要問題，也是推進(jìn)監(jiān)管轉(zhuǎn)型關(guān)鍵點(diǎn)。改革股票發(fā)行注冊(cè)制的必要之處就在于既可以解決發(fā)行人與投資者信息溝通的問題，又可以標(biāo)清監(jiān)管部門的監(jiān)管范圍，避免干擾過度，發(fā)行股票的價(jià)格與數(shù)量由各方博弈得出，使市場(chǎng)發(fā)揮配置資源的決定性作用。

推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革，應(yīng)建立健全的多層次現(xiàn)代化資本市場(chǎng)體系，多渠道多角度多方法推動(dòng)股權(quán)融資并且規(guī)范目前的債券市場(chǎng)，還要提高融資比重。要實(shí)行新股注冊(cè)制，即發(fā)行股票一旦被發(fā)行人申請(qǐng)，要依法向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)申報(bào)。證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)要審查申報(bào)文件，但不對(duì)其進(jìn)行實(shí)質(zhì)性評(píng)價(jià)與審核，將判斷的機(jī)會(huì)留給市場(chǎng)。股票發(fā)行注冊(cè)制的核心一點(diǎn)就是證券發(fā)行人只要不同虛假消息，即使無價(jià)值，主管機(jī)關(guān)也不能控制，有效進(jìn)行市場(chǎng)化程度高的制度改革[2]。

改革股票發(fā)行注冊(cè)制需要對(duì)退市制度進(jìn)行改革，使其配套。股票發(fā)行注冊(cè)制需要證監(jiān)會(huì)扮演監(jiān)督者，只要公司合格就可以安排上市，指標(biāo)不合格的公司要嚴(yán)加處罰。要建立全面的預(yù)備板制度并將其算為主板一個(gè)部分通過觀察期進(jìn)行考核，如果合格則直接進(jìn)到主板，不合格則直接退市，形成流動(dòng)，把權(quán)力交還給市場(chǎng)。從其他國家成功的實(shí)踐經(jīng)歷來看，股票發(fā)行注冊(cè)制最大的特征是眾籌的天然權(quán)利。只要合法合理，不違背國家相關(guān)規(guī)定。企業(yè)可以對(duì)自身發(fā)行與否，發(fā)行時(shí)間，發(fā)行價(jià)格自主做出決定。股票發(fā)行注冊(cè)制的監(jiān)管核心是信息披露，要求企業(yè)需要展示投資信息，政府不做管理，監(jiān)管機(jī)構(gòu)不對(duì)其負(fù)責(zé)，企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，所以招股說明書的要具有齊備、一致、可理解的特性。

要建立以市場(chǎng)機(jī)制為主導(dǎo)的新股發(fā)行制度，股票發(fā)行要建立以市場(chǎng)為主導(dǎo)、披露為本位的監(jiān)管有力的上市制度。對(duì)市場(chǎng)預(yù)期做到明確，對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行內(nèi)在約束，建立以市場(chǎng)機(jī)制為主導(dǎo)的新股發(fā)行制度安排[3]。

結(jié)束語：目前的股票發(fā)行注冊(cè)制的確有很多有利的影響，資本市場(chǎng)發(fā)展已經(jīng)具有重大利好，新股“三高”現(xiàn)象與堰塞湖問題得以解決，市場(chǎng)供求關(guān)系和組成結(jié)構(gòu)得以改善，因?yàn)楹闷髽I(yè)被爭(zhēng)搶，差企業(yè)被自然淘汰。但是從中長期來看，還是有許多問題要加以改進(jìn)。目前的改革僅指明了方向，名沒有提出配套措施、完善配套細(xì)節(jié)，這是證監(jiān)會(huì)的職責(zé)。所以，徹底推行股票發(fā)行注冊(cè)制改革仍需很長的一段路要走。（作者單位：安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)財(cái)政與公共管理學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

[1] 帥曉林.我國推行股票發(fā)行注冊(cè)制的路徑選擇與制度建設(shè)[J].新金融，2015（03）：55-58.

[2] 劉立紅.股票發(fā)行注冊(cè)制對(duì)我國股市的若干影響[J].中外企業(yè)家，2015（09）：75+77.

[3] 馮燕.股票發(fā)行注冊(cè)制對(duì)我國股市的影響[J].經(jīng)營管理者，2014（02）：29.