葉勤克

摘 要：實現(xiàn)企業(yè)價值最大化是所有企業(yè)的首要目標(biāo)。由于絕大多數(shù)上市公司的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)都是相分離的，傳統(tǒng)的固定薪酬與預(yù)算業(yè)績的激勵機制已遠遠不能實現(xiàn)經(jīng)營者與股東利益相一致、經(jīng)營者與股東共同享受經(jīng)營成果的愿景。如何建立健全有效的激勵機制，已成為當(dāng)下眾多上市公司所面臨的難題。本文將基于EVA討論上市公司的激勵機制和股權(quán)分配問題，對上市公司如何有效激勵所有參與利益創(chuàng)造的利益相關(guān)者以及如何建立一個股東與經(jīng)營者合作共贏的激勵機制的問題進行深入研究，并給出建議與對策。

關(guān)鍵詞：上市公司；EVA；股權(quán)激勵；對策

一、引言

上市公司作為經(jīng)濟價值創(chuàng)造的主體，由于股份制的原因，往往都有著所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)相分離的特征，由此而產(chǎn)生股東與經(jīng)營者的委托代理關(guān)系。根據(jù)委托代理理論，由于企業(yè)經(jīng)營者與股東期望目標(biāo)存在一定的差距，要解決代理問題，使代理成本降到最低，企業(yè)必須建立一套集業(yè)績評價體系與激勵制度為一體的管理模式。

企業(yè)為擴大規(guī)模或提高經(jīng)營實力往往選擇公開發(fā)行股票來快速籌集資金，但股份制所帶來的問題之一便是上市公司經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)相分離。經(jīng)營者擁有專業(yè)的管理投資能力，股東擁有企業(yè)的所有權(quán)，兩者不僅僅是委托代理關(guān)系，更是一種合作博弈的關(guān)系。經(jīng)營者有著自己關(guān)于薪酬與業(yè)績的期望函數(shù)，其目標(biāo)函數(shù)的彈性往往隨著薪酬的增加而先增加后減小，彈性函數(shù)趨向于正態(tài)分布的特征。每個經(jīng)營團隊的期望函數(shù)也各不相同，其影響的因素眾多，比如經(jīng)營者個人道德修養(yǎng)、管理團隊自身隱形成本、企業(yè)自身經(jīng)營狀況等等。同樣地，股東也有著自己分發(fā)薪酬與公司績效的期望函數(shù)，其目標(biāo)函數(shù)的彈性往往隨著薪酬的增加而增加，彈性函數(shù)也由于股東投資成本、資產(chǎn)狀況等等因素影響而各有不同。另外，經(jīng)營者與股東對公司業(yè)績的期望目標(biāo)在前期可能有所契合，但隨著薪酬的增加股東的期望目標(biāo)必定逐漸高于經(jīng)營者的期望目標(biāo)。隨著兩者期望目標(biāo)的差距，股東可能會采取積極的激勵政策，也可能會采取消極的減薪政策，或是溫和的施壓政策。但無論如何，作為低于期望目標(biāo)的經(jīng)營者，由于經(jīng)營手段的限制以及自我期望的失衡，往往會選擇降低股東的期望目標(biāo)。兩者在博弈的過程中容易造成股東因期望目標(biāo)的未達成而采取激烈的減薪甚至辭退動作?，F(xiàn)在絕大多數(shù)企業(yè)也存在著經(jīng)營者工資過低，或是中低層員工受業(yè)績目標(biāo)未達成波及從而被減薪，而經(jīng)營者也因為期望目標(biāo)的差異，利用自身經(jīng)營獨立性，通過信息不對稱、責(zé)任不對等，發(fā)生逆向選擇和道德風(fēng)險，進行一些短期資金成本過高的項目，損害公司潛在利益從而達到自身利益最大化?？梢哉f，現(xiàn)在大部分企業(yè)的現(xiàn)行激勵體制和業(yè)績評價體系已無法有效地解決由代理問題引起的上述問題。

二、傳統(tǒng)股權(quán)激勵制度的不足

1.國內(nèi)股權(quán)激勵制度形式上的發(fā)展

上市公司實施股權(quán)激勵機制對于治理公司結(jié)構(gòu)，降低代理陳本，提高管理效率，增加公司競爭力有著積極的影響，我國隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的逐步完善，在90年代中后期開始推廣和實施股權(quán)激勵機制。現(xiàn)在的股權(quán)激勵模式發(fā)展分為股權(quán)激勵股票期權(quán)模式，限制性股票、股票增值權(quán)三種，各種模型的特點分析如下：

（1）股票期權(quán)。股票期權(quán)是指企業(yè)經(jīng)營者購買公司的股票期權(quán)，可以在規(guī)定的時間內(nèi)以預(yù)先確定的價格購買一定數(shù)量的公司股份，也可以放棄這種權(quán)利，選擇權(quán)本身是不可轉(zhuǎn)讓的。股票期權(quán)實質(zhì)上是一種權(quán)利，是否由持票人行使這一權(quán)利。期權(quán)本身是一種激勵，是否有完整的激勵效應(yīng)，持有者和公司的股票價格是否增加所決定。如果市場價格低于價格在未來，股票期權(quán)的作用將失去使用。

（2）限制性股票。限制性股票是指激勵對象根據(jù)規(guī)定的條件股權(quán)激勵計劃，從上市公司獲得的流通股數(shù)量。在指定的股權(quán)激勵計劃授予激勵對象業(yè)績條件和股票的禁售期。大多數(shù)外國公司通常將一定數(shù)量的免費或象征性的費用授予股票激勵對象。禁售期是指在一定時間內(nèi)，激勵對象不能操縱這些股票。如果在禁售期離開公司，股票自動失效。限制性股票的經(jīng)營者也有像其他股東一樣獲得股息和投票的權(quán)利。

（3）股票增值權(quán)。股票增值權(quán)授予公司的管理員，管理人員可以在該公司的股價上升，根據(jù)一定比例獲得平等的好處股價上升，但沒有股份，也不享有股息。

無論那種模式都只是對于發(fā)放形式的改進，并不能從根本上解決我國推行股權(quán)激勵制度的難題。

2.績效考核制度不足

股權(quán)激勵制度的正常運行需要一個科學(xué)的經(jīng)營者業(yè)績考核體系，不公平的業(yè)績考核體系可能會起到反激勵的作用，而我國的業(yè)績考核體系存在著許多缺陷。

（1）我國上市公司業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)使用最頻繁的為凈資產(chǎn)收益率和凈利潤增長率，側(cè)重于傳統(tǒng)的財務(wù)指標(biāo)，在沒有考慮到權(quán)益資本成本的情況下，忽略了股東權(quán)益的機會成本，虛增股東利益，無法促進資源配置往最優(yōu)化發(fā)展，偏離了股東價值最大化的初衷。

（2）涉及的財務(wù)指標(biāo)體系冗雜卻不細致，大量憑證無法逐一進行驗證，涉及的非財務(wù)指標(biāo)用無法有效進行驗證，使得報表編制在會計方法的影響下容易失真，經(jīng)營者在會計處理和報表編制的可操作性過大，為了自身利益最大化，經(jīng)營者增加了盈余管理的道德風(fēng)險，即隱瞞利益作用于來年的業(yè)績考核，同時由于會計核查困難，經(jīng)營者可能進行虛假報表編制，為了自身短期利益，損害公司長遠發(fā)展利益。

（3）傳統(tǒng)業(yè)績考核缺少人力資本的評價，使得優(yōu)秀人才流失卻無法體現(xiàn)股東利益損失。由于人力績效考核的缺失，對于公司管理層治理結(jié)構(gòu)沒有有效監(jiān)督，增加企業(yè)管理成本，損害股東利益。

3.資本市場不成熟

股權(quán)激勵制度通過股價反映上市公司業(yè)績，從而分配股權(quán)起到激勵作用。結(jié)合我國資本市場與股票市場，我們可以發(fā)現(xiàn)中國的融資政策具有明顯的國企偏向性，這就造成了用EVA評價資本成本的不準(zhǔn)確性。同時，由于中國的弱式股票市場，濃厚的投機氛圍，頻繁的莊家操盤，使得股價無法正確地反映公司的基本面貌和權(quán)益成本?；蔚墓墒型顿Y環(huán)境注定股價變化無法真實反映上市公司業(yè)績，在此條件下，市場股價指標(biāo)容易受到操控，難以起到考核作用，沒有有效的內(nèi)部監(jiān)督機構(gòu)的情況下容易放大經(jīng)營者的道德風(fēng)險，甚至經(jīng)營者為獲得更大收益，在獲得股票期權(quán)后，增加了利用信息優(yōu)勢參與投機操縱股價損害公司利益的道德風(fēng)險。

4.管理層治理結(jié)構(gòu)混亂

股權(quán)激勵制度的長期運作需要一個合理的公司治理結(jié)構(gòu)，而國內(nèi)上市公司大都呈現(xiàn)”一股獨大“，股東大會職能弱化的局面，公司總經(jīng)理往往不是職業(yè)經(jīng)理人而是由大部分股東權(quán)益者兼任，從而使得股權(quán)激勵變?yōu)橐豁椬晕壹畹闹贫?。由于股?quán)激勵設(shè)計偏向少數(shù)利益，內(nèi)部控制缺失，監(jiān)管制度失效，股權(quán)激勵不僅無法有效正向激勵經(jīng)營者而且潛在稀釋其他股東的權(quán)益，這違背了股權(quán)激勵的初衷。

5.相關(guān)法律落地滯后

股權(quán)激勵相關(guān)法律建設(shè)落地于2005年，比股權(quán)激勵制度引入國內(nèi)晚了近十年，相關(guān)法律多是對于股權(quán)激勵實施的規(guī)范性進行基礎(chǔ)闡述，雖然為股權(quán)激勵制度執(zhí)行奠定基礎(chǔ)，由于沒有針對性的法律規(guī)章，上市公司進行股權(quán)激勵時出現(xiàn)特定問題往往力不從心，不能有效解決具體問題而且相關(guān)法律在逐步完善，但是前后法律規(guī)章之間經(jīng)常出現(xiàn)出入，地方之間也存在巨大差異，因此普遍出現(xiàn)股權(quán)激勵法律執(zhí)行力度不夠，企業(yè)激勵效果不一的現(xiàn)象。

三、EVA在我國上市公司應(yīng)用的建議

1.改善公司考核制度，逐步探索合適模式

EVA不同于傳統(tǒng)的會計業(yè)績考核指標(biāo)，它將機會成本也納入了企業(yè)經(jīng)營績效考核的標(biāo)準(zhǔn)里面，從而能夠更真實客觀地評價經(jīng)營者對于企業(yè)價值的貢獻，也可以反映企業(yè)的資產(chǎn)運作效率的高效與否。但不同于國外完善的市場經(jīng)濟，我國上市公司現(xiàn)行考核制度的不規(guī)范，上市公司不能單獨的選取股權(quán)激勵或是獎金銀行等部分激勵模式，而需要建立一套科學(xué)的考核體系。在對企業(yè)引進EVA管理體系時，應(yīng)明確公司戰(zhàn)略，建立以股東權(quán)益最大化為核心的決策系統(tǒng)和企業(yè)內(nèi)涵。企業(yè)經(jīng)營者的考核體系以EVA與目標(biāo)管理法相結(jié)合作為企業(yè)轉(zhuǎn)型的緩沖期，，以目標(biāo)管理法明確各部門分工，個人目標(biāo)業(yè)績，將其作為定量考核，在通過EVA從部門文化，成長性，客戶評價，內(nèi)部業(yè)務(wù)等方面綜合評價部門作為定性考核，根據(jù)企業(yè)自身情況，逐漸調(diào)整指標(biāo)，達到適合企業(yè)自身的考核制度。

2.培養(yǎng)投資環(huán)境，加強資本市場建設(shè)

資本市場的不成熟制約股權(quán)激勵在中國被有效使用的重要原因。因此，需要從觀念、政策、法律上等多方面來規(guī)范股票市場。首先加強對于上市公司公開披露事項的監(jiān)督與審查，規(guī)范上市公司的報表和信息披露可以提高投資者之間信息有效傳遞，減弱機會主義滋生，創(chuàng)造出健康的投資環(huán)境，另外，加強對于上市公司股權(quán)激勵方面法律規(guī)章建設(shè)與執(zhí)行，這樣能有效降低上市公司經(jīng)營者的道德風(fēng)險，從政策角度，政府這只無形的大手應(yīng)當(dāng)盡量少干預(yù)資本市場的運行，通過資本市場自身完成上市公司的篩選，提高上市公司整體質(zhì)量，促進資本市場的成熟化。

3.培育有效的經(jīng)理人市場

無論是獎金銀行還是股權(quán)分配，它們激勵對象的都是優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)營管理人員。擁有一個規(guī)范科學(xué)的經(jīng)理人培養(yǎng)市場是實行激勵機制的前提條件。首先政府要加快配送制度的改革，國企作為中國企業(yè)不可忽視的中堅力量，其自身經(jīng)營者的素質(zhì)要求不言而喻，其次大力培育經(jīng)理人市場，通過公開公正的聘用流程能夠更好地發(fā)掘優(yōu)秀的經(jīng)營人才，并對廣大高層經(jīng)營者起到一定的激勵約束，時刻督促經(jīng)營者與時俱進。另外創(chuàng)建一個有效地監(jiān)管制度十分重要，由于EVA將股東經(jīng)營者利益關(guān)聯(lián)之后，經(jīng)營者出現(xiàn)道德風(fēng)險的概率顯著增加，上市公司應(yīng)該加強內(nèi)部控制與監(jiān)督，避免經(jīng)營者與少數(shù)股東相互勾結(jié)，降低因為股權(quán)激勵帶來的道德風(fēng)險，除此之外，經(jīng)營者再教育也是重中之重，通過股東協(xié)商計提經(jīng)營損失，讓經(jīng)營者在實踐中逐漸去理解EVA體系，發(fā)揮傳統(tǒng)指標(biāo)和EVA指標(biāo)相互補充，相互完善的優(yōu)勢，通過日常經(jīng)營過程中的逐步代替使企業(yè)平穩(wěn)地形成股權(quán)激勵中的業(yè)績考核和管理激勵體系。

基于EVA的股權(quán)激勵制度能剔除權(quán)益成本，完善治理結(jié)構(gòu)，減少代理成本，維護股東權(quán)益，雖然還存在一些不足，但是相信在不斷完善資本市場和法律建設(shè)的大背景下，經(jīng)營者受到相關(guān)知識引導(dǎo)，這種激勵制度一定能廣泛應(yīng)用于眾多企業(yè)，為國內(nèi)經(jīng)濟建設(shè)添磚加瓦。

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