智越　邱家學(xué)（中國(guó)藥科大學(xué)國(guó)際醫(yī)藥商學(xué)院　南京　211198）

我國(guó)醫(yī)藥上市公司治理結(jié)構(gòu)與績(jī)效關(guān)系評(píng)價(jià)

智越邱家學(xué)
（中國(guó)藥科大學(xué)國(guó)際醫(yī)藥商學(xué)院南京211198）

目的：提出關(guān)于改善醫(yī)藥行業(yè)上市公司治理結(jié)構(gòu)與績(jī)效關(guān)系的相關(guān)建議。方法：通過Excel、Stata、Spss軟件對(duì)2010-2012年醫(yī)藥上市公司治理結(jié)構(gòu)中各要素與其綜合績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。結(jié)果：研究發(fā)現(xiàn)，醫(yī)藥行業(yè)上市公司國(guó)家股比例和董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效未呈現(xiàn)明顯的相關(guān)關(guān)系,股權(quán)集中度與公司績(jī)效呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系；經(jīng)理層薪酬與公司績(jī)效呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。結(jié)論：針對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的不同層面提出合理化建議，為醫(yī)藥上市公司制定發(fā)展戰(zhàn)略和提高績(jī)效水平提供參考。

醫(yī)藥上市公司治理結(jié)構(gòu)績(jī)效評(píng)價(jià)

醫(yī)藥行業(yè)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，具有高技術(shù)、高投入、高風(fēng)險(xiǎn)和高附加值等特點(diǎn)。醫(yī)藥行業(yè)在全世界被譽(yù)為永不衰弱的朝陽行業(yè)，可持續(xù)發(fā)展性強(qiáng)，對(duì)世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展都起著重要的作用。我國(guó)2005年股權(quán)分置改革以來，對(duì)上市公司實(shí)施了某些程度上的改革，解決了股權(quán)不一致的問題，使得證券市場(chǎng)全流通，這對(duì)于醫(yī)藥行業(yè)的公司治理產(chǎn)生了巨大的影響。對(duì)于醫(yī)藥上市公司的治理結(jié)構(gòu)究竟怎樣改善才能提升其績(jī)效，這是急需我們?nèi)チ私夂万?yàn)證的。本文深入研究了醫(yī)藥行業(yè)上市公司的治理結(jié)構(gòu)和績(jī)效關(guān)系，提出更合理的公司治理結(jié)構(gòu)政策性的建議，并進(jìn)一步為醫(yī)藥上市公司的健康發(fā)展提出合理化的建議。

1　研究假設(shè)

1.1股權(quán)結(jié)構(gòu)與績(jī)效

假設(shè)一：國(guó)家股比例與公司績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

國(guó)家股指的是有權(quán)代表國(guó)家或部門以國(guó)有資產(chǎn)的形式投資在公司里進(jìn)行運(yùn)作的股份。政府作為國(guó)家股東的代表，行使其相關(guān)股東權(quán)利的同時(shí)存在較為嚴(yán)重的代理問題。一方面，由于政府機(jī)關(guān)在監(jiān)督過程中會(huì)帶有一定的政治色彩，導(dǎo)致對(duì)公司過多的干預(yù)。更加注重政治目標(biāo)的政府股東其所有者權(quán)能嚴(yán)重弱化。另一方面，政府機(jī)關(guān)與公司之間不規(guī)范的委托代理關(guān)系，容易導(dǎo)致“產(chǎn)權(quán)不明”和“政企不分”的現(xiàn)象，不利于公司的發(fā)展。國(guó)內(nèi)有學(xué)者也通過分析指出國(guó)家股比例與公司績(jī)效之間呈負(fù)相關(guān)［1］。由此，本文得出第一個(gè)假設(shè)。

假設(shè)二：股權(quán)集中度與公司績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

當(dāng)下股權(quán)集中度分為3種：高度集中型、高度分散型和適度分散型。相關(guān)學(xué)者在對(duì)西方成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)研究后指出，公司保持股權(quán)的適度類型集中是提升公司績(jī)效的最佳途徑。而高度集中型與高度分散型這兩種股權(quán)結(jié)構(gòu)由于走向兩個(gè)極端后，往往會(huì)起到適得其反的效果。其中，在高度分散型的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，每個(gè)股東所持有的股份比例非常低，其在公司決策中所發(fā)揮的作用也非常低，導(dǎo)致股東積極性不高。而在我國(guó)受特殊經(jīng)濟(jì)體制的影響，我國(guó)上市公司往往呈現(xiàn)出股權(quán)高度集中的局面，公司內(nèi)股東形成兩極分化，掌控絕對(duì)控制權(quán)的股東往往積極參與公司決策，但卻削弱了其他股東的積極性。另外，這一種股權(quán)高度集中的管理方法，往往難以在公司內(nèi)部形成有效的監(jiān)督機(jī)制，在損害了小部分股東利益的同時(shí)，也影響和阻礙了公司的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。由此，我們提出股權(quán)集中的兩極分化與公司績(jī)效發(fā)展呈負(fù)相關(guān)關(guān)系的假設(shè)。

1.2董事會(huì)結(jié)構(gòu)與績(jī)效

假設(shè)三：董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

董事會(huì)規(guī)模過大不僅會(huì)增加公司內(nèi)部協(xié)調(diào)成本，也會(huì)導(dǎo)致董事會(huì)工作效率的降低。伴隨著市場(chǎng)化進(jìn)程的加快，小規(guī)模的董事會(huì)模式并未得到廣泛推廣，規(guī)模龐大而無效的董事會(huì)模式依然長(zhǎng)期存在，人數(shù)過多容易導(dǎo)致內(nèi)部成員間形成分裂和分歧，影響內(nèi)部共同意志的形成，而且在進(jìn)行決策時(shí)也容易出現(xiàn)內(nèi)部成員協(xié)調(diào)困難，辦事效率低下的情況發(fā)生。因此，提出董事會(huì)規(guī)模的大小與公司績(jī)效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系的假設(shè)。

1.3經(jīng)理層結(jié)構(gòu)與績(jī)效

假設(shè)四：經(jīng)理層薪酬與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。

經(jīng)理層作為公司內(nèi)部負(fù)責(zé)公司日常管理和決策的管理層，其薪酬的高低在調(diào)動(dòng)經(jīng)理層工作積極性方面有著重要作用。國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究也都表明，經(jīng)理層的薪酬越高，公司績(jī)效也會(huì)隨之而上升，這主要是因?yàn)樵诮?jīng)理層有了充足的動(dòng)力來提升自己的薪資之后，那么公司的業(yè)績(jī)也會(huì)隨之而上升。故而，本文提出經(jīng)理層的薪酬與公司業(yè)績(jī)呈正相關(guān)的假設(shè)。

2　樣本選擇及模型構(gòu)建

2.1樣本選擇

本文以2012年12月31日前在上海和深圳證券交易所上市的醫(yī)藥公司為樣本，以2010-2012年為研究時(shí)間窗口。剔除財(cái)務(wù)狀況存在一定差異以及數(shù)據(jù)不全的樣本公司，最終選取112家上市公司作為研究樣本，數(shù)據(jù)來源于國(guó)泰君安數(shù)據(jù)庫和相關(guān)上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)。這112家醫(yī)藥上市公司來自于4個(gè)子行業(yè)（化學(xué)制藥39家、中藥生產(chǎn)39家、生物醫(yī)藥17家和其他醫(yī)藥醫(yī)療17家）。

2.2變量定義

本文的因變量選用主營(yíng)業(yè)務(wù)資產(chǎn)收益率（CROA）評(píng)價(jià)上市公司的績(jī)效；自變量的選取依照公司不同治理結(jié)構(gòu)中各主要影響要素選取，分別選取國(guó)家股比例、股權(quán)集中度、董事會(huì)規(guī)模和經(jīng)理層薪酬[2]。本文選取公司規(guī)模和宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)GDP為模型的控制變量。變量的具體計(jì)算方式如表1所示。

表1　變量及其計(jì)算方法

2.3模型構(gòu)建

本文主要通過對(duì)醫(yī)藥上市公司治理結(jié)構(gòu)的3個(gè)層面進(jìn)行研究，構(gòu)建出綜合性的多元回歸模型，以此來探討公司治理結(jié)構(gòu)各層面對(duì)績(jī)效的影響關(guān)系，其模型如下：

CROA=α0+α1×CJG+α2×H5+α3×DS+α4×JL+α5×SIZE+α6×GDP+ε

其中，CROA為公司績(jī)效；GJG、H5、DS、JL分別表示治理結(jié)構(gòu)的各個(gè)變量，即：國(guó)家股比例、股權(quán)集中度、董事會(huì)結(jié)構(gòu)和經(jīng)理層薪酬；GDP和SIZE分別為兩個(gè)控制變量，即：國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值和公司資產(chǎn)總額；ai(i=0，2，…，6)分別表示各變量的系數(shù)；ε為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

3　實(shí)證分析

利用SPSS 22.0軟件分析各變量間的相關(guān)性情況。相關(guān)性分析使用pearson相關(guān)系數(shù)去表示，此系數(shù)的取值范圍為-1～+1之間，此值絕對(duì)值越大，說明兩個(gè)變量的相關(guān)性越緊密，結(jié)果如表2所示。

表2　相關(guān)性分析表

從上表可知，CJG、H5、JL這3個(gè)自變量均與績(jī)效(CROA)形成顯著的相關(guān)關(guān)系，而且均呈現(xiàn)出0.01水平下的顯著性，意味著這3個(gè)自變量和績(jī)效之間有著明顯的相關(guān)關(guān)系。

CJG與績(jī)效的相關(guān)系數(shù)為0.152，呈現(xiàn)出0.01水平下的顯著性，意味著兩者有著顯著的正相關(guān)關(guān)系，但關(guān)系相對(duì)比較薄弱。H5與績(jī)效的相關(guān)系數(shù)為0.289，呈現(xiàn)出0.01水平下的顯著性，意味著兩者有著顯著的正相關(guān)關(guān)系，而且關(guān)系相對(duì)比較緊密。 JL與績(jī)效的相關(guān)系數(shù)為0.276，呈現(xiàn)出0.01水平下的顯著性，意味著兩者有著顯著的正相關(guān)關(guān)系，而且關(guān)系相對(duì)比較緊密。DS與績(jī)效間的相關(guān)系數(shù)未呈現(xiàn)出顯著性，而且相關(guān)系數(shù)值較低，均接近于0，意味著DS和績(jī)效之間的相關(guān)性較弱，可能與績(jī)效之間并沒有太多聯(lián)系。另外，上表中還顯示SIZE與績(jī)效間的相關(guān)系數(shù)為0.278，并且呈現(xiàn)出0.01水平下的顯著性，意味著公司規(guī)模也會(huì)和績(jī)效間產(chǎn)生聯(lián)系，且相對(duì)關(guān)系比較緊密。

通過相關(guān)性分析發(fā)現(xiàn)，除DS外，其余3個(gè)自變量均與績(jī)效間形成顯著的相關(guān)關(guān)系，因而將通過回歸建模去分別研究這些自變量與績(jī)效的回歸影響關(guān)系。本文使用3種回歸模型，固定效應(yīng)模型（FE）、隨機(jī)效應(yīng)模型（RE）和混合效應(yīng)模型（POOL），并且分別利用豪斯曼（Hausman）檢驗(yàn)，F(xiàn)檢驗(yàn)和拉格朗日乘數(shù)（LM）檢驗(yàn)去最后確定最佳模型選擇。Hausman檢驗(yàn)用于檢驗(yàn)FE還是RE，其原假設(shè)為選擇RE模型；F檢驗(yàn)用于檢驗(yàn)選擇FE還是POOL模型，原假設(shè)為使用POOL模型， LM模型用于檢驗(yàn)選擇RE還是POOL模型，原假設(shè)為使用POOL模型。最終的模型檢驗(yàn)與回歸分析見表3。

表3　治理結(jié)構(gòu)與績(jī)效模型檢驗(yàn)和回歸分析

從表3可知，首先看Hausman檢驗(yàn)，其P值為0.424 2，意味著無法拒絕原假設(shè)，因而應(yīng)該放棄FE，而使用RE做為回歸模型，另外在RE與POOL之間選擇使用LM檢驗(yàn)，也支持放棄POOL模型而選擇使用RE模型。最終本研究使用RE模型作為最終回歸模型。

從表3可知，H5股權(quán)集中度的回歸系數(shù)為0.000 8，呈現(xiàn)出0.01水平上的顯著性，意味著股權(quán)集中度正向影響公司績(jī)效，股權(quán)集中度越高，即意味著公司績(jī)效會(huì)越高。但是國(guó)家股比例沒有呈現(xiàn)出顯著性，意味著這并沒有對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生顯著的影響。即最終可知，股權(quán)結(jié)構(gòu)中的股權(quán)集中度會(huì)正向影響績(jī)效，而國(guó)家股比例、法人股比例和流通股比例不會(huì)對(duì)績(jī)效產(chǎn)生影響。董事會(huì)規(guī)模的回歸系數(shù)為-0.009接近于0，而且并沒有呈現(xiàn)出顯著性，意味著其并不會(huì)對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生顯著的影響，也即董事會(huì)治理并不會(huì)對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生影響。經(jīng)理層規(guī)模的回歸系數(shù)為0.000 1，而且呈現(xiàn)出0.01水平下的顯著性，意味著其會(huì)對(duì)公司績(jī)效產(chǎn)生顯著的影響，而且為正向影響，越高的經(jīng)理層薪酬，會(huì)意味著越高的公司績(jī)效。

在股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，從建立的回歸模型中可以看出，其假設(shè)一不成立，即國(guó)家股比例與公司的綜合績(jī)效沒有負(fù)相關(guān)性。假設(shè)二不成立，即股權(quán)集中度與公司績(jī)效呈現(xiàn)相反的正相關(guān)關(guān)系。自2006年進(jìn)行股權(quán)分置改革以來，醫(yī)藥行業(yè)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)有了不同的變化。本文收集其相關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2010-2012年這3年中，醫(yī)藥行業(yè)上市公司的國(guó)家股比例并不大而且在逐年遞減，國(guó)家股比例對(duì)公司績(jī)效的影響越來越小，這其實(shí)是改善了上市公司的治理結(jié)構(gòu)，適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展的需要，提高了公司的業(yè)績(jī)。而對(duì)于股權(quán)集中度，有部分學(xué)者的研究證實(shí)股權(quán)集中度與公司績(jī)效呈U型關(guān)系[3]，可能是由于政策導(dǎo)向的問題導(dǎo)致過于集中的股權(quán)不能夠適應(yīng)市場(chǎng)從而影響了公司的發(fā)展。隨著政策逐漸的變化，股權(quán)集中度與公司績(jī)效開始呈現(xiàn)明顯的正相關(guān)性。這也說明了我國(guó)股權(quán)分置改革對(duì)醫(yī)藥行業(yè)有著積極的影響作用，大幅度地提高了醫(yī)藥上市公司的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

在董事會(huì)結(jié)構(gòu)方面，從建立的回歸模型中可以看出，其假設(shè)三不成立，即董事會(huì)規(guī)模與公司績(jī)效沒有呈現(xiàn)明顯的相關(guān)關(guān)系。目前我國(guó)醫(yī)藥上市公司50%的公司董事會(huì)人數(shù)都在9人以上[4]，過多的董事會(huì)人數(shù)對(duì)公司的業(yè)績(jī)并沒有有利的影響，反而臃腫的董事會(huì)成員還會(huì)造成公司業(yè)績(jī)的下滑。因?yàn)檫^多的董事會(huì)成員和過大的董事會(huì)規(guī)模容易引起溝通障礙，影響工作效率，增加溝通成本，不能使每個(gè)董事都發(fā)揮其積極的作用。

在經(jīng)理層方面，從建立的回歸模型中可以看出，假設(shè)四成立，即經(jīng)理層薪酬與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。從實(shí)證分析可以看出，醫(yī)藥行業(yè)上市公司的經(jīng)理層薪酬基本能起到正面的激勵(lì)效果，使得經(jīng)理層薪酬與公司績(jī)效正相關(guān)。然而正相關(guān)關(guān)系并不是十分明顯，說明了雖然各醫(yī)藥上市公司對(duì)經(jīng)理層實(shí)行了不同的激勵(lì)措施，但是激勵(lì)的程度和激勵(lì)效果遠(yuǎn)沒有預(yù)期的好。

在控制變量方面，從建立的回歸模型中可以看出，宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和公司規(guī)模分別與公司績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)醫(yī)藥行業(yè)上市公司的績(jī)效有一定正面的影響。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)繁榮時(shí)期，醫(yī)藥行業(yè)上市公司呈現(xiàn)良好的發(fā)展態(tài)勢(shì)，其績(jī)效評(píng)分也相對(duì)較高；反之，當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)蕭條時(shí)，醫(yī)藥行業(yè)上市公司呈現(xiàn)較差的發(fā)展趨勢(shì)，其績(jī)效也相對(duì)較低。但是從宏觀經(jīng)濟(jì)變量GDP值的系數(shù)來看，其對(duì)醫(yī)藥行業(yè)上市公司的績(jī)效影響比較小，也驗(yàn)證了醫(yī)藥行業(yè)上市公司的共同特性，即弱周期性。公司規(guī)模與公司績(jī)效也呈正相關(guān)關(guān)系，公司規(guī)模越大、資金越雄厚，其參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的優(yōu)勢(shì)越明顯，能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)起到正面積極的作用。但公司規(guī)模對(duì)公司績(jī)效的影響沒有宏觀經(jīng)濟(jì)因素大，也可以說明過大的公司規(guī)模也可能出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)效率降低的現(xiàn)象，不利于公司綜合績(jī)效的提升。

4　結(jié)語

通過提出的4個(gè)假設(shè)和實(shí)證研究，可以了解我國(guó)醫(yī)藥上市公司治理結(jié)構(gòu)與績(jī)效之間的密切關(guān)系。對(duì)此，我們需要進(jìn)一步優(yōu)化股權(quán)比例，促進(jìn)醫(yī)藥上市公司的發(fā)展，合理調(diào)整國(guó)家股比例以及股權(quán)集中度。另外，要精簡(jiǎn)醫(yī)藥上市公司的董事會(huì)規(guī)模，提高其效率。最后，要完善經(jīng)理層的激勵(lì)機(jī)制，充分調(diào)動(dòng)其積極性，從而構(gòu)建更適合于醫(yī)藥上市公司的治理結(jié)構(gòu)，提高其績(jī)效和競(jìng)爭(zhēng)力。

[1] 王群, 魏建中. 管理層收購在企業(yè)改制中的運(yùn)用探討[J].上海醫(yī)藥, 2002, 23(12): 543-544.

[2] 李博. 能源行業(yè)上市公司治理結(jié)構(gòu)與公司績(jī)效關(guān)系的實(shí)證研究[D]．廣州: 廣州工業(yè)大學(xué), 2008．

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Study on the relationship between governance structure and operating performance in Chinese medicine listed companies

ZHI Yue, QIU Jiaxue
(School of International Business, China Pharmaceutical University, Nanjing 211198, China)

Objective: To provide the relevant suggestions on the improvement of the governance structure and performance for pharmaceutical industry listing corporations. Methods: The empirical research on the relationship between the various elements and their comprehensive performance in the governance structure of pharmaceutical listing corporations during 2010-2012 was carried out through Excel, Stata, SPSS softwares. Results: It was found in this study that national stock proportion and board size of the pharmaceutical industry listing corporations and their performance do not present the obvious correlation, and ownership concentration and corporate performance as well as the payment of managers and corporate performance all show positive correlation. Conclusion: Some reasonable suggestions were proposed according to the different levels of the governance structure of companies so as to provide a reference for pharmaceutical industry listing corporations to formulate their development strategy and improve their performance level.

pharmaceutical listing corporation; governance structure; performance evaluation

F271

A

1006-1533(2015)15-0055-04

2015-04-04）