吳克麗+曾雯

摘 要：立足于中國國情，充分借鑒國外證券化產(chǎn)品設(shè)計的成熟經(jīng)驗，嘗試對商業(yè)銀行基礎(chǔ)設(shè)施信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進行信用風(fēng)險分析。通過模擬案例運用蒙特卡洛方法進行模擬，得出資產(chǎn)池資產(chǎn)的組合風(fēng)險大小，完整展現(xiàn)該方法的應(yīng)用。

關(guān)鍵詞：信用風(fēng)險;信貸管理;蒙特卡洛模擬

一、資產(chǎn)證券化提出的背景

盡管我國社會經(jīng)濟處于轉(zhuǎn)型變動過程中，但融資體系仍然處在以間接融資即銀行貸款為主的境地，貸款對國民經(jīng)濟生產(chǎn)總值的貢獻率很高，這就決定了商業(yè)銀行在經(jīng)濟中處于重要地位。目前，商業(yè)銀行表面上看利潤很高，但隱患卻不少。銀行是通過不斷吸納企業(yè)和居民儲蓄并放貸收取利息差賺取利潤的，每年的利潤增長超過20%。若銀行賺錢太多，而實體經(jīng)濟運營卻很困難，實際上就會極大地擠壓實體經(jīng)濟的盈利空間。長久以往，銀行為實體經(jīng)濟服務(wù)的功能就會弱化。但是另一方面，銀行作為企業(yè)，也需要追求經(jīng)濟效益，避免經(jīng)營風(fēng)險更是天經(jīng)地義的。

隨著我國經(jīng)濟體制改革的深化，像基礎(chǔ)設(shè)施這樣一類建設(shè)項目在經(jīng)濟增長、擴大就業(yè)、維持社會穩(wěn)定中的作用仍很重要，對經(jīng)濟發(fā)展的貢獻不可小視。然而，基礎(chǔ)設(shè)施在建設(shè)過程中也面臨諸多矛盾和問題，由于基礎(chǔ)設(shè)施項目特點是周期長、隨社會經(jīng)濟環(huán)境變化的風(fēng)險大，加之缺乏流動性，不利于銀行經(jīng)營管理。因此，銀行自身的融資難就成為銀行投入基礎(chǔ)設(shè)施項目的最大障礙。

國外經(jīng)驗表明，資產(chǎn)證券化是現(xiàn)代金融發(fā)展的標(biāo)志之一，也是解決像基礎(chǔ)設(shè)施這類項目貸款的有效途徑。銀行開展貸款轉(zhuǎn)讓和資產(chǎn)證券化，不僅有利于商業(yè)銀行達到監(jiān)管要求，也有利于防范和分散銀行風(fēng)險，還給眾多社會資金開辟了又一條正規(guī)投資渠道。由于我國資產(chǎn)證券化仍處于萌芽階段，有許多問題尚待解決，其中信用風(fēng)險就是首要一條。

二、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品構(gòu)造

根據(jù)證券化產(chǎn)品的金融屬性不同，可以分為實體資產(chǎn)證券化（股權(quán)型）、金融資產(chǎn)證券化（債券型）和混合型證券化。證券化產(chǎn)品最初形式當(dāng)然是股權(quán)型的，這是最廣義的資產(chǎn)證券化。但現(xiàn)在快速發(fā)展中的資產(chǎn)證券化卻是指狹義的資產(chǎn)證券化，屬于債券型證券化，它是把缺乏流動性，但對未來有收入流的資產(chǎn)通過結(jié)構(gòu)性重組，變成可以在金融市場上出售和流通的證券產(chǎn)品。在獲取融資的同時，最大化地提高了資產(chǎn)的流動性。信貸資產(chǎn)證券化以其獨特的融資功能占據(jù)了巨大的優(yōu)勢，成為現(xiàn)代金融市場上最常見的融資形式。資產(chǎn)證券化作為一種融資工具起源于 20 世紀(jì) 60 年代，最初主要用于住房按揭貸款的融資，稱為按揭支持證券（MBS），后來逐漸演變成一種被普遍應(yīng)用的融資工具——資產(chǎn)支持證券ABS。 同其他融資方式相比，ABS 可以不受項目原始權(quán)益人自身條件限制，繞開一些客觀存在的壁壘，籌集大量資金，由專業(yè)人士運作，具有很強的靈活性。

總而言之，資產(chǎn)證券化是以可預(yù)見的現(xiàn)金流為支持而發(fā)行證券在資本市場進行融資的一個過程。可預(yù)見的現(xiàn)金流是進行證券化的先決條件，而不管這種現(xiàn)金流是由哪種資產(chǎn)產(chǎn)生的。產(chǎn)生可預(yù)見現(xiàn)金流的資產(chǎn)可以是實物資產(chǎn)如高速公路的收費，也可以是非實物資產(chǎn)如住房抵押貸款、汽車消費貸款、信用卡等。所以資產(chǎn)證券化從表面上來看似乎是以資產(chǎn)為支持，但實際上是以資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持的，這是資產(chǎn)證券化的本質(zhì)和精髓所在。

三、資產(chǎn)池信貸資產(chǎn)信用風(fēng)險分析方法

對證券化產(chǎn)品的設(shè)計開始于對資產(chǎn)池中每筆貸款的信用評估。其方法主要有：加權(quán)平均方法——根據(jù)每筆貸款的借款人信用質(zhì)量和擔(dān)保情況進行加權(quán)平均，可確定每筆貸款的信用等級。蒙特卡洛分析方法——結(jié)合每筆資產(chǎn)的違約和回收概率情況對資產(chǎn)池中資產(chǎn)的信用風(fēng)險運用蒙特卡洛方法進行建模分析。

由每筆貸款的風(fēng)險暴露值乘以相對應(yīng)貸款權(quán)重，可以得出資產(chǎn)池的加權(quán)平均信用等級，由于低信用等級貸款的風(fēng)險暴露往往占有更高的權(quán)重，因此資產(chǎn)池的加權(quán)平均信用等級相對更保守。但加權(quán)平均信用等級只是資產(chǎn)池信用質(zhì)量的一種直觀反映，并沒有考慮資產(chǎn)組合中的相關(guān)性因素，包括行業(yè)集中度、債務(wù)人集中度等，故難以準(zhǔn)確反映資產(chǎn)組合的風(fēng)險情況。

資產(chǎn)池加權(quán)平均信用等級可能在一段時間后發(fā)生變化，以靜態(tài)資產(chǎn)池為例，這種信用等級的變化取決于資產(chǎn)池的剩余期限、所處的外部經(jīng)濟環(huán)境、以及資產(chǎn)池中貸款資產(chǎn)的初始信用質(zhì)量。一般而言，債務(wù)的剩余期限越長，其信用等級變化的可能性越大。在較弱的經(jīng)濟環(huán)境中，大多數(shù)的信用等級變動都是負(fù)向的。因此，在對資產(chǎn)池的信用風(fēng)險進行建模分析時，剩余時間和外部環(huán)境都是建立違約假設(shè)模型的考慮因素。

通過對資產(chǎn)池中每筆貸款進行詳細的考察，銀行可以得到資產(chǎn)池中每筆貸款的還款情況，并由此確定未來每季還款的期望、方差及其他相關(guān)信息。并綜合考慮貸款的風(fēng)險暴露情況、貸款人的信用、宏觀經(jīng)濟環(huán)境等因素，最終得到對單筆貸款的信用風(fēng)險等級。

四、資產(chǎn)池信貸資產(chǎn)信用風(fēng)險Monte Carlo模擬

因為多筆資產(chǎn)之間具有明顯的違約相關(guān)性，僅僅對單筆資產(chǎn)進行信用分析然后進行加權(quán)平均并不能很好地反映資產(chǎn)間的相關(guān)性，因而也遠遠不能滿足人們對整個資產(chǎn)池產(chǎn)品風(fēng)險評級的要求。由于MATLAB是一款用途廣泛、易于編程的軟件，本文以此為工具進行 Monte Carlo模擬。為了更好地說明該方法應(yīng)用，以下給出一個虛擬案例。

首先，假設(shè)銀行有5筆基礎(chǔ)設(shè)施貸款需要進行資產(chǎn)證券化，5筆貸款總值分別為 StartAssets = ?[130;90;110;120;100]（單位：千萬元）。5筆貸款未來每季還款的期望、方差折算到每天為 ExpReturn = [0.0184 ?0.0169 ?0.0193 ?0.0174 ?0.0178]/100 和 Sigmas = [0.0481 ?0.0453 ?0.0486 ?0.0484 ?0.0478]/100，5筆資產(chǎn)的相關(guān)性系數(shù)（可根據(jù)行業(yè)，地區(qū)情況調(diào)整）為：endprint

Correlations ?= [1.0000 ?0.4403 ?0.4735 ?0.4334 ?0.6855

0.4403 ?1.0000 ?0.7597 ?0.7809 ?0.4343

0.4735 ?0.7597 ?1.0000 ?0.6978 ?0.4926

0.4334 ?0.7809 ?0.6978 ?1.0000 ?0.4289

0.6855 ?0.4343 ?0.4926 ?0.4289 ?1.0000]

其次，假設(shè)發(fā)行的債券價格票面價格為100元，期限為兩年，按季付息。5筆貸款各自證券化為債券利息率分別為 SeaIntre=[1.0870 1.0064 1.0812 0.9964 1.0798]/100，債券利息率為其加權(quán)組合;若出現(xiàn)違約，資產(chǎn)的回收率為：RecoRate=[0.42，0.38，0.52，0.58，0.47]。因此可用Matlab對其資產(chǎn)池價值進行10 000次Monte Carlo模擬，本文將采用多階段模擬方法，在資產(chǎn)存續(xù)期內(nèi)的每個時段內(nèi)（即每個交易日內(nèi)）模擬資產(chǎn)的價值，與臨界值比較，如果某一時段模擬產(chǎn)生的資產(chǎn)價值低于違約臨界值，則該筆資產(chǎn)發(fā)生違約，計入損失。

在違約臨界值的選擇上，我們先選擇債券到期后的本息和作為違約臨界值，將最后一天的資產(chǎn)池模擬價值與違約臨界值作比較：若最后一天的資產(chǎn)池模擬價值低于違約臨界值，這在該次模擬中債券違約，否則不違約。用違約次數(shù)除以總違約次數(shù)（10 000次）可得到該證券在兩年期內(nèi)違約的概率。

另外，假設(shè)企業(yè)每季還貸額“相等”（考慮到資金的時間價值即為每季還貸額換算到債券到期日價值相等），債券到期后的本息和除以還款季度可得到企業(yè)每季還貸額的近似值。那么可以得到一個新的違約臨界值的計算方法：每季末的違約臨界值為已經(jīng)經(jīng)過的季度乘以每季還貸額加上剩余季度乘以每季還貸額乘以資產(chǎn)回收率，即：

DefaultCiticalValue= DPM*i+ DPMRR *（NumSea-i）

DPMRR= DPM* RecoRate

新的違約臨界值的計算方法是假設(shè)債券市場是有效的，因此債券的價格能夠反應(yīng)債券的全部信息。因此，假如債券價格低于DefaultCiticalValue也即若本季度末債券不違約而下季度末債券違約的情形下的債券價值，則債券在該時刻違約。將債券每季度末的模擬價格與DefaultCiticalValue進行比較，若模擬價格低于違約臨界值DefaultCiticalValue則該資產(chǎn)違約。違約后應(yīng)還貸款總額除以本息總和即為該資產(chǎn)違約損失率。對所有資產(chǎn)的違約損失率加權(quán)后可得資產(chǎn)池的違約損失率。

以上過程可用MATLAB編程實現(xiàn)之，運行以上代碼可得資產(chǎn)池的違約概率為：PD =0.1120。

這個結(jié)果表示該資產(chǎn)池在二年到期時有11.2%的概率違約。

參考文獻：

[1] ?何小鋒，等.資產(chǎn)證券化：中國的模式[M].北京：北京大學(xué)出版社，2002.

[2] ?張超英，翟祥輝.資產(chǎn)證券化：原理·實務(wù)·實例[M].北京：經(jīng)濟科學(xué)出版社，1998.

[3] ?鄧成芳.資產(chǎn)證券化：現(xiàn)狀、實例運作及會計確認(rèn)[J].財會通訊，2004，（10）.

[4] ?丁力.資產(chǎn)證券化在基礎(chǔ)設(shè)施項目中的應(yīng)用研究[D].成都：西南財經(jīng)大學(xué)碩士學(xué)位論文，2007.endprint