蘇紅宇

風(fēng)起于青萍之末，在即將過(guò)去的12月，我們回顧了2015年發(fā)生在證券市場(chǎng)的跌宕起伏，但伴隨著最后一股政策之風(fēng)，不難感受到2016年證券市場(chǎng)的多只“靴子”將要落地。新的一年，市場(chǎng)有望從激情走向溫情，政策紅利將進(jìn)一步為資本市場(chǎng)的參與者保駕護(hù)航。

注冊(cè)制“靴子”待落地

近一年來(lái)，圍繞整個(gè)資本市場(chǎng)談?wù)撟疃嗟木褪亲?cè)制，它可謂“小步慢跑”，吊足了各方參與者的胃口。

“注冊(cè)制，2016年一定會(huì)順利推出?！蓖瑵?jì)大學(xué)法律系副教授、金融衍生品研究所所長(zhǎng)劉春彥對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者說(shuō)。如若注冊(cè)制落地，無(wú)疑是中國(guó)資本市場(chǎng)的一次“成人禮”。在12月9日的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議上，審議通過(guò)了擬提請(qǐng)全國(guó)人大常委會(huì)審議的《關(guān)于授權(quán)國(guó)務(wù)院在實(shí)施股票發(fā)行注冊(cè)制改革中調(diào)整適用<中華人民共和國(guó)證券法>有關(guān)規(guī)定的決定（草案）》。草案明確，在決定施行之日起兩年內(nèi)，授權(quán)對(duì)擬在上交所、深交所上市交易的股票公開(kāi)發(fā)行實(shí)行注冊(cè)制制度。

寥寥數(shù)語(yǔ)，卻意義非凡。這意味著，注冊(cè)制改革將在《證券法》修訂之前先行落地，打破了很多投資者的預(yù)期。注冊(cè)制推出時(shí)間的明確終于讓?xiě)以谑袌?chǎng)上的那只“靴子”落地了，對(duì)于2016年政策的出臺(tái)，多方業(yè)內(nèi)人士均表示可以預(yù)期。

眾所周知，中國(guó)股市成立25年來(lái)，雖經(jīng)不斷改革與發(fā)展，但仍無(wú)法擺脫諸多頑疾的困擾與折磨，武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新就對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者表示，“其中最突出的問(wèn)題是A股‘上市難、退市更難’，以及垃圾股‘死不退市’的惡夢(mèng)，其次是A股‘暴漲暴跌、短牛慢熊’的市場(chǎng)格局，經(jīng)常將投資者折磨得死去活來(lái)、痛不欲生，A股的‘政策市’也嚴(yán)重阻礙了市場(chǎng)化、法治化、國(guó)際化改革進(jìn)程，并為IPO審批制預(yù)留了權(quán)力尋租的腐敗空間”。

但需要強(qiáng)調(diào)的是，注冊(cè)制改革不會(huì)一步到位，將會(huì)漸進(jìn)式推進(jìn)。中國(guó)人民大學(xué)金融與證券研究所教授李永森向《經(jīng)濟(jì)》記者解釋，“注冊(cè)制不是大家想像的一步到位，目前最有可能的是在交易所市場(chǎng)實(shí)行，因?yàn)樾氯迨袌?chǎng)門(mén)檻、運(yùn)行情況以及市場(chǎng)化色彩相對(duì)比主板濃一些，注冊(cè)制是一個(gè)漸進(jìn)式的過(guò)程，市場(chǎng)化的程度會(huì)不斷提升，行政的色彩會(huì)不斷弱化，所以2016年上半年注冊(cè)制落地場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)的可能性更大”。

中國(guó)人民大學(xué)金融信息中心主任楊健也對(duì)《經(jīng)濟(jì)》記者表示，“注冊(cè)制的推行，目前只是一個(gè)概念，并沒(méi)有說(shuō)主板一定推行，美國(guó)目前也只有納斯達(dá)克是注冊(cè)制，漸進(jìn)式的方式也最適合中國(guó)國(guó)情”。

中國(guó)社會(huì)科學(xué)院金融研究所所長(zhǎng)助理?xiàng)顫脖硎?，一旦注?cè)制政策落地，“還要注意與注冊(cè)制配套的相關(guān)法律法規(guī)，否則注冊(cè)制也可能是個(gè)災(zāi)難”。

劉春彥也對(duì)此表示贊同，“注冊(cè)制的政策出臺(tái)后，要強(qiáng)化一些相關(guān)的制度，例如上市公司信息披露以及國(guó)家相關(guān)法律對(duì)信息披露有虛假陳述、欺詐的嚴(yán)格制裁”。

新《證券法》快馬加鞭

拋開(kāi)注冊(cè)制，《證券法》的修訂也時(shí)刻牽動(dòng)人心，據(jù)了解，修訂草案共涉及5個(gè)方面的主要內(nèi)容，包括實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制，建立健全多層次資本市場(chǎng)體系，加強(qiáng)投資者保護(hù)，推動(dòng)證券行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展，簡(jiǎn)政放權(quán)、加強(qiáng)事中事后監(jiān)管。根據(jù)原計(jì)劃，《證券法》修訂草案經(jīng)過(guò)2015年4月20日至24日召開(kāi)的十二屆全國(guó)人大常委會(huì)第十四次會(huì)議的初審之后，應(yīng)于2015年8月進(jìn)行二審，并且最快在10月完成三審。三審?fù)瓿珊?，《證券法》修訂案就可以正式出臺(tái)了。

但從目前的情況來(lái)看，《證券法》修訂案只是如期進(jìn)行了初審。二審與三審均未能按計(jì)劃進(jìn)行。對(duì)此，負(fù)責(zé)審議《證券法》修訂草案的全國(guó)人大財(cái)經(jīng)委副主任委員吳曉靈公開(kāi)表示：“《證券法》（修訂草案）的二審最快也得12月，后面的三審以及出臺(tái)只能等2016年了”。

如此一來(lái)，《證券法》修訂案的出臺(tái)讓2016年的資本市場(chǎng)又多了一重期待，新法“扔靴”一事，有業(yè)內(nèi)人士卻給出了不同看法。劉春彥就表示，“由于受到了2015年6、7月份股票市場(chǎng)異常波動(dòng)的影響，二審已經(jīng)延后了，所以2016年二審是有可能的，三審目前看沒(méi)辦法確定。同時(shí)，由于國(guó)務(wù)院提請(qǐng)全國(guó)人大審議的注冊(cè)制發(fā)行先于新《證券法》一事本身說(shuō)明了《證券法》修改的進(jìn)程要延后”。

畢竟2015年年內(nèi)這場(chǎng)股災(zāi)暴露出中國(guó)股市的很多問(wèn)題，決策層需要對(duì)此進(jìn)行總結(jié)，找到解決問(wèn)題的辦法，并最終立法，以避免股災(zāi)重演。李永森也對(duì)此解釋，“新《證券法》對(duì)注冊(cè)制而言可能更重要，但是目前《證券法》修改并不僅僅是為了注冊(cè)制而修改，它涉及到很多層面，其他的變化包括機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展、市場(chǎng)規(guī)模、交易機(jī)制等。法律的修訂有固有的程序，所以《證券法》修訂內(nèi)容上也需要一定的周期”。

對(duì)于舊有法律中亟待解決的問(wèn)題，市場(chǎng)期待新法到來(lái)已然迫在眉睫，董登新告訴記者，新的《證券法》除了賦予注冊(cè)制以合法地位，還解決了“證券”本身的范疇，“過(guò)去的《證券法》只界定了股票和債券兩個(gè)品種，新法會(huì)不會(huì)把證券的范疇進(jìn)行拓展是大家期待的，另外目前《證券法》里也未涉及到證券交易中的杠桿交易，這在新法里有也應(yīng)該有所體現(xiàn)，市場(chǎng)普遍認(rèn)為證券犯罪的量刑和定罪力度不夠，也期待新法做出重大的修改”。

但《證券法》的修訂顯然不能是無(wú)期限的，楊濤也表示，目前來(lái)看，《證券法》修訂也在不斷加快，2016年新法出臺(tái)概率很大。

資產(chǎn)證券化連續(xù)爆發(fā)

按目前新三板企業(yè)的掛牌速度來(lái)看，2016年掛牌企業(yè)有望突破一萬(wàn)家。隨著掛牌企業(yè)數(shù)量的增多，新三板市場(chǎng)企業(yè)良莠不齊、做市商供求不平衡等問(wèn)題也開(kāi)始凸顯，而即將落地的分層制度或?qū)⒊蔀橥晟剖袌?chǎng)的一劑良藥。

李永森告訴記者，掛牌企業(yè)數(shù)量的增加導(dǎo)致市場(chǎng)良莠不齊，企業(yè)情況差別很大，分層方案的出臺(tái)可謂雪中送炭，分層機(jī)制雖已板上釘釘，但是否一步到位還不確定?！耙?yàn)榉謱又筮€會(huì)涉及到例如轉(zhuǎn)板問(wèn)題、不同層次交易機(jī)制問(wèn)題、信息披露問(wèn)題、甚至對(duì)應(yīng)的投資者門(mén)檻問(wèn)題，這都有賴于分層實(shí)施差異化的制度設(shè)計(jì)”。

“分層的管理辦法還會(huì)不斷地改進(jìn)”，董登新說(shuō)，目前，意見(jiàn)稿還是帶有比較強(qiáng)的功利性，監(jiān)管最主要的就是信息披露，對(duì)比國(guó)外的場(chǎng)外市場(chǎng)，其分層救市是按照監(jiān)管的目標(biāo)導(dǎo)向和功能導(dǎo)向去做，也就是按照信息披露的質(zhì)量去分層，而目前我國(guó)的新三板分層是按照財(cái)務(wù)指標(biāo)去分，這是否有效還有待時(shí)間的檢驗(yàn)。

對(duì)比新三板的發(fā)展熱度，我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)也不甘落后。近年來(lái)中國(guó)資產(chǎn)證券化出現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)。有數(shù)據(jù)顯示，截至2015年11月底，我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)行總量超過(guò)4851億元，存量規(guī)模超過(guò)4000億元，已超過(guò)2014年全年的市場(chǎng)規(guī)模。2016年的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)會(huì)是一番什么樣的景象？

目前，市場(chǎng)普遍認(rèn)為，預(yù)期2016年資產(chǎn)證券化發(fā)行量會(huì)超過(guò)2015年，楊濤解釋稱，“從趨勢(shì)上看資產(chǎn)證券化市場(chǎng)還會(huì)繼續(xù)膨脹，首先來(lái)自于需求方面，資產(chǎn)證券化類似于直接金融和間接金融之外的第三方結(jié)構(gòu)化融資模式，隨著我國(guó)金融需求的改變，資產(chǎn)證券化前景很大，這從國(guó)外的發(fā)展歷程看有很多可借鑒的經(jīng)驗(yàn)”。

未來(lái)一年，協(xié)調(diào)監(jiān)管模式的創(chuàng)新，也為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)展提供了更多的空間和條件。從金融自身角度來(lái)說(shuō)，中國(guó)資產(chǎn)總量近年來(lái)上升得非?？?，但是各類金融資產(chǎn)流動(dòng)性普遍不足，資產(chǎn)證券化有利于盤(pán)活資產(chǎn)存量。“綜合來(lái)看，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)會(huì)有一個(gè)快速的爆發(fā)式增長(zhǎng)，但在這個(gè)過(guò)程中，風(fēng)險(xiǎn)防范非常重要，一方面要防止結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，另一方面還要打破剛性兌付，所以也要面對(duì)挑戰(zhàn)?！睏顫f(shuō)。

但也有業(yè)內(nèi)人士向記者表示，資產(chǎn)證券化在我們國(guó)家還處在起步階段。對(duì)此董登新解釋道，“市場(chǎng)目前還缺乏人氣，投資者對(duì)證券化產(chǎn)品的了解還不夠，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)專業(yè)性較強(qiáng)，需要大量的人才儲(chǔ)備，目前市場(chǎng)缺乏創(chuàng)新。但總體看，2016年資產(chǎn)證券化市場(chǎng)處在快速擴(kuò)容的過(guò)程中”。

股市暗流涌動(dòng) 波濤不再

看過(guò)2016年資本市場(chǎng)的幾枚重磅利好，一切還是要回歸到投資者最為關(guān)注的股市。展望2016年股票市場(chǎng)，到底有多少資金能流入，是市場(chǎng)關(guān)心的焦點(diǎn)問(wèn)題?；仡欉^(guò)去3年，股市由2013年存量資金博弈到2014年增量資金入市，再到2015年上半年場(chǎng)外資金瘋狂入市，伴隨著股價(jià)呈現(xiàn)出了不同的表現(xiàn)。在利率不斷下行的背景下，2016年股市將會(huì)朝著什么樣的方向發(fā)展？

可以看出，券商對(duì)2016年行情的高漲預(yù)期明顯回落，不再慷慨激昂、鏗鏘有力地?fù)P言看多，反倒顯得有些糾結(jié)謹(jǐn)慎、保守低調(diào)。隨著政策面寬松，大類資產(chǎn)配置有向A股轉(zhuǎn)移的趨勢(shì)，經(jīng)過(guò)了2015年的異常波動(dòng)，2016年的證券市場(chǎng)將恢復(fù)常態(tài)，走向平穩(wěn)。

中國(guó)人民大學(xué)金融學(xué)院副院長(zhǎng)趙錫軍向《經(jīng)濟(jì)》記者解釋，“2016年，是投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)占主導(dǎo)地位的一年，在風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)下，投資相對(duì)比較謹(jǐn)慎，謹(jǐn)慎下市場(chǎng)活躍度就會(huì)受到影響，因此投資熱度會(huì)降低”。

除了投資人自身風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)的影響，監(jiān)管意識(shí)的改變也會(huì)帶來(lái)相應(yīng)的影響，“2015年的大波動(dòng)，監(jiān)管層也具有一定的責(zé)任，也應(yīng)該吸取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，而不是任由市場(chǎng)所說(shuō)的‘4000點(diǎn)才是牛市的開(kāi)始’。”劉春彥說(shuō)。

楊濤也表示2015股市已經(jīng)受到了大漲的沖擊，上半年股市的暴漲也脫離了基本面，是短期大量資金涌入造成的失衡，“現(xiàn)在來(lái)看，一切都以‘練好內(nèi)功’為前提，政策層也多次強(qiáng)調(diào)要強(qiáng)化資本市場(chǎng)原有最基礎(chǔ)的功能也就是融資。2016年股市大漲大跌的可能性都很小，這是因?yàn)楸q的條件開(kāi)始減少，另一方面，隨著一系列夯實(shí)政策的出臺(tái)，投資者信心也會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化，所以暴跌的可能性比較小，走穩(wěn)的可能性最大”。

但平靜之余，2016年證券市場(chǎng)從容量上來(lái)看多少還是會(huì)有變化，楊健告訴記者，“一切圍繞著注冊(cè)制的實(shí)施，在證券市場(chǎng)的總體市值上會(huì)有很大的變化，其次，在這個(gè)過(guò)程中，資金方面變化的趨勢(shì)是社保基金，養(yǎng)老基金的入市”。

人社部新聞發(fā)言人李忠10月27日在新聞發(fā)布會(huì)上透露，人社部將抓緊開(kāi)展工作，按照2016年啟動(dòng)實(shí)施基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金投資運(yùn)營(yíng)工作的目標(biāo)，盡快出臺(tái)委托投資資金歸集和劃撥的辦法，確保地方委托資金及時(shí)到位。按照上述規(guī)定，最終我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金中有6000億元左右可以入市。這會(huì)帶來(lái)對(duì)市場(chǎng)投資的影響。

對(duì)此，楊健表示，股票的供給有大幅度增加，資金也有大幅度的增加，這會(huì)對(duì)2016年的股市造成一定幅度的震蕩?！案鷩?guó)際市場(chǎng)的接軌，也就是外部資金的流入流出在2016年的證券市場(chǎng)占比非常大，所以外部的供給和需求對(duì)2016年的股市也會(huì)形成震蕩?！?/p>

總體上看，2016年的股票市場(chǎng)可能是上下震動(dòng)尋找方向的時(shí)期，李永森表示，上漲和下跌的幅度都會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2015年，股票市場(chǎng)有望沿“穩(wěn)定、修復(fù)、建設(shè)”的路徑，把握好市場(chǎng)穩(wěn)定、修復(fù)與臨時(shí)性措施有序退出的節(jié)奏，護(hù)航注冊(cè)制平穩(wěn)實(shí)施。2015年年關(guān)將至，“飽經(jīng)滄?！钡耐顿Y者們，都希望2016年能安安靜靜地迎接一頭溫情脈脈、穩(wěn)重踏實(shí)的“黃?！钡絹?lái)。