董登新

注冊制推行之前，舊有的A股運行格局不會改變。注冊制何時推出，仍是一個未知數(shù)，但快牛很快終束則可能是一個大概率事件?，F(xiàn)在從美國私有化的中概股，何時有機會回歸A股IPO，仍是一個大問號

在A股瘋?？癖贾H，在西方6年大牛市即將謝幕之時，大批境外上市的中概股不約而同地選擇私有化回歸。據(jù)彭博數(shù)據(jù)，在陌陌公司、中星微電子、中國信息技術(shù)有限公司三家最新加入私有化陣營后，二季度發(fā)出要約收購的在美上市中國公司總數(shù)增加至22家。

2015年1月5日，A股創(chuàng)業(yè)板指數(shù)最低為1429點，截至6月5日，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)創(chuàng)下最高歷史記錄4037點。在5個自然月份中，創(chuàng)業(yè)板瘋狂大漲181%，創(chuàng)業(yè)板平均市盈率高達145倍！這是世界奇跡，也是中國股市的瘋狂，更是創(chuàng)業(yè)板的豪賭！

然而，A股創(chuàng)業(yè)板是一個典型“袖珍板”，總共只有484個小股票。IPO行政審批制極大地控制了新股供給，導(dǎo)致創(chuàng)業(yè)板供求嚴重失衡。創(chuàng)業(yè)板開板6年來，根本無法滿足投資者炒小、炒新的巨大市場需求。一旦遇到瘋?；蚴谴筚Y金進場，就會被暴炒得人仰馬翻、面目全非。再加上缺乏包容性，創(chuàng)業(yè)板也就變成了地地道道的“神創(chuàng)板”。

創(chuàng)業(yè)板百元股天天不斷擴容，股價只有更高、沒有最高。這令中概股羨慕不已、垂涎欲滴。比方，在A股創(chuàng)業(yè)板上市的樂視網(wǎng)市值為在美國上市的優(yōu)酷土豆8倍；同樣，回歸A股創(chuàng)業(yè)板上市的暴風(fēng)科技市值則為在美上市的迅雷的8倍。中國創(chuàng)業(yè)板這樣的幸福日子，當(dāng)然會令海外中資概念股心熱、心動、心跳，以致于它們居然集體行動起來，急赴高價私有化回歸的旅程。

不用說，提前回歸、運氣最好、走狗屎運的就是暴風(fēng)科技。作為回歸A股市場的先行者，這家互聯(lián)網(wǎng)公司曾將赴美上市作為目標，在歷經(jīng)了美國市場的洗禮后，最終解除了VIE結(jié)構(gòu)并重新回歸A股懷抱。暴風(fēng)科技的示范效應(yīng)，也是中概股回歸的催化劑。

根據(jù)暴風(fēng)科技的上市補充法律意見書透露，暴風(fēng)科技實際控制人馮鑫團隊于2006年開始搭建VIE結(jié)構(gòu)，同年引入了境外投資者IDG的150萬美元融資。2007年前后，又先后接受了國外投資機構(gòu)近2000萬美元的投資。但在2010—2012年，IDG、Matrix等境外投資方逐步退出暴風(fēng)科技，各方簽署的VIE 協(xié)議均宣告終止。2012年VIE結(jié)構(gòu)完全解除，暴風(fēng)科技宣布將回歸A股。

2015年3月24日暴風(fēng)科技順利回歸A股創(chuàng)業(yè)板，發(fā)行價格7.14元/股，對應(yīng)的市盈率22.97倍。上市后，暴風(fēng)科技連續(xù)拉出了32個漲停板，最高股價達327元，兩個多月暴漲了1400%！與其說這是暴風(fēng)科技的瘋狂，倒不如說是A股創(chuàng)業(yè)板的瘋狂！

今天，當(dāng)大批中概股從美國牛市頂峰私有化退市時，它們確實看準了美中市場轉(zhuǎn)換將會帶給它們的“雙重套利”：一是監(jiān)管套利；二是估值套利。

所謂監(jiān)管套利，眾所周知，美國股市IPO雖容易，但上市后卻很難受，因為它要接受美國證券交易委員會及市場各方主體的嚴厲監(jiān)管、監(jiān)督、市場做空以及投資者集體訴訟的威脅。然而，在中國A股市場雖然IPO很艱難，但一旦上市后就萬事大吉，除了證監(jiān)會幾乎無人管你，投資者只管投機炒差價，也不會有市場主體監(jiān)督你，更不會做空你、索賠你。你可以不分紅，也不必理會股東，甚至還可信息造假、欺騙投資者。即便被證監(jiān)會逮住，也只是毛毛雨罰你區(qū)區(qū)幾十萬。結(jié)果，照樣不誠信、心中無法。

所謂估值套利，美國股市是一個成熟的市場，其估值大體遵照其業(yè)績及成長性，估值不會嚴重離譜。然而，A股市場沒有理性的估值標準，凡是瘋牛來臨，所有垃圾股雞犬升天，市盈率瞬間沖向百倍、千倍、萬倍。更重要的是，A股上市可以一口氣連拉N個漲停板，讓股價一次性透支五至十年的業(yè)績成長。這讓打新、炒新者刺激、過癮，令投資人可以發(fā)瘋發(fā)狂、賭賭新股，讓大股東可以輕易超高價減持套現(xiàn)。

不過，對于中概股的批量集體回歸，我們必須高度警惕其中存在的系列風(fēng)險：中概股放棄規(guī)范、成熟市場掛牌機會，回歸一個不規(guī)范、不成熟的市場IPO。很顯然，這有悖市場邏輯，或許是非理性行為，這意味著它們放棄了成熟的良好市場環(huán)境。中概股在美國6年大牛市的最高峰以最高價要約收購，這樣的私有化退市高成本，或許是基于它們對A股IPO高溢價的憧憬、沖動，這本身就是高風(fēng)險。而中概股一窩蜂地集中進行私有化退市，這有損中概股的國家形象，境外投資者會認為這是短視的投機或賭博行為，對當(dāng)?shù)赝顿Y者也是不公平的，這樣是否會封殺將來的中國企業(yè)繼續(xù)赴境外上市的通道？

在注冊制沒有推行之前，舊有的A股運行格局不會改變。A股是一個半封閉的不規(guī)范市場，其影響力遠不及完全開放的、國際化程度極高的市場。更何況，A股注冊制何時推出，仍是一個未知數(shù)，但快牛很快終束則可能是一個大概率事件?；谶@一嚴峻現(xiàn)實，現(xiàn)在從美國私有化的中概股，何時有機會回歸A股IPO，仍是一個大問號。

中概股是走還是留，是賭還是搏？這本身既是莫大的套利，也是莫大的風(fēng)險！