鄧旭翰

一、相關(guān)文獻(xiàn)綜述

（一）國(guó)內(nèi)研究回顧

國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究結(jié)果是比較多樣化的：王燕與許小年(1997)對(duì)我們國(guó)家一些典型上市公司的研究提出了公司業(yè)績(jī)與排名前五位的公司大股東和排名前十大位公司股東持股比例程正相關(guān)關(guān)系。陳小悅和徐曉東（2001）證明在非保護(hù)型行業(yè)，第一大股東所擁有的股權(quán)比例與績(jī)效呈正相關(guān)關(guān)系。陳信元和汪輝（2004）的研究顯示公司價(jià)值可以通過(guò)股權(quán)制衡度提高。宋勇與朱武祥（2001）、朱武祥（2002）一直堅(jiān)持股權(quán)結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)的觀點(diǎn)。張國(guó)林、曾令琪(2005)選取滬深股市171家上市公司作為研究樣本,分析股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、治理效率之間的關(guān)系,得到了相同的結(jié)論。嚴(yán)若森(2009)以流通股持股比例與國(guó)家股作股權(quán)結(jié)構(gòu)變量,以凈資產(chǎn)收益率(ROE)、市凈率(MBR)做為公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的衡量指標(biāo),最后的結(jié)論也是相同的,從而為中國(guó)的上市公司進(jìn)一步減少持有國(guó)有股提供了更有力的證據(jù)。

（二）文獻(xiàn)總結(jié)

其實(shí)“一股獨(dú)大”現(xiàn)象并非中國(guó)獨(dú)有。美國(guó)股市應(yīng)該說(shuō)是世界上最成熟的證券市場(chǎng)了，其法律制度的完善程度也是公認(rèn)的。但十多年里，一系列國(guó)際大公司所出現(xiàn)的假賬丑聞?wù)痼@世界，并且似乎有愈演愈烈的趨勢(shì)，比如說(shuō)如默克、安然、施樂、世界通信等一系列事件。這說(shuō)明無(wú)論何種制度、無(wú)論何種國(guó)家的、無(wú)論何種性質(zhì)的企業(yè)避險(xiǎn)功能都是相對(duì)的，都不可能對(duì)道德風(fēng)險(xiǎn)做到百分之百的控制，是有局限性和有漏洞的。一股獨(dú)大也是如此，如比爾蓋茨在微軟公司、李嘉誠(chéng)在和記黃埔公司、沃倫巴菲特在希爾公司都曾持有很高比例的股權(quán)，但是這些股權(quán)集中不僅沒有對(duì)企業(yè)發(fā)展構(gòu)成阻礙，還加速了企業(yè)的飛速發(fā)展。

由此可見無(wú)論是國(guó)內(nèi)還是國(guó)外對(duì)股權(quán)結(jié)構(gòu)的這一因素對(duì)公司治理及業(yè)績(jī)的影響還沒有一個(gè)統(tǒng)一的定論。

二、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)國(guó)企與民企的經(jīng)濟(jì)后果分析

（一）一股獨(dú)大對(duì)國(guó)有企業(yè)的經(jīng)濟(jì)后果分析

1.股權(quán)過(guò)分集中，缺乏多元制衡機(jī)制

我國(guó)上市公司中，國(guó)家股一般占60%以上，大股東擁有了對(duì)公司的絕對(duì)控制權(quán)，喪失了話語(yǔ)權(quán)的中小股東無(wú)法在股東大會(huì)和監(jiān)事會(huì)行使自己的權(quán)利，資源配置效率不高，競(jìng)爭(zhēng)能力低下。

2.所有者缺位，導(dǎo)致內(nèi)部控制人現(xiàn)象加劇

國(guó)家作為出資人往往授權(quán)國(guó)務(wù)院一個(gè)機(jī)構(gòu)代表國(guó)家行使管理權(quán)，從而形成為未實(shí)質(zhì)履行出資人義務(wù)的尷尬局面。政府官員作為國(guó)有資本出資人代表，代理并行使公司經(jīng)營(yíng)管理職能，往往發(fā)生利用手中的控制權(quán)為自身謀取利益，損害廣大投資者和國(guó)家利益。

（二）一股獨(dú)大對(duì)民營(yíng)公司的經(jīng)濟(jì)后果分析

雖然公司創(chuàng)立初期一股獨(dú)大有助于企業(yè)的快速發(fā)展，然而在1999年一項(xiàng)大樣本實(shí)證研究中Claessens Djankov等得出結(jié)論認(rèn)為家族股東的一股獨(dú)大對(duì)社會(huì)公眾股東利益具有損害。郎咸平的研究也說(shuō)明了，家族企業(yè)通過(guò)上市公司損害中小股東和一般投資者利益。而這樣一種較為特別的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)它所暗含的風(fēng)險(xiǎn)基本表現(xiàn)在三方面：

一、能力風(fēng)險(xiǎn)：對(duì)于那些還沒有實(shí)現(xiàn)家族式企業(yè)職業(yè)化經(jīng)理經(jīng)營(yíng)的公司，最為突出的就是其繼任者的風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)規(guī)范化運(yùn)作，決策經(jīng)營(yíng)的科學(xué)化，通常與家族式管理模式發(fā)生碰撞，這將使企業(yè)帶上進(jìn)一步發(fā)展的枷鎖。

二、決策風(fēng)險(xiǎn)：家族本部股東持有了太多管權(quán)，因?yàn)槿鄙儆行У谋O(jiān)督和集體決策機(jī)制，決策后帶來(lái)?yè)p失的可能性大大增加。

其實(shí)在我們現(xiàn)實(shí)中，符合這個(gè)實(shí)證研究的案例多不勝數(shù)，下面我將分別居一個(gè)關(guān)于國(guó)企與民企在一股獨(dú)大下公司治理的例子來(lái)說(shuō)明其差異性。

1.中航油治理缺失，海外投資失敗

是什么導(dǎo)致了中航油在海外的巨虧呢？從以上案例可以看出國(guó)企由于處于壟斷地位，缺乏廣大中小股東的監(jiān)督和同行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)威脅，導(dǎo)致其海外投資虧損巨大，將廣大股民的錢輕易的打了水漂。且由于其主要領(lǐng)導(dǎo)屬于中央委派制，公司的治理好壞與否。公司的業(yè)績(jī)與管理層的職位與薪酬沒有一個(gè)合理的等價(jià)關(guān)系，造成了管理者對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)不重視，同時(shí)由于一股獨(dú)大，監(jiān)督成本過(guò)高，監(jiān)事會(huì)形同虛設(shè)，作為股東的中小股民也很難對(duì)其進(jìn)行監(jiān)督，更不用說(shuō)約束其行為了，這也就間接導(dǎo)致了國(guó)企“丑聞”的不斷出現(xiàn)：從天價(jià)燈到天價(jià)酒再到天價(jià)車?？芍^是一波未平，一波又起。這些事件可以說(shuō)是代理問題的另一個(gè)表現(xiàn)形式。

2.精倫電子由盛轉(zhuǎn)衰

與國(guó)企不同民企，雖然我們看到的是一股獨(dú)大壞的一面，但并不是完全如此。因?yàn)榧易迕駹I(yíng)企業(yè)在公司治理初期一股獨(dú)大能有效解決中小股東“搭便車問題”和加強(qiáng)了公司政策的執(zhí)行力，提高了管理效率。正如精倫電子股份有限公司。分析表明精倫電子由弱到強(qiáng)再到衰敗，其一股獨(dú)大起了很大作用?？芍^是成也蕭何敗也蕭何。當(dāng)談到公司的股權(quán)設(shè)置結(jié)構(gòu)時(shí)，精倫電子應(yīng)該是一個(gè)典范。其在上市時(shí)被稱之為創(chuàng)業(yè)鐵三角的張、蔡、曹分別持股30.05%,19.05%,19.05%，而羅劍鋒也是持股19.05%，與曹蔡二人并列第二大股東。劉起濤則持股12.5%，上市之后這五人合計(jì)持股63.97%。可以說(shuō)是五人式的一股獨(dú)大。這種治理結(jié)構(gòu)大大的維護(hù)了全體投資者的利益，可以說(shuō)這種五人式的一股獨(dú)大在上市之初為其進(jìn)行有效的政策執(zhí)行提供了保證，促進(jìn)了公司的快速發(fā)展。然而正是這種看似很合理的民主治理結(jié)構(gòu)下卻隱藏了重大的“安全隱患”，根據(jù)資料與研究在過(guò)去的數(shù)年里開始創(chuàng)業(yè)的三位鐵三角感情很深，這也導(dǎo)致了蔡、曹對(duì)張學(xué)陽(yáng)的忠誠(chéng)，從而進(jìn)一步確保了張學(xué)陽(yáng)對(duì)精倫電子的絕對(duì)控制。

正因?yàn)檫@種一股獨(dú)大，使得張雪陽(yáng)為所欲為，想到什么項(xiàng)目做什么項(xiàng)目，導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)大不如前，終被ST。

三、完善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的對(duì)策

（一）國(guó)企股權(quán)結(jié)構(gòu)完善的對(duì)策

作者在參閱大量文獻(xiàn)，在當(dāng)前流行的解決一股獨(dú)大的對(duì)策中，并結(jié)合自己的見解，將國(guó)企股權(quán)結(jié)構(gòu)的完善歸納如下：

中航油事件作為一個(gè)國(guó)企監(jiān)管不到位和公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)混亂的案例，具有一定的普遍性。我們要從制度層面入手，改進(jìn)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)管，提高公司治理水平，避免國(guó)有資產(chǎn)流失，保護(hù)公司和投資人的合法權(quán)益。

1.國(guó)有股法人化

上海證劵交易研究中心從實(shí)證角度分析了國(guó)有股與法人股的區(qū)別，報(bào)告指出：法人股比例與公司業(yè)績(jī)成正相關(guān)關(guān)系，而國(guó)有股比例如果過(guò)大將于公司業(yè)績(jī)成負(fù)相關(guān)關(guān)系。國(guó)有股的法人化會(huì)產(chǎn)生十分顯著的效果：

2.降低國(guó)有股持股份額

削弱首位大股東的持股份額，提高后九位大股東的持股份額。中國(guó)目前正在大力實(shí)施消減國(guó)有股持股份額，以期望達(dá)到分散各方股權(quán)的均衡式的制衡模式。

（二）民企股權(quán)結(jié)構(gòu)完善的對(duì)策

結(jié)合精倫電子從強(qiáng)到衰，一股獨(dú)大的影響不容忽視，要完善民企特別是上市公司股權(quán)治理的問題，我認(rèn)為應(yīng)該從一下入手：

1.從民營(yíng)企業(yè)內(nèi)部入手

企業(yè)在經(jīng)營(yíng)初級(jí)階段面臨很大的風(fēng)險(xiǎn)，倘若股權(quán)不夠集中，就會(huì)導(dǎo)致每個(gè)股東難以形成統(tǒng)一意見的情況。因此一股獨(dú)大從某種意義上說(shuō)反過(guò)來(lái)確保了公司的管理效率和決策效率。然而由于公司漸漸發(fā)展?jié)u漸壯大，一股獨(dú)大各個(gè)方面的弊端也會(huì)一步步顯現(xiàn)出來(lái)，此時(shí)我們就要引入新的參與者來(lái)規(guī)避上述所說(shuō)的這些風(fēng)險(xiǎn)，這樣一來(lái)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)、決策都會(huì)朝著更加科學(xué)，更加健康的方向發(fā)展。

2.完善制度，加強(qiáng)對(duì)外部的監(jiān)督

對(duì)民營(yíng)上市公司的信息披露制度還需進(jìn)一步加強(qiáng)，嚴(yán)格確保母公司和上市企業(yè)在財(cái)務(wù)、資產(chǎn)、人員上三條線互相獨(dú)立；代表中小投資者或股東權(quán)利的行業(yè)組織需盡快建立與健全，對(duì)中小投資者或股東進(jìn)行全方位的、充分的，耐心的輔導(dǎo)和教育。同時(shí)法律要給與侵害小股東的行為給予嚴(yán)厲的懲罰和打擊。

結(jié)語(yǔ)

綜上所述國(guó)有企業(yè)與民營(yíng)企業(yè)一股獨(dú)大的意義是不同的，由于國(guó)企與民企所有權(quán)的差異和一股獨(dú)大形成的原因不同，對(duì)公司治理和業(yè)績(jī)的影響也是不盡相同的。同時(shí)無(wú)論是國(guó)企一股獨(dú)大還是民企一股獨(dú)大產(chǎn)生必有其合理性，正如哲學(xué)當(dāng)中一句至理名言“一切存在的都是合理的”。在我國(guó)這樣一個(gè)具有特殊國(guó)情的國(guó)家，不可將我們的股權(quán)機(jī)構(gòu)與歐美資本主義發(fā)達(dá)國(guó)家的股權(quán)結(jié)構(gòu)相提并論，股權(quán)分散是一個(gè)過(guò)程，而且這個(gè)過(guò)程還可能持續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間，我們需要適應(yīng)它并用恰當(dāng)?shù)姆绞饺ジ纳扑?/p>

[1]陳曉悅,徐曉東.股權(quán)結(jié)構(gòu)企業(yè)績(jī)效與投資者利益保護(hù).經(jīng)濟(jì)研究，2001.3：16-19.

[2]崔學(xué)剛,徐金亮.一股獨(dú)大下的機(jī)構(gòu)投資者治理效應(yīng).財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)，2011.21：15-19.

[3]程晉烽,徐偉雙.股權(quán)結(jié)構(gòu)?董事會(huì)特征和上市公司環(huán)境績(jī)效.財(cái)會(huì)通訊，2011.8：21-30.