吳甜敏

摘 要：近年來，隨著經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程加大，企業(yè)的發(fā)展藍(lán)圖也從國內(nèi)地區(qū)延伸到周邊國家乃至全球。在這個(gè)過程中，許多的企業(yè)選擇向外并購來達(dá)到擴(kuò)展自身規(guī)模、提高競(jìng)爭(zhēng)力以及占領(lǐng)更多市場(chǎng)份額的目的。然而現(xiàn)實(shí)情況是：選擇并購的企業(yè)數(shù)量在增加，但并購成功率卻一直處于較低水平。因此，對(duì)于并購中的風(fēng)險(xiǎn)問題的探討便成為當(dāng)前國內(nèi)外學(xué)者研究的熱點(diǎn)。論文在綜述了國內(nèi)外研究文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國當(dāng)前并購市場(chǎng)的現(xiàn)狀，系統(tǒng)地對(duì)企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、并購活動(dòng)中的融資風(fēng)險(xiǎn)和并購整合時(shí)凸顯的整合的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行研究，總結(jié)了這些風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因。并針成因提出有意義的解決措施。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)防范

一、引言

隨著經(jīng)濟(jì)全球化步伐的加大，各個(gè)國家和地區(qū)的企業(yè)發(fā)展各有不同，發(fā)展規(guī)模也由地區(qū)擴(kuò)展到全球?？v觀世界各個(gè)領(lǐng)域的大型企業(yè)的擴(kuò)張之路可以發(fā)現(xiàn)，它們大部分都采用了相同的方法來實(shí)現(xiàn)全球化的宏偉藍(lán)圖，那就是企業(yè)并購。假如企業(yè)僅僅依賴自身的力量積聚，很難迅速變強(qiáng)大，企業(yè)并購就成為其迅速發(fā)展中不可缺少的關(guān)鍵一步，越來越多的企業(yè)通過并購的方式來推動(dòng)自己發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)。

雖然并購的呼聲一浪高過一浪，但是從大量的企業(yè)并購實(shí)例來看，其最終的成功率很低，失敗的例子比比皆是。因此，企業(yè)并購過程中蘊(yùn)藏的風(fēng)險(xiǎn)，如果處理不當(dāng)，將會(huì)造成巨大的損失。

二、文獻(xiàn)回顧

并購是企業(yè)發(fā)展壯大的主要途徑之一，起源于西方發(fā)達(dá)國家，因此西方學(xué)者對(duì)其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究經(jīng)驗(yàn)豐富。Healy（1992）等學(xué)者在對(duì)企業(yè)并購活動(dòng)做出具體研究后得出結(jié)論：由于沒有全面地估計(jì)可能會(huì)發(fā)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，或者對(duì)產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)沒有恰當(dāng)?shù)膽?yīng)對(duì)措施，從而導(dǎo)致了將近一半的企業(yè)并購案例的失敗。而對(duì)于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因，Phi1ip.H.MivriS（1992）認(rèn)為在企業(yè)準(zhǔn)備進(jìn)行并購活動(dòng)中，往往對(duì)怎樣實(shí)行并購沒有一個(gè)合理的計(jì)劃，使得融資支付方式使用不當(dāng)。再者，企業(yè)的經(jīng)營在并購后的整合過程中會(huì)一直存在，所以有學(xué)者認(rèn)為引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要原因是財(cái)務(wù)整合。Robert.J.Borghese在2002年通過分析表示，因?yàn)椴①徠髽I(yè)和目標(biāo)企業(yè)在并購之前制定的發(fā)展戰(zhàn)略不符合實(shí)際，又或者并購過程中，雙方企業(yè)難以適應(yīng)，并且在實(shí)施并購手段后沒有進(jìn)行相應(yīng)的有效整合，導(dǎo)致了并購風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。

中國的并購起步晚，但發(fā)展迅速。我國特殊的經(jīng)濟(jì)社會(huì)背景使得在并購過程中，政府不同程度地參與到了企業(yè)并購活動(dòng)中，這種現(xiàn)象必定會(huì)對(duì)并購過程產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)造成不同影響：武迎春（2011）在《企業(yè)成長(zhǎng)中的并購問題研究》一文指出并購時(shí)由于信息不對(duì)稱造成對(duì)目標(biāo)企業(yè)的不熟悉，及沒有明確合理的并購動(dòng)機(jī)而盲目并購，都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)并購最終的失敗。

三、企業(yè)并購以及并購風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)并購包括兼并和收購兩層含義、兩種方式。是企業(yè)法人在平等自愿、等價(jià)有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟(jì)方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營的一種主要形式。在經(jīng)濟(jì)全球化環(huán)境中，企業(yè)運(yùn)用各種手段爭(zhēng)相發(fā)展的主要目的就是追求利益最大化，所以，企業(yè)并購成了越來越多的企業(yè)追求利益最大化的手段。

然而并購并非一帆風(fēng)順，在這個(gè)過程中企業(yè)不僅要做好各項(xiàng)前期準(zhǔn)備更要做好事中控制和并購后的整合工作。企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)源于并購過程中存在的各種不確定因素，但就企業(yè)來說，這些不確定因素可能是顯性的，也可能是隱性的；從時(shí)間方面看，這些因素可能存在于企業(yè)實(shí)施并購活動(dòng)前，也可能存在于企業(yè)實(shí)施并購活動(dòng)過程中，還可能存在于企業(yè)并購?fù)瓿珊蟮恼线^程中。因此，分析企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)的形成機(jī)理就能更好的了解風(fēng)險(xiǎn)來自哪些方面和環(huán)節(jié)、風(fēng)險(xiǎn)的分布狀況、風(fēng)險(xiǎn)造成影響的大小，從而明確下一步的風(fēng)險(xiǎn)防范和控制的目標(biāo)和范圍。

四、并購風(fēng)險(xiǎn)的主要類型及成因

1.目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)

目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)是并購企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)未來的各項(xiàng)收益大小的預(yù)判，對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估的預(yù)測(cè)不當(dāng)，會(huì)使得交易價(jià)格不夠準(zhǔn)確，這就產(chǎn)生了并購的估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)前市場(chǎng)下，價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)主要由兩個(gè)方面引起：首先信息不對(duì)稱或者目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表失真性，基于財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估并沒有多大的參考價(jià)值，這樣得到的評(píng)估結(jié)果顯而易見是有局限的；其次我國證券市場(chǎng)不是十分健全和完善的，股價(jià)無法與企業(yè)根本處境和變化相同，因此很容易出現(xiàn)估價(jià)過高的現(xiàn)象，從而使并購企業(yè)遭受損失。

2.融資風(fēng)險(xiǎn)

并購企業(yè)是否能夠足額地籌集資金，以此保證并購的順利進(jìn)行是融資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。怎么使用企業(yè)內(nèi)部和外部的資金渠道，在短期時(shí)間里籌集到需要的資金，決定了并購活動(dòng)是否能順利進(jìn)行。造成融資風(fēng)險(xiǎn)的原因有很多，主要列舉以下兩點(diǎn)：

（1）現(xiàn)金并購中的融資風(fēng)險(xiǎn)，并購企業(yè)現(xiàn)金流量分配不恰當(dāng)，使得資金預(yù)算超支，給并購企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性帶來危害；另外，現(xiàn)金支付也無法取得稅收優(yōu)惠，這樣會(huì)加大融資成本。（2）股票并購中的融資風(fēng)險(xiǎn)，目標(biāo)企業(yè)的股東一旦擁有了對(duì)目標(biāo)企業(yè)的控制股權(quán)，就可以變被動(dòng)為主動(dòng)，一躍變成并購后的新公司的控制者。原來股東所獲得的利益會(huì)因此縮水。

3.并購后的財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)

在企業(yè)并購活動(dòng)中，由于并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)之間經(jīng)營理念、組織結(jié)構(gòu)、管理體制和財(cái)務(wù)運(yùn)作方式的不同，在整合過程中不可避免的出現(xiàn)摩擦，如果未能妥善處理，容易誘發(fā)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致并購失敗。

成因：（1）融資后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)，如果以債務(wù)融資為主，負(fù)債太多，會(huì)承擔(dān)很大的還本付息的壓力；而如果以權(quán)益資本融資為主，將分散原企業(yè)控制，損害股東的利益。（2）資金使用結(jié)構(gòu)，企業(yè)并購資金的利用最重要的有三個(gè)：并購價(jià)格，并購費(fèi)用和投入成本，三者沒有適當(dāng)?shù)姆峙?，容易造成資源的浪費(fèi)，帶來一定的風(fēng)險(xiǎn)。（3）資產(chǎn)負(fù)債的整合風(fēng)險(xiǎn)，并購后對(duì)目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債整合不合理，會(huì)促使并購成本升高，導(dǎo)致企業(yè)財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。

五、企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施

1.企業(yè)并購價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的防范

首先，應(yīng)當(dāng)科學(xué)合理地選擇目標(biāo)企業(yè)，改善信息的不對(duì)稱性；具體說來，并購企業(yè)可以成立串門的信息搜尋部門，盡可能利用各種渠道收集信息。其次，采納合適的估價(jià)手段，創(chuàng)立分析評(píng)價(jià)體制，確定目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值；這個(gè)股價(jià)體系應(yīng)包括財(cái)務(wù)分析評(píng)估、產(chǎn)業(yè)分析評(píng)估及運(yùn)營狀況分析評(píng)估。

2.企業(yè)并購的融資風(fēng)險(xiǎn)防范

第一，恰當(dāng)安排資金的支付方式、時(shí)間和數(shù)量；要通過選擇合理的支付方式，用最低的成本獲得足夠適合的控制。第二，拓寬融資渠道；我們應(yīng)從國外的優(yōu)秀經(jīng)驗(yàn)中借鑒，跟資本市場(chǎng)的成長(zhǎng)適當(dāng)?shù)赝瞥鲎坑谐尚У慕鹑谟镁?，努力培育投資銀行業(yè)務(wù)和債券籌資等渠道。第三，聘請(qǐng)律師進(jìn)行融資風(fēng)險(xiǎn)的資信調(diào)查。

3.企業(yè)并購的財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)防范

合并企業(yè)要做好整合前后的財(cái)務(wù)監(jiān)管工作，對(duì)整合后進(jìn)行嚴(yán)格的財(cái)務(wù)控制，并調(diào)整并購后公司與外部環(huán)境的關(guān)系，努力進(jìn)行經(jīng)營戰(zhàn)略整合，提高重組企業(yè)價(jià)值。企業(yè)也可以建立財(cái)務(wù)預(yù)警系統(tǒng)，對(duì)企業(yè)并購后的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及時(shí)控制。（作者單位：湘潭大學(xué)）

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