田亞凱

摘要：創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)市場(chǎng)，其特點(diǎn)是高創(chuàng)新性和高成長(zhǎng)性，在經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的中國(guó)，它的存在為資本市場(chǎng)注入了新鮮的血液，長(zhǎng)遠(yuǎn)看來(lái)，發(fā)展情景廣闊。但是，發(fā)展的同時(shí)，我們更應(yīng)該注意創(chuàng)業(yè)板上市公司存在的諸多問(wèn)題，由于公司在融資等方面的特殊性，目前為止，創(chuàng)業(yè)板上市公司的資本結(jié)構(gòu)還不是最優(yōu)狀態(tài)，仍然存在很多問(wèn)題。

關(guān)鍵詞：創(chuàng)業(yè)板上市公司；資本結(jié)構(gòu)；股權(quán)結(jié)構(gòu)

一、創(chuàng)業(yè)板上市公司的概念

創(chuàng)業(yè)板上市公司是指經(jīng)申請(qǐng)和批準(zhǔn)，在各國(guó)家和地區(qū)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)行流通股票，并接受各國(guó)和地區(qū)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)制度評(píng)價(jià)和約束的公司的總稱(chēng)。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是地位次于主板市場(chǎng)的二板證券市場(chǎng)，上市門(mén)檻低于主板中小板，在監(jiān)管制度、信息披露、交易者條件、投資風(fēng)險(xiǎn)等方面和主板市場(chǎng)也有較大區(qū)別。

二、創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題

（一）內(nèi)源融資比例低、外源融資比例高。公司內(nèi)部融通的資金是內(nèi)源融資，它是企業(yè)通過(guò)日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的。內(nèi)源融資中最重要的兩部分是留存收益和折舊。外源融資是資金外部融資的部分，在外源融資中占主導(dǎo)地位的是直接融資和間接融資。外源融資和內(nèi)源融資都是現(xiàn)如今上市公司所青睞的兩種融資的方法，但在中國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)中內(nèi)源融資不僅低于外源融資，而且在整體中比例也十分低。中國(guó)的上市公司留存收益金額比較少，所以各個(gè)公司相對(duì)來(lái)說(shuō)對(duì)外源融資的依賴(lài)性更強(qiáng)一些。

（二）資產(chǎn)負(fù)債率過(guò)低。我國(guó)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率較為低下。上市公司的融資方式中，由于偏好于股權(quán)融資，即使外部融資所占的比例很高仍使得債務(wù)融資比例不高，發(fā)展空間狹小，致使資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)偏低。在我國(guó)上市公司的負(fù)債期限結(jié)構(gòu)中，流動(dòng)負(fù)債在負(fù)債總額的比例較大；而在長(zhǎng)期負(fù)債中債券比例又太低有的達(dá)到零程度。流動(dòng)負(fù)債成本一方面相對(duì)較低另一方面又可以降低企業(yè)對(duì)資金臨時(shí)性的需求。但是低成本也存在著較大缺點(diǎn)，流動(dòng)負(fù)債比率偏高將使得上市公司的信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)增加，不僅會(huì)造成負(fù)債資金內(nèi)部結(jié)構(gòu)不合理的局面，也會(huì)造成資本結(jié)構(gòu)不合理的情況發(fā)生，使公司產(chǎn)生財(cái)務(wù)問(wèn)題。

（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。第一，國(guó)有股占主導(dǎo)地位的公司太多，正因?yàn)檫@樣，許多政府相關(guān)部門(mén)還想對(duì)這些公司進(jìn)行一定的控制，這樣一來(lái)，就會(huì)制約這部分公司的發(fā)展，給公司帶來(lái)負(fù)面影響。第二，家族企業(yè)一股獨(dú)大也是創(chuàng)業(yè)板股權(quán)結(jié)構(gòu)中不容忽視的一個(gè)問(wèn)題，投資者已經(jīng)認(rèn)識(shí)到創(chuàng)業(yè)板發(fā)行制度不合理的問(wèn)題，上市公司發(fā)展沒(méi)有太久，但是家族性質(zhì)的企業(yè)過(guò)多確實(shí)是一個(gè)非常值得關(guān)注的問(wèn)題。

（四）創(chuàng)業(yè)板超募資金使用效率低。新股發(fā)行開(kāi)始所謂市場(chǎng)化以后形成一種現(xiàn)象稱(chēng)為超募，是由于新股定價(jià)機(jī)制的缺陷使得上市公司募集資金超過(guò)項(xiàng)目計(jì)劃實(shí)際所計(jì)劃募集的資金所引起的。而超募所得的資金便被稱(chēng)為超額募集資金。隨著創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的發(fā)展，資金的需求量越來(lái)越大，超募資金的現(xiàn)象也就越來(lái)越多，但是從超募資金使用的效率上來(lái)看，這一板塊還存在很大的漏洞。

（五）創(chuàng)業(yè)板大股東減持嚴(yán)重。有數(shù)據(jù)表明，2013年有超過(guò)500家上市公司經(jīng)歷了股東減持，而這其中，創(chuàng)業(yè)板的大股東減持現(xiàn)象尤為嚴(yán)重。2012以來(lái)，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)一直在下跌，有共計(jì)155家創(chuàng)業(yè)板企業(yè)出現(xiàn)了股東減持現(xiàn)象，大股東減持的原因很多，其中最重要的原因就是大股東自己本身資金周轉(zhuǎn)出了問(wèn)題，沒(méi)有足夠多的資金進(jìn)行投資，其次就是大股東對(duì)資本市場(chǎng)本身的預(yù)期比較悲觀，并不看好市場(chǎng)的發(fā)展前景。

三、創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的相應(yīng)對(duì)策

（一）增加內(nèi)源融資。第一，明確國(guó)有資本的產(chǎn)權(quán)范圍。國(guó)家的出資者地位要盡可能明確，增加企業(yè)外源性融資的條件，使國(guó)有企業(yè)以低成本甚至零成本獲得外部資金的情況不能實(shí)現(xiàn)，使企業(yè)真正成為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)的一部分，從根本上重視內(nèi)源性融資。第二，完善對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)約束機(jī)制。在股權(quán)激勵(lì)機(jī)制下，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的薪酬與企業(yè)的未來(lái)發(fā)展前景形成休戚相關(guān)的關(guān)系，經(jīng)營(yíng)者的收入依賴(lài)于企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展?fàn)顩r。使經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)約束機(jī)制不斷完善，可以在一定程度上對(duì)經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)，達(dá)到實(shí)現(xiàn)內(nèi)源性資本擴(kuò)張的目的，和強(qiáng)化企業(yè)內(nèi)源融資的結(jié)果。第三，完善固定資產(chǎn)折舊政策。合理修改企業(yè)折舊政策，在一定條件下可以允許企業(yè)自主選擇折舊方法，縮短固定資產(chǎn)折舊年限，從而提高折舊率，通過(guò)擴(kuò)大企業(yè)內(nèi)源性融資的資金來(lái)源，來(lái)實(shí)現(xiàn)企業(yè)自我能力的提高。

（二）提高資產(chǎn)負(fù)債率。就創(chuàng)業(yè)板上市公司而言，資產(chǎn)負(fù)債率并不是越低就越有利，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)，可以通過(guò)增加股東收益，以及選擇較高的資產(chǎn)負(fù)債率，來(lái)使得企業(yè)在一定程度上取得長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展。資產(chǎn)負(fù)債率簡(jiǎn)單的說(shuō)，就是總負(fù)債與總資產(chǎn)的比值。提高資產(chǎn)負(fù)債率，一個(gè)很重要的解決辦法就是減少股權(quán)融資，更多的去用債務(wù)融資的方式來(lái)融資，利用債務(wù)降低融資成本的空間。在債源結(jié)構(gòu)上，增加其他債務(wù)途徑，比如增加企業(yè)債券，總負(fù)債增加。

（三）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)。第一，完善股份的種類(lèi)的劃分方式非常重要，這類(lèi)上市公司的普通股全部都可以上市，只要是普通股，讓其都可以上市流通。第二，解決這一不合理的股權(quán)結(jié)構(gòu)問(wèn)題，對(duì)國(guó)有股進(jìn)行回購(gòu)也是一個(gè)好的辦法，這會(huì)在一定程度降低國(guó)有股的比重，減少?lài)?guó)有股的數(shù)量。第三，對(duì)于家族企業(yè)的問(wèn)題來(lái)說(shuō)，“一股獨(dú)大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)一定要改善，這方面要是得不到進(jìn)步，整個(gè)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)就得不到進(jìn)步。然而，要想從根本上改善這一問(wèn)題，就必須要上升到法律和政策的高度上，相關(guān)部門(mén)要對(duì)這個(gè)問(wèn)題給予足夠的重視，相關(guān)的法律也要得到進(jìn)一步完善。

（四）合理利用超募資金，減少資金閑置。對(duì)于創(chuàng)業(yè)板上市公司來(lái)說(shuō)存在一定程度上的超募資金問(wèn)題，我們知道如果超募資金使用效率過(guò)低那樣對(duì)公司來(lái)說(shuō)也有一定的不利之處。公司資金的募集應(yīng)該有一個(gè)合理的計(jì)劃，缺多少資金應(yīng)該有計(jì)劃的去募集，這樣在一定程度上可以減少超募資金。當(dāng)出現(xiàn)超募資金時(shí)，如果公司有銀行貸款應(yīng)該優(yōu)先償還銀行貸款。對(duì)于超募資金使用效率低的問(wèn)題，加強(qiáng)和完善關(guān)于創(chuàng)業(yè)板上市公司超募資金的法律規(guī)范也是必要地一個(gè)環(huán)節(jié)。

（五）對(duì)大股東減持的主要原因進(jìn)行分析并采取對(duì)策。大股東減持的問(wèn)題，要全面進(jìn)考慮，一般來(lái)說(shuō)從大股東減持的原因進(jìn)行比較是較為合理的。從大股東資金緊張的問(wèn)題來(lái)說(shuō)，股東應(yīng)該采用正確的方式進(jìn)行合理的投資，正確的周轉(zhuǎn)資金，對(duì)于各種投資有一個(gè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的計(jì)劃，明確的安排，來(lái)，創(chuàng)業(yè)板中存在很多問(wèn)題創(chuàng)業(yè)板大股東應(yīng)該正確看待創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的發(fā)展前景，對(duì)其保持一個(gè)樂(lè)觀積極的態(tài)度，畢竟創(chuàng)業(yè)板發(fā)展以來(lái)，總體還是趨于穩(wěn)定，合理的進(jìn)行戰(zhàn)略性的撤資可以，但是盲目的減持未必是一件好事。對(duì)于大股東對(duì)上市公司的控制力問(wèn)題，應(yīng)該適當(dāng)?shù)卦黾哟蠊蓶|的權(quán)力。

（作者單位：貴州財(cái)經(jīng)大學(xué)）

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